實體企業(yè)金融化影響企業(yè)信息環(huán)境嗎?
——基于分析師預(yù)測的視角

張立光，張婷婷，賀 康

(1.重慶理工大學(xué)會計學(xué)院，重慶 400054；2.西南財經(jīng)大學(xué)保險學(xué)院，四川 成都 611130；3.西南財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)院，四川 成都 611130)

一、引 言

目前，影響我國經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展的一大問題是虛擬經(jīng)濟(jì)和實體經(jīng)濟(jì)之間的失衡，表現(xiàn)為非金融企業(yè)越來越偏離主業(yè)，金融資產(chǎn)的配置比例快速提升，而實業(yè)投資率卻持續(xù)下滑[1]，學(xué)術(shù)界將這種現(xiàn)象稱為實體企業(yè)“金融化”[2]。實體企業(yè)的金融化嚴(yán)重制約了我國經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展，引發(fā)了政府和學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注。一些學(xué)者認(rèn)為金融化對實體經(jīng)濟(jì)具有“擠出效應(yīng)”，即金融化會擠出企業(yè)創(chuàng)新投資和固定資產(chǎn)等實物資本投資[3]，抑制企業(yè)創(chuàng)新[4]，從而抑制實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。然而，另一些學(xué)者認(rèn)為金融化并不一定會對實體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生不利影響，因為金融資產(chǎn)投資具有“儲蓄效應(yīng)”，它可以發(fā)揮“蓄水池”功能，降低企業(yè)財務(wù)困境成本[5]和平滑投資波動[6]，從而對企業(yè)經(jīng)營具有積極作用?？v觀現(xiàn)有金融化經(jīng)濟(jì)后果的相關(guān)研究，學(xué)術(shù)界在微觀層面并未得到一致結(jié)論。同時，現(xiàn)有研究主要關(guān)注金融化對實體經(jīng)濟(jì)的“擠出效應(yīng)”和“儲蓄效應(yīng)”，卻忽略了金融化對企業(yè)信息環(huán)境的影響。企業(yè)的外部利益主體如投資者、銀行、供應(yīng)商等對企業(yè)的了解程度與企業(yè)的信息環(huán)境息息相關(guān)，較好的信息環(huán)境可以提高股票流動性，減少投資者對企業(yè)前景的估計風(fēng)險進(jìn)而降低企業(yè)資本成本[7][8]，最終提高企業(yè)價值[9]?；诖?，本文以分析師預(yù)測作為企業(yè)信息環(huán)境的代理變量，以2007—2019年中國A股非金融上市公司作為研究樣本，實證檢驗企業(yè)金融化對信息環(huán)境的影響。

本文的貢獻(xiàn)主要在于以下三個方面：第一，從微觀企業(yè)層面揭示了“脫實向虛”抑制實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新路徑，即企業(yè)金融化將通過損害企業(yè)信息環(huán)境并降低企業(yè)融資效率從而抑制實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，有利于我們更好地理解金融化的負(fù)面影響。第二，豐富了企業(yè)金融化經(jīng)濟(jì)后果方面的理論研究。本文發(fā)現(xiàn)企業(yè)金融化會損害企業(yè)信息環(huán)境，進(jìn)而提高融資成本，這對我國政府制定有針對性的政策防止經(jīng)濟(jì)“脫實向虛”具有一定借鑒意義。第三，進(jìn)一步拓展了分析師行為影響因素的相關(guān)研究。已有研究關(guān)注分析師個人特征[10]和企業(yè)經(jīng)營特征[11]如何影響分析師行為，本文發(fā)現(xiàn)企業(yè)從事金融資產(chǎn)投資也會影響分析師行為，揭示了影響分析師預(yù)測的新因素，為更好地理解分析師行為提供了經(jīng)驗證據(jù)。

二、理論分析與研究假設(shè)

