老齡化來襲：我國主要養(yǎng)老金融產(chǎn)品盤點(diǎn)

胡心怡 王言

中國正在經(jīng)歷全球規(guī)模最大、速度最快的老齡化進(jìn)程：2019年底，中國60歲及以上人口已達(dá)2.54億。預(yù)計2050年，我國60歲及以上人口將達(dá)4.34億，超過全部發(fā)達(dá)國家老齡人口的總數(shù)。老齡化加速發(fā)展，將給中國社會發(fā)展帶來深刻影響，發(fā)展養(yǎng)老金融也已迫在眉睫。

去年10月，郭樹清主席在金融街論壇講話中提出，我國發(fā)展養(yǎng)老第三支柱的需求已十分迫切，“當(dāng)前我國居民金融總資產(chǎn)已達(dá)到160萬億元，其中90多萬億元為銀行存款，而且絕大多數(shù)低于一年期限?？赊D(zhuǎn)換為終身養(yǎng)老財務(wù)資源的金融資產(chǎn)，規(guī)模十分龐大，優(yōu)勢非常明顯”。

01我國養(yǎng)老金體系存在結(jié)構(gòu)性失衡發(fā)展養(yǎng)老金融迫在眉睫

從全球經(jīng)驗來看，由政府兜底的單一支柱轉(zhuǎn)向由政府、企業(yè)和個人三方責(zé)任共擔(dān)的多支柱養(yǎng)老金體系，是養(yǎng)老金體系改革的主要發(fā)展方向。當(dāng)前，我國養(yǎng)老金體系仍以第一支柱為主，隨著人口老齡化的發(fā)展，現(xiàn)有的養(yǎng)老金體系存在的替代率下降、結(jié)構(gòu)失衡、第一支柱財務(wù)可持續(xù)性問題變得更為突出，發(fā)展第二三支柱的需求十分迫切。

清華大學(xué)五道口金融學(xué)院院長張曉慧在《中國金融》撰文指出，當(dāng)前我國的養(yǎng)老金體系結(jié)構(gòu)中，作為第一支柱的公共養(yǎng)老金所占比重仍然過高，而市場化的第二和第三支柱的職業(yè)年金、個人養(yǎng)老金的發(fā)展還很不充分。

首先，市場在養(yǎng)老金體系中的作用發(fā)揮不足。市場手段的利用缺乏規(guī)劃和戰(zhàn)略思考，私人養(yǎng)老金市場發(fā)展滯后，在覆蓋人群、基金規(guī)模、支付水平方面所占份額很小。當(dāng)前我國養(yǎng)老金總替代率低于50%。

其次，我國養(yǎng)老金資產(chǎn)積累不足以應(yīng)對人口老齡化風(fēng)險。2019年我國60歲及以上人口達(dá)2.54億人，中國養(yǎng)老金總資產(chǎn)約15萬億元，占GDP比重約15%，人均養(yǎng)老資產(chǎn)1萬元左右。而美國2017年養(yǎng)老金總資產(chǎn)就已超過30萬億美元，占GDP比重約為160%，人均養(yǎng)老資產(chǎn)約10萬美元，差不多是中國2019年水平的70倍。隨著人口老齡化加速發(fā)展，養(yǎng)老金資產(chǎn)將更加不堪重負(fù)。

第三，我國公共養(yǎng)老金的財務(wù)狀況和可持續(xù)性堪憂。當(dāng)前，中國公共養(yǎng)老金長期存在混賬管理、現(xiàn)收現(xiàn)付制、個人賬戶空缺等問題。同時，公共養(yǎng)老金缺口巨大。據(jù)世界經(jīng)濟(jì)論壇測算，2015年中國隱性養(yǎng)老金缺口為11萬億美元，預(yù)計2050年缺口將達(dá)119萬億美元，年均增速約7%。公共養(yǎng)老金管理低效，繳費(fèi)率與拒繳率均居高不下，存在嚴(yán)重的逃、漏繳費(fèi)現(xiàn)象；統(tǒng)籌層次仍然不高，財政補(bǔ)貼與投資低效并存。

