基于行為金融學視角對股市投資行為探析

摘要：行為金融學主要探討金融活動中的非理性的經(jīng)濟現(xiàn)象，它區(qū)別于經(jīng)典金融學，致力于從全新的角度分析股市投資的經(jīng)濟行為。本文結(jié)合國內(nèi)外有關行為金融學理論和中國股市的實際情況，從行為金融學視角探討當前投資者在決策方面存在的誤區(qū)，分析投資者的心里偏向，最后從行為金融學視角探討推動中國股市良好發(fā)展的具體建議。

關鍵詞：行為金融學; 股市投資; 經(jīng)濟行為

引言

伴隨著人們的物質(zhì)生活的日益豐富，人們普遍形成了投資理財?shù)挠^念。股票投資成為個人投資的重要部分，投資行為直接影響著股票市場的發(fā)展和運行。經(jīng)典金融學理論認為股票不可預測，股票價格具有隨機性。隨著行為金融學的發(fā)展，人們對股票價格的變化有了更加深刻的認識，越來越多的人認識到股票價格變化與風險、政策等相關因素的關系，打破了股票價格隨機性的論點?；谛袨榻鹑趯W理論分析投資者的投資行為，能夠有效的把握當前投資者決策存在的誤區(qū)，并針對局限探討針對性的優(yōu)化策略，為中國股市的發(fā)展開辟更加光明的前景。

一、行為金融學相關理論

（一）認知偏差

根據(jù)有效市場假說，我們能夠了解到股票的價格與企業(yè)的全部公開信息有密切的聯(lián)系。但按照行為金融學理論，金融市場中的投資者很容易出現(xiàn)認知偏差和錯誤，大多數(shù)金融投資者都是噪聲交易者，金融市場股票價格很容易被預估錯誤。這種金融市場股票價格被高估、低估的情況，就是市場異常。在這種背景下，投資者想要選擇優(yōu)股，需要選擇具備以下四種類型特點的股票。

1、小市值股票表現(xiàn)更優(yōu)

投資公司的特征和投資者的收益回報之間有密切的聯(lián)系。從長遠的角度來分析，小市值的股票往往有更為優(yōu)秀的表現(xiàn)。以美國股票市場為例，小市值股票的整體收益比大盤股高2%。中國股票市場也有相類似的情況。也有部分學者認為，小企業(yè)的股票相對而言風險性更高，風險越高，投資者理應獲取的收益就越多。由此可見，小市值股票效在未來仍會有較大的發(fā)展。由于理論學界研究小市值股票超額收益時采用了β——風險測度指標，這種風險測量方式有明顯的局限，它并不能全面的反應小公司承擔的風險。在這種風險測度標準下，我們很難判斷反常收益與市場的關系。有些學者認為，小市值股票效應可能來源于“存活偏誤”。我們今天所看到的公司列表中的小企業(yè)，都是有發(fā)展?jié)摿湍芰Φ男∑髽I(yè)，破產(chǎn)清算的企業(yè)已經(jīng)不在公司列表中，也就因此產(chǎn)生了小盤股效應。

2、低市盈率股票更優(yōu)

通過國內(nèi)外有關理論實證征明，低市盈率股票投資組合，能夠取得超出平均水平的收益。低市盈率股票優(yōu)于高市盈率股票的理論在上世紀70年代就有研究。之后的幾十年間，越來越多的研究者都對這個理論展開了驗證和實踐。許多學者認為，低市盈率股票優(yōu)于高市盈率股票的這種現(xiàn)象很大程度上受到市場無效的影響。但總的說來，這種現(xiàn)象產(chǎn)生的原因究竟是市場無效還是風險承擔，學界內(nèi)尚沒有統(tǒng)一的定論。通常說來，低市盈率股票表現(xiàn)出生存能力差的特征，一些財務危機、資金周轉(zhuǎn)不靈的公司，往往市盈率較低。

