遼寧基礎(chǔ)化工行業(yè)上市公司財務(wù)杠桿分析

□文/王福英 李若霖

（ 沈陽化工大學(xué) 遼寧·沈陽）

［ 提要］ 隨著供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革深化之際，降低企業(yè)杠桿率成為改革的重中之重。 本文選擇遼寧省基礎(chǔ)化工行業(yè)上市公司作為研究對象，利用樣本公司財務(wù)數(shù)據(jù)，從財務(wù)杠桿比率、財務(wù)杠桿系數(shù)和財務(wù)杠桿效應(yīng)三個角度對財務(wù)杠桿現(xiàn)狀進行測算分析，了解上市公司去杠桿狀況和杠桿利用效果，進一步提出去杠桿及有效利用財務(wù)杠桿相關(guān)建議。

2015 年11 月，習(xí)近平在中央財經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組第十一次會議上首次提出供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的概念。2017 年供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革進入深化之年，去杠桿成為供給側(cè)改革的重點，在控制總杠桿率的前提下，把降低企業(yè)杠桿率作為重中之重。2019 年12月，中央經(jīng)濟工作會議再次指出，把供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革主線貫穿于宏觀調(diào)控全過程，并保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定?？梢?，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革一直是近些年我國經(jīng)濟管理工作的重點，因此加強企業(yè)杠桿問題的相關(guān)研究具有重要現(xiàn)實意義。

本文以遼寧省基礎(chǔ)化工行業(yè)7 家上市公司為例，利用7 家公司2017 年、2018 年、2019 年三個年度的財務(wù)報告數(shù)據(jù)，測算分析其財務(wù)杠桿現(xiàn)狀以及近幾年變化趨勢，分析去杠桿任務(wù)執(zhí)行情況及杠桿利用效果，并進一步提出相關(guān)對策。

一、遼寧省基礎(chǔ)化工行業(yè)概況

化工行業(yè)是我國國民經(jīng)濟的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和支柱產(chǎn)業(yè)，有著舉足輕重的地位。化工行業(yè)一般劃分為基礎(chǔ)化工、石油化工和化學(xué)化纖三大類，大多數(shù)化工企業(yè)屬于基礎(chǔ)化工行業(yè)，主要從事化學(xué)原料、化學(xué)制品以及合成纖維及樹脂等化工材料的生產(chǎn)。本文以遼寧省基礎(chǔ)化工行業(yè)上市公司為例進行研究。根據(jù)東方財富網(wǎng)對上市公司所屬行業(yè)的劃分、篩選，截至2020 年11 月30 日，遼寧省基礎(chǔ)化工行業(yè)上市公司共有7 家，分別是航錦科技、恒力石化、中廣核技、奧克股份、科隆股份、七彩化學(xué)和百傲化學(xué)，其上市時間、所在地區(qū)、2019 年末資產(chǎn)規(guī)模及市值資料如表1 所示?？梢钥闯觯|寧省基礎(chǔ)化工行業(yè)上市公司主要分布在大連、遼陽、葫蘆島和鞍山地區(qū)，公司規(guī)模不同。截至2019年12 月31 日，市值和規(guī)模最大的為恒力石化，市值最小的為科隆股份。（ 表1）

表1 遼寧省基礎(chǔ)化工行業(yè)上市公司基本情況一覽表

二、遼寧省基礎(chǔ)化工行業(yè)上市公司財務(wù)杠桿分析

財務(wù)杠桿亦稱籌資杠桿或資本杠桿，它反映了企業(yè)對債務(wù)資金的利用。在企業(yè)債務(wù)規(guī)模相對穩(wěn)定的情況下，由于存在固定的財務(wù)費用即債務(wù)資金利息，就會存在凈利潤或普通股每股收益變動率大于息稅前利潤變動率的杠桿效應(yīng)，有息債務(wù)資金起到財務(wù)杠桿的作用。財務(wù)杠桿是把“雙刃劍”，既有利益的一面，也有風(fēng)險的一面，它能給企業(yè)帶來利益的同時也帶來較大的風(fēng)險，甚至引發(fā)金融危機。合理利用財務(wù)杠桿，發(fā)揮財務(wù)杠桿的正效應(yīng)，控制財務(wù)風(fēng)險，是企業(yè)財務(wù)杠桿管理的目標(biāo)。