企業(yè)金融化主要是指非金融實體企業(yè)偏離主業(yè)配置較高比例金融資產(chǎn)的行為。那么，企業(yè)金融化是否會影響企業(yè)的信息環(huán)境呢？本文認(rèn)為，企業(yè)金融化會增加分析師預(yù)測難度，降低分析師預(yù)測準(zhǔn)確性，從而損害企業(yè)信息環(huán)境。具體來說，金融化可能通過以下三條路徑影響分析師預(yù)測：

第一，金融化增加了企業(yè)盈余波動性，降低盈余持續(xù)性，加大了分析師預(yù)測難度，進(jìn)而對分析師預(yù)測產(chǎn)生負(fù)面影響。一方面，金融資產(chǎn)大多以公允價值進(jìn)行后續(xù)計量，其投資收益具有較高的不確定性，比如交易性金融資產(chǎn)期末公允價值變動直接計入當(dāng)期損益，當(dāng)交易性金融資產(chǎn)的價格隨市場大幅波動時，企業(yè)持有大量交易性金融資產(chǎn)無疑也會加劇企業(yè)盈余波動性；另一方面，代理問題的存在使得實體企業(yè)大股東和管理層出于獲取短期超額收益的動機(jī)配置金融資產(chǎn)[2][12]。雖然配置金融資產(chǎn)可能在短期內(nèi)幫助管理層達(dá)到特定盈余目標(biāo)，但是金融資產(chǎn)投資收益較大的波動性使企業(yè)盈余并不具有持續(xù)性，企業(yè)盈余持續(xù)性變差。當(dāng)企業(yè)盈余波動性增加、盈余持續(xù)性降低時，分析師難以通過歷史盈余信息預(yù)測未來盈余，從而增加分析師預(yù)測誤差和分歧度[11]。

第二，金融化會減弱企業(yè)會計穩(wěn)健性，增加分析師預(yù)測難度，降低分析師預(yù)測準(zhǔn)確性。更高的會計穩(wěn)健性可以縮小企業(yè)會計盈余的波動范圍，有利于提高分析師盈余預(yù)測準(zhǔn)確性[13]。舉例來說，假定企業(yè)一項資產(chǎn)的期末估值存在不確定性，該資產(chǎn)期末價值在區(qū)間[a，b]內(nèi)等概率取值；若企業(yè)采取穩(wěn)健的會計政策，則該資產(chǎn)的期末價值應(yīng)縮小至區(qū)間[a，(a+b)/2]內(nèi)，從而縮小估值范圍。因此，會計穩(wěn)健性可以在一定程度上縮小企業(yè)會計盈余的波動范圍，降低分析師盈余預(yù)測難度。然而，金融資產(chǎn)卻成為企業(yè)隱藏壞消息、粉飾報表的手段。金融化投資使得企業(yè)更加及時披露好消息的同時推遲對壞消息的披露，企業(yè)會計處理穩(wěn)健性下降[14]，這最終會加大分析師預(yù)測困難，降低分析師預(yù)測準(zhǔn)確性。

第三，從分析師的角度來看，金融化使得企業(yè)業(yè)務(wù)變得更加復(fù)雜，增加了分析師預(yù)測難度。信息的復(fù)雜性會阻礙分析師對信息的理解和使用，進(jìn)而影響分析師預(yù)測。已有研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)并購重組[15]等會增加企業(yè)業(yè)務(wù)復(fù)雜性，增加分析師信息獲取成本和難度，從而增加分析師預(yù)測誤差和分歧度。相較于具有穩(wěn)定價值的實物資產(chǎn)，金融資產(chǎn)作為一種虛擬資產(chǎn)，具有多種計量方式，且價值隨市場波動。因此，企業(yè)配置大量的金融資產(chǎn)將使其業(yè)務(wù)變得更加復(fù)雜，這對跟蹤分析師的金融知識和技能提出了更高要求，從而加大了分析師預(yù)測難度。綜上所述，本文提出如下假設(shè)：

