基于因子分析對中藥類上市企業(yè)財(cái)務(wù)績效分析

林亞文

（西安電子科技大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院，陜西 西安 710126）

一、引言

目前全球面臨巨大挑戰(zhàn)，國際形式不斷變化，給各大企業(yè)帶來了不小的挑戰(zhàn)。大多數(shù)企業(yè)正逐步恢復(fù)生產(chǎn)銷售，并根據(jù)自身情況為未來可能出現(xiàn)的機(jī)遇與威脅做準(zhǔn)備，此時(shí)有效的企業(yè)績效考核顯得尤為重要。而就如何考察企業(yè)在自身所處環(huán)境下的實(shí)力，許多學(xué)者對如何衡量企業(yè)績效開展研究。國內(nèi)學(xué)者多采用層次分析法、平衡計(jì)分卡、經(jīng)濟(jì)增加值以及因子分析法等對企業(yè)績效進(jìn)行研究。如劉運(yùn)國和陳國菲[1]采取平衡計(jì)分卡與EVA結(jié)合的方法對GP企業(yè)集團(tuán)進(jìn)行企業(yè)績效評價(jià)研究，提供績效評價(jià)新思路。同時(shí)，王朝勇等[2]利用熵值法對創(chuàng)業(yè)板公司研究企業(yè)成長性和企業(yè)績效間的關(guān)系。“十四五”規(guī)劃強(qiáng)調(diào)全面推進(jìn)健康中國建設(shè)，堅(jiān)持中西醫(yī)并重，大力發(fā)展中醫(yī)藥事業(yè)。醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展越發(fā)受資本青睞，朱文濤等[3]基于企業(yè)績效評價(jià)標(biāo)準(zhǔn)值對醫(yī)藥行業(yè)下的細(xì)分行業(yè)整體進(jìn)行較為全面了分析與比較，但沒有以具體企業(yè)為例。褚淑貞和楊家欣[4]基于BP神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)構(gòu)建企業(yè)績效評價(jià)模型，但所用指標(biāo)為通用指標(biāo)，在評價(jià)中藥企業(yè)的特殊性方面有所欠缺。整體上醫(yī)藥市場里的細(xì)分領(lǐng)域中藥行業(yè)研究少，同時(shí)缺乏針對醫(yī)藥行業(yè)所需特殊指標(biāo)的引用，希望本文的研究可以填補(bǔ)部分該領(lǐng)域的研究空白。

二、指標(biāo)體系建立

隨著我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，我國現(xiàn)有企業(yè)法制法規(guī)逐步健全，對企業(yè)的評價(jià)指標(biāo)體系也隨之逐步完善，眾多學(xué)者紛紛針對企業(yè)的績效分析從多個(gè)角度展開研究。許靜[5]結(jié)合創(chuàng)業(yè)板中小企業(yè)成長性好但市盈率高，投資風(fēng)險(xiǎn)大等特點(diǎn)以及行業(yè)背景，對129家創(chuàng)業(yè)板中小企業(yè)從盈利能力、資產(chǎn)質(zhì)量、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營增長四個(gè)方面選取指標(biāo)進(jìn)行評估。蔡立新等[6]從“價(jià)值創(chuàng)造導(dǎo)向”和“價(jià)值驅(qū)動導(dǎo)向”兩方面構(gòu)建適合國有資本投資企業(yè)的指標(biāo)體系。

目前，雖有祝麗萍等[7]利用層次分析法從盈利、償債、運(yùn)營、發(fā)展四方面對30家上市醫(yī)藥企業(yè)進(jìn)行績效分析，但關(guān)于醫(yī)藥行業(yè)的財(cái)務(wù)績效評價(jià)依舊較少，且研究醫(yī)藥行業(yè)選取指標(biāo)多為通用指標(biāo)，缺乏體現(xiàn)醫(yī)藥行業(yè)特別是中藥行業(yè)特點(diǎn)的指標(biāo)。結(jié)合研究實(shí)際以及知識經(jīng)驗(yàn)，本文將從盈利能力、風(fēng)險(xiǎn)及資產(chǎn)質(zhì)量、成長能力以及營運(yùn)能力四個(gè)角度選取指標(biāo)。

盈利能力反映企業(yè)獲取利潤，實(shí)現(xiàn)股東價(jià)值最大化目標(biāo)的能力，該能力越強(qiáng)，企業(yè)績效越好。基于醫(yī)藥行業(yè)存在普藥毛利率低、特殊藥毛利率高的兩極分化現(xiàn)象，本文選擇凈資產(chǎn)收益率（ROE）、營業(yè)利潤率、銷售凈利率以及每股收益反映盈利能力。