（ 一）財務(wù)杠桿比率分析。財務(wù)杠桿比率是用來反映公司通過債務(wù)籌資的比率，常用的財務(wù)杠桿比率有資產(chǎn)負債率、產(chǎn)權(quán)比率和長期負債對長期資本的比率。其中，資產(chǎn)負債率是反映財務(wù)杠桿最廣泛應(yīng)用的指標(biāo)。遼寧省基礎(chǔ)化工行業(yè)上市公司資產(chǎn)負債率如表2 和圖1 所示。由表2 可知，在2017～2019 年基礎(chǔ)化工行業(yè)上市公司資產(chǎn)負債率平均值較為平穩(wěn)，波動不大，保持在37.5%左右，可以說行業(yè)財務(wù)杠桿率水平不高，比較適中，財務(wù)風(fēng)險較小。（ 表2、圖1）

從遼寧省7 家上市公司數(shù)據(jù)來看，個體之間差異較大。其中恒力石化、中廣核技、奧克股份與科隆股份四家公司資產(chǎn)負債率較高，平均值高于行業(yè)平均水平。特別是恒力石化連續(xù)3年數(shù)值高達70%以上，處于行業(yè)的高水平，幾乎與高杠桿的房地產(chǎn)行業(yè)持平，且呈現(xiàn)持續(xù)上升的趨勢。雖然適當(dāng)?shù)呢搨軌蚱鸬截攧?wù)杠桿的作用，為企業(yè)帶來效益，但過量的負債會使企業(yè)長期處于還本付息的壓力中，造成較高的財務(wù)風(fēng)險。而另外3 家公司3 年的資產(chǎn)負債率平均值處于行業(yè)中等偏高水平，盡管數(shù)值還未達50%，但其潛在的財務(wù)風(fēng)險仍不可忽視。

從圖1 可以清晰地看出，航錦科技、科隆股份與百傲化學(xué)3 家公司在2017～2019 年財務(wù)杠桿比率偶增偶減，但波動幅度都較小。其中，百傲化學(xué)的杠桿率持續(xù)處于行業(yè)低水平，表示該企業(yè)沒能夠充分利用財務(wù)杠桿的作用，管理人員可能過于保守，采取了低風(fēng)險、低報酬的財務(wù)結(jié)構(gòu)。從降杠桿角度而言，7家上市公司中只有中廣核技、奧克股份與七彩化學(xué)3 家公司財務(wù)杠桿比率呈現(xiàn)了逐年下降的趨勢，并且奧克股份和七彩化學(xué)在2019 年資產(chǎn)負債率都下降到了該行業(yè)上市公司平均水平之下，可見在2017 年去杠桿成為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革任務(wù)的重中之重之后，兩家公司均在一定程度上降低了企業(yè)財務(wù)杠桿比率，降杠桿效果較明顯，調(diào)整和優(yōu)化了財務(wù)結(jié)構(gòu)，減少了企業(yè)所面臨的財務(wù)風(fēng)險。