3、股票與賬面價值比越低，產(chǎn)生的收益越高

市賬率低的股票，往往發(fā)展前景較好，未來能夠產(chǎn)生較高的收益。價值型股票指數(shù)就是依據(jù)股票于賬面價值比率編制出來的。價值型股票指數(shù)相較于高速增長的收益率股票指數(shù)而言，有更加突出的表現(xiàn)。但需要注意的是，價值型股票指數(shù)也并非完全通用，市賬率越低，股票的風險越高，這種市賬率低的股票也帶有一定的“存活偏誤”。在進行數(shù)據(jù)分析時，由于數(shù)據(jù)信息中包含的企業(yè)排除了破產(chǎn)企業(yè)，所計算出的結(jié)果排除了破產(chǎn)公司造成的價值損失。

4、初始股息越高收益越高

初始股息是指股票利息于市場價格的比率。根據(jù)股票的初始股息，我們能夠?qū)善蔽磥韮傻饺甑氖找孢M行預估，看股票是否能夠取得超額正收益。初始股息率低，那么就低估了股票價格，股票就能夠在未來兩到三年獲得高額收益。

（二）股票異常收益率與時間的關系

股票異常收益率往往和時間有一定的聯(lián)系，突出表現(xiàn)為一月份效應。在一月份，也就是年初，股票價格往往很高，投資者在這時出售股票能夠獲得較高的收益。一月份效應特別適用于小企業(yè)，在每年年初的開頭幾天，小企業(yè)股票投資獲得的超額收益巨大，這種收益與風險的關系不大?？偟恼f來，一共有三種解釋。

1、止損賣出

年終階段，投資者為了及時止損，認賠把股票賣出，避免征稅。在稅收效應的影響下，很多投資者會在每年的年底出售股票、證券，通過短期的投資損失，減少個人所得稅。而在年底拋出證券，會使年末股票價格降低，當度過年終進入新年一月份，股票價格就會回彈。

2、資金停住

在年底先保證資金，到新年一月份重新調(diào)整資金布局，推動股票價格的提升。

3、信息影響

往往新年年初的第一月會發(fā)布許多信息，這些信息的發(fā)布影響著年初一月份的收益率。

（三）個體心理因素

投資者個體的心理因素主要包括過度自信、后悔厭惡、 羊群效應等幾個方面。過于自信是指投資者個體的主觀決定被擴大，忽視了環(huán)境、偶然性等相關因素的影響，過于強調(diào)個人投資技能技巧的作用。投資者獲得的收益越高，其風險承擔也越高，抵抗重大風險的能力越弱。后悔厭惡是指投資者可能會從許多個方案中選擇一個后悔程度最小的方案，相對而言，這種決策方式更加理性。心理賬戶是指個體心理和收入渠道會影響投資的方向，穩(wěn)定工作收入往往承擔的風險較小，人們更傾向于隨意使用投資的收益。羊群效應則是指投資者由于自己拿不定主意，不能順利決策，選擇輕信外界環(huán)境。一些專家媒體的建議、外界環(huán)境，都會影響到個體的投資行為。這種無主見的跟風行為，就被成為羊群效應，缺乏理性思考。事實上，股票市場羊群效十分普遍。

二、中國股市的基本狀況

上世紀90年代后，在上海、深圳等交易所建立之后，我國投資政策得到了普及，中國資本市場發(fā)展壯大，在世界上有了較強的影響力。相較于西方發(fā)達國家，中國股市的發(fā)展仍然有所差距。一個成熟市場，實體經(jīng)濟與股價之間的關系密切。然而中國市場上普遍存在脫離的現(xiàn)象，上市公司盈利，股票價格不變，這種情況表明當前中國股市的發(fā)展仍然存在局限。由于中國股市對政策的依賴很大，經(jīng)濟發(fā)展受到政策的制約。在經(jīng)濟發(fā)展建設的初期，政府對股市的干預過多，政府的影響過大。政策影響超出了市場因素的影響。在1990年到2002年期間，某股市一共出現(xiàn)了50多次異常變動，其中政策性變動30多次。

