“投貸聯(lián)動(dòng)”與技術(shù)創(chuàng)新效率
——科創(chuàng)型中小企業(yè)視角下不同融資模式的泛函對(duì)比

李 會(huì) 謝明柱

（安徽新華學(xué)院財(cái)金學(xué)院 安徽合肥 230088）

以技術(shù)創(chuàng)新為主要驅(qū)動(dòng)力的“供給側(cè)改革”是推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)新常態(tài)深入發(fā)展的重要戰(zhàn)略，而科創(chuàng)型中小企業(yè)作為技術(shù)創(chuàng)新的一個(gè)重要載體，在發(fā)展過(guò)程中一直受到“融資難”問(wèn)題的困擾，尤其處于初創(chuàng)期的科創(chuàng)型中小企業(yè)受到“融資難”問(wèn)題的牽制更明顯[1]。因此，解決“融資難”問(wèn)題成為促進(jìn)科創(chuàng)型中小企業(yè)發(fā)展并助推其充分發(fā)揮技術(shù)創(chuàng)新潛能必須要解決的一個(gè)問(wèn)題，也是政策制定者必須面對(duì)的一個(gè)困境。2015 年3 月，國(guó)家選擇部分符合條件的金融機(jī)構(gòu)作為試點(diǎn)單位推出了“投貸聯(lián)動(dòng)”融資模式，嘗試將金融機(jī)構(gòu)投資和企業(yè)貸款有效結(jié)合以促進(jìn)科創(chuàng)型中小企業(yè)發(fā)展，并在2016 年政府工作報(bào)告中進(jìn)一步將“投貸聯(lián)動(dòng)”提升到助推社會(huì)技術(shù)進(jìn)步和宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要金融改革措施的戰(zhàn)略高度。優(yōu)勢(shì)技術(shù)是科創(chuàng)型中小企業(yè)的生存之本，是其獲取市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的關(guān)鍵和核心，而優(yōu)勢(shì)技術(shù)獲取的關(guān)鍵在于其技術(shù)創(chuàng)新效率的提升[2]，而推動(dòng)科創(chuàng)型中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率提升的因素有很多，其中，資本投入就是最重要的因素。

“投貸聯(lián)動(dòng)”是我國(guó)在新經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下推出的一種融資模式，自其出現(xiàn)以來(lái)就有不少學(xué)者對(duì)其展開(kāi)了研究，比如陸岷峰詳細(xì)闡述了“投貸聯(lián)動(dòng)”的涵義及特點(diǎn)，并分析了其與科技金融之間的關(guān)系，肯定了“投貸聯(lián)動(dòng)”對(duì)科技金融發(fā)展的重要作用[3]。廖岷、張小東、錢(qián)燕等深度剖析了“投貸聯(lián)動(dòng)”的運(yùn)作機(jī)制，認(rèn)為商業(yè)銀行在“投貸聯(lián)動(dòng)”融資模式發(fā)展過(guò)程中扮演著重要角色[4]-[6]。隨著“投貸聯(lián)動(dòng)”融資模式的不斷推廣及科技創(chuàng)新企業(yè)在我國(guó)經(jīng)濟(jì)體系中重要性的提升，一些學(xué)者對(duì)“投貸聯(lián)動(dòng)”與科技創(chuàng)新企業(yè)之間的關(guān)系展開(kāi)了研究，比如歐陽(yáng)卿、李會(huì)深度研究了“投貸聯(lián)動(dòng)”與科技創(chuàng)新企業(yè)發(fā)展之間的作用關(guān)系，認(rèn)為“投貸聯(lián)動(dòng)”能夠有效促進(jìn)科技創(chuàng)新企業(yè)的發(fā)展[7][8]。藺鵬、肖蘭華、張誠(chéng)研究了“投貸聯(lián)動(dòng)”對(duì)科技創(chuàng)新型中小企業(yè)融資效率的影響，認(rèn)為“投貸聯(lián)動(dòng)”是一種解決科技創(chuàng)新型中小企業(yè)融資問(wèn)題的有效嘗試[9]-[11]。敬志勇探索了“投貸聯(lián)動(dòng)”與科技創(chuàng)新企業(yè)資源配置之間的關(guān)系，認(rèn)為“投貸聯(lián)動(dòng)”融資模式是提升科技創(chuàng)新企業(yè)資源配置效率的重要方法[12]。