（ 二）財務(wù)杠桿系數(shù)分析。財務(wù)杠桿系數(shù)是指企業(yè)凈利潤或普通股每股盈余變動率相對于息稅前利潤變動率的倍數(shù)，它反映了財務(wù)杠桿的作用程度。財務(wù)杠桿系數(shù)等于息稅前利潤除以息稅前利潤與債務(wù)利息的差值（假定沒有優(yōu)先股股利）?？梢姡瑐鶆?wù)資金利息越大，財務(wù)杠桿系數(shù)越大，財務(wù)杠桿利益越強，同時財務(wù)風(fēng)險也越大；反之，越小。一般來說，財務(wù)杠桿系數(shù)介于數(shù)值1～2 之間，認為財務(wù)杠桿運用比較適當(dāng)，財務(wù)風(fēng)險較小。當(dāng)財務(wù)杠桿系數(shù)大于數(shù)值2 時，認為企業(yè)存在著較大財務(wù)風(fēng)險。遼寧省基礎(chǔ)化工行業(yè)上市公司財務(wù)杠桿系數(shù)測算表如表3 所示?？梢钥闯?，7 家上市公司在2017～2019 年測算出的財務(wù)杠桿系數(shù)平均值為1.65，介于數(shù)值1～2 之間，總體來說財務(wù)風(fēng)險較小。就個別公司而言，除科隆股份和中廣核技二公司財務(wù)杠桿系數(shù)偏高外，其余5 家上市公司的財務(wù)杠桿系數(shù)介于1.01～1.42 之間，相對而言財務(wù)杠桿系數(shù)并不高，經(jīng)營比較穩(wěn)健，財務(wù)杠桿運用適當(dāng)，財務(wù)風(fēng)險較小。科隆股份在2018 年息稅前利潤為負值，數(shù)據(jù)異常，所以剔除該年影響，其余兩年科隆股份和中廣核技兩家公司雖然在當(dāng)年處于盈利狀態(tài)，但由于盈利較少，使得財務(wù)杠桿系數(shù)較大，尤其是科隆股份在2019 年財務(wù)杠桿系數(shù)高達6.58，企業(yè)存在著較大的財務(wù)風(fēng)險。值得注意的是百傲化學(xué)，近3 年息稅前利潤呈穩(wěn)步上漲趨勢，但財務(wù)杠桿系數(shù)一直都接近于1，表明企業(yè)凈利潤或普通股每股盈余增長率與息稅前利潤增長率接近，而沒有大幅度增加，反映出該公司沒有有效利用財務(wù)杠桿、發(fā)揮出財務(wù)杠桿的作用。（ 表3）

（ 三）財務(wù)杠桿效應(yīng)分析。財務(wù)杠桿效應(yīng)包括正效應(yīng)和負效應(yīng)。財務(wù)杠桿的正效應(yīng)指企業(yè)的息稅前利潤增加時，由于債務(wù)資金利息的杠桿作用，使得凈利潤或普通股每股盈余增長率大于息稅前利潤增長率，企業(yè)享受到杠桿的利益；負效應(yīng)指息稅前利潤下降時，由于債務(wù)資金利息的杠桿作用，導(dǎo)致凈利潤或普通股每股盈余下降率大于息稅前利潤下降率，給企業(yè)帶來較大的風(fēng)險。研究財務(wù)杠桿效應(yīng)通常用“權(quán)益資本稅前利潤率”與“總資產(chǎn)息稅前利潤率”二指標(biāo)比較進行分析。當(dāng)權(quán)益資本稅前利潤率大于總資產(chǎn)息稅前利潤率時，說明財務(wù)杠桿實現(xiàn)了正效應(yīng)，每股收益由于杠桿效應(yīng)被放大，企業(yè)獲得了更多利益；反之，則反映財務(wù)杠桿導(dǎo)致了負效應(yīng)，即每股收益大幅度下滑，使得公司承擔(dān)更大的損失。

遼寧省基礎(chǔ)化工行業(yè)上市公司財務(wù)杠桿效應(yīng)指標(biāo)如表4所示。從表4 可以看出，除中廣核技和科隆股份二公司以外，其余5 家上市公司在2017～2019 年權(quán)益資本稅前利潤率均大于總資產(chǎn)息稅前利潤率，說明其對財務(wù)杠桿利用效果相對較好，企業(yè)的債務(wù)資金帶來了正效應(yīng)。同時，結(jié)合企業(yè)財務(wù)報表來看，凈利潤大都呈上漲趨勢，每股收益最低為0.31 元，最高達1.64元，財務(wù)效果較好，企業(yè)享受到了杠桿的利益。而科隆股份連續(xù)3 年以及中廣核技在2019 年權(quán)益資本稅前利潤率都小于總資產(chǎn)息稅前利潤率，表明其沒有利用好債務(wù)資金，財務(wù)杠桿起到了負效應(yīng)作用，導(dǎo)致企業(yè)利潤大幅下滑。（ 表4）

