科創(chuàng)板信息技術(shù)企業(yè)價值評估方法研究

韓皓宇

[摘 要]2019年7月22日，科創(chuàng)板正式在上交所開市，信息技術(shù)型企業(yè)作為科創(chuàng)板主要上市類型之一，如何對其進(jìn)行有效價值評估成為社會各界關(guān)注的焦點。文章采用企業(yè)生命周期理論對企業(yè)所處階段進(jìn)行劃分，提出針對不同階段適合企業(yè)的評估方法。

[關(guān)鍵詞]科創(chuàng)板;生命周期;信息技術(shù)企業(yè)

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2021.01.039

1 引言

2018年11月5日，國家主席習(xí)近平在中國國際進(jìn)口博覽會上宣布設(shè)立科創(chuàng)板，區(qū)別于現(xiàn)有主板市場的新設(shè)板塊，是完善我國資本市場的重要措施?？苿?chuàng)板的建立主要為高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)提供服務(wù)，幫助該類企業(yè)在資本市場上健康發(fā)展，著力支持企業(yè)核心技術(shù)研究，提高為實體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的能力，進(jìn)一步促進(jìn)我國實行創(chuàng)新驅(qū)動和科技強國戰(zhàn)略，推動國家高質(zhì)量發(fā)展。

隨著科創(chuàng)板的開市，對上市企業(yè)進(jìn)行價值評估成為市場各方關(guān)注的焦點?？苿?chuàng)板與其他板塊的主要區(qū)別是科創(chuàng)板面向科技創(chuàng)新型企業(yè)，該類企業(yè)具有業(yè)務(wù)模式新、資金投入大、研發(fā)周期長、經(jīng)營風(fēng)險高等特點，因此在對科創(chuàng)板上市企業(yè)進(jìn)行價值評估時，評估方法的選擇要與企業(yè)特點相結(jié)合，才能合理評估出其價值。

在科創(chuàng)板上市的企業(yè)，其中信息技術(shù)企業(yè)占有很大比重，對該類型企業(yè)進(jìn)行準(zhǔn)確估值具有重要意義，因此文章將從企業(yè)所處生命周期角度，結(jié)合信息技術(shù)行業(yè)和企業(yè)自身特點，采用適當(dāng)?shù)墓乐捣椒ㄔu估企業(yè)價值，為科創(chuàng)板信息技術(shù)企業(yè)價值評估提供合理化建議。

2 信息技術(shù)企業(yè)生命周期

企業(yè)所處生命周期階段對企業(yè)價值有很大影響，在不同的生命周期階段影響企業(yè)的價值因素不同，使得對企業(yè)進(jìn)行價值評估時所考慮的重點就存在差別，因此文章將從生命周期角度對信息技術(shù)企業(yè)進(jìn)行分析，判斷企業(yè)處于生命周期哪個階段，進(jìn)而選擇合理的估值方法，公正地評估出企業(yè)價值。

在科創(chuàng)板上市的企業(yè)屬于高新技術(shù)企業(yè)，因此文章采用高新技術(shù)企業(yè)的生命周期劃分標(biāo)準(zhǔn)對其進(jìn)行劃分。通過結(jié)合科創(chuàng)板企業(yè)的特點，將企業(yè)的生命周期分為四個主要階段：初創(chuàng)期、成長期、成熟期和衰退期。

2.1 信息技術(shù)企業(yè)在各生命周期的特征

2.1.1 初創(chuàng)期特征

這一階段，信息技術(shù)企業(yè)一般規(guī)模比較小，企業(yè)的核心技術(shù)已經(jīng)有了一定的研究成果，初步完成了信息產(chǎn)品的開發(fā)，但還未在市場上大規(guī)模使用，需要對產(chǎn)品進(jìn)行不斷改進(jìn)，盡量滿足市場客戶需求，為企業(yè)未來獲得市場空間奠定基礎(chǔ)。

同時，初創(chuàng)期信息技術(shù)企業(yè)的經(jīng)營環(huán)境不確定因素較多，市場前景不穩(wěn)定，競爭能力差，需要大量資金對產(chǎn)品進(jìn)行完善和推廣，可能導(dǎo)致企業(yè)處于虧損狀態(tài)。