中國股市屬于非強勢有效市場，相較于成熟市場，中國股市的信息傳遞速度較慢，很容易出現(xiàn)信息時效性不強，信息不對稱等情況。這種信息傳遞上的局限，也就給投機行為的產(chǎn)生埋下了機會。投資者能夠依靠內(nèi)幕，調(diào)整投資策略，獲得收益。中國股市中，個人投資者比重較大，但是資金規(guī)模較小。盡管個人投資者數(shù)量多，機構(gòu)投資者數(shù)量少，但機構(gòu)投資者往往擁有較大規(guī)模的資金。中產(chǎn)階級投資成本較小，投機氛圍濃厚。中國股市入市的門檻不高，個人投資者的成本不需要太多，就能夠參與到股市之中。這也就導致，一些個人投資者受教育程度不高，缺少投資基本理念，對于風險信息掌握不佳，股市中非理性行為普遍存在。

三、基于行為學金融視角分析投資者決策存在的誤區(qū)

（一）盲目投資

個人投資者中過度自信心理普遍存在。有些個人投資者會對自己掌握的信息過分顧及，過分夸大了所掌握信息的可靠性，蒙蔽了實事情況。在進行投資決策時，就容易導致決策失誤。過度自信的人還常常會自我歸因。經(jīng)過調(diào)查發(fā)展，一半以上的個人投資者能夠較為理性的對待投資判斷。經(jīng)濟下行時，約有五分之三的投資者能夠減少持有倉位的50%。另一半人數(shù)則認為造成經(jīng)濟低迷的原因在于外部因素，忽視了自身在投資決策方面的消極影響，對自己的決策行為過于自信、預期過高。這種心理很容易造成投資決策偏誤或者失誤。投資者掌握的信息不夠全面，缺少全面收集信息和進行綜合分析的能力，看待問題過于片面，影響投資收益。

（二）損失厭惡

前景理論主要包括兩個方面。一方面，個人投資者對待盈利時，可能會對下一次決策持有更為謹慎的態(tài)度，會對下一次投資保持理智，適當減少冒險。投資失敗時，則會更加冒險，并不會畏首畏尾，更加積極的參與投資決策，希望轉(zhuǎn)變現(xiàn)有頹勢。另一方面，個人投資者能夠感知到自身的成功和失敗，相比較而言，失敗的痛苦往往要比成功的快樂更加強烈。這也就表明，人們對于失敗，也就是投資損失的敏感度更高。投資者能夠?qū)ν顿Y虧損有強大的包容度和忍耐度。這也就能夠解釋，為什么投資者在盈利時往往急于出手，而當股票虧損時，往往能夠更長期的等待價格回升，股市散戶大多處于虧損狀態(tài)。

（三）后悔心理

后悔心理與過度自信心理有一定的聯(lián)系。當事情發(fā)生以后，人們的事實結(jié)果與預測結(jié)果偏差較大，且人們認為事實結(jié)果更可能發(fā)生。大部分個人投資者在股市下跌時持有這樣一種態(tài)度，他們認為政府會積極的采取措施補救，只有不到10%的人認為政府不會進行干預。

（四）羊群效應

羊群效應也就是跟風投資。個人投資者的主動性不強，在進行投資決策時，會受到同類群體投資行為的影響。環(huán)境的影響對于個人投資者的影響過重。幾乎三分之二的人在進行投資時，需要聽取他人的意見或建議。余下三分之一的人會自己進行分析總結(jié)進行決策。整體而言，我國股市個人投資者的主動性越來越強，正積極的朝著自主投資的方向發(fā)展。未來羊群效應的影響可能會減弱。

（五）依賴政策

經(jīng)過調(diào)查，發(fā)現(xiàn)68%的個人投資者對政策十分依賴。股市環(huán)境不佳，政府就會及時的干預和出臺政策，調(diào)整和挽救股市。我國政府決策對股市的影響很大，政府在股市投資中發(fā)揮著至關重要的作用。

（六）錨定效應

在投資者進行投資決策時，可能會受到印象深刻與否的影響獲取相關信息。印象越深刻的信息，投資者越容易做出判斷。錨定效應類似于先入為主。第一印象直接影響著個人投資者的投資決策行為。個人投資者的錨定效應心理十分普遍。