表2 2017～2019 年遼寧省基礎(chǔ)化工行業(yè)上市公司資產(chǎn)負債率一覽表（ 單位：%）

圖1 2017～2019 年遼寧基礎(chǔ)化工行業(yè)上市公司資產(chǎn)負債率統(tǒng)計圖

三、企業(yè)去杠桿及合理利用財務(wù)杠桿的建議

通過對遼寧省基礎(chǔ)化工行業(yè)上市公司財務(wù)杠桿比率、財務(wù)杠桿系數(shù)和財務(wù)杠桿效應(yīng)的分析，了解到有些公司財務(wù)杠桿比率和財務(wù)杠桿系數(shù)較高，且產(chǎn)生了負效應(yīng)，存在較大財務(wù)風(fēng)險；有些公司雖然財務(wù)杠桿比率較高，但財務(wù)杠桿運用適當(dāng)，發(fā)揮了正效應(yīng)；有些公司財務(wù)杠桿比率較低，財務(wù)杠桿雖然發(fā)揮了正效應(yīng)但作用程度不大。針對上述現(xiàn)象，建議加強對財務(wù)杠桿的認識、多措并舉降杠桿、合理有效地利用財務(wù)杠桿，從而發(fā)揮財務(wù)杠桿的作用。

（ 一）加強對財務(wù)杠桿的認識。財務(wù)杠桿是把“雙刃劍”，它給企業(yè)帶來利益的同時也帶來風(fēng)險。企業(yè)利用好，就能夠享受杠桿帶來的利益，使企業(yè)的凈利潤或普通股每股盈余大幅度上升；利用不好，就會給企業(yè)帶來風(fēng)險，使企業(yè)的凈利潤或普通股每股盈余大幅度下滑，產(chǎn)生財務(wù)危機。因此，企業(yè)各層領(lǐng)導(dǎo)要加強對財務(wù)杠桿的認識，充分理解財務(wù)杠桿的利益與風(fēng)險，把握財務(wù)杠桿發(fā)揮作用的條件，靈活應(yīng)用財務(wù)杠桿。同時，牢固樹立風(fēng)險意識，重視風(fēng)險管理，在各項決策中充分考慮風(fēng)險，權(quán)衡風(fēng)險和收益，建立財務(wù)杠桿風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)，以有效規(guī)避風(fēng)險。

（ 二）多措并舉降杠桿。對于財務(wù)杠桿比率和財務(wù)杠桿系數(shù)較高、風(fēng)險較大的公司，要多措并舉，努力降低財務(wù)杠桿，降低企業(yè)財務(wù)風(fēng)險。

1、提高企業(yè)盈利能力。提高企業(yè)盈利能力是降低財務(wù)杠桿的有效途徑之一。對于息稅前利潤偏低的化工企業(yè)，提升盈利能力可提高企業(yè)自身“造血”功能，增加企業(yè)償債能力，降低杠桿率。提高盈利能力可通過加強管理、嚴格控制成本費用、開拓市場、擴大收入、技術(shù)創(chuàng)新、戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型、創(chuàng)新商業(yè)模式等多種途徑，企業(yè)結(jié)合自身優(yōu)勢特點創(chuàng)新盈利模式。