隨著我國人口老齡化的加速期到來，發(fā)展第三支柱已經(jīng)十分迫切，金融業(yè)要發(fā)揮其重要作用。發(fā)揮金融優(yōu)勢，大力發(fā)展第三支柱養(yǎng)老保障，可以有效緩解我國養(yǎng)老保險支出壓力，滿足人民群眾多樣化養(yǎng)老需求。

同時，也可集中長期穩(wěn)定資金，探索跨周期投資模式，使其成為資本市場長期投資和價值投資的重要力量，從根本上促進(jìn)資本市場健康發(fā)展，滿足基礎(chǔ)建設(shè)和科技創(chuàng)新的資金需要。大力發(fā)展養(yǎng)老金融，是在傳統(tǒng)養(yǎng)老方式面臨挑戰(zhàn)的背景下，拓展新的養(yǎng)老模式、滿足老年人多元化養(yǎng)老方式的必由之路。

02我國主要養(yǎng)老金融產(chǎn)品盤點(diǎn)

郭樹清主席在2020年金融街論壇上的講話中提出，養(yǎng)老金融改革總的方針是“兩條腿”走路，一方面抓現(xiàn)有業(yè)務(wù)規(guī)范，就是要正本清源，統(tǒng)一養(yǎng)老金融產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)，清理名不副實產(chǎn)品；另一方面是開展業(yè)務(wù)創(chuàng)新試點(diǎn)，大力發(fā)展真正具備養(yǎng)老功能的專業(yè)養(yǎng)老產(chǎn)品，包括養(yǎng)老儲蓄存款、養(yǎng)老理財和基金、專屬養(yǎng)老保險、商業(yè)養(yǎng)老金等。

根據(jù)市場主體，目前可以將養(yǎng)老金融產(chǎn)品劃分為保險公司、基金公司、銀行和信托的養(yǎng)老金融產(chǎn)品4類。根據(jù)提供市場中的主體，可以將養(yǎng)老金融產(chǎn)品劃分為4個主要類別。

1）保險公司的養(yǎng)老金融產(chǎn)品

商業(yè)養(yǎng)老保險。養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品是養(yǎng)老保險公司向個人或機(jī)構(gòu)發(fā)售的理財產(chǎn)品，可以分為團(tuán)體養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品和個人養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品。團(tuán)體養(yǎng)老保障企業(yè)潛在需求仍較大。2017年12月，人社部、財政部聯(lián)合印發(fā)《企業(yè)年金辦法》，對此前2004年的《企業(yè)年金試行辦法》進(jìn)行了修訂和完善，并提出鼓勵企業(yè)建立企業(yè)年金。

但從現(xiàn)實來看，企業(yè)年金門檻較高、備案流程相對繁瑣、制度不夠靈活的問題仍然未能有具體有效應(yīng)對政策，對于中小企業(yè)來說，建立企業(yè)年金計劃的動力不足。團(tuán)體養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品能夠為企業(yè)量身打造方案，以多樣化的形式為企業(yè)提供綜合的薪酬遞延、福利計劃、賬戶管理、投資管理、待遇支付等服務(wù)。

一方面，隨著新一輪國資國企改革向縱深推進(jìn)，團(tuán)體養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品能夠為其提供在企業(yè)年金之外的增值性服務(wù)。

另一方面，各種新業(yè)態(tài)的出現(xiàn)也催生了一大批成長型的企業(yè)，這部分公司會存在為員工提供薪酬激勵的需求，可能還不具備建立企業(yè)年金的條件，也為團(tuán)體養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品提供了更多機(jī)會。

個人養(yǎng)老保障的市場潛力依舊明顯。隨著養(yǎng)老保障三支柱體系的逐步完善，第三支柱個人養(yǎng)老金將進(jìn)一步發(fā)揮補(bǔ)充養(yǎng)老的功能。一方面，第三支柱能夠激勵個人發(fā)揮養(yǎng)老責(zé)任主體的作用，通過稅優(yōu)激勵個人賬戶積累，進(jìn)一步鼓勵中高收入人群形成長期養(yǎng)老規(guī)劃。另一方面，靈活就業(yè)及無工作者同樣也有相應(yīng)的養(yǎng)老規(guī)劃需求，第三支柱的發(fā)展將為靈活就業(yè)及無工作者參與較高水平并且形式更為靈活的養(yǎng)老金計劃提供了制度保障。個稅遞延型商業(yè)養(yǎng)老保險是個人養(yǎng)老保障管理產(chǎn)品中的重要種類。用稅收政策來建立或撬動發(fā)展養(yǎng)老金第三支柱是國際通行做法，養(yǎng)老金第三支柱主要依靠政府提供稅收激勵支持。