H1：在其他條件不變的情況下，實體企業(yè)金融化程度越高，分析師預(yù)測誤差和分析師預(yù)測分歧度越大。

三、研究設(shè)計

(一)變量定義

1.企業(yè)金融化的衡量

參照彭俞超等(2018)[14]，本文將企業(yè)金融化Fin定義為：企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表中的類金融資產(chǎn)(包括交易性金融資產(chǎn)、買入返售金融資產(chǎn)、可供出售金融資產(chǎn)、發(fā)放貸款及墊款和持有至到期投資)與期末總資產(chǎn)之比。

2.分析師預(yù)測誤差的衡量

參考褚劍等(2019)[16]，本文用公式(1)衡量分析師預(yù)測誤差：

(1)

其中，Mepsi,t是t年跟蹤公司i的所有分析師盈余預(yù)測的中位數(shù)，epsi,t為公司i在t年的實際每股收益水平，Pi,t為公司i在t年的期初開盤價。Errori,t表示t年分析師對公司i的預(yù)測誤差，Errori,t越大，分析師預(yù)測誤差越大。

用公式(2)衡量分析師預(yù)測分歧度(Disp)，SD(Fepsi,t)為所有分析師當(dāng)年最近一次每股盈余預(yù)測的標(biāo)準(zhǔn)差，Disp越大，表明分析師預(yù)測分歧度越大。

(2)

3.控制變量

參考分析師預(yù)測影響因素的相關(guān)文獻(xiàn)，本文使用公司規(guī)模(Size)、財務(wù)杠桿(Lev)、固定資產(chǎn)比例(Gdratio)、股權(quán)集中度(Top1)、股票收益波動率(Retvol)、托賓Q(Tq)以及分析師跟蹤人數(shù)(Analyst)作為控制變量，變量具體定義見表1。同時，在回歸模型中控制行業(yè)(Ind)和年度(Year)的虛擬變量，以消除行業(yè)和年度的影響。由于企業(yè)的金融化行為存在同一地區(qū)企業(yè)之間相互“傳染”的現(xiàn)象[17]，本文還在模型中控制了省份固定效應(yīng)(Prov)。

表1 變量說明

續(xù)表

(二)模型設(shè)定

本文構(gòu)建模型(3)檢驗企業(yè)金融化對分析師預(yù)測的影響。

Errori,t/Dispi,t=β0+β1Fini,t+β2Sizei,t+β3Levi,t+β4Gdratioi,t+β5Top1i,t+β6Retvoli,t+β7Tqi,t+β8Analysti,t+∑Ind+∑Year+∑Prov+εi,t

(3)

(三)樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

本文的研究樣本期間為2007—2019年。由于計算金融化指標(biāo)的相關(guān)數(shù)據(jù)在2007年頒布新會計準(zhǔn)則后才可獲得，本文的樣本期間開始于2007年。根據(jù)研究慣例對研究樣本進(jìn)行以下篩選：(1)如果分析師對同一公司同一年度進(jìn)行了多次預(yù)測，僅保留最后一次預(yù)測值；(2)剔除分析師姓名、報告日期及盈余預(yù)測數(shù)據(jù)缺失的樣本；(3)剔除金融行業(yè)樣本；(4)剔除ST、PT等異常公司樣本；(5)剔除資產(chǎn)負(fù)債率大于1及其他變量存在缺失值的樣本。此外，本文對連續(xù)變量的極端值進(jìn)行1%縮尾(Winsorize)處理。進(jìn)行上述處理后，本文最終得到22061個“公司-年度”觀測值。本文數(shù)據(jù)均來源于CSMAR數(shù)據(jù)庫。

(四)描述性統(tǒng)計

表2為主要變量的描述性統(tǒng)計。其中，金融化Fin的均值為0.016，中位數(shù)為0.0001，說明上市公司平均持有的金融資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例約為1.6%，且約有一半的上市公司持有金融資產(chǎn)，這與彭俞超等(2018)[14]的發(fā)現(xiàn)保持一致。同時，F(xiàn)in的標(biāo)準(zhǔn)差(0.039)大于均值(0.016)說明各上市公司持有的金融資產(chǎn)差異較大。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計

