科創(chuàng)板添“硬核科技”紅線IPO公司質(zhì)量迎來新考驗

王飛

自4月16日將“研發(fā)人員占當年員工總數(shù)的比例不低于10%”的指標引入《科創(chuàng)屬性評價指引（試行）》（以下簡稱“新指引”）以來，管理層對科創(chuàng)板的“硬核科技”屬性公司的支持，以及將金融、投資類業(yè)務(wù)的企業(yè)擋在科創(chuàng)板門外的政策安排，越發(fā)得到市場層面的響應(yīng)。其中，科創(chuàng)板目前惟一一家處于暫緩發(fā)行狀態(tài)的螞蟻集團，因為其正在籌劃整體申設(shè)為金融控股公司，這令其未來科創(chuàng)板上市的前景變得黯淡。

在科創(chuàng)板IPO公司中，據(jù)《紅周刊》記者梳理，目前有22家公司處于“研發(fā)人員占比”等“四道硬核科技紅線”之下。也就是說，這些公司的科創(chuàng)屬性均不夠“硬”，部分公司甚至有蒙混過關(guān)之嫌。

科創(chuàng)板IPO審核指標新增一條22家排隊公司未達“紅線”

在“新指引”發(fā)布當日，上海證券交易所（以下簡稱“上交所”）同步將《科創(chuàng)板企業(yè)發(fā)行上市申報及推薦暫行規(guī)定》修訂為“支持和鼓勵科創(chuàng)板定位規(guī)定的相關(guān)行業(yè)領(lǐng)域中，同時符合下列4項指標——即“四道硬核科技紅線”的企業(yè)申報科創(chuàng)板上市：（一）最近3年累計研發(fā)投入占最近3年累計營業(yè)收入比例5%以上，或者最近3年研發(fā)投入金額累計在6000萬元以上;其中，軟件企業(yè)最近3年累計研發(fā)投入占最近3年累計營業(yè)收入比例10%以上;（二）研發(fā)人員占當年員工總數(shù)的比例不低于10%;（三）形成主營業(yè)務(wù)收入的發(fā)明專利（含國防專利）5項以上，軟件企業(yè)除外;（四）最近3年營業(yè)收入復(fù)合增長率達到20%，或者最近一年營業(yè)收入金額達到3億元?！?/p>

對此，中國證監(jiān)會官網(wǎng)的解釋是，雖然科創(chuàng)板上市公司在2019年的平均研發(fā)投入金額及其占營收比重、平均發(fā)明專利均顯著高于其他市場板塊，科創(chuàng)板“硬科技”的成色等逐步顯現(xiàn)，但在IPO的企業(yè)中仍出現(xiàn)了少數(shù)缺乏核心技術(shù)、科技創(chuàng)新能力不足的企業(yè)。因此，新增研發(fā)人員占比指標以體現(xiàn)科技人才在創(chuàng)新中的核心作用。

據(jù)《紅周刊》記者梳理，截至4月26日，已登陸科創(chuàng)板的265家公司中，絕大多數(shù)公司都符合研發(fā)人員占比的要求。據(jù)記者測算，基于已披露的2019年-2020年年報的數(shù)據(jù)，這265家公司在2020年底和2019年底研發(fā)人員平均占比分別為28.39%和29.15%。其中，奇安信是目前已披露2020年年報中研發(fā)人員數(shù)量最多的，人數(shù)接近2900名。奇安信的內(nèi)部人士在接受記者采訪時表示，截至2020年12月31日，公司有研發(fā)人員2899人，占總?cè)藬?shù)的37.19%，比上一年年末的2591人增長了11.89%。他指出，新指引增加的研發(fā)人員指標，只是硬核科技公司的“門檻性”指標。在這265家公司中，僅有如嘉元科技等6家公司，研發(fā)人員的比重在10%以下，在一定程度上反映這些公司的科創(chuàng)屬性偏弱。

