科技信貸、股權(quán)集中度與企業(yè)科技創(chuàng)新
——來自上海市中小型科技企業(yè)的證據(jù)

李徐哲 陳 林 譚晶榮

(浙江工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，杭州 310023)

0 引 言

自我國(guó)進(jìn)入新的經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期以來，科技創(chuàng)新已成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)新的發(fā)力點(diǎn)?？萍夹推髽I(yè)作為創(chuàng)新活動(dòng)的主力軍，其日常研發(fā)需要高額資金投入，但囿于自身的客觀條件，這類企業(yè)很難在傳統(tǒng)銀行信貸體系中獲得貸款，中小科技企業(yè)面臨的融資困境則尤為突出[1]。工信部2018年的報(bào)告顯示，在受訪的中小型科技企業(yè)中，有60.09%的企業(yè)遭遇了不同程度的融資難問題，其融資資金有42%依賴于民間借貸；而且民營(yíng)科技型企業(yè)的融資利率普遍要比國(guó)有企業(yè)上浮20%～40%，足足高出一倍有余。

與此同時(shí)，自十三五規(guī)劃以來大數(shù)據(jù)、區(qū)塊鏈以及云計(jì)算等金融科技在近年來發(fā)展迅速，科技信貸已逐漸成為社會(huì)融資的一大來源[2]。以上海市為例，上海市政府緊緊圍繞國(guó)家戰(zhàn)略，廣泛開展以科技信貸服務(wù)為核心的專項(xiàng)融資信貸業(yè)務(wù)。截止到2017年科技信貸的總額超過了140億元，累計(jì)幫扶企業(yè)高達(dá)2 959家，為上海市科技企業(yè)的發(fā)展、國(guó)家科創(chuàng)中心建設(shè)等方面作出了卓有成效的貢獻(xiàn)。

綜上所述，一方面，由于傳統(tǒng)信貸體系中的門檻問題，廣大中小型科技企業(yè)面臨融資難的困境；另一方面，近年來我國(guó)科技金融體系發(fā)展迅速，科技信貸額度創(chuàng)下新高。在此背景下，如何推動(dòng)信用貸款體系的改革，改善中小型科技企業(yè)的融資困境，進(jìn)一步激發(fā)廣大科技企業(yè)的研發(fā)動(dòng)力，對(duì)實(shí)現(xiàn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)由要素驅(qū)動(dòng)向技術(shù)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)變有著重要意義。那么，科技信貸額度的提升能否促進(jìn)科技企業(yè)進(jìn)行科技創(chuàng)新？在此進(jìn)一步深入，企業(yè)自身的發(fā)展階段和股權(quán)集中度是否對(duì)其創(chuàng)新活動(dòng)產(chǎn)生影響？企業(yè)年齡在達(dá)到一定年限后，其進(jìn)行創(chuàng)新活動(dòng)的意愿是否會(huì)衰退？本文將以上海市中小型科技企業(yè)為例。通過實(shí)證手段研究上述問題。

1 理論分析與假設(shè)提出

有關(guān)企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)與融資約束的研究一直是學(xué)界內(nèi)的熱點(diǎn)問題之一。眾多學(xué)者圍繞企業(yè)面臨的融資約束問題進(jìn)行了研究，多數(shù)研究認(rèn)為該類問題是市場(chǎng)失靈所造成的，解決該類問題離不開政府的引導(dǎo)[3]。Tzelepis等指出政府補(bǔ)助能夠緩解科技型企業(yè)的融資約束問題，并且其公信力能夠向外界傳達(dá)出積極信號(hào)，增強(qiáng)投資者的信心并營(yíng)造良好的外部融資環(huán)境[4]。

因此，我們認(rèn)為由上海市政府牽頭推出的一系列科技信貸產(chǎn)品能夠緩解上海市中小科技型企業(yè)的融資約束問題，并且能夠促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新。因此我們提出如下假設(shè)：

H1：科技信貸能夠促進(jìn)上海市中小科技型企業(yè)創(chuàng)新。

此外，另一個(gè)研究熱點(diǎn)在于探討股權(quán)集中度與企業(yè)科技創(chuàng)新活動(dòng)的關(guān)系。目前主流觀點(diǎn)認(rèn)為股權(quán)集中度與企業(yè)創(chuàng)新存在倒U型關(guān)系[5-7]。持該類觀點(diǎn)的學(xué)者主要從控制股東、小股東與經(jīng)理人三者之間的關(guān)系出發(fā)，認(rèn)為其中存在的代理問題不可忽視。只有股權(quán)集中度平衡的企業(yè)才能夠即做到投資風(fēng)險(xiǎn)的分散，又堅(jiān)持于戰(zhàn)略引導(dǎo)，企業(yè)在這種模式下發(fā)展更為穩(wěn)健[8]。