四、實證分析

(一)金融化與分析師預(yù)測：多元回歸分析

表3報告了企業(yè)金融化與分析師預(yù)測行為的回歸結(jié)果。表3列(1)以分析師預(yù)測誤差(Error)為因變量進(jìn)行回歸分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，企業(yè)金融化對分析師預(yù)測誤差的影響系數(shù)為0.012，且在1%水平上顯著，這說明企業(yè)金融化程度越高，分析師預(yù)測誤差越大。表3列(2)以分析師預(yù)測分歧度(Disp)為因變量進(jìn)行回歸，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，企業(yè)金融化對分析師預(yù)測分歧度的影響系數(shù)為0.069，且在1%水平上顯著，這說明企業(yè)金融化加大了分析師預(yù)測分歧度。同時，本文考察金融化對分析師跟蹤的影響。表3列(3)將分析師跟蹤人數(shù)(Analyst)作為因變量，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，企業(yè)金融化對分析師跟蹤的影響系數(shù)為-1.476，且在1%水平上顯著。這表明金融化增加了分析師信息獲取成本，降低了分析師跟蹤意愿。表3結(jié)果支持了我們的研究假設(shè)：企業(yè)金融化加大了分析師信息獲取成本和預(yù)測難度，增加了分析師預(yù)測誤差和分歧度，損害了企業(yè)信息環(huán)境。

表3 金融化與分析師預(yù)測：多元回歸分析

(二)穩(wěn)健性檢驗(1)本文還進(jìn)行了如下穩(wěn)健性檢驗，結(jié)論依然成立：(1)刪除變量Fin為0的觀測值后進(jìn)行回歸；(2)在公司和年度層面進(jìn)行雙重聚類調(diào)整(cluster)。限于篇幅，具體穩(wěn)健性檢驗結(jié)果略，作者備索。

1.替換分析師預(yù)測和金融化的衡量方式

采用跟蹤上市公司的所有分析師的盈余預(yù)測均值作為分析師預(yù)測值Meps，然后按照公式(1)重新計算分析師預(yù)測誤差變量Error，并重復(fù)模型(3)的回歸，本文結(jié)論不變。

在本文樣本中，企業(yè)配置最多的金融資產(chǎn)是交易性金融資產(chǎn)和可供出售金融資產(chǎn)，因此本文采用交易性金融資產(chǎn)和可供出售金融資產(chǎn)之和除以期末總資產(chǎn)衡量企業(yè)金融化Fin，結(jié)果發(fā)現(xiàn)Fin系數(shù)仍然在1%統(tǒng)計水平上顯著，與表3保持一致。這說明本文結(jié)論較為穩(wěn)健。

2.內(nèi)生性問題

借鑒杜勇等(2017)[2]的做法，本文將金融化Fin的滯后一期值(Fin_IV1)和滯后兩期值(Fin_IV2)作為工具變量，采用工具變量-廣義矩估計(IV-GMM)方法進(jìn)行工具變量檢驗，相關(guān)檢驗表明工具變量滿足相關(guān)性和外生性要求。結(jié)果發(fā)現(xiàn)Fin的系數(shù)均顯著為正，表明即使考慮了內(nèi)生性問題，企業(yè)金融化對分析師預(yù)測的負(fù)面影響依然存在。

參與金融投資的企業(yè)并不是隨機(jī)產(chǎn)生的，它們可能與沒有參與金融投資的企業(yè)有本質(zhì)區(qū)別，本文采用傾向得分匹配(PSM)方法緩解上述問題。本文從樣本期間未參與金融投資的企業(yè)當(dāng)中，選取一組與參與金融投資的企業(yè)在主要財務(wù)指標(biāo)上相似的企業(yè)構(gòu)建對照樣本進(jìn)行回歸分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，本文的主要結(jié)論仍然成立。