2.1.2 成長期特征

處于成長期的信息技術(shù)企業(yè)產(chǎn)品創(chuàng)新和研發(fā)能力顯著增強，部分產(chǎn)品具有穩(wěn)定的盈利能力，相關(guān)業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，在市場中擁有一定的知名度，企業(yè)的整體實力不斷增強。此時，企業(yè)經(jīng)營以擴大生產(chǎn)規(guī)模、增加市場占有率為目標(biāo)。另外，信息技術(shù)產(chǎn)品更新?lián)Q代的速度很快，企業(yè)在擴展市場的同時，應(yīng)保持應(yīng)有的創(chuàng)新活力，不斷強化核心產(chǎn)品的研發(fā)優(yōu)勢，保證企業(yè)的長期發(fā)展。

2.1.3 成熟期特征

信息技術(shù)企業(yè)進(jìn)入成熟期后，其核心產(chǎn)品和技術(shù)已經(jīng)獲得市場認(rèn)可，企業(yè)占有穩(wěn)定的市場份額，產(chǎn)品收入和利潤達(dá)到最大化，銷售增長率也保持穩(wěn)定。但是，隨著產(chǎn)品和技術(shù)的不斷成熟，原有產(chǎn)品技術(shù)和質(zhì)量改進(jìn)緩慢，越來越多的競爭者進(jìn)入市場，市場競爭變得更加激烈，為了面對新的市場環(huán)境，保持已有的市場占有率，企業(yè)將進(jìn)行轉(zhuǎn)型，不再只專注單一產(chǎn)品的研發(fā)，準(zhǔn)備向多品種、規(guī)?；较虬l(fā)展。

2.1.4 衰退期特征

信息技術(shù)企業(yè)作為高風(fēng)險、高競爭的科技創(chuàng)新型企業(yè)，隨著行業(yè)的激烈競爭，一旦經(jīng)歷成熟期轉(zhuǎn)型失敗，原有產(chǎn)品很難滿足市場日新月異的需求，銷售量和利潤急劇下滑，此時企業(yè)對信息產(chǎn)品的研發(fā)投入較少或不再為產(chǎn)品開發(fā)、技術(shù)創(chuàng)造投入資金。企業(yè)產(chǎn)品被其他競爭對手產(chǎn)品逐漸替代，最終會面臨破產(chǎn)的風(fēng)險。但是在這個階段企業(yè)也可能根據(jù)內(nèi)外部環(huán)境的變化進(jìn)行改革，進(jìn)行新技術(shù)或新產(chǎn)品的研發(fā)，從而獲得新的發(fā)展動力，使企業(yè)進(jìn)入下一次生命周期循環(huán)。

2.2 信息技術(shù)企業(yè)在各生命周期評估方法選擇

2.2.1 初創(chuàng)期評估方法選擇

初創(chuàng)期信息技術(shù)企業(yè)擁有一定的核心技術(shù)，但技術(shù)還未形成產(chǎn)品，企業(yè)還未受到市場認(rèn)可，處于經(jīng)營風(fēng)險高、不確定因素多、未來收益和現(xiàn)金流量等無法預(yù)測的階段，企業(yè)價值主要體現(xiàn)在公司的核心技術(shù)和投入成本上，重點關(guān)注企業(yè)未來獲利能力的高低。另外，這一階段企業(yè)的業(yè)務(wù)和資產(chǎn)比較簡單，業(yè)務(wù)集中度又比較高，可以把整個企業(yè)看作一個投資項目，未來的不確定性很高，具有期權(quán)性質(zhì)。因此，使用實物期權(quán)法更能真實地反映這一階段企業(yè)價值。

2.2.2 成長期評估方法選擇

成長期的信息技術(shù)企業(yè)經(jīng)營上仍然有一定的不確定性，但遠(yuǎn)低于初創(chuàng)期企業(yè)，這一階段企業(yè)價值應(yīng)重點關(guān)注成長性，在估值中需要得到體現(xiàn)。處于這一階段的企業(yè)具備完善的財務(wù)會計資料，可以通過企業(yè)的現(xiàn)金流量預(yù)測企業(yè)的未來收益，采用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法可以對該階段企業(yè)進(jìn)行價值評估，但是它忽視了企業(yè)未來的成長性，可能導(dǎo)致評估的企業(yè)價值偏低。最適合成長期信息技術(shù)企業(yè)的評估方法是經(jīng)濟(jì)增加值法（EVA），因為經(jīng)濟(jì)增加值法是將企業(yè)當(dāng)前投資資本以及未來經(jīng)濟(jì)增加值的現(xiàn)值之和作為企業(yè)價值，充分考慮了企業(yè)未來的成長性。

