我國科創(chuàng)板的發(fā)展現(xiàn)狀、潛在風(fēng)險(xiǎn)及對(duì)策研究

○中央財(cái)經(jīng)大學(xué)馬克思主義學(xué)院 牛子謙

一、我國科創(chuàng)板發(fā)展現(xiàn)狀

(一)整體現(xiàn)狀分析

我國科創(chuàng)板自2019年7月開市以來整體發(fā)展穩(wěn)中向好。2020年科創(chuàng)板的通過率為97.32%，上市公司研發(fā)投入金額達(dá)到384億元，同比增長23%。從2021年4月份披露的268家科創(chuàng)板公司的年度報(bào)告來看，在貿(mào)易戰(zhàn)、新冠疫情、信用縮減的外部環(huán)境下，我國科創(chuàng)板整體業(yè)績?cè)鲩L可觀，未來有更大的活力和上升空間。

從融資主體來看，我國科創(chuàng)板融資主體活躍，在2019年6月科創(chuàng)板準(zhǔn)備開市時(shí)，上交所共處理了100家企業(yè)的上市申請(qǐng)材料，其中82家已到問詢環(huán)節(jié)，整體融資額高達(dá)1000億元；從分布情況來看，科創(chuàng)板的行業(yè)和地域分布越發(fā)廣泛，2019年行業(yè)主要聚焦計(jì)算機(jī)及其它電子設(shè)備制造業(yè)，而2020年科創(chuàng)板的六大行業(yè)均實(shí)現(xiàn)了增長，其中生物醫(yī)藥、信息技術(shù)、新能源行業(yè)擴(kuò)張十分迅速，此外，地域分布逐步擴(kuò)張，2019年受理的企業(yè)70%的來自京蘇滬粵四個(gè)地方，但是在扶貧和鄉(xiāng)村振興的積極指引下，越來越多的二三線城市企業(yè)入市科創(chuàng)板；從獲利情況來看，經(jīng)營業(yè)績呈現(xiàn)高增態(tài)勢(shì)，2020年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入共4084.38億元，同比增長15.51%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤500.86億元，同比增長達(dá)到59.13%；從投資情況來看，大多數(shù)私募基金將科創(chuàng)版企業(yè)納為關(guān)注重點(diǎn)，自科創(chuàng)板成功進(jìn)入市場(chǎng)后的首個(gè)秋天，PE/VC就取得了優(yōu)良的經(jīng)濟(jì)效益[1]，2020年，我國PE投資無論從數(shù)量還是金額來看，主要投資行業(yè)集中在科創(chuàng)企業(yè)上，投資額占比達(dá)到60%，私募基金在一定程度上能夠助推科創(chuàng)板企業(yè)順利上市；從開設(shè)科創(chuàng)板帶來的各方效益來看，主要集中在兩個(gè)層面，一是投資方的退出渠道增多，資金利用率得到提升；二是企業(yè)上市標(biāo)準(zhǔn)包容性強(qiáng)，涉及內(nèi)容廣泛，滿足科創(chuàng)企業(yè)的主要需求。

(二)科創(chuàng)板發(fā)展具體現(xiàn)狀

1.政府支持與監(jiān)管力度提高

2018年11月5日，習(xí)近平總書記在首屆中國國際進(jìn)口博覽會(huì)開幕式上明確指出，要在上海證券交易所創(chuàng)建科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制。2019年1月23日，《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制的實(shí)施意見》審議通過，正式拉開了建設(shè)科創(chuàng)板的帷幕。此后國內(nèi)政策方針聚焦科創(chuàng)板，2019年審議通過了11個(gè)文件，在管理辦法、上市規(guī)則、投資者保護(hù)、信息披露、監(jiān)管辦法等各方面陸續(xù)提出了支持和要求；2020年之后政策方針更加細(xì)致化，主要集中在股份配置、投資者減持股份、科創(chuàng)屬性、自律監(jiān)管等方面，進(jìn)一步保障科創(chuàng)板在相關(guān)優(yōu)惠的條件下得以合規(guī)、有序地運(yùn)行，有效做好提高企業(yè)創(chuàng)新能力、強(qiáng)化市場(chǎng)、建立多層次資本市場(chǎng)的服務(wù)。2020—2021年國家出臺(tái)的有關(guān)科創(chuàng)板的相關(guān)政策見表1。

表1 2020—2021年科創(chuàng)板相關(guān)政策情況統(tǒng)計(jì)