風(fēng)險(xiǎn)及資產(chǎn)反映企業(yè)能否有效合理利用經(jīng)營杠桿、企業(yè)收回賬款質(zhì)量的好壞以及企業(yè)的償債能力。醫(yī)藥行業(yè)銷售多依靠線下鋪設(shè)網(wǎng)點(diǎn)以及同各大醫(yī)院的合作，對中間商的議價(jià)能力較弱，這使得醫(yī)藥企業(yè)多采取“返點(diǎn)”、寬松型應(yīng)收賬款政策等來保障銷售，導(dǎo)致企業(yè)成本增加，收入質(zhì)量下降。所以本文選擇資產(chǎn)負(fù)債率、流動比率和現(xiàn)金流量比率反映中藥企業(yè)“風(fēng)險(xiǎn)及資產(chǎn)質(zhì)量”。

成長能力反映企業(yè)未來是否有發(fā)展前景。醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展主要依托新藥的開發(fā)，需要大量的資本投入。中藥行業(yè)因其原材料地域及數(shù)量限制，許多企業(yè)會選擇靠近原材料產(chǎn)地建設(shè)廠地或自建產(chǎn)地，這也需要資產(chǎn)的投入以及企業(yè)的盈利來支撐。因此本文選擇總資產(chǎn)增長率以及研發(fā)費(fèi)用占營業(yè)收入比重（以下簡稱“研發(fā)占比”）反映成長能力。

營運(yùn)能力反映企業(yè)營業(yè)過程中的產(chǎn)品銷售、成本控制以及對資產(chǎn)充分管理利用的能力，能力越強(qiáng)，公司盈利越多。對于醫(yī)藥企業(yè)，采用“返點(diǎn)”等形式進(jìn)行銷售使得銷售費(fèi)用一直是其費(fèi)用支出的重頭，考驗(yàn)其對庫存、應(yīng)收賬款以及資產(chǎn)的管理能力。本文選擇存貨周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率來反映企業(yè)的營運(yùn)能力。

同時(shí)，本文基于凈利潤排行，選取醫(yī)藥生物領(lǐng)域中藥細(xì)分市場的20家上市企業(yè)進(jìn)行分析，其中數(shù)據(jù)皆來自各企業(yè)公布的2019年年報(bào)。

三、基于因子分析績效分析

1.研究思路

在計(jì)算各指標(biāo)數(shù)值后，面臨指標(biāo)體系內(nèi)容過多、處理復(fù)雜，現(xiàn)有指標(biāo)是否符合計(jì)算績效要求以及指標(biāo)權(quán)重難以確定等問題。人為確定使用哪些指標(biāo)，給各個(gè)指標(biāo)進(jìn)行賦權(quán)帶有很大的主觀性，不能客觀反映企業(yè)績效，分析客觀事實(shí)。而因子方法基于指標(biāo)，從相關(guān)矩陣出發(fā)，通過算法發(fā)現(xiàn)其內(nèi)在關(guān)系，抽取信息，精簡指標(biāo)，并進(jìn)行降維，能最大程度上保留信息并得到客觀的指標(biāo)權(quán)重。

2.研究方法

本文采用因子分析方法中的R型因子分析方法，該方法中，R因子是客觀存在的，但無法直接進(jìn)行測量共同的影響因素，每個(gè)變量可表示為如下形式：

Xi＝αi1F1+αi2F2+…+αimFm+εi，i＝1，2，…，ρ

其中F1，F(xiàn)2，…，F(xiàn)m是公共因子，εi為Xi的特殊因子。

矩陣形式為：

X＝AF+ε

其中，

3.結(jié)果分析

（1）模型檢驗(yàn)

利用SPSS軟件進(jìn)行指標(biāo)體系可行度分析，因KMO值為0.535，大于0.5且巴特利特球形度檢驗(yàn)顯著性小于0.05，說明模型數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)良好，可進(jìn)行下一步分析。如表1所示。

表1 1KMO和巴特利特檢驗(yàn)

（2）公因子提取

公因子方差分析表中“提取”一列數(shù)據(jù)說明每個(gè)指標(biāo)下數(shù)據(jù)信息提取的百分?jǐn)?shù)。如roe一行，提取一列數(shù)據(jù)為0.868，代表提取了roe數(shù)據(jù)86.8%的信息?？傮w指標(biāo)大部分信息提取率大于80%，這說明模型數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)較佳。