(三)金融化與分析師預(yù)測：異質(zhì)性分析

1.金融化與分析師預(yù)測：基于公司治理的視角

已有研究發(fā)現(xiàn)公司治理水平越高，分析師盈利預(yù)測偏差越小，分析師預(yù)測越準(zhǔn)確[19]。同時，治理不善的公司管理層更可能出于自利動機(jī)配置較多的金融資產(chǎn)[20]。高水平的公司治理可以抑制管理層利用金融資產(chǎn)進(jìn)行投機(jī)的行為，從而減少對分析師預(yù)測的負(fù)面影響。因此，本文預(yù)期金融化對分析師預(yù)測的負(fù)面影響主要集中于治理水平較差的公司。表4報告了公司治理水平如何影響企業(yè)金融化與分析師預(yù)測誤差及分歧度之間的關(guān)系，使用機(jī)構(gòu)持股比例作為公司治理水平的代理變量。其中，機(jī)構(gòu)持股比例定義為年末機(jī)構(gòu)持股占公司總股數(shù)的比例，機(jī)構(gòu)投資者持股比例越高，表明公司治理水平越高。本文將機(jī)構(gòu)持股比例在中位數(shù)以上的公司定義為治理水平高的公司，其余公司為治理水平低的公司。

由表4列(2)、(4)可知，在公司治理水平低的樣本中，金融化Fin的系數(shù)顯著為正，表明金融化對分析師預(yù)測的負(fù)面影響更顯著，表現(xiàn)為更大的分析師預(yù)測誤差和更高的分析師預(yù)測分歧度；而由表4列(1)、(3)可知，在公司治理水平高的組，金融化與分析師預(yù)測的關(guān)系不顯著。這說明，較高的公司治理水平可以緩解金融化對分析師預(yù)測的負(fù)面影響。

表4 金融化與分析師預(yù)測：基于公司治理的視角

2.金融化與分析師預(yù)測：基于經(jīng)營壓力的視角

同一行業(yè)內(nèi)競爭越激烈，企業(yè)越可能相互擠占市場份額，并實施低價競爭策略，降低企業(yè)利潤。因此，面臨更激烈競爭的企業(yè)的管理層經(jīng)營壓力更大，有更強(qiáng)的動機(jī)實施盈余管理以達(dá)到特定的盈利目標(biāo)[21]，從而更有動機(jī)進(jìn)行金融化。因此，本文預(yù)期相比經(jīng)營壓力小的企業(yè)，金融化對分析師預(yù)測的負(fù)面影響在經(jīng)營壓力大的企業(yè)更顯著。表5報告了經(jīng)營壓力如何影響企業(yè)金融化與分析師預(yù)測的關(guān)系。行業(yè)競爭越激烈，經(jīng)營壓力越大，因此本文使用赫芬達(dá)爾指數(shù)(HHI)衡量企業(yè)經(jīng)營壓力，它等于行業(yè)-年度內(nèi)每個公司的營業(yè)收入所占比例的平方和。HHI指數(shù)越低，表明產(chǎn)品市場競爭越激烈，企業(yè)面臨經(jīng)營壓力越大。本文將HHI指數(shù)在中位數(shù)以下的企業(yè)定義為經(jīng)營壓力大的企業(yè)，其余為經(jīng)營壓力小的企業(yè)。表5分別就經(jīng)營壓力大和小的子樣本對企業(yè)金融化與分析師預(yù)測的關(guān)系進(jìn)行了回歸分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，在列(1)和列(3)中金融化Fin系數(shù)均不顯著，而在列(2)和列(4)中金融化Fin系數(shù)均顯著為正。這說明在經(jīng)營壓力大的企業(yè)，企業(yè)金融化會顯著增加分析師預(yù)測誤差和分歧度，而在經(jīng)營壓力小的企業(yè)，企業(yè)金融化對分析師預(yù)測的負(fù)面影響不明顯。