2.股權(quán)融資效率進(jìn)一步上升

當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)已從高速發(fā)展階段轉(zhuǎn)變?yōu)楦哔|(zhì)量發(fā)展階段，資本市場(chǎng)已成為支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展不可缺少的一部分[2]。加快創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)、提升股權(quán)融資比例正是科創(chuàng)板建設(shè)的意義所在，美國科技創(chuàng)新之所以能夠取得現(xiàn)在的成就，大部分得歸咎于其創(chuàng)投體系以及納斯達(dá)克市場(chǎng)股權(quán)融資的開拓和發(fā)展。

在增設(shè)科創(chuàng)板之前，我國已有主板、創(chuàng)業(yè)板、私募股權(quán)市場(chǎng)以及區(qū)域股權(quán)市場(chǎng)等多層次資本市場(chǎng)體系，不過其直接融資所占的比例相對(duì)較少，特別是股權(quán)融資。創(chuàng)建科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制，既能夠促進(jìn)國家的創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)及科技強(qiáng)國的發(fā)展，還能夠促進(jìn)上海國際金融以及科技創(chuàng)新中心的順利構(gòu)建[3]。2020年科創(chuàng)板共計(jì)224家企業(yè)上會(huì)，在下半年科創(chuàng)板IPO更加集中，其中科創(chuàng)板新上市公司145家，募集資金共計(jì)2226.22億元，股權(quán)融資效率相較之前有很大的提升。相關(guān)專家曾明確過，現(xiàn)在所興起的科技以及產(chǎn)業(yè)革命仍未停止，我國的經(jīng)濟(jì)已步入新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的關(guān)鍵時(shí)刻，而往往能夠準(zhǔn)確掌握高新的科學(xué)技術(shù)的企業(yè)，才有可能最快發(fā)展成為高質(zhì)量高標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)。創(chuàng)建科創(chuàng)板并試點(diǎn)注冊(cè)制，需將相關(guān)企業(yè)股權(quán)融資效率不斷提升，促進(jìn)我國科技創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展[4]。

3.企業(yè)與產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域類型更加多元化

截至2021年4月30日，已有20家特殊類型企業(yè)成功上市?？苿?chuàng)板上市企業(yè)已經(jīng)不再局限于傳統(tǒng)類型企業(yè)，企業(yè)類型越來越多元化，其主要原因是科創(chuàng)板的多樣化和包容性的制度規(guī)則，使得各層面的企業(yè)較為容易地達(dá)到上市的條件。此外，科創(chuàng)板六大產(chǎn)業(yè)的細(xì)分領(lǐng)域也越來越多元化，截至2021年4月30日，科創(chuàng)板已經(jīng)囊括了涉及眾多產(chǎn)業(yè)鏈條的科創(chuàng)企業(yè)，比如集成電路公司已開拓上游芯片設(shè)計(jì)、中游晶圓代工、下游封裝測(cè)試全方面產(chǎn)業(yè)鏈條，軟件公司已開展大數(shù)據(jù)、云計(jì)算等多方面的金融科技領(lǐng)域業(yè)務(wù)。

4.企業(yè)盈利質(zhì)量穩(wěn)步提高

我國科創(chuàng)板作為助力實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要平臺(tái)，維持了較高的盈利能力，現(xiàn)金流流量十分可觀。2020年經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流共計(jì)625.14億元，同比增長38.76%，盈利質(zhì)量穩(wěn)步提高。從2021年2月公布的公司季度報(bào)告來看，披露率達(dá)到55.1%，其中預(yù)喜率達(dá)到60.5%，從趨勢(shì)來看，企業(yè)披露率自2019年以來穩(wěn)步上升，不確定預(yù)期逐年減少。

二、我國科創(chuàng)板發(fā)展存在的潛在風(fēng)險(xiǎn)

(一)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高

第一，科創(chuàng)板企業(yè)涉及的領(lǐng)域所具備的基本特點(diǎn)就是成本投入相對(duì)較高、獲取效益間隔時(shí)間長、技術(shù)更新迅速且風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，因此會(huì)面臨很大的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)；第二，大部分的企業(yè)過于依賴核心項(xiàng)目與相關(guān)工作人員，這樣就導(dǎo)致其科技創(chuàng)新遲緩、業(yè)務(wù)盈利波動(dòng)較大等問題的出現(xiàn)，甚至有可能會(huì)導(dǎo)致正式發(fā)行前的三個(gè)會(huì)計(jì)年度沒有持續(xù)取得穩(wěn)定效益、上市時(shí)所取得的盈利不佳或者是效益低于所虧損的資金等情況的出現(xiàn)。