2.2.3 成熟期評估方法選擇

處于成熟階段的信息技術(shù)企業(yè)進(jìn)行多元化經(jīng)營，業(yè)務(wù)模式復(fù)雜、規(guī)模較大、能夠產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流，未來的增長可以較為簡單且準(zhǔn)確的進(jìn)行預(yù)測;同時，企業(yè)擁有成熟的內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)和完善的管理水平，但對企業(yè)的研發(fā)投入降低。一般而言，這一階段企業(yè)處于穩(wěn)定的經(jīng)營環(huán)境，使用現(xiàn)金流量法進(jìn)行估值最為合適。

2.2.4 衰退期評估方法選擇

衰退期信息技術(shù)企業(yè)具體分為面臨破產(chǎn)風(fēng)險和進(jìn)行改革轉(zhuǎn)型兩種類型，針對不同的情況選擇不同的企業(yè)價值評估方法。

面臨破產(chǎn)風(fēng)險型企業(yè)，此時該企業(yè)不進(jìn)行技術(shù)或產(chǎn)品的研發(fā)，已經(jīng)失去了競爭優(yōu)勢，市場份額大幅下降使得收入不斷減少，企業(yè)的相關(guān)費用在不斷增加，利潤和現(xiàn)金流出現(xiàn)負(fù)數(shù)，這時評估企業(yè)價值將計算其清算價值，資產(chǎn)的可變現(xiàn)凈值之和就是企業(yè)的價值，據(jù)此分析，衰退期信息技術(shù)企業(yè)價值應(yīng)該采用資產(chǎn)基礎(chǔ)法進(jìn)行評估。

進(jìn)行改革轉(zhuǎn)型企業(yè)，企業(yè)在面對產(chǎn)品即將被淘汰的狀況，會進(jìn)行新的技術(shù)或產(chǎn)品研發(fā)，通過轉(zhuǎn)型使企業(yè)持續(xù)經(jīng)營，此時企業(yè)將進(jìn)入第二次生命周期循環(huán)，對于其評估方法將使用上文所分析的各生命周期階段所采用的方法。

3 EVA價值評估模型概述

EVA是稅后凈營業(yè)利潤扣除全部投入資本成本后的剩余收益，它的核心內(nèi)涵是只有當(dāng)企業(yè)的收益能夠覆蓋所有成本時，才能創(chuàng)造價值。經(jīng)過多位學(xué)者對EVA理論的完善，認(rèn)為它除了可以評估企業(yè)的績效和管理水平，也可以用來精確和客觀評估企業(yè)價值。

3.1 EVA的計算基礎(chǔ)

3.1.1 EVA模型用于信息技術(shù)企業(yè)價值評估的適用性分析

第一，一般傳統(tǒng)的評估模型，如自由現(xiàn)金流折現(xiàn)模型、期權(quán)模型等，并未考慮權(quán)益資本成本，注重短期經(jīng)營效率，忽略了企業(yè)的長期發(fā)展，無法合理評估企業(yè)價值。而計算EVA時扣除了全部的資本成本，包括債務(wù)資本和權(quán)益資本，注重企業(yè)長期的價值創(chuàng)造。EVA模型致力于股東權(quán)益最大化，清晰地詮釋了企業(yè)價值增值的內(nèi)涵，有利于企業(yè)持續(xù)經(jīng)營和發(fā)展。

第二，EVA模型可以充分適應(yīng)信息技術(shù)企業(yè)特點。在計算EVA值時，結(jié)合信息技術(shù)企業(yè)高投入、高風(fēng)險、高收益的特點，可以對EVA進(jìn)行會計調(diào)整，減少會計失真對企業(yè)價值評估的影響，使得評估結(jié)果更適合企業(yè)的內(nèi)在價值。例如：信息技術(shù)企業(yè)是以科技為核心的高新技術(shù)企業(yè)，需要對科技研發(fā)不斷的大量投入，同時我國會計準(zhǔn)則規(guī)定，不符合資本化的研發(fā)支出需要進(jìn)行費用化，使得研發(fā)費用該項會計科目數(shù)值存在不合理性，對企業(yè)價值產(chǎn)生影響。而在采用EVA評估方法時，將研發(fā)費用進(jìn)行了調(diào)整，視其為企業(yè)的長期投資，已經(jīng)費用化的支出加回到稅后凈營業(yè)利潤中。

