新能源車有望維持30年高景氣度　智能汽車投資機(jī)會(huì)或遠(yuǎn)超智能手機(jī)

林偉萍

作為全球僅次于電力行業(yè)的第二大碳排放主體，交通運(yùn)輸行業(yè)的碳中和之路，相較于電力行業(yè)，任重道遠(yuǎn)。本周《紅周刊》面對(duì)面欄目邀請(qǐng)到了中金公司交運(yùn)物流和基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)首席分析師楊鑫，共同探討碳中和對(duì)交運(yùn)行業(yè)的影響以及帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)。

在楊鑫看來(lái)，目前電氣化率較高的公路客運(yùn)（包含乘用車）以及鐵路實(shí)現(xiàn)碳中和的路徑較為清晰，依賴于氫能的公路貨運(yùn)、航空、航運(yùn)、物流等領(lǐng)域則仍需技術(shù)上突破和政策上的支持。投資機(jī)會(huì)上，預(yù)期在2045年新能源車實(shí)現(xiàn)100%銷售滲透率前，都有望維持行業(yè)的高景氣度;智能汽車帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)，或比智能手機(jī)更大，其投資機(jī)會(huì)將是萬(wàn)億級(jí)別以上;氫燃料電池未來(lái)發(fā)展則有望復(fù)制動(dòng)力電池;航空雖然2060年實(shí)現(xiàn)碳中和難度大，但隨著國(guó)際線的重啟以及中國(guó)航空業(yè)的進(jìn)一步整合，相關(guān)投資機(jī)會(huì)也值得關(guān)注。

新能源車2025年有望實(shí)現(xiàn)購(gòu)置平價(jià) 2045年前都有望維持高景氣度

《紅周刊》：相較于電力行業(yè)相對(duì)清晰的碳中和路徑，交運(yùn)行業(yè)要想在2030年實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰，2060年實(shí)現(xiàn)碳中和卻并非易事。在您看來(lái)，交運(yùn)行業(yè)實(shí)現(xiàn)碳中和的難點(diǎn)在哪里？

楊鑫：中國(guó)交運(yùn)碳排放占比過(guò)去一直處于上升通道，目前我國(guó)交運(yùn)碳排放占整體經(jīng)濟(jì)碳排放比例不到10%，全球同比數(shù)值為25%。但從復(fù)合增速來(lái)看，考慮到中國(guó)未來(lái)人均GDP、汽車保有量、人均航空乘機(jī)次數(shù)都將持續(xù)上升等因素，我國(guó)交運(yùn)領(lǐng)域的周轉(zhuǎn)量將持續(xù)提升，因此碳排放壓力依然較大。

另外，從發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，要想在交運(yùn)領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)真正的碳達(dá)峰也不容易。例如，歐洲在20世紀(jì)90年代，整個(gè)經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰，2007年交運(yùn)領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)碳達(dá)峰。但2013年之后，交運(yùn)領(lǐng)域的碳排放量再度回升。

就我國(guó)交運(yùn)細(xì)分行業(yè)碳排放來(lái)看，公路運(yùn)輸碳排放占比最大，高達(dá)85%，其中，45%來(lái)自包括乘用車在內(nèi)的公路客運(yùn);40%來(lái)自以商用車為主的公路貨運(yùn)。第二大碳排放領(lǐng)域?yàn)楹娇?，占比約10%?？傮w來(lái)看，未來(lái)我國(guó)交運(yùn)領(lǐng)域碳中和能否實(shí)現(xiàn)，還需看技術(shù)上的突破。

《紅周刊》：從最新銷售數(shù)據(jù)來(lái)看，3月份國(guó)內(nèi)新能源車滲透率創(chuàng)新高，達(dá)到8.9%，但距離100%銷售滲透率仍有差距，何時(shí)將實(shí)現(xiàn)全覆蓋？

楊鑫：目前，公路客運(yùn)領(lǐng)域碳中和路徑確實(shí)是相對(duì)比較清晰的，如隨著電池生產(chǎn)環(huán)節(jié)規(guī)模效應(yīng)加大，疊加鋰電池材料成本降低，預(yù)期2025年三元電池組裝車成本較2020年下降35%，這將推動(dòng)純電動(dòng)車較燃油車的購(gòu)置平價(jià)，并進(jìn)一步拉動(dòng)新能源車的銷售滲透率提升。