(二)發(fā)行定價(jià)難度大，股價(jià)波動(dòng)大

科創(chuàng)板交易規(guī)則的實(shí)際運(yùn)用相對(duì)較寬松，尤其是上市前五天沒有設(shè)置相關(guān)的漲跌幅度限制，使得其價(jià)格波動(dòng)的幅度較大。此外，因?yàn)槭袌?chǎng)規(guī)律的影響，科創(chuàng)板企業(yè)在完成上市后，其股價(jià)的確定相對(duì)較困難。詢價(jià)與定價(jià)等工作皆由機(jī)構(gòu)投資者來決定，發(fā)行價(jià)格及規(guī)模也需符合市場(chǎng)變化，因此新股發(fā)行大多都采取詢價(jià)的方法來完成定價(jià)。定價(jià)一般由證券公司、私募基金管理人、信托公司、合格境外機(jī)構(gòu)投資者、保險(xiǎn)公司、財(cái)務(wù)公司和基金管理公司等專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)行，通常單獨(dú)一個(gè)人是不能夠參加到發(fā)行定價(jià)工作之中。而科創(chuàng)板企業(yè)的主要特點(diǎn)就是技術(shù)新穎、前景未知、盈利變化以及風(fēng)險(xiǎn)大，并且市場(chǎng)中能夠進(jìn)行對(duì)比的公司不多，使得傳統(tǒng)的估值方式無法有效的運(yùn)用到科創(chuàng)板企業(yè)上，發(fā)行定價(jià)困難，股票上市以后波動(dòng)相對(duì)較大。

(三)可能存在退出市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)

一方面，科創(chuàng)板企業(yè)退市迅速，持續(xù)周期短，且形式相對(duì)較為復(fù)雜，公司信息披露方式不正確就會(huì)引起退市的風(fēng)險(xiǎn)[5]。此外，科創(chuàng)板的相關(guān)法律規(guī)則更加嚴(yán)格，如果公司無法維持正常運(yùn)營，單單依靠不相干的項(xiàng)目與貿(mào)易來獲得盈利，這也會(huì)加大公司被退市的風(fēng)險(xiǎn)。

另一方面，科創(chuàng)板的退市步驟相對(duì)較簡便，沒有暫停以及恢復(fù)上市這兩個(gè)步驟。針對(duì)出現(xiàn)財(cái)務(wù)問題而面臨退市風(fēng)險(xiǎn)的企業(yè)，首年給予其嚴(yán)厲的警告和提醒，若仍沒有改正，則次年將強(qiáng)制其退市。如果已退市的企業(yè)已經(jīng)達(dá)到了科創(chuàng)板上市的基本要求，那么就可以根據(jù)正常流程再次進(jìn)行申請(qǐng)和審核。不過，針對(duì)犯法嚴(yán)重而被迫退市的企業(yè)，將失去再次上市的資格。所以相關(guān)投資者要加強(qiáng)對(duì)科創(chuàng)企業(yè)可能面臨退市風(fēng)險(xiǎn)的重視[6]。

(四)認(rèn)識(shí)分析不足，投資風(fēng)險(xiǎn)較大

絕大多數(shù)的科創(chuàng)型企業(yè)還不能夠獲得穩(wěn)定效益，不能滿足上市套現(xiàn)的條件，很多公司基本在這個(gè)環(huán)節(jié)被迫“流產(chǎn)”，所以能夠完全順利過關(guān)進(jìn)而上市的企業(yè)非常少。而科創(chuàng)板的目的是增加科創(chuàng)型企業(yè)直接融資的途徑，同時(shí)給一級(jí)市場(chǎng)投資者一個(gè)能夠提前退出的途徑，因此科創(chuàng)板實(shí)質(zhì)上還是風(fēng)險(xiǎn)投資，并且投資者基本上都具有一定的專業(yè)素養(yǎng)。不過目前絕大多數(shù)投資者不能準(zhǔn)確地認(rèn)識(shí)科創(chuàng)板，在沒有客觀地對(duì)其了解的情況下盲目跟風(fēng)，羊群效應(yīng)十分嚴(yán)重，認(rèn)為其開板時(shí)必定會(huì)被爆炒，不知道現(xiàn)在只是為處在VC和PE間的公司供應(yīng)融資途徑，此時(shí)企業(yè)所具備的價(jià)值根本無法與上市公司相比。不過能夠確定的是，在開板的時(shí)候，股價(jià)確實(shí)會(huì)快速上漲，有可能會(huì)高于主板股價(jià)，所以專業(yè)投資機(jī)構(gòu)一般會(huì)在一級(jí)市場(chǎng)對(duì)其進(jìn)行投資，然后當(dāng)價(jià)格已被炒到相對(duì)較高的水平時(shí)，再賣出進(jìn)行套利，以此來贏取利益，換而言之，其最佳的投資時(shí)期就是開板爆炒的階段，但是風(fēng)險(xiǎn)也始終存在。