但需指出的是，上述研究對(duì)象大多是發(fā)展成熟、機(jī)制完備的中大型企業(yè)，行業(yè)分布廣泛且其中很多是上市企業(yè)，而代理問題也通常發(fā)生在此類企業(yè)當(dāng)中。然而本文研究對(duì)象是上海地區(qū)的中小型科技企業(yè)，那上述倒U型關(guān)系還存在嗎？我們認(rèn)為本文研究的企業(yè)不同于上述研究，主要原因如下：第一，管理層人數(shù)較少，熟悉專業(yè)領(lǐng)域且具備一定的管理能力，通常不需要聘請(qǐng)職業(yè)經(jīng)理人；第二，股權(quán)集中程度較高。以本文研究的1 452家企業(yè)來看，前三大股東股份占比在50%以上的達(dá)97.2%。整體股權(quán)集中度介于高與較高之間；第三，按照企業(yè)生命周期來劃分，大部分企業(yè)在幼稚期與成長(zhǎng)期(見圖1)。

圖1 股權(quán)集中度與企業(yè)年齡直方圖

因而，可認(rèn)為具備上述特點(diǎn)的企業(yè)不具備倒U型關(guān)系。提出如下假設(shè)：

H2：上海地區(qū)科技型企業(yè)股權(quán)集中度與企業(yè)科技創(chuàng)新具備U型關(guān)系。

上海地區(qū)科技型企業(yè)在發(fā)展到一定階段之后其股權(quán)結(jié)構(gòu)具備均衡狀態(tài)的特點(diǎn)，并且大部分不存在企業(yè)代理問題。但是隨著該類企業(yè)進(jìn)一步發(fā)展，具備了成熟企業(yè)所擁有的制度建設(shè)機(jī)制，股權(quán)趨于分散，是否又會(huì)由于代理問題而導(dǎo)致科技創(chuàng)新動(dòng)力與意愿下降？

故提出如下假設(shè)：

H3：上海地區(qū)科技型企業(yè)在發(fā)展到一定階段之后科技創(chuàng)新意愿下降。

2 實(shí)證設(shè)計(jì)

2.1 樣本的選取

本文所有樣本均來自通過上海市科創(chuàng)中心科技進(jìn)行信貸審核的企業(yè)，剔除了總資產(chǎn)為負(fù)、處于待審或者審核未通過以及相關(guān)數(shù)據(jù)缺失的企業(yè)，共計(jì)得到2014—2017年1 452家科技型企業(yè)的截面數(shù)據(jù)。樣本企業(yè)遍及上海17個(gè)區(qū)縣，所屬行業(yè)涵蓋了電子信息技術(shù)、高技術(shù)服務(wù)業(yè)、生物醫(yī)藥技術(shù)、新材料技術(shù)、新能源技術(shù)以及資源環(huán)境技術(shù)等多個(gè)行業(yè)。

2.2 指標(biāo)的選取

被解釋變量：為了考察企業(yè)層面的科技創(chuàng)新進(jìn)步，學(xué)界采用的指標(biāo)一般為研發(fā)支出(R&D)以及研發(fā)支出占比等[9]，但考慮到本文數(shù)據(jù)可得性問題，本文采用企業(yè)申請(qǐng)知識(shí)產(chǎn)權(quán)數(shù)(Patent)作為衡量企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新進(jìn)步的指標(biāo)。

解釋變量：為了考察科技信貸的效率，本文采用企業(yè)歷年所獲得的科技信貸額(Loan)作為核心被解釋變量。為了考察股權(quán)集中度對(duì)于科技創(chuàng)新的影響，我們借鑒赫芬達(dá)爾指數(shù)(HHI)[10]的計(jì)算方法，以前三大股東股份占比的平方和作為衡量股權(quán)集中度(Concentration)的指標(biāo)。進(jìn)一步的借鑒學(xué)界通常做法，選取的控制變量包括：財(cái)務(wù)杠桿(Lev)、凈資產(chǎn)收益率(ROA)、主營(yíng)收入增長(zhǎng)率(Growth)、企業(yè)屬性(Private)、員工總數(shù)(Employee)以及企業(yè)年齡(Age)。如表1所示。