其實(shí)，目前在我國(guó)新能源車的使用成本已經(jīng)低過(guò)燃油車使用成本了，但由于目前消費(fèi)者仍有里程、充電樁等焦慮因素，3月份的滲透率僅為8.9%。不過(guò)，目前一些換電模式正在消除消費(fèi)者的里程焦慮，疊加政策支持，我們測(cè)算，2045年新能源車購(gòu)置滲透率有望達(dá)到100%，到那時(shí)消費(fèi)者不會(huì)再去新買燃油車。原有的燃油車將逐步被淘汰，從而在2060年乘用車領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)100%新能源化，實(shí)現(xiàn)碳中和。

之所以將日期鎖定在2045年，是因?yàn)閺闹薪鹌嚱M測(cè)算數(shù)據(jù)來(lái)看，2045年中國(guó)千人汽車保有量將達(dá)到500，實(shí)現(xiàn)達(dá)峰。雖然這一千人保有量相較于發(fā)達(dá)國(guó)家的千人保有量800仍有差距，但2045年后，中國(guó)有望開(kāi)始實(shí)行自動(dòng)駕駛，這將使得汽車保有量提前下降。

《紅周刊》：可以理解為在2045年汽車保有量達(dá)峰前，新能源汽車將持續(xù)高景氣度嗎？

楊鑫：我認(rèn)為是這樣的，目前看新能源車的機(jī)會(huì)確定性比較強(qiáng)。根據(jù)中金汽車組的測(cè)算，2060年汽車保有量將達(dá)到5.3億輛，較2019年增長(zhǎng)158%，市場(chǎng)增量空間巨大。我個(gè)人認(rèn)為，從40年時(shí)間維度來(lái)看，目前新能源車產(chǎn)業(yè)鏈上比較有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的企業(yè)的高估值，可以在未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)帶動(dòng)下逐步消化。

智能汽車投資機(jī)會(huì)比智能手機(jī)更大 有望帶來(lái)萬(wàn)億級(jí)別以上的投資機(jī)會(huì)

《紅周刊》：近日，小米、華為等消費(fèi)電子產(chǎn)業(yè)鏈紛紛宣布“造”車。此前，蘋(píng)果、谷歌以及阿里、百度等也均著手布局汽車，您如何看這些科技巨頭對(duì)新能源汽車，尤其是智能汽車的布局？

楊鑫：此前“造車”有很高的門檻，比如發(fā)動(dòng)機(jī)的某些技術(shù)壁壘使得其他企業(yè)很難進(jìn)入。而當(dāng)汽車進(jìn)入智能化之后，傳統(tǒng)汽車可能會(huì)像此前的傳統(tǒng)手機(jī)一樣，被智能汽車顛覆。

在我們看來(lái)，智能汽車未來(lái)給我們生活所帶來(lái)的改變，將遠(yuǎn)超我們當(dāng)前的想象。例如，汽車以后將不僅僅是交通工具，還將是我們生活中的AI助手，成為除了家和辦公室之外的第三空間。它可以幫你開(kāi)會(huì)，幫你與外界發(fā)生聯(lián)系。未來(lái)的汽車內(nèi)部空間也將非常大，可以想象一下，如果實(shí)現(xiàn)了自動(dòng)駕駛，人們從北京到上?？赡苁紫炔辉偈亲w機(jī)，消費(fèi)者完全可以在汽車上睡一晚上，第二天到達(dá)目的地開(kāi)展工作。這也有助于減少航空因周轉(zhuǎn)量增加而帶來(lái)的碳減排壓力。

當(dāng)然，在汽車智能化過(guò)程中，科技實(shí)力是比較重要的。中國(guó)汽車產(chǎn)業(yè)有望借助汽車智能化的發(fā)展，實(shí)現(xiàn)彎道超車。在我看來(lái)，科技巨頭發(fā)揮自身優(yōu)勢(shì)切入到這個(gè)市場(chǎng)中來(lái)，在未來(lái)幾十年的發(fā)展過(guò)程中，都有望獲得自己應(yīng)有的市場(chǎng)份額。

《紅周刊》：有觀點(diǎn)認(rèn)為，華為、蘋(píng)果倆巨頭有望成為汽車智能化的最終贏家，您如何看？

楊鑫：我認(rèn)為目前下這個(gè)結(jié)論還為時(shí)尚早。因?yàn)槠囍悄芑竽粍倓偫_(kāi)，技術(shù)不斷進(jìn)步，里面的演員會(huì)扮演什么樣的角色，最終誰(shuí)會(huì)留在舞臺(tái)上還存在很大變數(shù)。

