大跌終結(jié)牛市？一點(diǎn)位是關(guān)鍵

張俊鳴

短短不到一個(gè)月的時(shí)間連續(xù)失守多個(gè)百點(diǎn)整數(shù)關(guān)，此前被不少投資者熱捧的熱門公募基金甚至有出現(xiàn)超過20%的回撤。這輪來勢洶洶的調(diào)整，“牛市終結(jié)”是否成真？筆者認(rèn)為，2019年以來上證指數(shù)已經(jīng)有多次出現(xiàn)10%的波段下跌，本次調(diào)整如果能在3200點(diǎn)以上結(jié)束，則延續(xù)2019年以來的牛市概率較大。而如果一旦出現(xiàn)“跌過頭”的情況，則需要小心調(diào)整升級(jí)的可能，屆時(shí)倉位較重特別是加杠桿的投資者需要在反彈中尋找減倉的機(jī)會(huì)，以降低賬戶波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

牛市終結(jié)？調(diào)整尚在“可控范圍”

從2月18日的年內(nèi)最高點(diǎn)算起，上證指數(shù)本輪調(diào)整最大跌幅已經(jīng)超過10%，而滬深300指數(shù)更出現(xiàn)多達(dá)千點(diǎn)的大幅調(diào)整，波段跌幅超過17%。雖然這一調(diào)整幅度殺傷力不小，但并未超出過去兩年多以來的下跌極值。在本輪調(diào)整之前，2019年以來上證指數(shù)曾經(jīng)出現(xiàn)過四次波段跌幅超過10%的情形，2019年和2020年各出現(xiàn)兩次，每次調(diào)整時(shí)間短則半個(gè)月，長則一個(gè)月。其中，2019年4月8日到5月10日之間波段最大跌幅13.49%，7月2日到8月6日之間波段最大跌幅10.32%;2020年兩次的調(diào)整的時(shí)間更短、幅度更大，都在14%左右。相比之下，本次上證指數(shù)的波段最大跌幅只有不到11%，并未超出過去兩年波段調(diào)整的最大跌幅。因此，目前得出“牛市終結(jié)”的結(jié)論還比較草率，調(diào)整幅度整體仍在可控范圍內(nèi)。

圖1 2019年以來上證指數(shù)四次波段跌幅超過10%

雖然本次上證指數(shù)的跌幅并不算大，但不少投資者卻感到賬面市值出現(xiàn)明顯縮水，最關(guān)鍵在于許多“抱團(tuán)股”成為本輪調(diào)整的重災(zāi)區(qū)，進(jìn)而連帶拖累眾多公募基金的凈值，讓許多習(xí)慣于“核心資產(chǎn)永遠(yuǎn)漲”的投資者猝不及防。以其中的典型代表白酒股為例，龍頭貴州茅臺(tái)最大跌幅超過27%，而投資白酒主題的白酒基金（161725）最大跌幅超過33%，這一跌幅也意味著高位買入的投資者需要上漲接近50%才能解套。相比之下，一些此前被忽視甚至打壓的低估值藍(lán)籌股和部分中小市值品種則相對抗跌，甚至逆勢上揚(yáng)，在一定程度上對沖了“抱團(tuán)股”大跌的負(fù)面影響，讓上證指數(shù)的跌幅還在可控范圍內(nèi)。而這樣的結(jié)構(gòu)性變化，也說明A股并非全面性調(diào)整，場內(nèi)資金仍在積極尋找投資機(jī)會(huì)。這點(diǎn)和2008年、2015年甚至2018年開始調(diào)整時(shí)的市場氛圍明顯不同，“牛市終結(jié)”還缺乏明顯的證據(jù)。

