利率下行時期壽險業(yè)資產(chǎn)負(fù)債管理

司鑫維

摘要：后疫情時代，面對利率邁入下行周期的市場環(huán)境，保險業(yè)尤其是壽險業(yè)的資金運(yùn)用難度加大，粗放的資產(chǎn)負(fù)債管理所形成的久期錯配，勢必會給保險公司帶來利差損的風(fēng)險。本文從利率下行的經(jīng)濟(jì)背景、低利率對壽險業(yè)資產(chǎn)負(fù)債管理的影響、國外壽險業(yè)應(yīng)對低利率環(huán)境的經(jīng)驗借鑒，以及我國新發(fā)展格局下對壽險業(yè)資金運(yùn)用與資產(chǎn)負(fù)債管理的思考與建議四個方面進(jìn)行闡述，并結(jié)合我國經(jīng)濟(jì)新常態(tài)與行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀，為國內(nèi)壽險業(yè)在利率下行時進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債管理提供了理論基礎(chǔ)與實務(wù)借鑒，從而更好地服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)并發(fā)揮其社會穩(wěn)定器的作用。

關(guān)鍵詞：利率下行，壽險投資，資產(chǎn)負(fù)債管理

2020年以來，受到新冠疫情的影響，市場利率進(jìn)入長期下行周期，資金付息成本與投資利率收益倒掛形成利差損的風(fēng)險上升。為避免出現(xiàn)上世紀(jì)90年代末利率下行給保險業(yè)帶來的巨額利差損，在當(dāng)前形勢下就保險行業(yè)如何運(yùn)用信息科技為創(chuàng)新賦能，實現(xiàn)產(chǎn)品端與投資端的有機(jī)結(jié)合，建立低利率環(huán)境中與負(fù)債增長相適應(yīng)的投資管理體系的問題進(jìn)行研究，具有重要意義。

一、利率下行的經(jīng)濟(jì)背景

（一）全球利率處于下行周期

歐美與日本等主要發(fā)達(dá)國家近年利率環(huán)境呈現(xiàn)下行趨勢，次貸危機(jī)以來，全球主要經(jīng)濟(jì)體都陸續(xù)采取了寬松的貨幣政策，通過降低利率水平刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇與發(fā)展，由此許多發(fā)達(dá)國家國債收益率快速下行。全球經(jīng)濟(jì)將在未來較長一段時間繼續(xù)處于低利率、甚至負(fù)利率的經(jīng)濟(jì)大環(huán)境。利率下行不僅會影響全球的經(jīng)濟(jì)發(fā)展與投資環(huán)境，也會對壽險業(yè)資產(chǎn)負(fù)債管理以及償付能力帶來較大壓力。

（二）新常態(tài)下的中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展格局

從國內(nèi)來看，受全球經(jīng)濟(jì)大環(huán)境的影響，央行開始逐步下調(diào)利率水平。2012年以來，隨著我國GDP增速由高速增長轉(zhuǎn)變?yōu)橹懈咚僖约肮┙o側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，我國經(jīng)濟(jì)開始邁入“新常態(tài)”時期。2020年由于新冠疫情的爆發(fā)以及單邊保護(hù)主義等不確定性因素的影響，我國經(jīng)濟(jì)增速放緩，我國利率環(huán)境可能將持續(xù)保持在較低水平。

二、低利率環(huán)境對壽險業(yè)資產(chǎn)負(fù)債管理的影響

（一）利率對壽險公司的直接影響—資產(chǎn)端與負(fù)債端

利率水平對于壽險公司的直接影響主要體現(xiàn)在負(fù)債端和資產(chǎn)端兩個方面。從負(fù)債端來看，壽險產(chǎn)品預(yù)定利率一般是依據(jù)開發(fā)產(chǎn)品時的國債到期收益率決定的，而由于壽險產(chǎn)品一般合同期限較長，其預(yù)定利率隨著保單的售出即已確定，即使未來市場利率大幅度下降，壽險公司也須按照預(yù)定利率承擔(dān)其對保戶的保險責(zé)任。從資產(chǎn)端來看，保險資金配置主要以定期存款、國債等固定收益投資為主，整體期限與負(fù)債相比較短。因此，利率波動會影響著保險產(chǎn)品的定價、需求以及保險資金投資收益等各個方面。

（二）低利率環(huán)境對我國壽險業(yè)可持續(xù)經(jīng)營的影響

我國經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級的任務(wù)尚未完成，人口老齡化程度加劇，全球化貿(mào)易摩擦與新冠疫情的后續(xù)影響使得我國將長期處于低利率的市場環(huán)境。解決低利率環(huán)境下投資收益下降與保費(fèi)收入增加的矛盾將有助于發(fā)揮保險業(yè)社會穩(wěn)定器的作用，此外壽險業(yè)資金因其對投資安全性、流動性的特殊要求，更偏好久期較長的固定收益類資產(chǎn)。上世紀(jì)九十年代我國壽險公司在利率下行時期面臨了利差損危機(jī)，這一時期許多壽險公司產(chǎn)品的預(yù)定利率主要依據(jù)國債收益率厘定，當(dāng)時一些保險產(chǎn)品保證利率高達(dá)10%以上，雖然這段時期壽險銷售增速大幅增加，但由于其在高利率時期售出大量高保證利率的產(chǎn)品，隨著利率下行給保險業(yè)帶來了巨大利差損風(fēng)險。