現(xiàn)階段學(xué)界關(guān)于“投貸聯(lián)動(dòng)”與企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率的研究還比較淺，主要集中在探討“投貸聯(lián)動(dòng)”與科創(chuàng)型企業(yè)發(fā)展及融資效率之間的關(guān)系上，有針對(duì)性地研究“投貸聯(lián)動(dòng)”與科創(chuàng)型中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率關(guān)系的文獻(xiàn)還很罕見(jiàn)，尤其是從初創(chuàng)期科創(chuàng)型中小企業(yè)角度的研究更少。因而，從微觀層面探索“投貸聯(lián)動(dòng)”融資模式對(duì)科創(chuàng)型中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率的作用具有較高的理論價(jià)值和現(xiàn)實(shí)意義。本文以初創(chuàng)期科創(chuàng)型中小企業(yè)為研究對(duì)象，將各參與方和資本投入納入分析框架，通過(guò)對(duì)比分析不同模式下的融資機(jī)制及對(duì)技術(shù)創(chuàng)新效率的影響，探討“投貸聯(lián)動(dòng)”模式對(duì)科創(chuàng)型中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率的影響機(jī)制和效應(yīng)。

一、融資機(jī)制理論泛函

（一）假定條件

從資本的提供方來(lái)看，自“投貸聯(lián)動(dòng)”試點(diǎn)以來(lái)，科創(chuàng)型中小企業(yè)的融資模式逐漸形成了“投貸聯(lián)動(dòng)”“只投不貸”和“只貸不投”3 種主要模式，通過(guò)構(gòu)建各模式融資機(jī)制泛函模型的方式，對(duì)比分析“投貸聯(lián)動(dòng)”融資模式下科創(chuàng)型中小企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新效率與其他融資模式間的差異。根據(jù)各模式的主要參與主體以及對(duì)企業(yè)的控制權(quán)和剩余索取權(quán)的差異[13]，從私募股權(quán)投資或風(fēng)險(xiǎn)投資（EI/RI）角度對(duì)“投貸聯(lián)動(dòng)”和“只投不貸”模式構(gòu)建模型，從創(chuàng)業(yè)者角度對(duì)“只貸不投”模式建模。

在模型構(gòu)建之前，對(duì)各模式涉及的變量進(jìn)行定義和解釋?zhuān)ū?）。

表1 變量定義及解釋說(shuō)明

此外，本文還做出以下假定：

（1）商業(yè)銀行作為科創(chuàng)型中小企業(yè)的債權(quán)投資者時(shí)，其風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)彌補(bǔ)水平為的利率水平，且擁有分配企業(yè)利得的權(quán)益。

（2）“投貸聯(lián)動(dòng)”模式下創(chuàng)業(yè)者參與的前提是其加權(quán)收入總現(xiàn)值不小于其付出的收入機(jī)會(huì)成本總現(xiàn)值。

（3）“投貸聯(lián)動(dòng)”和“只貸不投”模式下，商業(yè)銀行參與的前提是其貸款加權(quán)本利收入不小于其在利率水平下的普通業(yè)務(wù)收入水平。

（4）科創(chuàng)型中小企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)的概率隨著時(shí)間的推移其成功概率不斷增大。