《紅周刊》：您如何看汽車智能化所帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)？

楊鑫：我認(rèn)為其所帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)有望是萬(wàn)億級(jí)別甚至更大，預(yù)期會(huì)比智能手機(jī)給手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈的投資機(jī)會(huì)還大。

汽車智能化涉及的產(chǎn)業(yè)鏈條非常長(zhǎng)，如汽車、電子、科技、軟件、硬件等。建議投資者在做布局的時(shí)候，綜合運(yùn)用跨行業(yè)的知識(shí)，并厘清上市公司在產(chǎn)業(yè)鏈中的話語(yǔ)權(quán)，以及所處細(xì)分市場(chǎng)的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，從而規(guī)避未來(lái)長(zhǎng)期發(fā)展過(guò)程中的不確定因素帶來(lái)的投資風(fēng)險(xiǎn)。

氫燃料電池有望復(fù)制動(dòng)力電池發(fā)展路徑 國(guó)產(chǎn)替代趨勢(shì)下2045年或?qū)崿F(xiàn)平價(jià)

《紅周刊》：公路貨運(yùn)的碳中和，能量密度高的氫燃料電池被寄予厚望。但進(jìn)展似乎不如乘用車。

楊鑫：的確。我們測(cè)算，公路貨運(yùn)方面，中輕卡可以通過(guò)動(dòng)力電池來(lái)實(shí)現(xiàn)碳中和。而700萬(wàn)輛的重卡，因?yàn)檫h(yuǎn)途運(yùn)輸可能在1000公里以上，且有重載，對(duì)電池能量密度要求較高，氫燃料電池是技術(shù)上比較可行的方式。

但目前氫燃料電池經(jīng)過(guò)制氫、儲(chǔ)氫、加氫等一系列環(huán)節(jié)后，成本非常高。考慮到目前我國(guó)重卡司機(jī)多數(shù)為個(gè)體戶，想要重卡司機(jī)采用氫能這種成本高又不方便的替代方式，仍需政策上的鼓勵(lì)。

從政策介入時(shí)點(diǎn)來(lái)看，我們測(cè)算，當(dāng)氫燃料電池的成本相較于燃油的綠色溢價(jià)達(dá)到200%的時(shí)候，是比較好的政策介入時(shí)點(diǎn)。此時(shí)，擴(kuò)大規(guī)模有助于快速降低成本，同時(shí)也不會(huì)給財(cái)政帶來(lái)太大補(bǔ)貼負(fù)擔(dān)。

另外，目前我國(guó)氫燃料電池對(duì)海外材料依賴程度較大，未來(lái)必然要實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)化，我們預(yù)計(jì)2025年前我國(guó)將實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)化核心材料供應(yīng)鏈的基本布局。考慮到中國(guó)的制造業(yè)優(yōu)勢(shì)，隨著效率的提升和規(guī)?；纳a(chǎn)，氫燃料電池成本將逐步下降，有望在2045年相較于燃油實(shí)現(xiàn)購(gòu)置平價(jià)。

《紅周刊》：如何看氫燃料電池的投資機(jī)會(huì)？

楊鑫：投資機(jī)會(huì)很多，目前氫燃料電池所處階段，類似多年前動(dòng)力電池所處的階段。不過(guò)，從技術(shù)路徑來(lái)看，10年的技術(shù)路徑可能看得比較清楚，但10年之后的技術(shù)路徑就很難預(yù)測(cè)了，因?yàn)榧夹g(shù)的進(jìn)步可能會(huì)遠(yuǎn)超預(yù)期。

航空領(lǐng)域2060年實(shí)現(xiàn)“脫碳”難度大 國(guó)際線重啟或帶動(dòng)航空走出疫情陰霾

《紅周刊》：從您和團(tuán)隊(duì)測(cè)算來(lái)看，航空領(lǐng)域在2060年似乎難以實(shí)現(xiàn)完全“脫碳”？

楊鑫：航空領(lǐng)域的“脫碳”難度比公路更大，中性假設(shè)測(cè)算看，到2060年，我國(guó)航空領(lǐng)域難以實(shí)現(xiàn)碳中和，甚至2060年的航空碳排放量相較于2019年還可能會(huì)出現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)。原因在于，在當(dāng)前到2060年的這40年間，航空周轉(zhuǎn)量每年都在復(fù)合增長(zhǎng)，且是所有交運(yùn)行業(yè)中復(fù)合增長(zhǎng)速度最快的細(xì)分領(lǐng)域，我們預(yù)計(jì)到2060年航空周轉(zhuǎn)量相較2019年將翻四倍。