表5 金融化與分析師預(yù)測：基于經(jīng)營壓力的視角

3.金融化與分析師預(yù)測：基于分析師能力的視角

金融化使得企業(yè)業(yè)務(wù)變得更加復(fù)雜，信息的復(fù)雜性會阻礙分析師對信息的使用，進(jìn)而影響分析師預(yù)測，這對跟蹤分析師的金融知識和技能提出了更高要求。跟蹤上市公司的分析師能力越強(qiáng)，對該公司的盈余預(yù)測也越準(zhǔn)確。相較于一般分析師，明星分析師盈利預(yù)測更為準(zhǔn)確，能力更強(qiáng)。因此，本文采用明星分析師比例衡量跟蹤上市公司的分析師能力。本文預(yù)期，與分析師能力強(qiáng)的上市公司相比，金融化對分析師預(yù)測的負(fù)面影響在分析師能力弱的公司中更顯著。

明星分析師跟蹤比例等于明星分析師人數(shù)除以分析師總?cè)藬?shù)。本文將明星分析師跟蹤比例在中位數(shù)以上的樣本定義為分析師能力強(qiáng)的樣本，其余樣本定義為分析師能力弱的樣本。表6報告了分析師能力對企業(yè)金融化與分析師預(yù)測關(guān)系的影響。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，在列(2)和列(4)中，金融化Fin系數(shù)均顯著為正，而在列(1)和列(3)中，金融化Fin系數(shù)均不顯著。這表明在分析師能力弱的樣本中，企業(yè)金融化會顯著增加分析師預(yù)測誤差和分歧度，而在分析師能力強(qiáng)的樣本中，企業(yè)金融化對分析師預(yù)測的負(fù)面影響不明顯。這說明跟蹤上市公司的分析師能力可以削弱金融化的負(fù)面影響。

表6 金融化與分析師預(yù)測：基于分析師能力的視角

(四)金融化與分析師預(yù)測：傳導(dǎo)機(jī)制分析

為了更好理解本文的主要結(jié)論，即企業(yè)金融化增加了分析師預(yù)測誤差和分歧度，本文從盈余波動性、盈余持續(xù)性、會計穩(wěn)健性三個方面考察企業(yè)金融化影響分析師預(yù)測的作用路徑，回歸結(jié)果如表7所示。由表7列(1)的回歸結(jié)果可知，F(xiàn)in與盈余波動性正相關(guān)，且至少在1%水平上顯著，說明金融化增加了企業(yè)盈余波動性。列(2)檢驗企業(yè)金融化對當(dāng)期盈余(Croa)與未來一期盈余(F.Croa)持續(xù)性的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，交乘項Fin*Croa的系數(shù)顯著為負(fù)，這說明金融化使得企業(yè)盈余的持續(xù)性降低。列(3)回歸結(jié)果表明，企業(yè)金融化Fin系數(shù)顯著為負(fù)，這說明金融化使得企業(yè)對壞消息披露的及時性下降，降低了企業(yè)的會計穩(wěn)健性。表7結(jié)果表明金融化增加盈余波動性、降低盈余可預(yù)測性和會計穩(wěn)健性，進(jìn)而增加分析師預(yù)測誤差和分歧度。

表7 金融化與分析師預(yù)測：作用機(jī)制分析

(五)金融化的經(jīng)濟(jì)后果：基于融資成本的視角

金融化會對分析師預(yù)測產(chǎn)生負(fù)面影響，惡化企業(yè)信息環(huán)境。較好的信息環(huán)境有助于投資者對企業(yè)前景作出更準(zhǔn)確的評估，降低投資者風(fēng)險，從而降低股權(quán)融資成本[22]和銀行貸款成本[23]。按此邏輯，本文預(yù)期金融化會因惡化企業(yè)信息環(huán)境而增加企業(yè)融資成本。本文從股權(quán)融資成本和銀行貸款成本兩個角度進(jìn)行分析，采用公式(4)計算企業(yè)股權(quán)融資成本(Equitycost)：

(4)

