“IPO精準扶貧”政策是否有利可圖

高蕓羅 劉芳

為保障企業(yè)自身活力，許多企業(yè)都希望能夠在證券市場上募集資金，IPO則是企業(yè)上市的一種常見方式。2016年9月初，IPO扶貧政策的正式出臺，為堰塞湖階段的IPO審核注入了新的血液。根據(jù)該政策，企業(yè)遷址貧困縣并且滿足條件后，便能適用“即報即審、審過即發(fā)”，享受IPO扶貧政策的紅利。一時間，大量企業(yè)遷往貧困縣。不過證監(jiān)會對遷址條件也做出補充，明確指出注冊地與實際生產(chǎn)經(jīng)營地不可分離。單就這一問題，企業(yè)的大量資產(chǎn)必須隨同轉(zhuǎn)移，涉及的成本費用可能過高，也存在較高的人才流失風險。同時，相比于遷出地，遷入地在資金、人才和重大方面并不占優(yōu)勢。由此看來，遷址涉及了很多隱性因素，花費高昂成本遷址以謀求快速上市可能并不劃算。

一、研究方法與案例選擇

1.研究方法。IPO扶貧政策發(fā)布以來，宣布遷址的企業(yè)數(shù)量較多，但最后成功上市的企業(yè)卻寥寥無幾。而且截至2020年5月16日，全國僅剩52個貧困縣，在全面建成小康社會的目標下，可以供企業(yè)進行快速IPO的合適跳板越來越少，無法滿足實證研究法的大樣本獲取。因此，文章以案例研究法為主要研究方法，對玉禾田快速IPO的動因和經(jīng)濟后果進行分析，以此檢驗IPO扶貧政策的實施影響。

2.案例選擇。本文選擇玉禾田（300185.SZ）作為案例公司進行分析。與多數(shù)想要享受該政策紅利的企業(yè)相似，在政策發(fā)布的六個月內(nèi)，玉禾田便公告擬遷址貧困縣。而玉和田作為首批43家遷址企業(yè)中成功在A股上市的第一家企業(yè)，具有研究意義。

二、案例分析

1.案例公司簡介。玉禾田專注于環(huán)境衛(wèi)生領域，主營業(yè)務涵蓋市政環(huán)衛(wèi)和物業(yè)清潔兩大板塊。經(jīng)過23年的積累，其業(yè)務范圍從深圳擴展至全國80多個城市，服務超過1，200家品牌客戶和近200家政府客戶;企業(yè)堅持打造專業(yè)化、精細化的服務體系，樹立了良好的品牌形象，現(xiàn)已成為行業(yè)內(nèi)頗具規(guī)模和影響力的城市環(huán)境綜合管理服務運營商，為城市基礎管理和城鄉(xiāng)一體化運營管理服務提供整體解決方案。

2.公司遷址概況及動因分析。①概況。2016年，為謀求快速IPO，公司積極響應IPO扶貧政策，通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式，于2016年12月15日從深圳市遷址至安徽省岳西縣。對于岳西縣政府而言，玉禾田每年稅收額在1500萬左右，在全域旅游、基礎設施建設、大環(huán)境等領域都能帶動岳西縣的發(fā)展，增加就業(yè)崗位。對于玉禾田而言，2017年順利進場岳西大型城鄉(xiāng)環(huán)衛(wèi)一體化PPP項目，規(guī)模達到8100萬元，推進了公司市政環(huán)衛(wèi)業(yè)務的全國布局。②動因。目前，公司PPP項目的快速開拓帶來了玉禾田業(yè)績的高速增長，但同時也讓公司在短時間內(nèi)付出了大量的資金。為了獲得更多的PPP項目，玉禾田僅能通過大量舉債維持公司擴張。2016年末玉禾田的短期借款僅為9300萬，而到了2019年末，玉禾田的短期借款迅速飆升到5.67億元，增長超過6倍。此外，公司還產(chǎn)生了500多萬的長期借款。受此因素影響，玉禾田的負債率呈現(xiàn)大幅攀升的態(tài)勢，2019年已經(jīng)達到59.35%。而近幾年玉禾田的投資情況也比較激進，其PPP項目總投資規(guī)模均遠遠超過同期凈利潤。通過分析發(fā)現(xiàn)，公司已經(jīng)出現(xiàn)增長疲態(tài)、盈利能力增長不及營收增幅的狀況，存在很高的短期貸款無法償還而引爆公司危機的風險。當前玉禾田高達59.35%的負債率限制其繼續(xù)大幅舉債空間，通過登入A股開拓融資渠道可能是玉和田化解危機的救命稻草。通過SA指數(shù)的測算，公司的融資約束程度越來越大，有強烈的動機通過快速IPO來獲取權益資金，降低財務風險。