縱觀國際經(jīng)驗，稅收政策在養(yǎng)老金第三支柱的發(fā)展中發(fā)揮了重要作用，美國、英國、澳大利亞等國在養(yǎng)老金方面的稅收政策改革，都助推了第三支柱的不斷健全和發(fā)展。按照是否享有稅收優(yōu)惠政策，養(yǎng)老金第三支柱又可劃分為稅優(yōu)和非稅優(yōu)兩部分，在稅優(yōu)第三支柱下，通常又有延稅型和免稅型兩種政策。

2006年以來，中國保險監(jiān)管部門一直致力于推動出臺稅收政策，支持以商業(yè)養(yǎng)老保險為主題的第三支柱發(fā)展。然而，我國稅優(yōu)養(yǎng)老保險的發(fā)展存在財政給予的稅收優(yōu)惠激勵不足、涉稅流程繁瑣等問題，同時，由于沒有形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)，機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展也不足，養(yǎng)老體制改革與資本市場的良性互動沒有很好的發(fā)展。

2）基金公司的養(yǎng)老金融保險產(chǎn)品

養(yǎng)老目標(biāo)基金為應(yīng)對人口老齡化挑戰(zhàn)，使公募基金更好地服務(wù)于多支柱養(yǎng)老體系建設(shè)的國家戰(zhàn)略，證監(jiān)會于2018年3月2日正式發(fā)布了《養(yǎng)老目標(biāo)證券投資基金指引（試行）》，規(guī)定養(yǎng)老目標(biāo)基金是以追求養(yǎng)老資產(chǎn)的長期穩(wěn)健增值為目標(biāo)，鼓勵投資者長期持有，采用成熟的資產(chǎn)配置策略，合理控制投資組合波動風(fēng)險的公開募集證券投資基金。

根據(jù)資產(chǎn)配置策略的不同，養(yǎng)老目標(biāo)基金可以分為目標(biāo)風(fēng)險型基金（TRF）和目標(biāo)日期型基金（TDF）。目標(biāo)風(fēng)險基金與目標(biāo)日期基金的差別在于設(shè)計理念與資產(chǎn)配置策略。目標(biāo)風(fēng)險基金又名生活方式基金（Lifestyle Fund），其設(shè)計思路是讓資產(chǎn)組合始終處于事先設(shè)定好的風(fēng)險暴露下，并根據(jù)預(yù)設(shè)的風(fēng)險目標(biāo)，確定組合中各類資產(chǎn)的配置權(quán)重。

從風(fēng)險管理的具體實施策略來看，主流目標(biāo)風(fēng)險產(chǎn)品可以分為兩種：一種是通過固定股票和債券的配置比例來控制風(fēng)險，如著名的60/40投資策略；另一種是通過監(jiān)控風(fēng)險度量指標(biāo)的數(shù)值，將資產(chǎn)組合的風(fēng)險控制在固定水平上，如目標(biāo)波動率策略等。根據(jù)目標(biāo)風(fēng)險水平的不同，目標(biāo)風(fēng)險基金一般有激進(jìn)型、穩(wěn)健型和保守型等多類產(chǎn)品。