對于正在科創(chuàng)板“排隊”的公司來說，新指引劃定的“紅線”成為衡量這些公司“硬核科技”成色的試金石。

據(jù)《紅周刊》記者統(tǒng)計，目前擬在科創(chuàng)板進行注冊上市，IPO審核狀態(tài)包括報送證監(jiān)會、證監(jiān)會注冊、已受理、已問詢、已回復(fù)（一、二、三、四）、待上會、已審核通過、暫緩發(fā)行、正在發(fā)行的排隊企業(yè)共有135家，其中有22家排隊企業(yè)未達到指引要求的“紅線”（見表1）。

表1 未達“紅線”的22家IPO排隊企業(yè)

數(shù)據(jù)來源：Wind，IPO排隊公司招股說明書（以申報稿、上會稿、注冊稿中最新的為準，下同）;“——”指無相關(guān)數(shù)據(jù)

與此同時，記者注意到，尚有多家IPO公司雖然各項指標達標，但幾乎是“壓線”新指引“紅線”（見表2）。也就是說，這些公司的科創(chuàng)屬性并不“硬”。如西安凱立，公司于2018年-2020年的研發(fā)投入分別為1987.63萬元、2404.72萬元和3335.82萬元，營業(yè)收入分別為61006.12萬元、70843.51萬元和105218.20萬元，這三年研發(fā)投入金額及其占營業(yè)收入比例分別為7728.17萬元和3.26%。其中，西安凱立在2018年-2020年累計的研發(fā)投入金額僅比指引規(guī)定的6000萬元“紅線”，高出1728.17萬元。

表2 在“ 紅線”上但接近的部分IPO排隊企業(yè)

斯瑞新材研發(fā)投入、研發(fā)人員占比不足擬用特殊情形上市“鬧烏龍”

在未達指引“紅線”的22家IPO排隊企業(yè)中，主營為高強高導(dǎo)銅合金材料及制品和中高壓電接觸材料及制品的斯瑞新材，是惟一一家有兩項指標未達標的公司。

據(jù)斯瑞新材招股說明書（上會稿）顯示，公司于2018年-2020年的研發(fā)投入分別為1677.34萬元、1987.36萬元和2227.83萬元，營業(yè)收入分別為49154.45萬元、56564.57萬元和68067.18萬元，這三年研發(fā)投入金額及其占營業(yè)收入比例分別為5892.53萬元和3.39%。這兩組數(shù)據(jù)表明，斯瑞新材未達到指引“最近三年研發(fā)投入占營業(yè)收入比例5%以上，或最近三年研發(fā)投入金額累計在6000萬元以上”的指標。同時，截至2020年12月31日，斯瑞新材的研發(fā)人員占員工總數(shù)比例為5.52%。這表明，斯瑞新材也未達到“研發(fā)人員占當年員工總數(shù)的比例不低于10%”的指標。

基于此，斯瑞新材在招股說明書（上會稿）稱，雖然公司不滿足指引的“基礎(chǔ)”條件，但滿足特殊情形上市的條件其中的三項（見圖1）。也就是說，斯瑞新材或可以通過特殊情形最終登陸科創(chuàng)板。

圖1 斯瑞新材特殊情形上市條件的符合情況

圖片來源：斯瑞新材招股說明書（上會稿）

但據(jù)《紅周刊》記者梳理，斯瑞新材招股說明書（上會稿）與其去年12月24日的（申報稿）差別甚大。其中，斯瑞新材在招股說明書（申報稿）中是符合“擁有的核心技術(shù)經(jīng)國家主管部門認定具有國際領(lǐng)先、引領(lǐng)作用或者對于國家戰(zhàn)略具有重大意義?！薄耙揽亢诵募夹g(shù)形成的主要產(chǎn)品（服務(wù)），屬于國家鼓勵、支持和推動的關(guān)鍵設(shè)備、關(guān)鍵產(chǎn)品、關(guān)鍵零部件、關(guān)鍵材料等，并實現(xiàn)了進口替代。”兩項特殊情形的，但在之后的（上會稿）“是否符合”一欄中，斯瑞新材均選擇了“否”，并在“主要依據(jù)”一欄中備注為“-”（見圖2）。