多因素不支持A股連續(xù)大跌

筆者認(rèn)為，近期的調(diào)整更多的是一種漲多之后的修正，因此漲幅較大的“抱團(tuán)股”成為調(diào)整的重災(zāi)區(qū)，但這一獲利回吐的市場行為并不會(huì)成為A股“牛轉(zhuǎn)熊”的分水嶺。從經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，無論是反映流動(dòng)性的M2等金融數(shù)據(jù)，還是進(jìn)出口貿(mào)易情況，都反映出目前我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展平穩(wěn)、流動(dòng)性充裕的現(xiàn)實(shí)，股市的基本面和資金面并未出現(xiàn)根本性的逆轉(zhuǎn)。而國際市場的表現(xiàn)雖然有受到美債收益率上揚(yáng)的影響，但表現(xiàn)整體比較平穩(wěn)，美股道瓊斯指數(shù)本周還一度創(chuàng)出歷史新高。以估值而言，滬深300目前大約15倍的平均市盈率，和成分股調(diào)整之后的香港恒生指數(shù)接近，更只有美股標(biāo)普500指數(shù)的一半左右。這樣的估值水平對應(yīng)基本面和流動(dòng)性，雖然說不上絕對低估，但在全球范圍內(nèi)仍屬于吸引力較強(qiáng)的權(quán)益類資產(chǎn)。也正因?yàn)槿绱耍诒局芏拇蟮?，陸港通北向資金已經(jīng)開始轉(zhuǎn)為流入，A股的相對吸引力逐步封殺指數(shù)大幅下行的空間。

近期的調(diào)整，實(shí)際上反映出A股“情緒面”的波動(dòng)。對重倉“抱團(tuán)股”的公募基金來說，基民贖回會(huì)造成被動(dòng)賣出的壓力，但絕大部分贖回的基民屬于此前獲利豐厚、急于兌現(xiàn)賬面浮盈，而被套的投資者在調(diào)整初期一般鮮少割肉賣出，更多的是選擇等待觀望。因此，在獲利兌現(xiàn)完成之后，公募基金的投資者結(jié)構(gòu)將趨于穩(wěn)定，被動(dòng)賣出應(yīng)付贖回的壓力也將逐步減輕。同時(shí)，“抱團(tuán)股”在快速下跌釋放估值壓力之后，也容易進(jìn)入一個(gè)相對平衡的階段，讓投資者的“情緒面”恢復(fù)穩(wěn)定。只要其他因素保持穩(wěn)定，這種基于“情緒面”波動(dòng)引發(fā)的調(diào)整，很快也會(huì)穩(wěn)定下來，近期獲利離場的資金，也有可能“空翻多”成為下一輪行情再起的主力軍。

緊盯多指標(biāo)，3200點(diǎn)是關(guān)鍵

盡管“牛市終結(jié)”的可能性目前還不大，但對有資金的投資者來說，抄底仍需要謹(jǐn)慎。從2019年以來的四次快速調(diào)整來看，最終見底很難以“V”型反轉(zhuǎn)的形態(tài)出現(xiàn)，波段底部進(jìn)行整理和打磨仍是必要的。而這種底部打磨的過程，很可能出現(xiàn)一定的“余震效應(yīng)”，比如此前強(qiáng)勢股的補(bǔ)跌等，這也正是股諺所言“老手死在抄底上”之說。因此，即使看好未來股指止跌再度向上，也不妨耐心等待兩市縮量企穩(wěn)，滬市日成交金額縮減到去年四季度箱底的2000-2500億水平，再逐步進(jìn)場。

另一方面，投資者也需要做好兩手準(zhǔn)備，一旦有其他突發(fā)情況出現(xiàn)導(dǎo)致股指“跌過頭”，則需要警惕調(diào)整升級(jí)的可能。筆者認(rèn)為，3200點(diǎn)的得失是分析調(diào)整是否升級(jí)的關(guān)鍵點(diǎn)位。一方面，這里是去年四季度箱體底部和年線位置所在，也是技術(shù)面多頭可以倚仗的重要屏障;同時(shí)，上證指數(shù)如果跌破3200點(diǎn)，則意味著波段跌幅超過此前四次的調(diào)整，這種“跌過頭”的走勢一旦出現(xiàn)，即使沒有“牛轉(zhuǎn)熊”，市場也需要相當(dāng)長一段時(shí)間來進(jìn)行修復(fù)。一旦出現(xiàn)這種“跌過頭”的走勢，投資者抄底的合適時(shí)間將延后，倉重的投資者也需要轉(zhuǎn)變思路，等待超跌反彈之后擇機(jī)減倉，以降低倉位過重所帶來的不確定風(fēng)險(xiǎn)。

（本文提及個(gè)股僅做舉例分析，不做投資建議。）