從產(chǎn)品運(yùn)作方式來看，目標(biāo)風(fēng)險基金可以分為兩大類：一類是被動跟蹤已有目標(biāo)風(fēng)險指數(shù)的ETF產(chǎn)品；另一類是由基金管理者運(yùn)用目標(biāo)風(fēng)險的投資策略，自主進(jìn)行資產(chǎn)配置和再平衡，并將風(fēng)險控制在預(yù)先設(shè)定水平的基金產(chǎn)品。與目標(biāo)風(fēng)險基金不同的是，號稱生命周期基金（Lifecycle Fund）的目標(biāo)日期基金，是指隨著投資者所處生命周期階段的變化而動態(tài)調(diào)整權(quán)益類資產(chǎn)配置比例，以期達(dá)到預(yù)定風(fēng)險收益目標(biāo)的一類養(yǎng)老目標(biāo)基金。

因此，其收益情況受到下滑曲線、資產(chǎn)配置和選股擇券等多個方面的影響。下滑曲線作為目標(biāo)日期基金的核心要素，其設(shè)計過程的科學(xué)性與合理性，是目標(biāo)日期基金投資者關(guān)注的重要方面。由于下滑曲線的階段性和投資特點(diǎn)的特殊性，目標(biāo)日期基金需要面對除了市場上的系統(tǒng)性風(fēng)險和非系統(tǒng)性風(fēng)險之外的其他風(fēng)險，如期界風(fēng)險等，因而不適于作為我們研究養(yǎng)老目標(biāo)基金資產(chǎn)配置策略的主要對象。

3）銀行的養(yǎng)老金融產(chǎn)品

養(yǎng)老理財產(chǎn)品是指由商業(yè)銀行設(shè)計發(fā)行的，以追求養(yǎng)老資產(chǎn)長期穩(wěn)健增值為目的，鼓勵客戶長期持有的銀行理財產(chǎn)品。

目前，銀行養(yǎng)老理財尚處于起步階段，設(shè)計并開發(fā)養(yǎng)老理財產(chǎn)品的銀行數(shù)量較少，每家發(fā)行的養(yǎng)老理財品種大約兩款到五款之間，全市場可供選擇的銀行養(yǎng)老理財產(chǎn)品尚不足百款。為數(shù)不多的養(yǎng)老理財多為低風(fēng)險、開放式的產(chǎn)品設(shè)計，期限類別集中于半年至三年，主要投資于高流動性、固收類資產(chǎn)，呈現(xiàn)出較強(qiáng)的產(chǎn)品同質(zhì)化。

理財子公司雖然也在布局養(yǎng)老理財市場，開發(fā)新的養(yǎng)老理財產(chǎn)品，但數(shù)量仍然很少。銀行養(yǎng)老理財金融產(chǎn)品的起購金額較高，一般要求5萬元起購；收益率在4%—6%之間；部分產(chǎn)品的發(fā)售對象要求50周歲以上；產(chǎn)品期限長，一般在1年以上。銀行推出的個人養(yǎng)老保障產(chǎn)品的總體規(guī)模不大，據(jù)不完全統(tǒng)計大約在200億元左右。雖然銀行在養(yǎng)老理財市場中具有獨(dú)特的發(fā)展優(yōu)勢，但我國的銀行養(yǎng)老理財產(chǎn)品相對其他資管產(chǎn)品起步較晚，且發(fā)展相對滯后。

4）信托養(yǎng)老金融產(chǎn)品

養(yǎng)老信托是事務(wù)型信托之一，它是指委托人基于對受托人的信任，將其財產(chǎn)委托給受托人，由受托人按委托人的意愿，以自己的名義，為了受益人的養(yǎng)老目的而對財產(chǎn)進(jìn)行管理或者處分的行為，或為受益人提供全面養(yǎng)老服務(wù)的行為，或?qū)⒇敭a(chǎn)或財產(chǎn)權(quán)用于養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的開發(fā)和建設(shè)的行為或安排。

養(yǎng)老信托可為老年人或其利益相關(guān)人提供養(yǎng)老服務(wù)、投資理財服務(wù)，并實現(xiàn)財富傳承等功能，融合了養(yǎng)老服務(wù)與金融服務(wù)，實現(xiàn)了老年人的資產(chǎn)保值增值、日常身體照料及醫(yī)養(yǎng)的愿望。信托的制度優(yōu)勢可以保障養(yǎng)老財產(chǎn)的獨(dú)立性，這極大地提高了養(yǎng)老信托財產(chǎn)的安全系數(shù)，保證了受益人收益的穩(wěn)定性和確定性。