三、防范科創(chuàng)板潛在風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策和建議

(一)加強(qiáng)法律保護(hù)，企業(yè)明確自身定位，提高社會(huì)對(duì)科創(chuàng)板的認(rèn)識(shí)

國家和證監(jiān)會(huì)完善科創(chuàng)板相關(guān)法律法規(guī)，增強(qiáng)對(duì)相關(guān)部門的監(jiān)督作用，多多開展交流以及合作活動(dòng)，打開“綠色通道”，使用“一企一策”“一事一議”等方式，真正落實(shí)相關(guān)幫扶政策，讓企業(yè)在股改、掛牌以及上市時(shí)所進(jìn)行的產(chǎn)權(quán)(出資)核查確認(rèn)、行政執(zhí)法性質(zhì)后果評(píng)估變得更加簡便。國家在制定相關(guān)補(bǔ)貼政策時(shí)，應(yīng)該適當(dāng)?shù)貍?cè)重于科創(chuàng)板后備企業(yè)，為其開設(shè)綠色通道，比如說雇傭創(chuàng)新型人才、創(chuàng)建創(chuàng)新平臺(tái)等，當(dāng)然，還需引領(lǐng)金融機(jī)構(gòu)為企業(yè)提供信貸、融資擔(dān)保、創(chuàng)業(yè)投資、商業(yè)保險(xiǎn)等金融支持，滿足企業(yè)上市過程中的投融資需求，緩解企業(yè)科技研發(fā)投入規(guī)模大、風(fēng)險(xiǎn)高、盈利周期長等壓力，促進(jìn)科創(chuàng)企業(yè)更多關(guān)注自身企業(yè)科技創(chuàng)新問題[7]?？苿?chuàng)企業(yè)要明確自身定位，招納引進(jìn)更多核心技術(shù)人員，促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新能力不斷提升。發(fā)展提升核心項(xiàng)目、促進(jìn)主營業(yè)務(wù)發(fā)展的同時(shí)，不斷創(chuàng)新，促進(jìn)企業(yè)上市后具有持續(xù)創(chuàng)新能力和業(yè)務(wù)能力，提高公司收入及盈利水平。科創(chuàng)板發(fā)行人要根據(jù)科創(chuàng)企業(yè)自身情況進(jìn)行合理準(zhǔn)確定位，并對(duì)企業(yè)前景合理規(guī)劃，做出精細(xì)準(zhǔn)確判斷，對(duì)科創(chuàng)企業(yè)進(jìn)行合理估值，將企業(yè)目標(biāo)定位于創(chuàng)新發(fā)展。加大合理宣傳，引導(dǎo)社會(huì)對(duì)科創(chuàng)板的合理認(rèn)識(shí)，避免過度炒作。[8]。

(二)發(fā)揮市場(chǎng)作用，尋找合理定價(jià)，堅(jiān)持理性投資

第一，科創(chuàng)板新股的發(fā)行價(jià)格需嚴(yán)格符合市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)。其主承銷商所制定的投價(jià)方案僅僅起導(dǎo)向作用，在市場(chǎng)發(fā)展情況良好的時(shí)候，盡管投價(jià)報(bào)告制定較準(zhǔn)確，但是詢價(jià)對(duì)象可能不會(huì)根據(jù)此價(jià)格來進(jìn)行報(bào)價(jià)，通常為了達(dá)到中簽的目的，而將價(jià)格適當(dāng)提高來報(bào)價(jià)。若發(fā)生如破發(fā)的情況，也許會(huì)讓新股投資者選擇重新評(píng)估它所含有的實(shí)際價(jià)值。其實(shí)新股高發(fā)行價(jià)所產(chǎn)生的后果并非無法解決，因?yàn)槠鋬r(jià)格一旦高到某個(gè)點(diǎn)，則市場(chǎng)機(jī)制就會(huì)展現(xiàn)出其高效的約束作用[9]。

第二，其發(fā)行節(jié)奏做到市場(chǎng)化。注冊(cè)制的基本要點(diǎn)就是市場(chǎng)化，故其新股供應(yīng)節(jié)奏應(yīng)該根據(jù)市場(chǎng)的需求來定。若出現(xiàn)供不應(yīng)求的情況，則上交所審核以及證監(jiān)會(huì)對(duì)注冊(cè)信息處理的速度需加快。優(yōu)化改進(jìn)市場(chǎng)供需狀況，也能夠調(diào)節(jié)價(jià)格的平衡度，使得發(fā)行價(jià)格逐漸趨向于正常值。