圖1 碎石圖

總方差解釋表（表3）中，總計(jì)一列是主因子（成分）的特征值，本文選取特征值大于1的主因子，共5個(gè)。5個(gè)主因子累計(jì)提取信息大于80%，較好地保留了數(shù)據(jù)信息。其中，成分1的貢獻(xiàn)為25.071%，成分2的貢獻(xiàn)為18.051%，成分3的貢獻(xiàn)為15.834%，成分4的貢獻(xiàn)為15.388%，成分5的貢獻(xiàn)為11.098%，成分1的貢獻(xiàn)最大。

表3 總方差解釋表

（3）公因子命名

表4 旋轉(zhuǎn)后的成分矩陣

由旋轉(zhuǎn)后成分矩陣（表2）可看出，銷售凈利率、營業(yè)利潤率、凈資產(chǎn)收益率和現(xiàn)金流量比率在第一個(gè)因子上載荷絕對值較高，可看出中藥企業(yè)產(chǎn)品獲利能力、資產(chǎn)質(zhì)量的好壞與股東回報(bào)資產(chǎn)之間有較強(qiáng)的聯(lián)系。這些指標(biāo)反映了企業(yè)的股東回報(bào)水平以及盈利能力，則將第一個(gè)因子命名為“盈利及回報(bào)能力因子”?，F(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債率以及流動比率在第二個(gè)因子上載荷絕對值較高，這些指標(biāo)反映了中藥企業(yè)償債能力大小，則將第二個(gè)因子命名為“償債能力因子”。存貨周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率兩個(gè)個(gè)指標(biāo)在第三個(gè)因子上載荷絕對值較高，指標(biāo)反映了中藥企業(yè)從資產(chǎn)管理能力風(fēng)險(xiǎn)的大小，則將第三個(gè)因子命名為“資產(chǎn)管理能力因子”?；久抗墒找?、總資產(chǎn)增長率在第四個(gè)因子上載荷絕對值較高，反映了醫(yī)藥企業(yè)給股東帶來收益的大小與企業(yè)的擴(kuò)張之間存在聯(lián)系，將第四個(gè)因子命名為“成長與收益因子”。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率與研發(fā)占比在第五個(gè)因子上載荷絕對值較高，說明應(yīng)收賬款的管理與企業(yè)進(jìn)行研發(fā)之間存在聯(lián)系，反映了企業(yè)的對應(yīng)收賬款的管理水平以及研發(fā)投入水平，因此將第四個(gè)因子命名為“賬款管理與研發(fā)因子”。

表2 公因子方差表

4.因子得分

表5 成分得分系數(shù)矩陣

（Z1等于凈資產(chǎn)收益率， Z2等于銷售凈利率， Z3等于基本每股收益， Z4等于資產(chǎn)負(fù)債率， Z5等于流動比率， Z6等于現(xiàn)金流量比率， Z7等于營業(yè)利潤率， Z8等于應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率， Z9等于研發(fā)占比， Z10等于總資產(chǎn)增長率， Z11等于存貨周轉(zhuǎn)率，Z12等于總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率）

根據(jù)成分得分系數(shù)矩陣可得：

則綜合績效得分公式為：

F=0.293F1+0.211F2+0.185F3+0.180F4+0.130F5

5.得分分析

各中藥企業(yè)得分如表6所示。

表4 企業(yè)得分表

由表6可得，有10家企業(yè)綜合得分大于0，說明這10家企業(yè)得分高于所選取的中藥企業(yè)平均成績。得分最高的三家企業(yè)為云南白藥、仁和藥業(yè)和西藏藥業(yè)，得分最低的三家企業(yè)為紅日藥業(yè)、天士力和康恩貝，云南白藥與康恩貝相差1.725分，差距不大。云南白藥因F2“償債能力因子”以及F4“成長與收益因子”得分較高排名第一，仁和藥業(yè)因F2“償債能力因子”、F3“資產(chǎn)管理能力因子”以及F5“賬款管理與研發(fā)因子”得分高排名第二，西藏藥業(yè)因F1“盈利及回報(bào)能力因子”和F2“償債能力因子”得分高而排名第三?？刀髫愐騀1“盈利及回報(bào)能力因子”以及F4“成長與收益因子”得分低排名倒數(shù)第一，天士力排倒數(shù)第二是因?yàn)镕2“償債能力因子”以及F5“賬款管理與研發(fā)因子”得分較低，而紅日藥業(yè)由于F1“盈利及回報(bào)能力因子”以及F5“賬款管理與研發(fā)因子”得分低排倒數(shù)第三。

