比特幣價(jià)格震蕩背后的經(jīng)濟(jì)學(xué)邏輯

宋爽

2021年2月16日，比特幣價(jià)格首次突破五萬美元。

今年以來，比特幣價(jià)格經(jīng)歷了過山車似的波動(dòng)。新年第一周，比特幣就從不足3萬美元漲破4萬美元;2月以來，比特幣更是一路高歌猛進(jìn)，2月22日再創(chuàng)紀(jì)錄突破5.8萬美元，但在40小時(shí)后跌破4.6萬美元。

回望2009年，一枚比特幣的價(jià)格還不足1美分。彼時(shí)的比特幣是一種對(duì)新型支付技術(shù)的大膽嘗試，參與者以技術(shù)愛好者為主，相信去中心化、即時(shí)結(jié)算的比特幣將成為未來世界的“理想貨幣”。此后十余年比特幣作為“貨幣”的認(rèn)可度和使用范圍始終有限，但其卻作為一種金融資產(chǎn)備受追捧。近期比特幣價(jià)格的迅速上漲和劇烈波動(dòng)，反映出主流投資機(jī)構(gòu)對(duì)比特幣作為一種金融資產(chǎn)的認(rèn)可，以及不同投資者對(duì)比特幣價(jià)值看法的分歧。

比特幣無法承擔(dān)貨幣職能

從屬性和職能來看，比特幣都不能算作貨幣。國際上許多研究機(jī)構(gòu)和政府部門都對(duì)比特幣的屬性進(jìn)行過探討。國際清算銀行（BIS）將比特幣定義為一種“無發(fā)行人或不代表任何底層資產(chǎn)/機(jī)構(gòu)負(fù)債的去中心化代幣”?；诖硕x，BIS下設(shè)的支付與市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施委員會(huì)認(rèn)為比特幣不是貨幣，而是一種資產(chǎn)，但是不具有內(nèi)在價(jià)值。比特幣的價(jià)值在于人們相信它在某個(gè)時(shí)點(diǎn)能夠用于交換一些商品、服務(wù)或一定數(shù)量的主權(quán)貨幣，完全由市場(chǎng)供需關(guān)系決定。新西蘭學(xué)者羅伯特·科克比指出，比特幣持有者越來越多地開展比特幣買賣交易，而不是將其用于支付活動(dòng);比特幣更像是一種用于價(jià)格上漲投機(jī)或通貨膨脹防御的資產(chǎn)。以美國和歐盟為代表的主要經(jīng)濟(jì)體的相關(guān)政府部門在提到比特幣時(shí)，通常使用“加密資產(chǎn)”一詞，而不承認(rèn)其貨幣地位。近日，美國財(cái)政部長耶倫就表示，比特幣是一種高度投機(jī)的資產(chǎn)，不會(huì)被廣泛用作交易機(jī)制。

缺乏信用背書和價(jià)值錨（定價(jià)的基礎(chǔ)，在金本位時(shí)代，多數(shù)國家貨幣都是錨定黃金）也使比特幣無法承擔(dān)貨幣的三項(xiàng)基本職能，即記賬單位、交易媒介和價(jià)值貯藏。國際貨幣基金組織指出，零售商以法幣而非比特幣作為記賬單位，按照比特幣與法幣的匯率計(jì)算收取比特幣的數(shù)額。作為交易媒介，比特幣迄今所發(fā)揮的作用仍非常有限。放眼全球，雖然愿意接受比特幣支付的平臺(tái)和商戶越來越多，但是以比特幣開展的現(xiàn)實(shí)交易占比仍很低。另外，比特幣的價(jià)格不確定性、與經(jīng)濟(jì)因素關(guān)聯(lián)模糊也使其難以作為可靠的價(jià)值貯藏工具。鑒于其屬性特點(diǎn)和職能限制，比特幣逐漸偏離最初的“貨幣”定位，進(jìn)入金融資產(chǎn)的行列。

比特幣價(jià)格震蕩的原因

既然是金融資產(chǎn)，比特幣價(jià)格漲跌屬于正常現(xiàn)象，以往單日漲跌幅度超過10%的情況時(shí)有發(fā)生。然而，像今年以來價(jià)格迅速高漲和劇烈震蕩的現(xiàn)象卻前所未有。這反映了比特幣交易市場(chǎng)的變化：價(jià)格上漲說明比特幣作為金融資產(chǎn)的地位和認(rèn)可度在上升;價(jià)格波動(dòng)則體現(xiàn)出市場(chǎng)參與者對(duì)比特幣價(jià)格的分歧和比特幣流動(dòng)性的問題。究其原因，具體可從以下三方面來看。

第一，全球流動(dòng)性過剩背景下金融資產(chǎn)投資需求上升。全球金融危機(jī)以后，美國采取的量化寬松政策使國際市場(chǎng)上美元流動(dòng)性增加;主要經(jīng)濟(jì)體長期的貨幣寬松政策及由此形成的低利率，促使大量資金流入股票市場(chǎng)。從2009年2月到2021年2月，美國道瓊斯指數(shù)上漲近3.5倍，標(biāo)普500指數(shù)也上漲超過4倍，納斯達(dá)克指數(shù)更上漲達(dá)9倍多。在美國股市泡沫持續(xù)膨脹，特別是近期市場(chǎng)上對(duì)泡沫將達(dá)頂峰的擔(dān)憂越來越強(qiáng)的形勢(shì)下，以比特幣為代表的加密資產(chǎn)成為受青睞的替代性選擇。

