基于實物期權的項目投資管理問題分析

姚雷

（廣東昆侖信息科技有限公司，廣東 韶關 512100）

一、前言

不同類型的實物期權具備內在的相關性，與金融期權的持有方式、價值衡量標準、分析方法有著較大差異，可準確評估部分高風險投資項目的真實價值與盈利空間大小，給投資人提供放棄繼續(xù)投資、延遲投資決策的機會，能夠降低投資項目的貼現(xiàn)率與投資成本。

二、實物期權的基本特點

為了填補傳統(tǒng)凈現(xiàn)值理論的潛在漏洞，正確評估面臨高度不確定性風險的商業(yè)項目的投資價值，必須將期權定價技術應用于不確定條件下的初始投資，引導其逐步完善短期績效評估工具與數(shù)字化模型，讓投資人有機會根據(jù)企業(yè)的價值增長概率靈活投資，抓住合適時機購買實物資產，推行基于實物資產的實物期權制度。實物期權產品的產生突破了期權定價理論的限制，應用了市場經(jīng)濟自發(fā)性均衡的經(jīng)濟學概念，讓土地、石油、房產、技術設備等實物資產成為實物期權的標的資產。投資人通過持有實物期權享有對實物資產增值收益的使用權、要求權，展現(xiàn)期權經(jīng)營模式的靈活性，依托市場環(huán)境變化對自身所持有的實物期權項目作出調整。實物期權的執(zhí)行價格受到各方面因素的影響，容易發(fā)生價值層面的高低波動，具備突出的不確定性特征，企業(yè)或投資人在持有實物期權時無法保證能夠獲得定額的利潤。實物期權是傳統(tǒng)的金融期權理論在新領域的拓展，應用了擴大的資產概念，主要包含對某一項商業(yè)投資的處理權、持有權等，可支持持有者在某一時間段內利用能夠帶來商業(yè)收益的投資機會［1］。

三、實物期權在項目投資管理中的應用價值與固有優(yōu)勢

（一）應用價值

實物期權能夠支持管理者在項目決策管理工作中運用動態(tài)分析方法評估經(jīng)營計劃的可行性，通過引入實物期權理念，可轉變項目管理者實施投資管理的基本路徑，起到提升管理水平、拓展技術空間的作用。項目管理者可主動淘汰傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值分析方法，建立內生性的糾錯機制，在市場發(fā)展不符合投資人預期時，實物期權管理機制能夠拓展盈利空間，增強項目投資決策的合理性。實物期權制度相對于傳統(tǒng)的財務評價機制更為重視評估階段性財務決策的實際效果，可支持項目管理者實施承擔一定風險的投資計劃，管理者可根據(jù)不同的情況靈活調整投資方案，彌補固有管理運營機制中的漏洞與不足，爭取獲得最大的經(jīng)濟效益。投資人與項目管理者均可通過實物期權評估以時間價值為衡量標準的項目投資價值，突出投資管理活動的靈活性，降低不確定性信息影響投資活動正常進行的概率，管理者可基于經(jīng)營戰(zhàn)略對投資項目的價值作出精確分析與合理評價［2］。

（二）固有優(yōu)勢

實物期權可分為戰(zhàn)略性期權與靈活性期權兩大類。其中戰(zhàn)略性期權可被概括為包含多個階段投資機會的期權制度，其商業(yè)價值體現(xiàn)于企業(yè)或投資人所享有的一系列有著穩(wěn)定預期和波動利率的投資機會，能夠為商業(yè)投資活動提供多樣的選擇，可為作為投資方的企業(yè)提供提升生產能力、市場競爭能力的機會。作為被投資方的中小型技術密集型企業(yè)可面向期權市場出售復合期權，讓持有實物期權的投資人獲得新技術、新產品的后續(xù)開發(fā)權與商業(yè)使用權，可推動商業(yè)投資逐步轉化為技術成果。實物期權是能夠為企業(yè)創(chuàng)造良好發(fā)展環(huán)境的增長型期權，可將商業(yè)項目所蘊含的不穩(wěn)定性條件轉化為富有價值的商業(yè)期權。靈活性期權可被概括為發(fā)掘某一商業(yè)現(xiàn)實所包含的可變要素價值的投資形式，這一期權制度能夠幫助投資者與項目管理者明確分辨潛在的管理風險、金融風險，使之基于具體情況選擇最佳的期權出售時機或投資機會。例如實物期權中的延遲期權就可支持投資人在一段時間內觀察市場發(fā)展趨勢，進行延遲性投資，在消除投資風險的同時，獲得優(yōu)先購買專利或許可證的權利。商業(yè)投資項目管理者必須定期購入靈活性期權與戰(zhàn)略性期權，根據(jù)證券市場的波動變化，選擇進一步擴大投資數(shù)量或縮減商業(yè)開支，讓項目管理人員發(fā)揮自身的主觀能動性，找到標志著投資項目價值走向上升的節(jié)點，消除現(xiàn)金流量表的不確定性，發(fā)掘不同類型商業(yè)項目的投資潛力［3］。