綜上所述，EVA評估模型可以用于對信息技術(shù)企業(yè)的價值評估。

3.1.2 EVA計算方法

EVA的計算方法是對稅后凈營業(yè)利潤進(jìn)行調(diào)整后，扣除同樣經(jīng)過調(diào)整后的資本乘以加權(quán)平均資本成本后得出的值。

3.1.3 EVA計算公式中各參數(shù)的確定及會計調(diào)整后的各項參數(shù)

NOPAT是指企業(yè)扣除利息支出前的稅后凈利潤，可以用于分析企業(yè)盈利能力的強弱。

TC代表企業(yè)投入的資本總額，即企業(yè)的債務(wù)、權(quán)益資本之和，能夠反映企業(yè)的總體規(guī)模。

WACC是指考慮了股權(quán)投資和債券投資后企業(yè)承擔(dān)的綜合成本。

結(jié)合信息技術(shù)企業(yè)特點，對EVA中各參數(shù)進(jìn)行如下調(diào)整：

稅后凈營業(yè)利潤=凈利潤+（財務(wù)費用+研究開發(fā)費用調(diào)整項-非經(jīng)常性損益調(diào)整項×50%+各項資產(chǎn)減值準(zhǔn)備增加數(shù)）×（1-T）+少數(shù)股東損益+遞延所得稅負(fù)債增加額-遞延所得稅資產(chǎn)增加額

資本總額=權(quán)益資本+債務(wù)資本+會計調(diào)整項

權(quán)益資本=普通股權(quán)益+少數(shù)股東權(quán)益

債務(wù)資本=短期借款+長期借款+一年內(nèi)到期的長期借款+應(yīng)付債券

會計調(diào)整項=研發(fā)費用+各項減值準(zhǔn)備+遞延所得稅負(fù)債余額-遞延所得稅資產(chǎn)余額-在建工程

加權(quán)平均資本成本=KD×D/（D+E）×（1-T）+KE×E/（D+E）

其中：KD是債務(wù)資本成本，D是債務(wù)資本，KE是權(quán)益資本成本，E是權(quán)益資本，T是企業(yè)所得稅稅率。銀行貸款是國內(nèi)企業(yè)重要的融資來源，其中短期類債務(wù)占總債務(wù)超過90%，因此將一年期的銀行借款利率作為債務(wù)資本成本。而權(quán)益資本成本采用資本資產(chǎn)定價模型。

3.2 EVA估值模型

從企業(yè)的生命周期來看，企業(yè)在不同的周期階段其增長率都存在，因此在采用EVA對企業(yè)進(jìn)行價值評估時，應(yīng)考慮企業(yè)所處階段，選擇合適的EVA評估模型。通過增長速率不同，將EVA模型分為三類：單階段模型、兩階段模型、三階段模型。

其中，單階段模型是假設(shè)企業(yè)未來保持一個穩(wěn)定的增長率，一般適合進(jìn)入成熟期的企業(yè)。兩階段模型是將發(fā)展速率分為兩個階段進(jìn)行考慮，企業(yè)在第一個階段處于快速增長階段，在第一階段結(jié)束之后，企業(yè)進(jìn)入第二發(fā)展階段，穩(wěn)定持續(xù)發(fā)展。成長期企業(yè)，經(jīng)過了初期低盈利或虧損時期，此時企業(yè)利潤迅速增長，之后由于市場條件等原因，增長速度變緩，進(jìn)入平穩(wěn)的發(fā)展階段，因此采用兩階段模型更加符合企業(yè)實際情況。三階段模型認(rèn)為企業(yè)在快速增長之后會面臨增長下滑，之后處于穩(wěn)定狀態(tài)，主要適用于大多數(shù)成熟的傳統(tǒng)企業(yè)。其EVA評估方法結(jié)合企業(yè)生命周期理論，通過考慮信息技術(shù)企業(yè)特點對相應(yīng)的會計項目進(jìn)行調(diào)整，更符合企業(yè)的實際情況，最終評估結(jié)果會與企業(yè)真實價值更為接近。

4 結(jié)論

綜上所述，不同的生命周期階段，企業(yè)所處的經(jīng)營狀況和影響企業(yè)的價值因素并不相同，因此，綜上使用不同的評估方法對企業(yè)進(jìn)行價值評估。

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