表1 變量說明

至此，構(gòu)建實(shí)證模型如下：

Patent=β0Loan+β1Concentration+β2Lev+β3ROA+β4Cons+YEAeffect+INDeffcet+ε

為了進(jìn)一步檢驗(yàn)假設(shè)2與假設(shè)3，我們將股權(quán)集中度的平方以及股權(quán)集中度的平方乘以企業(yè)年齡添加至模型：

Patent=η1Loan+η2Concentration+η3Concentration2+η4Concentration2×Age+η5Lev+η6ROA+η7Cons+YEAeffect+INDeffcet+ε

其中，YEAeffect與INDeffect為年份固定效應(yīng)與行業(yè)固定效應(yīng)。

3 實(shí)證結(jié)果

3.1 基礎(chǔ)回歸結(jié)果

表2的回歸結(jié)果顯示，四個(gè)模型中的科技信貸指標(biāo)都在1%水平上顯著為正，證明了上文假設(shè)1?？萍夹刨J可有效促進(jìn)中小型科技企業(yè)進(jìn)行創(chuàng)新活動(dòng)，是一項(xiàng)卓有成效的舉措。我們?cè)谏衔闹蟹治鲋赋觯涸擃惼髽I(yè)在其創(chuàng)業(yè)初期，其科技創(chuàng)新活動(dòng)易受到融資環(huán)境的約束。其次，股權(quán)集中度指標(biāo)在1%水平顯著為負(fù)，證明了假設(shè)2。企業(yè)經(jīng)過一段時(shí)間的發(fā)展，其融資約束問題得到緩解并且股權(quán)結(jié)構(gòu)也趨于均衡，企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的意愿與能力開始增強(qiáng)，股權(quán)集中度的平方在1%水平上顯著為正同樣證實(shí)了這一點(diǎn)。而對(duì)于假設(shè)3，我們認(rèn)為該類企業(yè)進(jìn)入成熟穩(wěn)定階段后，股權(quán)會(huì)趨于分散，此時(shí)包括代理問題在內(nèi)的諸多問題會(huì)影響企業(yè)科技創(chuàng)新活動(dòng)意愿，這一點(diǎn)同樣得到了證實(shí)：企業(yè)年齡乘以股權(quán)集中度的平方在1%水平上顯著為負(fù)。其可能的解釋是，相對(duì)于成立初期，隨著企業(yè)年齡增長(zhǎng)，股權(quán)趨于分散，企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)意愿下降。

表2 基礎(chǔ)回歸結(jié)果

3.2 分組回歸結(jié)果

考慮到相關(guān)機(jī)構(gòu)在進(jìn)行貸款審批時(shí)，企業(yè)的實(shí)際營(yíng)收狀況是其必須考慮的因素。為了進(jìn)一步驗(yàn)證上述回歸結(jié)果是否會(huì)受企業(yè)異質(zhì)性的影響，本文將樣本企業(yè)分為主營(yíng)收入大于2 000萬(wàn)元與小于2 000萬(wàn)元兩組，進(jìn)行分組回歸分析。如表3所示，分組回歸結(jié)果顯示除了系數(shù)大小與顯著性水平發(fā)生微弱變化外，其余結(jié)果與基準(zhǔn)回歸結(jié)果趨于一致，表明科技信貸對(duì)企業(yè)科技創(chuàng)新的促進(jìn)作用不會(huì)因企業(yè)自身的營(yíng)收狀況而產(chǎn)生顯著不同。

表3 分組回歸結(jié)果

3.3 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了驗(yàn)證回歸結(jié)論的可靠性，本文從樣本的來源與隨機(jī)性角度出發(fā)進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。上文曾提到，本文樣本企業(yè)的來源為通過審核且獲貸的企業(yè)。而這一促進(jìn)作用對(duì)于主營(yíng)收入小于2 000萬(wàn)元的科技企業(yè)更加顯著(見圖2)。

