陽光城的至暗時刻

鐘黛

烏云籠罩陽光城。

11月1日，陽光城公告稱，擬就旗下3只美元債券進行要約交換，陽光集團創(chuàng)始人林騰蛟提供連帶責任擔保，另外，對5只美元債修訂契約。

8筆美元債未償付金額共計22.62億美元，約114.7億元人民幣。11月之內(nèi)，陽光城亟須兌付超40億元的債務：境內(nèi)需兌付25.44億元的ABS、ABN及私募債等，并將有2.47億美元回售于11月中旬左右到期。

債務密集到期，陽光城正在經(jīng)歷至暗時刻。

償債高峰

根據(jù)公告，陽光城擬對旗下3只美元債要約交換：第一筆，2.47億美元，2021年11月12日進入回售期，利率為10%;第二筆2億美元，票面利率5.3%，2022年1月11日到期;第三筆，2022年3月18日到期，利率10.25%。

這3筆美元債余額共計9.47億美元，需要在半年時間內(nèi)償還。

根據(jù)陽光城初步方案，投資人同意交換要約可以獲得的對價包括：每1000美元的票據(jù)，獲得25美元的現(xiàn)金償付、1000美元新票據(jù)、已經(jīng)發(fā)生的應計和未付利息以及5美元的同意費。

陽光城存續(xù)的8只美元債

新票據(jù)預計將于11月17日在新加坡證券交易所上市，2022年9月15日進行償付。

除此之外，陽光城對另外5筆美元債修訂了相關契約。與原來的條款相比，新票據(jù)由母公司提供擔保，同時由持有母公司43.98%股份的林騰蛟提供個人擔保。

目前，陽光城還存續(xù)8只美元債，存續(xù)規(guī)模22.62億美元，平均票息8.24%，其中有5億美元債券于一年內(nèi)到期;存續(xù)境內(nèi)債29只，存續(xù)規(guī)模181.13億元，其中有44.46億元債券于一年內(nèi)到期。

陽光城公告稱，債務展期是由于嚴峻的房地產(chǎn)行業(yè)形勢導致公司出現(xiàn)短期的流動性困難。公司將做好整體化解方案，采取出售資產(chǎn)、項目股權等一切必要措施保障流動性。

2018年以來，由于大量債務到期，陽光城籌資性現(xiàn)金流凈額已經(jīng)連續(xù)兩年凈流出，分別流出62.91億和48.61億元，公司面臨一定的融資壓力。

2020年，陽光城銀行貸款、債券和非銀行類貸款占比分別為42%、37%和20%，其中非銀貸款融資成本高達12.5%。

今年以來，大環(huán)境轉冷，脆弱的陽光城進一步承壓。

今年前三季度，陽光城經(jīng)營性性現(xiàn)金流凈額為207.9億元，較去年同期減少10億元;籌資性現(xiàn)金流凈流出319億元，凈流出額較去年同期大增239億元。

截至9月底，其流動借款總額388.4億元，貨幣資金為271.8億元，現(xiàn)金不足以覆蓋一年到期債務，而且貨幣資金中有很大一部分是限制性資金和預售監(jiān)管資金。

未來，預計陽光城將有兩大新增融資來源：

一是，林騰蛟持有的2.4億股興業(yè)銀行股權可作質押，價值約50億元;二是持有的萬物云4.8%股權，按照萬物云2300億元的市場估值，對應的價值約百億元，但受限于未上市，實際可質押價值或有較大折扣。

天平散架

最近，惠譽將陽光城長期外幣發(fā)行人違約評級（IDR）從“B+”下調(diào)至“B-”，展望“負面”;同時還將高級無抵押評級從“B+”下調(diào)至“B-”，并維持“RR4”回收率評級。

惠譽稱，鑒于有大量債務到期，陽光城的融資渠道受限、流動性壓力增加，而財務靈活性的削弱亦對其維持業(yè)務狀況穩(wěn)定造成影響。

巨額債務臨近時，陽光城的業(yè)績也變了臉。

今年1-9月，其營業(yè)收入413.32億元，扣非凈利潤合計僅有8670萬元，同比大幅下滑97%，尤其在三季度，扣非后凈利潤虧損17.52億元。其中，因對部分項目計提跌價，資產(chǎn)減值損失高達16.5億元。

這種操作和表現(xiàn)，二股東都看不下去了。

二股東泰康人壽、泰康養(yǎng)老的兩名董事，直接對第三季度報告投下了反對票，稱“經(jīng)營惡化需要得到管理層的合理解釋”。2020年9月，泰康斥資34億元戰(zhàn)投陽光城，泰康系合計持股比例為13.61%，入股一年來，已浮虧約17億元。

憑借著“高負債，高杠桿，高周轉”，陽光城一度突飛猛進。2018年，陽光城的銷售額破1000億元大關，2019年，邁過2000億元門檻，疫情下的2020年，仍然賣了2180.11億元。

“千萬不要一談高周轉就談虎色變，企業(yè)要想實現(xiàn)快速發(fā)展，就必須繼續(xù)追求高周轉的打法?！?5個月前，陽光城執(zhí)行董事吳建斌還公開稱，“相當一段時間，高財務杠桿是根本降不下來的?！?/p>

吳建斌提到，自己特意畫了一個天平：左邊是負債，右邊是規(guī)模，中間是利潤。按照吳的理論，當負債重的時候，規(guī)模這個天平就要向上走，就是加杠桿的過程，企業(yè)的規(guī)模就可以做大。當負債減輕，規(guī)模必然會下降，債務和規(guī)模之間的支撐點就是利潤。

如今來看，規(guī)模與負債，遠非那么好平衡，搞不好，整個天平都要散架了。