圖2 斯瑞新材（申報稿）特殊情形上市條件的符合情況

圖片來源：斯瑞新材招股說明書（申報稿）

記者進一步梳理發(fā)現(xiàn)，之所以會出現(xiàn)這樣的變化，或主要是因為斯瑞新材這兩項特殊情形受到了監(jiān)管層問詢。

在上交所第一輪審核問詢函中，上交所針對斯瑞新材“經(jīng)中國有色金屬工業(yè)協(xié)會組織中國工程院院士等專家評定，公司的‘高速軌道交通電動機轉(zhuǎn)子用特種銅合金零組件制備及產(chǎn)業(yè)化和‘真空自耗電弧熔煉銅鉻觸頭達到國際領(lǐng)先水平”特殊情形提出質(zhì)疑，“中國有色金屬工業(yè)協(xié)會的性質(zhì)、職能，是否屬于相關(guān)國家主管部門”。斯瑞新材回復(fù)稱，中國有色金屬工業(yè)協(xié)會是社團法人，僅具有科技成果鑒定職能，不屬于國家主管部門。

同樣，斯瑞新材“公司的高強高導(dǎo)銅合金材料及制品屬于《產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整指導(dǎo)目錄》規(guī)定的鼓勵類‘交通運輸、高端制造領(lǐng)域有色金屬新材料，實現(xiàn)出口創(chuàng)匯;中高壓電接觸材料及制品屬于《國家重點新產(chǎn)品計劃支持領(lǐng)域》‘高性能金屬材料之‘電真空材料，國內(nèi)市場占有率排名第一”的特殊情形，更是同時出現(xiàn)在第一輪審核問詢函和第二輪審核問詢函中。不過，斯瑞新材的前后回復(fù)卻有很大差別。

斯瑞新材的第一輪審核問詢函回復(fù)顯示，斯瑞新材認為公司產(chǎn)品符合“依靠核心技術(shù)形成的主要產(chǎn)品（服務(wù)），屬于國家鼓勵、支持和推動的關(guān)鍵設(shè)備、關(guān)鍵產(chǎn)品、關(guān)鍵零部件、關(guān)鍵材料等，并實現(xiàn)了進口替代。”上市的特殊情形，海通證券股份有限公司和國浩律師（西安）事

務(wù)所（分別為斯瑞新材的保薦機構(gòu)和律師）也都表示，斯瑞新材符合相關(guān)規(guī)定。但在之后上交所第二輪審核問詢函的追問下，斯瑞新材、海通證券股份有限公司和國浩律師（西安）事務(wù)所卻同時“變臉”。斯瑞新材表示，公司產(chǎn)品（CT和DR球管零組件）是“CT球管”重要組件，而目前國家相關(guān)的鼓勵政策文件只到了“CT球管”層次，尚未到組件范疇，海通證券股份有限公司和國浩律師（西安）事務(wù)所的“核查意見”再次同時“跟進”。

不僅如此，斯瑞新材招股說明書還存在其他修改痕跡。如斯瑞新材在其招股說明書（申報稿）中，對“形成核心技術(shù)和主營業(yè)務(wù)收入相關(guān)的發(fā)明專利（含國防專利）合計50項以上。”特殊情形解釋的主要依據(jù)是，“公司已獲得授權(quán)發(fā)明專利65項”。而在其招股說明書（上會稿）中，這一主要依據(jù)卻變成了“公司既屬于核心技術(shù)且與主營業(yè)務(wù)收入相關(guān)的發(fā)明專利54項”。