三、國外壽險業(yè)應(yīng)對低利率環(huán)境的經(jīng)驗借鑒

（一）日本

1.日本利差損與破產(chǎn)潮

日本壽險業(yè)曾遭遇過利差損危機(jī)，在20世紀(jì)80年代，大多數(shù)日本壽險公司的預(yù)定利率處于較高水平，壽險公司預(yù)定利率與不斷下降的市場利率相比更具有優(yōu)勢，銷售了大量的高保證利率的壽險產(chǎn)品。在保費(fèi)規(guī)?？焖侔l(fā)展的背后，是資產(chǎn)負(fù)債管理粗放的問題，90年代末，持續(xù)低迷的經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢和低利率政策使得日本的壽險業(yè)遭遇了嚴(yán)重的利差損失，隨后出現(xiàn)多家著名保險公司相繼破產(chǎn)的情形。

2.日本應(yīng)對低利率環(huán)境的措施

日本壽險業(yè)經(jīng)歷了上世紀(jì)90年代的利差損危機(jī)與破產(chǎn)潮風(fēng)波后，更加重視資產(chǎn)負(fù)債管理的優(yōu)化，回歸資產(chǎn)投資穩(wěn)健，負(fù)債經(jīng)營保障的特征。在負(fù)債端，日本壽險業(yè)在產(chǎn)品策略方面，積極調(diào)整產(chǎn)品類型，創(chuàng)新產(chǎn)品設(shè)計回歸保障本質(zhì)，加大了健康險與長期護(hù)理保險等保障型產(chǎn)品的研發(fā)投入，保障型業(yè)務(wù)在日本壽險業(yè)占比逐漸上升，以期提高死差益水平。與此同時，在投資策略方面，對資產(chǎn)配置保持穩(wěn)健風(fēng)格，增加風(fēng)險較低、收益穩(wěn)定的債券投資。此外，壽險公司還通過縮減編制人員、改革代理人制度等方式降低運(yùn)營成本與管理費(fèi)用，從而增加費(fèi)差益。

（二）美國

1.美國面臨利差損壓力

美國壽險業(yè)起源于1759年，已逐步發(fā)展成為較為發(fā)達(dá)的保險市場。上世紀(jì)八十年代隨著經(jīng)濟(jì)增速放緩與多元化世界格局變化的影響，國債到期收益率呈現(xiàn)下行趨勢。在高市場利率環(huán)境下，通過銷售高預(yù)定利率的壽險產(chǎn)品，美國壽險業(yè)發(fā)展較快，而利率下行使得公司開始面臨利差損的壓力。

2.美國應(yīng)對低利率的措施

美國壽險行業(yè)通過創(chuàng)新壽險產(chǎn)品來應(yīng)對低利率環(huán)境。美國通過推出變額年金、投資連結(jié)保險等創(chuàng)新型產(chǎn)品，壽險公司與客戶共擔(dān)利率風(fēng)險、共享投資收益的方式分散利差損風(fēng)險。壽險公司針對不同屬性的賬戶進(jìn)行差異化管理，認(rèn)為美國壽險業(yè)基于發(fā)達(dá)的債券市場，資產(chǎn)配置更傾向于收益穩(wěn)定且期限較長的優(yōu)質(zhì)債券以及期權(quán)等一系列的金融衍生工具，進(jìn)一步控制利率風(fēng)險。

四、我國新發(fā)展格局下對壽險業(yè)資產(chǎn)負(fù)債管理的思考與建議

（一）產(chǎn)品承保與負(fù)債方面

1.降低產(chǎn)品保障利率

長期剛性的負(fù)債成本在低利率環(huán)境下對壽險公司償付能力具有重大風(fēng)險，降低保險產(chǎn)品預(yù)定保障利率是緩解利差損壓力的最優(yōu)途徑。日本保險業(yè)從2006年以來，預(yù)定利率一直保持在0.5%的水平。而我國保險負(fù)債成本相對更高，預(yù)定利率平均水平約為3.5%左右，保險市場的競爭更加激烈，但隨著低利率的持續(xù)，壽險公司需要適時對預(yù)定利率進(jìn)行調(diào)整。

2.發(fā)展期繳與創(chuàng)新型產(chǎn)品為主的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)

