美股科技股同樣面臨政策風(fēng)險(xiǎn)五大科技股更看好Facebook

盧國韜

今年以來，中美互聯(lián)網(wǎng)巨頭股價(jià)走勢(shì)出現(xiàn)明顯分化，中概股走低與政策有一定關(guān)系，而美股持續(xù)走高則由多方面因素推動(dòng)。從基本面角度看，目前美股盈利情況還不錯(cuò)，從政策方面看，盡管市場對(duì)通脹表現(xiàn)出一定的擔(dān)憂，但美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)出貨幣寬松政策不會(huì)轉(zhuǎn)向的信號(hào);另外，美國還在力推萬億美元的基建議案等等。一般來說，相對(duì)而言，牛市晚期，市場更愿意將資金放在科技龍頭上，因?yàn)樗鼈兿鄬?duì)比較穩(wěn)定。

谷歌、微軟面臨政策風(fēng)險(xiǎn)

在中概股遭遇市場“寒流”之際，美股科技股也需警惕政策風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前，美股五大科技股是否處于投資的好時(shí)機(jī)，主要取決于未來幾年這些科技公司面臨的法律法規(guī)新方向。

首先是反壟斷，這些科技公司規(guī)模已經(jīng)史無前例地變大，而且相關(guān)業(yè)務(wù)也變得巨大。比如蘋果的APP商店，雖然它聲稱自己是提供服務(wù)的平臺(tái)，但如果用戶想要下載App，必須經(jīng)過蘋果的官方應(yīng)用商店App Store才可以，因?yàn)閕OS的審核機(jī)制向來不支持第三方安裝應(yīng)用。

再如谷歌，最近就被控與Facebook在業(yè)務(wù)上“相互勾結(jié)”，從而陷入反壟斷訴訟的羅生門中。事實(shí)上，谷歌也正陷入有史以來最大的訴訟中，且絕大多數(shù)訴訟都是與反壟斷有關(guān)。7月上旬，來自美國37個(gè)州和地區(qū)的檢察長對(duì)谷歌提起訴訟，指控谷歌濫用Google Play應(yīng)用商店的支配地位，并對(duì)開發(fā)者抽取分成，這一行為違反了反壟斷法。

相較之下，微軟本身主要面向企業(yè)端客戶，雖然Office業(yè)務(wù)占比也較大，但各大主營業(yè)務(wù)占比相對(duì)均衡，風(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)小一些。另外，還有用戶隱私問題及數(shù)字稅等問題，這將是五大科技公司未來面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)因素。當(dāng)然，未來的宏觀環(huán)境并不好把握，最終還是要落實(shí)到公司的基本面上。

亞馬遜或存估值“陷阱”

除了政策因素，從估值的角度看，筆者較為看重自由現(xiàn)金流，五大科技公司中，蘋果處于相對(duì)較高估值水平。簡單來說，蘋果的絕大部分利潤都由硬件來貢獻(xiàn)，最新財(cái)報(bào)顯示，營收占比中，iPhone產(chǎn)品占比48.59%，Mac銷售額占比10.11%，iPad產(chǎn)品占比9.05%，外圍設(shè)備和其他硬件這一配件產(chǎn)品占比10.78%。

盡管如此，蘋果一直在強(qiáng)調(diào)其將轉(zhuǎn)變?yōu)橐患曳?wù)公司。蘋果的服務(wù)業(yè)務(wù)增速確實(shí)很快，服務(wù)收入也連續(xù)創(chuàng)新高，但EPS（每股收益）卻基本由硬件來貢獻(xiàn)。與此同時(shí)，過去七年的EPS增長的百分之七十以上是由股票回購提供。公司現(xiàn)在25倍的Forward P/E ratio，接近一家服務(wù)公司的估值。而即便從中長期看，比如未來三年后基于賣方共識(shí)的自由現(xiàn)金流，相比現(xiàn)有股價(jià)，蘋果在五大科技股中也依然“偏貴”。

再來看看亞馬遜，其增長速度已經(jīng)處于相對(duì)成熟階段，截至6月30日的第二季度，亞馬遜的每股攤薄收益為15.12美元，好于去年同期，并超出華爾街預(yù)計(jì)的12.22美元。而在2021年，亞馬遜的自由現(xiàn)金流賣方共識(shí)預(yù)計(jì)為約240億美元，不及2020年260億美元。2022年EPS賣方共識(shí)約66美元，筆者認(rèn)為很有可能低估。2022年自由現(xiàn)金流基于賣方共識(shí)的預(yù)測計(jì)算為約480億美元，分?jǐn)偟矫抗珊蟾叱鯡PS約40%。

跟EPS相比，亞馬遜的自由現(xiàn)金流和其增長速度看上去比較有吸引力，很多基金也因此對(duì)亞馬遜進(jìn)行估值。很多投資者只看EPS和基于EPS的估值。未來幾年當(dāng)亞馬遜的EPS大幅跳躍式增長導(dǎo)致其股票P/E ratio看上去較為合理后，很可能會(huì)有相當(dāng)多的新的投資者入手。