表3 2017～2019 年遼寧省基礎(chǔ)化工行業(yè)上市公司財務(wù)杠桿系數(shù)測算表（ 單位：萬元）

表4 2017～2019 年遼寧省基礎(chǔ)化工行業(yè)上市公司財務(wù)杠桿效應(yīng)比率（ 單位：%）

2、盤活企業(yè)存量資產(chǎn)。 盤活閑置資產(chǎn)是最直接、高效的去杠桿方法?；ば袠I(yè)屬于重資產(chǎn)、高庫存行業(yè)，采取出售、轉(zhuǎn)讓、置換、回租、以物抵債、招商合作等多種方式對土地、廠房、設(shè)備等閑置資產(chǎn)以及各類重資產(chǎn)予以盤活，以達到提高資產(chǎn)使用效率的同時降低企業(yè)財務(wù)杠桿比率的目的。此外，企業(yè)還可以整合內(nèi)部資源，將與主業(yè)相關(guān)的資產(chǎn)整合清理后并入主業(yè)板塊，實現(xiàn)存量資產(chǎn)的有效利用，提高企業(yè)經(jīng)營效益。

3、多方式優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)可以通過增加股權(quán)融資、降低債務(wù)融資比例以及將債務(wù)融資轉(zhuǎn)換為股權(quán)融資三種路徑實現(xiàn)。首先，上市公司可以拓寬股權(quán)融資資金來源，加強內(nèi)源融資，為避免股權(quán)過于集中還可以引入職工持股，在降低負債比例的同時又優(yōu)化了股權(quán)結(jié)構(gòu)，提升了員工工作熱情和積極性。其次，企業(yè)還可以通過開展債務(wù)清理和債務(wù)整合，從而加大清欠力度，減少無效占用，提高資金周轉(zhuǎn)率，降低企業(yè)財務(wù)杠桿比率。再次，以市場化、法治化方式開展債轉(zhuǎn)股，從而實現(xiàn)降杠桿、促改革、提效益。

（三）合理、有效地利用財務(wù)杠桿。 對于財務(wù)杠桿比率和財務(wù)杠桿系數(shù)偏小、利潤穩(wěn)步上升的公司，要適當(dāng)提高財務(wù)杠桿，發(fā)揮財務(wù)杠桿的正效應(yīng)。

1、適當(dāng)增加企業(yè)債務(wù)資本。債務(wù)資金多，利息費用高，財務(wù)杠桿比率和財務(wù)杠桿系數(shù)高，財務(wù)杠桿利益越強，同時財務(wù)風(fēng)險也越大。對于利潤穩(wěn)步增長的企業(yè)而言，適度的高杠桿可使企業(yè)享受杠桿的利益，股東將會獲得超額回報。因此，對于資產(chǎn)負債率較低、利潤穩(wěn)步增長的公司，可適當(dāng)增加負債籌資提高財務(wù)杠桿，如通過銀行等金融機構(gòu)貸款或者發(fā)行債券方式，增加利用負債資金，擴大生產(chǎn)規(guī)模，從而發(fā)揮財務(wù)杠桿的正效應(yīng)，有效利用財務(wù)杠桿，提升企業(yè)效益，實現(xiàn)快速發(fā)展。

2、保持彈性的資本結(jié)構(gòu)。經(jīng)濟環(huán)境的多變及財務(wù)杠桿的兩面性要求企業(yè)應(yīng)保持一個具有靈活調(diào)整能力的有彈性的資本結(jié)構(gòu)。這就要求企業(yè)的管理層要科學(xué)預(yù)測未來可能會影響財務(wù)杠桿效應(yīng)的企業(yè)內(nèi)外部環(huán)境因素的變化，基于內(nèi)外部環(huán)境因素的變化及時制定、調(diào)整相應(yīng)的策略。另外，企業(yè)應(yīng)盡量采取能夠增加資本結(jié)構(gòu)彈性的融資方式，如利用混合性籌資工具——發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，當(dāng)企業(yè)發(fā)展較好，股票價格高于轉(zhuǎn)股價格時，債券持有人會選擇將可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換為股票，此舉可以幫助企業(yè)調(diào)整財務(wù)杠桿水平，保持資本結(jié)構(gòu)的彈性。