長期期繳產(chǎn)品能為壽險公司帶來較為穩(wěn)定的保費(fèi)資金收入，此外國外壽險業(yè)發(fā)展經(jīng)驗表明了向新型的壽險產(chǎn)品轉(zhuǎn)型，可以較好的應(yīng)對利差損風(fēng)險。在當(dāng)前國際金融市場和國內(nèi)資本市場存在不穩(wěn)定性的情況下，短期產(chǎn)品面臨較大的投資風(fēng)險，長期保單帶來的穩(wěn)定現(xiàn)金流更容易獲得投資收益，發(fā)展長期期繳產(chǎn)品對壽險的穩(wěn)定發(fā)展具有重要意義。發(fā)展投連險等利率敏感型產(chǎn)品可以分擔(dān)利差損風(fēng)險，但投資連結(jié)保險的發(fā)展的前提是具備發(fā)達(dá)國家成熟的資本市場，否則規(guī)避了壽險公司的利率風(fēng)險，可能會帶來其他潛在的金融風(fēng)險。

（二）資金運(yùn)用與資產(chǎn)方面

1.擴(kuò)大另類投資拉長資產(chǎn)配置久期

當(dāng)前我國壽險公司的負(fù)債久期較大，可通過提高對基礎(chǔ)設(shè)施股權(quán)、保險資管與信托產(chǎn)品等另類投資的配置，縮小資產(chǎn)負(fù)債久期缺口，有助于跨越低利率風(fēng)險并服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)。但與發(fā)達(dá)國家相比，我國債券市場呈現(xiàn)長久期債券的數(shù)量與種類較少且收益偏低的特點(diǎn)。維持固定收益類資產(chǎn)配置的同時，在疫情影響經(jīng)濟(jì)發(fā)展的背景下，可以加大對國家重大基礎(chǔ)設(shè)施與新興產(chǎn)業(yè)建設(shè)的投資，從而縮小資產(chǎn)負(fù)債久期缺口并保證較高的收益水平。

2.積極參與基礎(chǔ)設(shè)施與新興產(chǎn)業(yè)投資

新冠疫情影響下，我國經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動力依然高于主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。保險資金通過參與投資國內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，將進(jìn)一步發(fā)揮保險資金的長期性優(yōu)勢。此外在人口老齡化的背景下，通過投資布局國家戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)如物聯(lián)網(wǎng)與大健康領(lǐng)域，積極支持國家養(yǎng)老與醫(yī)療體系的建設(shè)，享受投資收益的同時，內(nèi)化健康醫(yī)療保險、養(yǎng)老產(chǎn)品的保障和服務(wù)能力，提高核心競爭力。

（三）資產(chǎn)負(fù)債管理方面

1.投資與負(fù)債協(xié)同聯(lián)動

壽險業(yè)協(xié)同投資端與負(fù)債端的發(fā)展，能降低償付能力風(fēng)險并提升服務(wù)質(zhì)量。保險資產(chǎn)配置與投資策略不應(yīng)該與負(fù)債端資金來源相背離，若負(fù)債端提高保單成本，會導(dǎo)致投資端提高資產(chǎn)配置的風(fēng)險程度，投資收益面臨大幅縮水的威脅，投資端的資金管理與負(fù)債端的風(fēng)險管理需要有機(jī)結(jié)合，協(xié)調(diào)發(fā)展。既要根據(jù)負(fù)債業(yè)務(wù)匹配資產(chǎn)，同時資產(chǎn)端也要介入產(chǎn)品定價和開發(fā)，體現(xiàn)出資產(chǎn)管理考慮負(fù)債特點(diǎn)，負(fù)債管理以資產(chǎn)為基礎(chǔ)，提高資產(chǎn)負(fù)債管理的協(xié)同性。

2.投資結(jié)構(gòu)與資金來源屬性適配

如果壽險業(yè)資產(chǎn)負(fù)債管理不當(dāng)，低利率環(huán)境就會導(dǎo)致壽險公司面臨利差損風(fēng)險。資本約束下保險公司最優(yōu)路徑首先是進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債風(fēng)險匹配管理，再最大化資金投資收益。從海外經(jīng)驗來看，投資結(jié)構(gòu)除了受利率環(huán)境的影響外，還較大程度地受到負(fù)債端的影響，不同的負(fù)債結(jié)構(gòu)和資金來源屬性會導(dǎo)致截然不同的資產(chǎn)配置結(jié)果。保障類壽險業(yè)務(wù)更為重視收益的穩(wěn)定性以及久期的匹配，同時也注重拉長資產(chǎn)的久期，減少久期缺口。

五、結(jié)束語

利率下行時期乃至低利率時代的來臨既是挑戰(zhàn)，也是保險公司成長、破繭重生的契機(jī)，而其核心在于是否能夠深刻理解資產(chǎn)負(fù)債管理的內(nèi)涵，充分發(fā)揮其對公司經(jīng)營策略與管理的功用。

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