實際上，斯瑞新材的不規(guī)范操作的案例還有很多。據(jù)斯瑞新材招股說明書（申報稿）顯示，斯瑞新材還存在稅款逾期繳納、未取得權(quán)屬證書前進行土地建設(shè)和不合規(guī)票據(jù)融資等諸多問題。

此外需要注意的是，環(huán)境保護問題或?qū)⒊蔀槌钢馑谷鹦虏臉I(yè)績增長的不可忽視的變量。公開資料顯示，斯瑞新材子公司無錫承馳曾由于“未依法報批建設(shè)項目環(huán)境影響報告文件，擅自開工建設(shè)”和“需要配套建設(shè)的環(huán)境保護設(shè)施未經(jīng)驗收，建設(shè)項目即投入生產(chǎn)”兩種原因，被無錫市新吳區(qū)安全生產(chǎn)監(jiān)督管理和環(huán)境保護局分別處以6萬元和22萬元罰款。斯瑞新材子公司斯瑞銅合金，同樣由于因污染防治設(shè)施未正常運轉(zhuǎn)被西安市環(huán)境保護局雁塔分局處以2萬元罰款。對此，斯瑞新材在招股說明書（申報稿）中表示，未來公司廢氣、廢水和固體廢棄物的排放量可能有所增多，這將有可能增加環(huán)保支出等，從而使得公司的經(jīng)營業(yè)績受到影響。

斯瑞新材當前面臨的上市難題是：難以滿足“四道硬核科技紅線”，但在“特殊情形”的使用上，公司以及中介機構(gòu)對相關(guān)信息的披露不夠嚴謹。而且，公司以及中介機構(gòu)對一些公開信息的采集也存在遺漏現(xiàn)象。

快可電子不滿足研發(fā)人員占比要求前五大客戶過度集中存隱憂

和斯瑞新材走特殊情形來滿足科創(chuàng)屬性要求不同，主營為光伏接線盒和光伏連接器的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的快可電子，滿足老版指引的科創(chuàng)屬性評價標準。只是，新指引出臺后，公司的科創(chuàng)屬性標準難以達標。

據(jù)快可電子招股說明書顯示，公司最近三年（2017年～2019年）的研發(fā)投入金額雖然為5209.15萬元，未達到6000萬元的“紅線”，但其占營業(yè)收入比例為5.46%，已滿足5%的“紅線”。同時，快可電子形成與主營業(yè)務(wù)收入相關(guān)的發(fā)明專利數(shù)量及最近一年的營業(yè)收入規(guī)模，也均滿足老版指引的要求。

但記者注意到，在新版指引之后，快可電子在最新報告期（2020年中報）披露的研發(fā)人員占比僅為7.36%。這個指標不符合新指引的研發(fā)人員占比要求。

記者注意到，在4月22日上交所第二輪審核問詢函中，快可電子再次就研發(fā)投入情況、發(fā)明專利情況和營業(yè)收入增速情況，重申符合指引的要求。同時，海通證券股份有限公司和北京市康達律師事務(wù)所（分別為快可電子的保薦機構(gòu)和律師）也表示，快可電子符合指引的相關(guān)規(guī)定。但新指引新增的研發(fā)人員占比指標，沒有在第二輪審核問詢函回復(fù)中出現(xiàn)。

此外，上交所就快可電子的研發(fā)費用和科創(chuàng)屬性提出了13個問題。其中較為典型的問題是，上交所要求快可電子披露是否符合科創(chuàng)板關(guān)于行業(yè)定位的要求。對此，快可電子表示，公司屬于《上海證券交易所科創(chuàng)板企業(yè)發(fā)行上市申報及推薦暫行規(guī)定》中規(guī)定的新能源領(lǐng)域的高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，符合科創(chuàng)板關(guān)于行業(yè)定位的要求。同時表示，公司科技創(chuàng)新能力突出。