3.遷址帶來的經(jīng)濟后果探究。①推動實現(xiàn)公司IPO。玉禾田遷址成功后，公司就開始著手在創(chuàng)業(yè)板上市的事項。從2017年7月11日開始申報到2020年1月23日成功上市，一共經(jīng)歷了927天，最終在深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板市場上市。證監(jiān)會在《意見》中明確表明：對貧困地區(qū)企業(yè)的各項審核事項堅持“三公”原則，堅持標準不降、條件不減，確保市場穩(wěn)定健康發(fā)展。在高標準高要求下，玉禾田遷址貧困縣后，上市時長并沒有得到有效的縮短。嚴格的發(fā)行和上市條件仍然是公司需要面對的現(xiàn)實，公司自身是否符合IPO條件仍至關重要。在信號傳遞理論看來，由于存在信息不對稱，外部投資人很難完全獲取企業(yè)內(nèi)部經(jīng)濟活動的信息。未來成長性較好的企業(yè)將會面臨更多更優(yōu)質(zhì)的投資機會，不過融資約束則可能使企業(yè)錯失良機，因此此類企業(yè)會更傾向于遷址貧困縣來享受政策紅利，以此來解決資金需求問題，及時把握投資機會。所以企業(yè)遷址貧困縣通常會向外部投資者傳遞企業(yè)的正面信號，既響應了國家的扶貧戰(zhàn)略政策，又暗示企業(yè)擁有良好的投資機會，可以很大程度地提高企業(yè)的公眾認知度、提升企業(yè)形象，更重要的是吸引投資者的目光。玉禾田以29.55元/股的發(fā)行價格公開發(fā)行新股3460萬股，募集資金凈額達到9.6億元，發(fā)行市盈率為22.98倍。公司擬發(fā)行的新股全部得到了認購，其借助IPO成功募集了近10億元的權益資金，為公司大力推進市政環(huán)衛(wèi)PPP項目的戰(zhàn)略提供了充足的資金保障，也幫助公司優(yōu)化了資本結構。

②利于開拓遷入地區(qū)市場。企業(yè)遷址貧困縣除了為了快速IPO外，也可以是開拓占領新市場?？紤]到貧困縣的資源稟賦或者區(qū)位優(yōu)勢，便于企業(yè)擴大產(chǎn)能，故因業(yè)務發(fā)展需要、企業(yè)規(guī)模的擴大和滿足市場需求，遷址也是一個不錯的選擇。玉和田遷址后，注冊地從華南地區(qū)變到了華東地區(qū)。公司的收入一直以來便是以華南和華東地區(qū)為主，且都保持著較高的增速，不過華南地區(qū)一直保持著明顯的領先優(yōu)勢，但從2017年起華東地區(qū)逐漸拉近與華南地區(qū)的收入占比差距。到2019年，華南地區(qū)的收入增速已經(jīng)放緩，收入增長量下滑;相反，華東地區(qū)的收入增長加快，收入總量幾乎與華南地區(qū)持平，達到了華南華東兩大地區(qū)同時拉動公司收入增長的可觀局面?？梢?，公司遷址后，有助于公司進一步開發(fā)華東地區(qū)市場，滿足該市場的需求，形成與華南地區(qū)一樣穩(wěn)定的收入狀況，達成雙地區(qū)市場共同帶動公司收入增長的良好局面。開拓市場是每一個企業(yè)都要力爭的，因為這是發(fā)展和成長的需要。新市場的開拓需要與財務作支撐，而且投入回報期有一個過程，得結合市場情況和企業(yè)情況來綜合決定。玉和田在遷址之前，華東地區(qū)已經(jīng)是其主要的市場區(qū)域，公司在該地區(qū)也有相應的市場部署。遷址之后，公司主要經(jīng)營地來到華東，人才與物資也大規(guī)模搬至華東地區(qū)，對于華東地區(qū)市場的進一步開發(fā)十分利好，符合公司發(fā)展和成長的要求。

③加劇長期財務狀況下滑。本文借助Z值預警模型來分析公司財務的健康程度，分析發(fā)現(xiàn)，2014-2016年的Z值遠大于2.675，說明公司財務情況相對穩(wěn)定，存在破產(chǎn)的可能性很小。2017年作為遷址后的第一年，公司Z值結果雖然仍為良好，但其數(shù)值大幅下降，已經(jīng)接近臨界值，公司財務狀況穩(wěn)定性下降。到了2018年和2019年，Z值已經(jīng)介于1.81和2.675之間，公司財務狀況已經(jīng)變?yōu)椴环€(wěn)定。玉和田遷址后，遷址帶來的成本增加以及新的經(jīng)營環(huán)境，導致公司財務狀況受到影響，其穩(wěn)定性明顯下降。而2020年一季度公司Z值已經(jīng)達到了1.38，遠小于臨界值1.81，公司的財務狀況堪憂。從整體看，公司財務狀況呈現(xiàn)越來越差的趨勢，遷址涉及眾多隱性因素，包括人才流動、管理、文化沖突和政府資源等各個方面，企業(yè)將因此面對高昂的成本。同時，成功遷址后，企業(yè)還將面對生產(chǎn)經(jīng)營風險和政策不穩(wěn)定性，給玉禾田的經(jīng)營狀況帶來了巨大變動，影響了其財務健康程度，如果不加以有效控制，很可能會逐漸惡化，所以企業(yè)組織者應該提高認識，強化風險管理。

三、結語

IPO扶貧政策對于擬遷址企業(yè)來說更像是一把雙刃劍，積極影響與消極影響并存，擬遷址企業(yè)需要慎重衡量自身實際情況、判斷企業(yè)能否有效消化遷址帶來的風險與成本，以及權衡遷址帶給企業(yè)的收益與成本、判斷花費高昂成本遷址以謀求快速上市是否劃算。本研究得到的啟示有：企業(yè)遷址貧困縣應當遵循成本效益原則，權衡實施成本與預期收益，結合公司自身情況，以適當?shù)某杀緦崿F(xiàn)公司IPO的目標。

（作者單位：浙江財經(jīng)大學會計學院）