綜上所述，從政策及基本面角度看，五大科技公司情況不一，當(dāng)前是否處于介入的好時(shí)機(jī)，筆者并不能給出確切答案。有可能反壟斷、隱私、數(shù)字稅等政策風(fēng)險(xiǎn)，最后并不會(huì)成為一個(gè)大問題，也有可能要考慮哪些政策變數(shù)，跟估值相比，是可以承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，等等。

蘋果財(cái)報(bào)有亮點(diǎn)和不足Facebook估值更具優(yōu)勢(shì)

美股五大科技股新一季財(cái)報(bào)均超出市場預(yù)期，不過，每家公司的情況都不一樣。

蘋果本季度可謂交出了一份“靚麗”的財(cái)報(bào)，iPhone銷售同比激增近50%，蘋果取得如此優(yōu)秀的成績，與硬件大賣關(guān)系很大，也和疫情期間政府發(fā)錢刺激消費(fèi)以及居家辦公有關(guān)。但消費(fèi)者購買這些硬件產(chǎn)品的頻率并不會(huì)很高，假設(shè)一件硬件產(chǎn)品使用年限為三年，那么蘋果硬件產(chǎn)品收入未來三年持續(xù)性地像過去這個(gè)季度一樣實(shí)現(xiàn)高增長的可能性較小。

盡管本季度增長出色，蘋果并未給出明確的下個(gè)季度的指引，導(dǎo)致市場疑惑。公司雖然表示，下個(gè)季度增長會(huì)放緩，但并未給出一定的范圍。今年9月底，蘋果可能推出新的iPhone13系列產(chǎn)品，在新機(jī)、新技術(shù)等加持下，蘋果選擇有所“保留”的態(tài)度，令市場感到迷惘。此外，蘋果大中華區(qū)銷售同比增幅達(dá)58%，而很可能因?yàn)槿A為高端手機(jī)供貨不足，中國消費(fèi)者對(duì)iPhone12Pro和ProMax產(chǎn)品的反響尤為強(qiáng)烈。那么，置換新機(jī)不久的消費(fèi)者還能多大程度上保持對(duì)iPhone13的熱情，以及華為手機(jī)供貨何時(shí)能夠有所緩解，這些都是未來幾個(gè)季度的問題。另外，筆者關(guān)注的遠(yuǎn)不止這些因素，無論是5G手機(jī)的應(yīng)用，還是從賣硬件轉(zhuǎn)向提供服務(wù)等，蘋果都存在令人顧慮的因素。

再來看看Facebook，廣告業(yè)務(wù)表現(xiàn)強(qiáng)勁。但公司日活躍用戶在全球僅同比增長7%，在美國本土則下降了3%，市場對(duì)此表示擔(dān)憂，但筆者認(rèn)為并不是太大的問題。因?yàn)橐咔橐蛩兀?020年時(shí)，一些互聯(lián)網(wǎng)公司的用戶增長很快，2021年則出現(xiàn)增速下降，發(fā)生在在美國這個(gè)最成熟的市場是并不鮮見，F(xiàn)acebook也不例外。

事實(shí)上，由于美國的用戶已經(jīng)很難增長，能持平已經(jīng)相當(dāng)不錯(cuò)，出現(xiàn)暫時(shí)的負(fù)增長，問題也不大。與此同時(shí)，廣告價(jià)格提升幅度很大。與競爭對(duì)手相比，F(xiàn)acebook壓力也相對(duì)較小。在廣告的回報(bào)率上，也就是做廣告花的錢與收獲的收入相比，F(xiàn)acebook的廣告效果一般都是最好的，而谷歌則相對(duì)較差。因此，F(xiàn)acebook廣告定價(jià)的能力和成長空間比對(duì)手也要高。當(dāng)然，這里面有臨時(shí)性因素，也有整體的結(jié)構(gòu)性因素。

Facebook目前主抓的廣告形式是視頻廣告，用戶在Facebook使用時(shí)長有一半左右是花在視頻上。就主推視頻而言，現(xiàn)在Facebook起步較低，業(yè)務(wù)占比也較小，但這也意味著公司未來發(fā)展?jié)摿ο鄬?duì)較大，提升空間還很大。即使未來非視頻廣告業(yè)務(wù)不再發(fā)展，只要視頻廣告業(yè)務(wù)能夠好，對(duì)整體的廣告定價(jià)也是有利的。Facebook的廣告業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)是其他公司無法比擬的，個(gè)人對(duì)其視頻廣告業(yè)務(wù)未來三到五年形成一定規(guī)模較為樂觀。就估值而言，五大科技股中，F(xiàn)acebook相對(duì)更具優(yōu)勢(shì)，加之對(duì)其成長性預(yù)期，筆者對(duì)其相對(duì)更加看好。

（注：作者系美國對(duì)沖基金公司Greiphyn Heights Asset Management LP投資經(jīng)理。利益聲明：作者所在基金持有Facebook。文中提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買賣建議。）

附表