其中，eps2、eps1分別代表t+2期、t+1期的預(yù)期每股收益，P0表示當(dāng)期每股價格，回歸結(jié)果見表8列(1)。本文采用銀行貸款利率(Debtcost)衡量銀行貸款成本，它等于利息支出除以銀行貸款余額。由表8列(1)、(2)可知，F(xiàn)in系數(shù)均顯著為正，且至少在5%水平上顯著，這表明金融化惡化了企業(yè)信息環(huán)境，增加了投資者的風(fēng)險感知，進(jìn)而提高企業(yè)融資成本，降低企業(yè)融資效率。表8揭示了企業(yè)金融化對實體經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響，即提高企業(yè)融資成本。

表8 金融化的經(jīng)濟(jì)后果：基于融資成本的視角

五、結(jié)論與啟示

近年來，在中國實體經(jīng)濟(jì)不景氣的同時，虛擬經(jīng)濟(jì)卻蓬勃發(fā)展，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)“脫實向虛”的現(xiàn)象，這對我國經(jīng)濟(jì)的健康可持續(xù)發(fā)展產(chǎn)生了不利影響，引起了黨和國家領(lǐng)導(dǎo)人的高度重視。那么，金融化到底會如何影響實體經(jīng)濟(jì)呢？從微觀企業(yè)信息環(huán)境角度出發(fā)，基于2007—2019年中國A股非金融上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)，本文實證檢驗企業(yè)金融化對信息環(huán)境的影響。研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)金融化惡化了企業(yè)信息環(huán)境，即金融化增加了分析師預(yù)測誤差和分析師預(yù)測分歧度，減少了分析師跟蹤人數(shù)。異質(zhì)性分析表明，良好的公司治理和更強(qiáng)的分析師能力可以緩解金融化對分析師預(yù)測的不利影響，而較大的經(jīng)營壓力則會加劇金融化的負(fù)面影響。傳導(dǎo)機(jī)制分析表明，金融化主要通過增加盈余波動性、降低盈余持續(xù)性和會計穩(wěn)健性對分析師預(yù)測產(chǎn)生負(fù)面影響。最后，金融化帶來的信息環(huán)境惡化提高了企業(yè)融資成本，降低了企業(yè)融資效率，對企業(yè)經(jīng)營產(chǎn)生不利影響，進(jìn)而影響實體經(jīng)濟(jì)。

本文的研究結(jié)論從微觀層面揭示了企業(yè)金融化的不利影響，為我國政府及監(jiān)管部門制定相關(guān)措施提供了啟示。第一，監(jiān)管部門應(yīng)對實體企業(yè)金融化行為進(jìn)行嚴(yán)格的監(jiān)督管理，甚至可以限制企業(yè)投資風(fēng)險高的金融資產(chǎn)，避免形成資產(chǎn)泡沫。同時對企業(yè)利用信貸資金進(jìn)行投機(jī)套利的行為進(jìn)行嚴(yán)厲打擊。第二，政府部門應(yīng)為企業(yè)營造良好的實業(yè)投資環(huán)境，提高上市公司進(jìn)行實業(yè)投資的熱情。政府部門需要切實減輕企業(yè)稅費負(fù)擔(dān)和融資成本以鼓勵企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新，提高企業(yè)生產(chǎn)率和利潤率，縮小其與金融行業(yè)的差距。第三，上市公司應(yīng)積極聚焦主業(yè)，減少金融資產(chǎn)投資行為。金融化損害了企業(yè)信息環(huán)境，導(dǎo)致企業(yè)融資成本提高，損害了企業(yè)價值。因此，上市公司應(yīng)充分認(rèn)識到金融化對企業(yè)發(fā)展帶來的危害，積極著眼于企業(yè)的長期發(fā)展，壯大主業(yè)。第四，應(yīng)該加強(qiáng)對上市公司治理的要求。實體企業(yè)金融化背后隱藏著嚴(yán)重的代理問題，本文發(fā)現(xiàn)較高的公司治理水平可以抑制企業(yè)金融化的負(fù)面影響，因此，提高公司治理水平可以對實體企業(yè)金融化進(jìn)行有效約束。