四、基于行為金融學提出股市投資建議

（一）對投資者的建議

結(jié)合當前我國個人投資者投資行為的實際情況，具體探討對股市投資者的建議。盡管個人投資者存在一定的過度自信、羊群效應、依賴政策的情況，但相比之前，個人投資者的這些心理現(xiàn)象已經(jīng)得到了一定的改善。針對這些心理影響，需要投資者盡快建立起科學的心理意識，養(yǎng)成自主、合理的投資觀念，提升投資決策的科學性。受到信息缺失和專業(yè)水平的影響，中小投資者往往更傾向于非理性投資。為了盡快改善這一情況，首先，可以引導投資者學習金融基礎知識，提升投資者在股市投資方面的專業(yè)基礎知識，培養(yǎng)投資者辨別股市信息的能力。讓投資者能夠有效、科學的辨別故事信息，提升獲取信息的有效性和可靠性。個體投資者要養(yǎng)成理性分析投資信息的良好習慣。另外，在投資過程中需要加強對投資者的心理的分析，盡可能的避免過分自信、后悔心理等相關心理的影響，讓投資者能夠自行對自身的心理特征進行分析。結(jié)合心理特征，調(diào)整投資策略，幫助投資者掌握正確、科學、理性的投資方法。

（二）對機構(gòu)的建議

機構(gòu)往往掌握了更大規(guī)模、更加雄厚的資金。盡管機構(gòu)數(shù)量不多，但綜合實力較強。機構(gòu)內(nèi)部有具備專業(yè)素養(yǎng)的專業(yè)人員隊伍，能夠?qū)π畔⑦M行科學、理性、高效的分析，并進行科學的判斷決策。比較而言，機構(gòu)更不容易產(chǎn)生心里誤差。但是機構(gòu)容易受到資本約束的影響，機構(gòu)投資者也可能受到非理性思維的影響。機構(gòu)投資者的心理成為影響股市投資的重要因素。因此，為了提升股市投資的科學性，機構(gòu)需要重視對投資經(jīng)理的培養(yǎng)，不斷強化投資經(jīng)理的專業(yè)素養(yǎng)，穩(wěn)定投資精力的心理狀態(tài)。除此之外，還可以積極的借助技術優(yōu)勢和信息優(yōu)勢，幫助機構(gòu)獲取更豐厚的收益。機構(gòu)作為股市中的主體，要充分的認識到自身在股市中的作用和地位，科學決策，推動自身的發(fā)展壯大，從而為股市的健康發(fā)展和社會經(jīng)濟的健康發(fā)展做出推動。

（三）對國家的建議

我國資本市場收到了行為金融學的深刻影響。國家在股市的發(fā)展中發(fā)揮著至關重要的作用。國家要通過完善相關法律法規(guī)，加強執(zhí)法力度，和完善相關監(jiān)管體制，為股市發(fā)展構(gòu)建起更加公平、穩(wěn)定、良好的市場環(huán)境，要切實保障投資者的利益。制定的法律法規(guī)和相關政策，應當具備穩(wěn)定性、可行性、連續(xù)性和前瞻性，要進行科學決策，發(fā)揮政策的優(yōu)勢作用，提升政策對于調(diào)節(jié)股市震蕩的有效性。

結(jié)束語

個人投資者是股票市場的主體之一，個人投資者的行為直接影響我國股票市場的發(fā)展。結(jié)合行為金融學理論分析個人投資者的行為，能夠調(diào)整現(xiàn)階段個人投資者的決策失誤，為股票市場的發(fā)展帶來積極影響。同理，機構(gòu)投資者與國家政策等都影響股票市場的發(fā)展。本文在行為金融學理論的支持下，分析了我國股票市場的狀況，探討了個人投資者的決策誤區(qū)，針對性探討了優(yōu)化股市投資的建議。

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對外經(jīng)濟貿(mào)易大學林子杰