圖2 “履約貸”審核流程圖

企業(yè)能否獲貸取決于相關(guān)部門的一系列審核，企業(yè)層面的審核指標(biāo)大致有：企業(yè)規(guī)模(Size)、主營(yíng)收入增長(zhǎng)率(Growth)、凈資產(chǎn)收益率(ROA)、大專以上學(xué)歷人數(shù)(Educated)、企業(yè)上年是否獲貸(Loan-1)、企業(yè)年齡(Age)等。隨之產(chǎn)生一個(gè)問題，本文的樣本——上海地區(qū)中小型科技企業(yè)是隨機(jī)選取的嗎？Heckmanetal.曾指出，樣本選擇(sampleselection)將導(dǎo)致選擇偏差(selectionbias)，進(jìn)而導(dǎo)致估計(jì)結(jié)果產(chǎn)生偏差。借鑒已有研究，本文采用“Heckman兩步估計(jì)法”(two-stepestimation)進(jìn)行甄別，具體做法大致如下：第一階段模型，是包含全樣本的probit模型，用來估計(jì)是否申請(qǐng)科技信貸，其中二元變量表示申請(qǐng)與否，自變量表示影響企業(yè)申請(qǐng)的變量，本文選取上述一系列審核指標(biāo)作為一階段模型的自變量。然后由此得出逆米爾斯比率(InverseMillsRatio)，這一比率用于修正第二階段的選擇性偏差。在第二階段，將逆米爾斯比率與相關(guān)變量一起進(jìn)行回歸。值得注意的是，如果逆米爾斯比率具有顯著性，則存在樣本選擇偏差。

表4為Heckman兩步法估計(jì)結(jié)果，下半部分為第一階段回歸結(jié)果，上半部分為第二階段回歸結(jié)果，其中逆米爾斯比率在5%的水平上具有顯著性，表明存在選擇偏差。其修正后的回歸結(jié)果與上文大致一致，只是系數(shù)略微不同，證明了上文所選的企業(yè)樣本符合隨機(jī)性原則，上述回歸結(jié)果具備穩(wěn)健性。

表4 Heckman兩步估計(jì)法

4 結(jié)論與建議

本文通過對(duì)上海地區(qū)科技信貸惠及下的1 452家中小科技型企業(yè)研究發(fā)現(xiàn)，首先，隨著面向科技型企業(yè)的科技信貸產(chǎn)品相繼推出，中小型科技企業(yè)的融資難困境得以改善，促進(jìn)了科技創(chuàng)新活動(dòng)的開展；其次，這一類型企業(yè)的股權(quán)集中度與企業(yè)科技創(chuàng)新活動(dòng)呈U型關(guān)系，科技信貸的促進(jìn)作用在科技企業(yè)的創(chuàng)業(yè)初期效果最為明顯，隨著企業(yè)年齡的增長(zhǎng)以及股權(quán)結(jié)構(gòu)的分散演化，企業(yè)的科創(chuàng)意愿會(huì)逐漸下降，科技信貸的提升作用也會(huì)相應(yīng)減弱。

對(duì)于上述結(jié)論，我們可以提出以下政策性建議：

第一，積極落實(shí)國(guó)家普惠金融政策，進(jìn)一步推廣科技信貸產(chǎn)品這一融資模式。廣大中小型科技企業(yè)目前并不具備向銀行等傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)貸款的條件，而科技信貸作為一種新型信貸模式很好地解決了這一融資難題。因此，借鑒上海地區(qū)改革試點(diǎn)的成功經(jīng)驗(yàn)，貼合普惠金融的政策導(dǎo)向，面向全國(guó)推廣科技信貸模式，降低中小科技企業(yè)的融資門檻、提高信貸額度，鼓勵(lì)中小企業(yè)進(jìn)行科技創(chuàng)新，切實(shí)為促進(jìn)中國(guó)企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)實(shí)現(xiàn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量發(fā)展提供便利。

第二，關(guān)注企業(yè)所處階段與其股權(quán)結(jié)構(gòu)，優(yōu)先向創(chuàng)業(yè)初期的企業(yè)貸款。實(shí)證結(jié)果表明，企業(yè)自身股權(quán)集中度與企業(yè)科技創(chuàng)新活動(dòng)呈U型關(guān)系，隨著企業(yè)年齡的增長(zhǎng)，股權(quán)相對(duì)分散，企業(yè)的科創(chuàng)意愿也隨之減弱。因此在今后具體實(shí)施過程中，可優(yōu)先向處于創(chuàng)業(yè)初期的企業(yè)提供科技信貸產(chǎn)品，解決其創(chuàng)業(yè)初期所面臨的融資約束問題，提升其科創(chuàng)意愿與動(dòng)力，進(jìn)而能夠激發(fā)一大批擁有自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的企業(yè)的出現(xiàn)，以實(shí)現(xiàn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量發(fā)展。