F1因子反映企業(yè)的獲利能力以及最終帶給股東的回報(bào)能力的大小，是最大程度上反應(yīng)企業(yè)績效的因子。在各企業(yè)的F1得分中，濟(jì)川藥業(yè)得分1.981，表現(xiàn)優(yōu)異，為最高分，而康恩貝得分最低，為-2.168分，二者相差4.149分，差距較大。有11家企業(yè)得分為正值，三家企業(yè)得分大于1，其余部分集中在0.4～0.8區(qū)間內(nèi)，總體表現(xiàn)一般；得分為負(fù)值的企業(yè)多集中在-0.5～-1.0區(qū)間內(nèi)。而F1在銷售凈利率、營業(yè)利潤率、凈資產(chǎn)收益率三個(gè)指標(biāo)上權(quán)重高，說明中藥企業(yè)在這盈利能力及股東回報(bào)能力上表現(xiàn)出巨大差異。

F2反映企業(yè)的償還債務(wù)的能力，是衡量企業(yè)保護(hù)債權(quán)人利益能力大小的因子，其中資產(chǎn)負(fù)債率權(quán)重最高。各企業(yè)的F2得分中，以嶺藥業(yè)得分為1.507，為最高分，天士力得分最低，為-1.431，二者相差2.938分，差距相對較小。有9家企業(yè)得分為正值，其中6家得分大于1，四家企業(yè)得分小于-1，企業(yè)間相對差距較大，說明中藥行業(yè)企業(yè)間對企業(yè)負(fù)債政策的做法不一，但整體表現(xiàn)較好。

F3反映了中藥企業(yè)對自身擁有資產(chǎn)的管理能力，管理能力越強(qiáng)，企業(yè)績效表現(xiàn)越優(yōu)，其中存貨周轉(zhuǎn)率權(quán)重最高。在各企業(yè)的F3得分中，白云山得分1.935為最高，中恒集團(tuán)得分最低，為-1.434，二者相差3.369，差距較大。有9家企業(yè)得分為正值，3家企業(yè)得分大于1，4家企業(yè)得分小于-1，其他企業(yè)得分一般，且呈現(xiàn)階梯式分布。說明中藥企業(yè)的資產(chǎn)管理水平，特別是對存貨的管理水平參差不齊，整體表現(xiàn)較弱。

F4反映了企業(yè)資產(chǎn)擴(kuò)張的程度，未來的成長能力以及擴(kuò)張帶來的股東收益，其中總資產(chǎn)增長率權(quán)重最高。在F4得分中，云南白藥得分最高，為3.139分，康恩貝得分-0.915最低，二者相差4.054，差距較大。排除云南白藥，最大分差為2.602，差距較小?？傮w分?jǐn)?shù)同樣出現(xiàn)階梯式分布，其中有9家企業(yè)F4得分大于0，2家企業(yè)得分大于1，其他企業(yè)多分布于-0.6～0.8區(qū)間內(nèi)，說明總體上中藥企業(yè)對外擴(kuò)張程度較小。

F5反映企業(yè)的賬款質(zhì)量以及研發(fā)投入資本多少，其中應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率權(quán)重最大。在F5的得分中，中恒集團(tuán)得分2.218，排名第一，以嶺藥業(yè)得分為-1.883，為最低分，二者相差4.101分，差距較大。有11家企業(yè)得分為正值，多集中在0.5～0.9區(qū)間內(nèi)，表現(xiàn)較好，得分為負(fù)值的企業(yè)集中于-0.7～-0.1區(qū)間內(nèi)，表現(xiàn)較差，說明中藥企業(yè)在對賬款管理及研發(fā)投入上呈現(xiàn)兩極分化現(xiàn)象。

綜上所述，中藥企業(yè)總得分差距不大，但各因子得分差距較大，其中F2、F4的分差相差較小，F(xiàn)1、F3以及F5的得分差較大，說明中藥企業(yè)間償還債務(wù)能力、資產(chǎn)擴(kuò)張大小以及擴(kuò)張帶來的股東收益差距較小，但在獲利能力、帶給股東的回報(bào)能力、資產(chǎn)的管理能力、賬款質(zhì)量以及未來的成長能力等方面參差不齊。另外，沒有一家企業(yè)在該模型下各因子得分均為正值，說明中藥行業(yè)中各企業(yè)均存在低于行業(yè)平均水平的短板。