實物期權擁有特殊的附加功能，可在本階段投資計劃盈利目標基本達成后，帶來附加的未來投資盈利，降低企業(yè)的經(jīng)營成本。在某些商業(yè)項目凈現(xiàn)值下降的特殊情況下，獲得進一步投資高附加值商業(yè)項目的機會，突破傳統(tǒng)商業(yè)價值評估模型的束縛，讓企業(yè)提前做好未來投資活動的籌資工作，將預期投資活動的不確定性轉化為未來的投資機會，在不同環(huán)節(jié)分散投資風險，在控制折現(xiàn)率的同時，提升現(xiàn)金流的流動速度，并對風險資產的不確定性進行評估并作出量化定價。通過分析基礎資產的價格波動趨勢評估資金鏈發(fā)生斷裂的可能性，對資產貼現(xiàn)率進行校正，讓具體的投資項目定價活動脫離部分項目管理者的個人偏好，突出期權交易的公平性、透明性，進而讓實物資產與金融市場中特殊類型的產品形成穩(wěn)固的雙向對應關系。

四、實物期權在項目投資管理中的正確應用方式

（一）準確評估項目價值

由于部分項目具有不確定性，管理者無法提前預知潛在的風險，因此必須在項目投資管理活動中搜集與投資項目有關的各類信息，分析現(xiàn)金流的穩(wěn)定性與資本供應關系，預測未來投資行業(yè)經(jīng)營環(huán)境的變化趨勢，引入全局化的經(jīng)營理念，制定較為合理的投資貼現(xiàn)率。部分投資項目的成本回收周期較長，企業(yè)必須承擔一定的商業(yè)風險，為了消除此類風險，必須基于實物期權管理制度重構商業(yè)項目價值評估標準體系，采用實物期權分析法，分析投資項目商業(yè)現(xiàn)金流的穩(wěn)定性，準確評估項目投資價值，基于股權分析框架研究實物期權的價值。

（二）明確劃分投資管理范圍

項目管理者必須以動態(tài)、聯(lián)系的觀點評析某一投資項目的決策，基于有利條件在第一時間作出符合實際情況的選擇，避免作出延遲性較大的決策。按照時間順序將投資項目分為多個子項目實施，管理者可分階段實施決策，根據(jù)不同階段決策所獲得的經(jīng)營利潤與數(shù)量逐步增加的市場信息，修正項目經(jīng)營計劃，合理利用選擇權調整投資資本配置方式，增強投資項目運作的機動性與靈活性，及時控制投資損失，讓多個實物期權組成一個階段性的投資項目，做好項目規(guī)劃、投資路徑設計、管理體系建設等基本工作。管理者可根據(jù)實效性的差異，將投資項目分為機會性項目與協(xié)約項目兩大類。其中協(xié)約項目必須依據(jù)商業(yè)投資計劃與合同立刻作出決策，此類項目缺乏靈活性與機動性，可利用附加值分析法評估其商業(yè)價值與發(fā)展前景，在NPV小于0的前提下，項目管理者可主動拒絕參與這一投資項目。機會性項目主要是指允許項目管理者根據(jù)實際情況調整決策周期，可支持投資人進行延遲選擇的項目，機會性項目的商業(yè)價值高于缺乏靈活性的協(xié)約項目。部分高風險、高附加值投資項目的價值不具備確定性，容易隨著證券市場的波動而發(fā)生較大變化。投資項目管理者必須合理安排投資計劃，選擇適當?shù)耐顿Y時機，根據(jù)外部環(huán)境變化作出正確決策，在市場環(huán)境良好、可獲得穩(wěn)定預期收益時擴大投資規(guī)模，在市場環(huán)境不利于實施投資計劃時及時放棄商業(yè)價值迅速下降的項目，發(fā)掘部分NPV指數(shù)為負數(shù)的商業(yè)投資項目的價值。

管理者可根據(jù)具體經(jīng)營周期的長度將項目分為復合型項目與多階段項目。其中復合型項目可被概括為在預算編制領域互相獨立，存在穩(wěn)定內在聯(lián)系的綜合性投資項目，是面向不同領域投資組合而成的大型項目，可支持企業(yè)期權收益的穩(wěn)步增長，是復合型期權的一種，具備一定的不穩(wěn)定性，單個企業(yè)或投資人無法獨占此類大型投資項目的所有權。多階段項目可支持按照時間順序、管理流程、商業(yè)貿易周期分期支付投資資金，是分階段實施的多個子項目的集合，項目管理者可選擇在中途某一階段放棄項目或增加投資，在投資某一建設項目之前，必須基于投資環(huán)境開展系統(tǒng)性的實物期權分析，延長針對實物期權的持有時間，根據(jù)行情變化調整執(zhí)行價格。

五、結語

項目管理者必須選擇正確的投資價值評估方法，基于實際情況準確估測未來現(xiàn)金流的變化，保證企業(yè)能夠適應不斷變化的外部經(jīng)營環(huán)境，通過采用動態(tài)的投資項目分析方法與靈活性較強的管理機制，增強投資決策的合理性，保證投資活動能夠在不確定性較高的環(huán)境中獲得穩(wěn)定的預期收益。