但據(jù)記者梳理快可電子的專利數(shù)量來看，公司的創(chuàng)新能力持續(xù)性還有待考察。數(shù)據(jù)顯示，目前快可電子獲得的授權(quán)發(fā)明專利有10項，其中與主營業(yè)務(wù)相關(guān)的發(fā)明專利僅有8項。并且快可電子這10項授權(quán)發(fā)明專利的申請日期均在2010年～2016年期間，其中最新申請的發(fā)明專利是通過“繼受取得”。也就是說，快可電子已超4年沒有發(fā)明專利問世了。

與之對比，快可電子招股說明書顯示，公司同行業(yè)的可比公司有通靈股份、中信博、江蘇海天和諧通科技四家，其中僅有中信博在科創(chuàng)板上市。而截至2019年末，中信博的發(fā)明專利已有16項，是快可電子的兩倍。同時，中信博2020年新增授權(quán)發(fā)明專利4項，在申請狀態(tài)的還有27項。

不僅如此，快可電子還存在“盜用”其他公司專利的情形。在上交所第一輪審核問詢函回復(fù)中，上交所指出，快可電子曾被安費諾告上法院，原因是其實用新型專利權(quán)（ZL201620678944.9號，名稱為“連接器”）被侵害，索賠50萬元，最終法院判決快可電子停止侵權(quán)行為，并賠償安費諾25萬元。就此，上交所請快可電子披露，“知識產(chǎn)權(quán)糾紛案件是否已結(jié)案，且是否會對持續(xù)經(jīng)營構(gòu)成重大不利影響”?？炜呻娮踊貜?fù)稱，由于公司就涉案專利向國家知識產(chǎn)權(quán)局提出無效宣告請求，公司已支付上述賠償款，目前該案件已結(jié)案。同時，該儲能連接器產(chǎn)品銷售金額較小，不會對公司持續(xù)經(jīng)營構(gòu)成重大不利影響。

但記者卻注意到，快可電子的持續(xù)經(jīng)營仍存較多隱憂，較為典型的就是主要客戶相對集中。據(jù)快可電子招股說明書顯示，在2017年～2019年年度，公司對前五大客戶的銷售收入占銷售總收入比例分別為56.82%、61.50%、61.62%，占比較高且正在持續(xù)提升。尤其是晶澳太陽能和天合光能一直分別占據(jù)前五大客戶的前二席位，且合計銷售收入占比始終保持在30%～50%的較高水平。截至2020年6月底，其前五大客戶的銷售收入占比進一步升至62.54%。這意味著，一旦快可電子與主要客戶之間的合作關(guān)系發(fā)生對公司不利的變化，將會對快可電子經(jīng)營業(yè)績造成重大不利影響。

上交所在第一輪審核問詢函中對此給予了較高關(guān)注，就此事項提出了11個相關(guān)問題，并明確要求海通證券股份有限公司進行核查。海通證券股份有限公司對此表示，快可電子前五大客戶集中與所屬行業(yè)的特征一致，不存在經(jīng)營重大不確定性風險。

因此，如果新指引實行“新老劃斷”，快可電子適用老指引標準，其上市進程還會按部就班。但其創(chuàng)新能力的持續(xù)性、經(jīng)營的持續(xù)性等，目前仍存在疑問。

宏微科技“壓線”市值上市標準其后還有應(yīng)收賬款、高負債掣肘

另據(jù)記者梳理，擬在科創(chuàng)板上市的企業(yè)在具備指引的“基礎(chǔ)”要求或特殊情形后，多會選擇上市規(guī)則中的“最低標準”——預(yù)計市值不低于人民幣10億元，最近兩年凈利潤均為正且累計凈利潤不低于人民幣5000萬元;或者預(yù)計市值不低于人民幣10億元，最近一年凈利潤為正且營業(yè)收入不低于人民幣1億元。

主營為模塊和單管等半導(dǎo)體器件設(shè)計、研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的宏微科技，即希望以“預(yù)計市值不低于人民幣10億元”上市。不過，記者通過宏微科技歷年經(jīng)營數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，宏微科技對自身市值的測算可能有些虛高。