養(yǎng)老信托的設(shè)立直至終止，根據(jù)老年人的健康情況，通常歷時幾十年。由于養(yǎng)老信托不僅可以存續(xù)于受益人（老年人）的整個晚年時期，也可從中年延續(xù)至老年，甚至能夠存續(xù)于指定的下一代。

因此，養(yǎng)老信托表現(xiàn)出長期性特征，委托人可以依據(jù)自己的意愿，對信托財產(chǎn)作長期規(guī)劃，即延續(xù)至受益人整個生命周期甚至代際疊加。與其他提供較為單一金融服務(wù)的養(yǎng)老理財產(chǎn)品不同，養(yǎng)老信托通過利用信托賬戶中的資金，以其靈活運(yùn)用信托財產(chǎn)等特性，為老年人提供內(nèi)涵豐富的養(yǎng)老服務(wù)。不僅能夠?qū)崿F(xiàn)老齡者的人身照料、金融理財和后代分配養(yǎng)老財產(chǎn)等特定養(yǎng)老服務(wù)需求，還能夠以設(shè)立專項養(yǎng)老服務(wù)產(chǎn)業(yè)、發(fā)展信托計劃等方式，推動我國養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

03展望未來：著力推動中國養(yǎng)老金融的發(fā)展

當(dāng)前，我國以第一支柱為主的養(yǎng)老金體系存在結(jié)構(gòu)失衡、替代率下降、公共養(yǎng)老金財務(wù)可持續(xù)性脆弱等諸多問題。第三支柱是養(yǎng)老金體系中最靈活和最具效率的部分。未來，應(yīng)通過稅優(yōu)政策鼓勵個人養(yǎng)老金儲蓄和投資，推動養(yǎng)老金資產(chǎn)發(fā)展壯大，這將有利于應(yīng)對人口老齡化、緩解政府財政壓力，從長期看，更是有利于優(yōu)化資本市場結(jié)構(gòu)、促進(jìn)長期資本形成。

首先，從養(yǎng)老金體系的結(jié)構(gòu)性調(diào)整看，應(yīng)著力提高第二、三支柱在養(yǎng)老金體系中的比例，通過稅優(yōu)政策等激勵措施，促進(jìn)第二三支柱發(fā)展，激發(fā)養(yǎng)老金融的活力，糾正我國養(yǎng)老金體系存在的結(jié)構(gòu)性失衡問題。

第二，通過投資渠道多元化，促進(jìn)養(yǎng)老金融發(fā)展，積極發(fā)展養(yǎng)老儲蓄存款、養(yǎng)老理財和基金、專屬養(yǎng)老保險、商業(yè)養(yǎng)老金等多種形式，且真正具備養(yǎng)老功能的養(yǎng)老金融產(chǎn)品。

第三，通過完善監(jiān)管機(jī)制，為養(yǎng)老金融發(fā)展提供政策保障。根據(jù)近日銀保監(jiān)會發(fā)布的最新消息，銀保監(jiān)會正按照“兩條腿走路”的方針，推進(jìn)對養(yǎng)老金融的監(jiān)管工作。一方面，堅持正本清源，研究明確養(yǎng)老金融產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)，按照“名實相符”的原則，對不符合標(biāo)準(zhǔn)各類帶有“養(yǎng)老”字樣的短期金融產(chǎn)品堅決予以清理。

另一方面，穩(wěn)步推進(jìn)創(chuàng)新試點(diǎn)，選擇少數(shù)符合條件的金融機(jī)構(gòu)和專營機(jī)構(gòu)先行開展養(yǎng)老金融試點(diǎn)。支持相關(guān)機(jī)構(gòu)發(fā)展體現(xiàn)長期性、安全性和領(lǐng)取約束性，真正具備養(yǎng)老功能的養(yǎng)老金融產(chǎn)品，包括養(yǎng)老儲蓄存款、養(yǎng)老理財、專屬養(yǎng)老保險、商業(yè)養(yǎng)老金等，力爭通過示范引領(lǐng)，為養(yǎng)老金融全面發(fā)展探索出一條新路。