第二，主流投資機(jī)構(gòu)對(duì)比特幣投資價(jià)值的認(rèn)可度上升。近幾個(gè)月，越來越多主流投資機(jī)構(gòu)表達(dá)了對(duì)比特幣的濃厚興趣：全球最大資管公司貝萊德將比特幣期貨作為其旗下兩只基金的潛在投資，摩根大通和高盛等華爾街巨頭也表示正著手布局;一些上市科技公司也毫不掩飾對(duì)比特幣的推崇，如特斯拉。這些機(jī)構(gòu)投資的示范效應(yīng)對(duì)比特幣價(jià)格起到推波助瀾的作用。在2月8日特斯拉宣布用15億美元投資比特幣后，比特幣價(jià)格應(yīng)聲飆升超過10%。

第三，比特幣巨鯨的存在給市場(chǎng)交易帶來更多不確定性。比特幣在發(fā)展過程中形成了一批持有幣量龐大、能夠影響市場(chǎng)價(jià)格走向的個(gè)人和團(tuán)體，被稱為比特幣巨鯨。早期的巨鯨主要是比特幣貢獻(xiàn)者或信奉者，近年來上市公司、金融投資機(jī)構(gòu)等也加入其中。加密資產(chǎn)分析平臺(tái)Santiment的數(shù)據(jù)顯示，2020年11月?lián)碛?0000枚以上比特幣的錢包達(dá)到111個(gè)。這些巨鯨有能力操控比特幣價(jià)格、影響比特幣市場(chǎng)流動(dòng)性，從而加劇比特幣價(jià)格波動(dòng)。此外，巨鯨們對(duì)比特幣價(jià)格的分歧也成為推動(dòng)比特幣價(jià)格劇烈波動(dòng)的重要因素。相關(guān)報(bào)告指出，部分巨鯨自2月份以來獲利“出逃”，減持了約14萬枚比特幣;與此同時(shí)，也有巨鯨在悄然加倉比特幣。

比特幣究竟價(jià)值幾何

雖然正步入主流金融圈，但是作為一種新型金融資產(chǎn)，比特幣的價(jià)值難以通過傳統(tǒng)估值方法確定。比如，從市場(chǎng)估值法角度看，當(dāng)今金融市場(chǎng)上沒有可作為比特幣價(jià)值參考的類似資產(chǎn)。比特幣是目前市場(chǎng)上最典型、最活躍的加密資產(chǎn)，傳統(tǒng)金融資產(chǎn)與其不具可比性，其他加密資產(chǎn)又不夠格為其提供價(jià)值參考。又如，從成本估值法角度看，挖礦成本只能作為比特幣價(jià)值的一個(gè)底線參考。根據(jù)相關(guān)網(wǎng)站計(jì)算，目前比特幣的“關(guān)機(jī)幣價(jià)”在7000美元以上，這意味著只有當(dāng)比特幣的價(jià)格高于此金額，“挖掘”新的比特幣才能盈利。

既然傳統(tǒng)估值方法不可行，比特幣的價(jià)值只能取決于交易雙方的共識(shí)。目前，市場(chǎng)上對(duì)比特幣的價(jià)值認(rèn)知分為三派。傳統(tǒng)派以沃倫·巴菲特為代表，認(rèn)為比特幣沒有價(jià)值，并表示永遠(yuǎn)不會(huì)投資比特幣。推崇派以埃隆·馬斯克等為代表，其是比特幣忠實(shí)的擁護(hù)者，堅(jiān)信比特幣將被廣泛接受和使用。這一派的數(shù)量越來越多。激進(jìn)派以摩根大通、花旗銀行等機(jī)構(gòu)的一些分析師為代表，將比特幣與黃金類比，認(rèn)為其價(jià)格未來可達(dá)數(shù)十萬美元。

比特幣未來將何去何從

比特幣市場(chǎng)在短期、中期和長期可能呈現(xiàn)不同走勢(shì)和波動(dòng)性。短期來看，由于比特幣在之前三個(gè)月漲幅已經(jīng)超過三倍，因此其價(jià)格將不可避免地出現(xiàn)震蕩回調(diào)。中期來看，比特幣仍將保持較高價(jià)格和比較頻繁的價(jià)格波動(dòng)。主要國家寬松的貨幣政策將維持一段時(shí)間，主流機(jī)構(gòu)投資者預(yù)計(jì)也將繼續(xù)看好比特幣，機(jī)構(gòu)投資者將逐漸取代傳統(tǒng)巨鯨的地位，故總體而言比特幣市場(chǎng)依然前景可期。不同類型投資者的估值差異仍將存在，因此比特幣價(jià)格也將繼續(xù)波動(dòng)。長期來看，比特幣何去何從恐怕要等其挖礦接近尾聲才見分曉。預(yù)計(jì)到2032年，98%的比特幣將被挖出，關(guān)機(jī)幣價(jià)可能超過5萬美元。屆時(shí)比特幣可能面臨三種前景：其一是已經(jīng)發(fā)展成為一種廣受認(rèn)可的成熟金融資產(chǎn)，形成了明確的定價(jià)機(jī)制，價(jià)格隨著其稀缺性的上升而穩(wěn)步增長;其二是逐漸被性能更好的數(shù)字資產(chǎn)所取代，或者因?yàn)榉植娣潘畬?dǎo)致其價(jià)值認(rèn)可度下降，從而價(jià)格全面下跌;其三是成為其忠實(shí)擁躉的收藏品，脫離金融市場(chǎng)定價(jià)，價(jià)格大幅上漲。

（作者為中國社科院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所助理研究員）