四、研究結(jié)論與政策建議

1.研究結(jié)論

本文建立反映中藥行業(yè)特點(diǎn)的指標(biāo)體系，通過因子分析方法，對選取的20家中藥企業(yè)進(jìn)行績效評價(jià)，得到了各企業(yè)在盈利及回報(bào)能力、償債能力、資產(chǎn)管理能力、成長與收益以及款管理與研發(fā)共5個(gè)方面的得分以及總得分，其中盈利及回報(bào)能力在綜合得分計(jì)算中權(quán)重最大。從研究結(jié)果可看出，總得分最高為云南白藥，得分最低為康恩貝。另外，排名靠前的中藥企業(yè)僅有一到兩個(gè)方面能力較弱，其余能力保持在較高水平，說明這些優(yōu)秀企業(yè)擅長發(fā)揮自身優(yōu)勢，彌補(bǔ)自身不足，提高企業(yè)績效。同時(shí)，中藥企業(yè)在各維度得分出現(xiàn)兩極分化現(xiàn)象，特別是盈利能力及回報(bào)能力方面。

2.政策建議

根據(jù)前文研究結(jié)果以及分析結(jié)論，結(jié)合當(dāng)下發(fā)展背景，本文提出以下建議。

第一，加強(qiáng)自身產(chǎn)品獲利能力，從而提高回報(bào)股東能力。通過形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)，拓寬銷售渠道，積極與醫(yī)院藥店建立良好關(guān)系，努力使企業(yè)生產(chǎn)的藥品被納入《國家基本醫(yī)療保險(xiǎn)、工傷保險(xiǎn)和生育保險(xiǎn)藥品目錄》，提高藥品銷售量。同時(shí)，引進(jìn)先進(jìn)科學(xué)技術(shù)以及生產(chǎn)設(shè)備，提高生產(chǎn)效率，降低生產(chǎn)銷售成本，進(jìn)而獲取更高毛利。對于普藥這類毛利較低藥品，通過營銷活動，加強(qiáng)企業(yè)品牌建設(shè)，吸引消費(fèi)者購買，以實(shí)現(xiàn)薄利多銷。第二，確定合理的債務(wù)策略以及收賬政策，降低企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，保證企業(yè)擁有充足的現(xiàn)金流，同時(shí)在有效控制財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，利用財(cái)務(wù)杠桿實(shí)現(xiàn)股東利益最大化。第三，加強(qiáng)企業(yè)管理控制能力，合理運(yùn)用先進(jìn)科學(xué)的管理方法，充分利用資產(chǎn)，降低商品庫存率，精簡企業(yè)組織結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)管理效率，降低企業(yè)管理成本。第四，抓住“十四五”機(jī)會，加大科研投入，拓展新業(yè)務(wù)，研發(fā)新藥，搶占市場份額，提高企業(yè)核心競爭力。

五、研究不足

1.樣本數(shù)量受限

本文以凈利潤排名選取了A股68家中藥上市企業(yè)中的20家，樣本量較小，不能代表整個(gè)中藥行業(yè)的績效。因?yàn)榘磧衾麧櫯琶x取企業(yè)，分析結(jié)果存在拉高中藥行業(yè)績效的可能性，同整個(gè)中藥行業(yè)的績效成績相比有一定的偏差。同時(shí)，數(shù)據(jù)選取年限為2019年，無法削弱某些企業(yè)特殊極端數(shù)據(jù)的影響，更加準(zhǔn)確地反映中藥企業(yè)及行業(yè)的績效水平。例如：云南白藥在2019年吸收合并其并白藥控股實(shí)現(xiàn)整體上市，使其2019年總資產(chǎn)增長率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其往年水平，F(xiàn)3得分遠(yuǎn)高于其他企業(yè)；片仔癀2019年定期存款增加而不計(jì)入現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物而使得經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為負(fù)值，綜合排名較低。

2.指標(biāo)受限

本文從四個(gè)角度僅選取了12個(gè)指標(biāo)，沒有諸如利潤增長率、速動比率、流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等較為重要的指標(biāo)，使得研究結(jié)果僅能一定程度上反映中藥企業(yè)的績效，但選取的指標(biāo)具有很強(qiáng)的代表性，能夠滿足實(shí)驗(yàn)要求。另外，因子分析法中公因子以及成分的提取并不能100%反映所有指標(biāo)的信息，存在系統(tǒng)性誤差，但因子分析法能最大程度保留信息，簡化評價(jià)體系，便利績效分析，所以該方法為相對最優(yōu)選擇。