第三，增強(qiáng)信息披露。上交所發(fā)表的《科創(chuàng)板上市公司信息披露工作備忘錄》以及相關(guān)的公告指示，要增強(qiáng)其行業(yè)信息、核心技術(shù)、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)以及業(yè)績情況的信息披露。根據(jù)監(jiān)管要求，上市公司需定期公開相關(guān)信息，特別是與其風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)的信息，這樣投資者就能夠更加快速且高效地判斷出其定價(jià)。

(三)提高準(zhǔn)入門檻，嚴(yán)格執(zhí)行信息披露和退市制度

通常能夠在科創(chuàng)板上市的企業(yè)都是新興以及高新技術(shù)行業(yè)的企業(yè)，故監(jiān)管層對(duì)其上市標(biāo)準(zhǔn)需適當(dāng)提升。現(xiàn)在許多公司對(duì)科創(chuàng)板比較重視，當(dāng)?shù)卣块T也支持企業(yè)加入科創(chuàng)板，但是也會(huì)摻雜些許打著高新技術(shù)口號(hào)，而實(shí)質(zhì)上是做其他項(xiàng)目的企業(yè)。監(jiān)管層應(yīng)該做好相關(guān)的早期篩選工作，這樣可以促使以后的管理變得事半功倍。盡量選擇具有示范作用的企業(yè)加入其中，注重高科技、創(chuàng)新型企業(yè)的加入，提高其入選標(biāo)準(zhǔn)。科創(chuàng)板能否取得成功還是取決于其信息披露以及退市制度的落實(shí)程度[10]，只有將其信息披露落實(shí)到位，才可以創(chuàng)建出一個(gè)公正、合理的市場(chǎng)競爭環(huán)境。通常其上市企業(yè)是屬于成長型企業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)值比較高。而將退市制度落實(shí)到位，這樣才能夠挑選出發(fā)展前景優(yōu)良的企業(yè)。

(四)投資者提高對(duì)科創(chuàng)板認(rèn)識(shí)，明確投資風(fēng)險(xiǎn)，做好長期投資準(zhǔn)備

投資者應(yīng)該知道投資風(fēng)險(xiǎn)的具體情況，避免自己的投資處于劣勢(shì)。投資者需不斷地提高自己的風(fēng)險(xiǎn)承受能力。通常在投資科創(chuàng)板上市的企業(yè)時(shí)將會(huì)遇到的風(fēng)險(xiǎn)有：其定價(jià)估值無法確定，股價(jià)變化過大，無法用傳統(tǒng)的方式如市盈率、市凈率等來進(jìn)行評(píng)估和整理財(cái)務(wù)報(bào)表；還有就是沒有完全認(rèn)識(shí)其商業(yè)模式，企業(yè)未來發(fā)展的不確定性很大；信息披露可能也不充分，這就使得所謂的合理估值本身就具有比較大的不確定性。另外，風(fēng)險(xiǎn)還涉及到交易環(huán)節(jié)，科創(chuàng)板對(duì)交易環(huán)節(jié)也有比較大的制度性創(chuàng)新，上市前五天沒有漲跌停的限制。所以，投資者要有承受高風(fēng)險(xiǎn)的心理準(zhǔn)備。從目前科創(chuàng)板受理的企業(yè)來看，很多公司處于初創(chuàng)期，還未形成穩(wěn)定的盈利模式，投資者應(yīng)當(dāng)做好長期投資的心理準(zhǔn)備。

四、結(jié)語

我國資本市場(chǎng)的科創(chuàng)板正在蓬勃發(fā)展，準(zhǔn)備上市科創(chuàng)板的科創(chuàng)企業(yè)應(yīng)始終保持沉著冷靜的頭腦，盡可能多地利用自己的優(yōu)勢(shì)，改變自己的不足。另外，科創(chuàng)板和我國資本市場(chǎng)應(yīng)該持續(xù)不斷地進(jìn)行體系革新，并向其他已成熟的板塊學(xué)習(xí)借鑒，以加快科創(chuàng)板自身綜合全面地發(fā)展。并以此來帶動(dòng)我國資本市場(chǎng)和科創(chuàng)企業(yè)的發(fā)展，更好地落實(shí)國家科技興國，創(chuàng)新帶動(dòng)發(fā)展的方針政策。