一方面，從海外經(jīng)驗(yàn)看，航空周轉(zhuǎn)量增速是高于GDP增速的，中國(guó)當(dāng)前GDP增速雖放緩但仍維持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。另一方面，目前中國(guó)居民乘機(jī)次數(shù)僅為歐美的1/5～1/6。隨著生活節(jié)奏越來(lái)越快，航空出行在交運(yùn)中占比將不斷提升。

另外，如果使用動(dòng)力電池作為飛機(jī)的主要?jiǎng)恿?，?dòng)力電池能力密度相較煤油低，飛機(jī)起飛所需的燃料電池重量將超過(guò)飛機(jī)起飛的最大重量，因此可能需要重新設(shè)計(jì)改造飛機(jī)，目前看，這些技術(shù)都需要在未來(lái)不斷突破?；诂F(xiàn)在技術(shù)路徑來(lái)看，到2060年航空動(dòng)力構(gòu)成中，將由部分生物質(zhì)燃油、部分氫能以及占比50%左右的煤油組成。

《紅周刊》：難以“脫碳”，是否將導(dǎo)致航空公司未來(lái)的碳中和合規(guī)成本增加？

楊鑫：有這種可能。目前國(guó)際民航組織ICAO提出了CORSIA（國(guó)際航空碳抵減機(jī)制），在今年開(kāi)始實(shí)施，參與的航空公司將為其超出2019年水平線之上的碳排放購(gòu)買碳信用進(jìn)行抵消，以實(shí)現(xiàn)凈碳排放零增長(zhǎng)。目前中國(guó)尚未參與CORSIA，未來(lái)如果參與，我國(guó)航空業(yè)成本可能會(huì)承壓。但換個(gè)角度看，這也有望倒逼航空業(yè)降本增效。

《紅周刊》：航空周轉(zhuǎn)量的翻倍增長(zhǎng)，將給航空股投資帶來(lái)哪些新機(jī)遇？

楊鑫：從航空股的投資機(jī)會(huì)看，需求增長(zhǎng)非?？斓臅r(shí)候并非就是比較好的投資航空股的機(jī)會(huì)。比如，巴菲特重倉(cāng)的美國(guó)航空股在疫情前表現(xiàn)非常好，主要邏輯并不是美國(guó)需求增長(zhǎng)非?？?，而是競(jìng)爭(zhēng)格局的變化。例如，航空業(yè)通過(guò)整合，飛機(jī)的引進(jìn)得到控制、轉(zhuǎn)載率得到提升，票價(jià)得到小幅上漲，美國(guó)三大航空公司盈利彈性就非常大。2019年美國(guó)三大航空ROE都可以達(dá)到30%左右的高水平。

就中國(guó)而言，航空需求增速一直非常高，但二級(jí)市場(chǎng)波動(dòng)卻非常大。如果碳中和背景下，整個(gè)行業(yè)的供給增速更加可控，那實(shí)現(xiàn)碳中和過(guò)程中，給航空股帶來(lái)的就并非壓力，整個(gè)航空股的投資格局也不一定會(huì)比現(xiàn)在差。

《紅周刊》：您對(duì)航空股未來(lái)投資機(jī)會(huì)比較樂(lè)觀。在您看來(lái)，航空公司何時(shí)有望走出疫情帶來(lái)的虧損局面？

楊鑫：這需要觀察疫情帶來(lái)的邊際變化。目前得益于國(guó)內(nèi)疫情的控制以及疫苗接種量增加，航空業(yè)邊際出現(xiàn)改善。如清明節(jié)假期期間，我國(guó)航空需求恢復(fù)到2019年同期的90%。至于何時(shí)走出疫情帶來(lái)的陰霾，我認(rèn)為國(guó)際線何時(shí)重啟將是非常重要的時(shí)點(diǎn)。

（本文所涉?zhèn)€股僅做舉例，不做買賣推薦。）