據(jù)宏微科技招股說明書顯示，宏微科技2012年變更為股份公司，2015年在新三板掛牌交易，之后至2020年6月底，公司先后經(jīng)歷過三次增資（2017年11月、2018年9月、2020年6月），總股本分別變?yōu)?445萬股、6715萬股、7387萬股，按照當時新三板股價（當月最高價）顯示，對應(yīng)總市值分別約為1.84億元、3.69億元和4.06億元。而在最后一次增資后，宏微科技的估值達到5.50億元。這種持續(xù)增資做大估值的情況，難以成為二級市場上市的估值依據(jù)。

或是基于此，上交所在第一輪審核問詢函中就“關(guān)于同行業(yè)可比公司和預(yù)計市值”提出問詢，并要求宏微科技說明預(yù)計市值估計是否合理謹慎。

對此，宏微科技回復(fù)稱，“公司2019年的扣非凈利潤為761.10萬元，參考可比上市公司的平均市盈率143.33倍測算，公司估值為10.88億元，高于10億元估值。并且，公司所處行業(yè)及公司自身業(yè)績具有較大成長空間，在未來幾年有望保持較高增長速度?！币源藶榛鶞?，宏微科技屬于“壓線”過關(guān)。

不過，行業(yè)估值并不穩(wěn)定。以宏微科技所列的可比公司估值為例，目前平均市盈率為113倍，相比之前的對照值下降了約21%。從半導(dǎo)體板塊估值的中位數(shù)和平均數(shù)來看，均不足100倍，更是比之前的對照值下降了約31.6%。如果宏微科技繼續(xù)堅持原來的估值情況上市，將是“高溢價”上市。

同時，據(jù)記者測算，在2016年～2019年度，宏微科技分別實現(xiàn)營業(yè)收入1.92億元、2.09億元、2.62億元和2.60億元，三年營業(yè)收入復(fù)合增長率僅為10.53%。營業(yè)收入及其復(fù)合增長率均低于指引“最近三年營業(yè)收入復(fù)合增長率達到20%，或最近一年營業(yè)收入金額達到3億元”的標準。同時，宏微科技在2018年～2019年度分別實現(xiàn)凈利潤753.42萬元和1121.05萬元，合計為1874.47萬元，遠低于上市規(guī)則中“累計凈利潤不低于5000萬元”的標準。此外，宏微科技2016年實現(xiàn)凈利潤1159.30萬元，這表明公司業(yè)績增長不夠穩(wěn)定，這也令其10億估值目標多了新的“變量”。

通過宏微科技財報還會發(fā)現(xiàn)，其應(yīng)收賬款存在大幅增長的情況。據(jù)宏微科技招股說明書顯示，在2017年～2019年度，公司應(yīng)收賬款余額分別為9694.95萬元、9631.39萬元和9136.85萬元，占營業(yè)收入的比例分別為46.35%、36.69%和35.18%。截至2020年12月底，宏微科技的應(yīng)收賬款規(guī)模已升至11367.30萬元，占營業(yè)收入的比例為34.28%（見表3、表4）。對此，問詢函也關(guān)注到宏微科技應(yīng)收賬款以及壞賬準備的情況。

表3 宏微科技應(yīng)收賬款變動情況與當期營業(yè)收入匹配關(guān)系（單位：萬元）

表4 宏微科技應(yīng)收賬款的逾期情況（單位：萬元）

此外，相比同行，宏微科技還面臨高負債的壓力。據(jù)宏微科技公告顯示，在最近兩個年度（2018年、2019年），公司的資產(chǎn)負債率分別為47.77%和54.11%，而作為同行業(yè)可比公司的臺基股份、揚杰科技、華微電子、斯達半導(dǎo)和士蘭微，其同期的資產(chǎn)負債率平均值分別為36.10%和36.63%，要遠低于前者。