（5）科創(chuàng)型中小企業(yè)的所有參與主體只有在企業(yè)生存時(shí)才能獲得補(bǔ)償和利得，失敗時(shí)則損失全部投入。

（二）不同模式下融資機(jī)制泛函分析

在前文假設(shè)下，分別對(duì)3 種科創(chuàng)型中小企業(yè)的融資模式的融資機(jī)制進(jìn)行泛函分析，并推導(dǎo)出技術(shù)創(chuàng)新效率函數(shù)。需要指出的是，本文的技術(shù)創(chuàng)新效率主要是從技術(shù)創(chuàng)新的周期性進(jìn)行定義的，單位技術(shù)創(chuàng)新周期越短則效率越高，這也是絕大部分學(xué)者對(duì)效率概念的理解[1][2][14]-[16]。

1.“投貸聯(lián)動(dòng)”模式

從EI/RI 角度出發(fā)構(gòu)建的科創(chuàng)型中小企業(yè)收益最大化泛函、技術(shù)狀態(tài)函數(shù)及參與約束函數(shù)為：

設(shè)立滿(mǎn)足端點(diǎn)條件和狀態(tài)函數(shù)的狀態(tài)變量為：

在上述假設(shè)和設(shè)定的條件下建立的Hamiltonian函數(shù)為：

假設(shè)在第一個(gè)技術(shù)創(chuàng)新周期Z1下，技術(shù)邊際增長(zhǎng)率為0，即，則此時(shí)“投貸聯(lián)動(dòng)”模式下的科創(chuàng)型中小企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新效率為：

2.“只投不貸”模式

從EI/RI 角度出發(fā)構(gòu)建的科創(chuàng)型中小企業(yè)收益最大化泛函、技術(shù)狀態(tài)函數(shù)以及參與約束函數(shù)分別為：

3.“只貸不投”模式

“只貸不投”模式下創(chuàng)業(yè)者對(duì)科創(chuàng)型中小企業(yè)的股權(quán)和資產(chǎn)剩余享有完全占有權(quán)，對(duì)技術(shù)創(chuàng)新投入也擁有絕對(duì)話語(yǔ)權(quán)，因而，此模式下的收益最大化泛函、技術(shù)狀態(tài)函數(shù)和參與約束函數(shù)分別為：

對(duì)比上文各泛函表達(dá)式可以看出，3 種融資模式下的科創(chuàng)型中小企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新效率存在一定差異，對(duì)比式（9）和式（15）可以發(fā)現(xiàn)，“只投不貸”模式下的技術(shù)創(chuàng)新效率是“投貸聯(lián)動(dòng)”模式下在n＝1 時(shí)的狀態(tài)，由于EI/RI 持股比例主要決定于其出資比例，所以無(wú)法直接判斷二者之間的差異；式（9）和式（21）的結(jié)構(gòu)差異比較明顯，式（21）顯示的狀態(tài)與式（9）在n＝0 時(shí)的狀態(tài)基本一致，可以推斷，科創(chuàng)型中小企業(yè)在“只貸不投”模式下要比“投貸聯(lián)動(dòng)”模式下和“只投不貸”模式下的技術(shù)創(chuàng)新效率低。對(duì)比最優(yōu)資本投入函數(shù)式（7）、式（14）和式（20）可以發(fā)現(xiàn)，3 種模式的主要差異在于分母部分，即不同模式下資本成本不同，“只投不貸”和“只貸不投”模式下分別為0 和正無(wú)窮，而“投貸聯(lián)動(dòng)”模式下此比率為。從根本特征來(lái)看，3 種模式的資本成本比率差異主要是因?yàn)楦髯詡鶆?wù)權(quán)益化存在差別，如果以債務(wù)權(quán)益比進(jìn)行衡量，則此時(shí)“投貸聯(lián)動(dòng)”模式下的比率為（1-n）/n，其他兩種模式?jīng)]有發(fā)生改變。

二、實(shí)證模擬與分析

目前我國(guó)大部分科創(chuàng)型中小企業(yè)還沒(méi)有上市，很難獲得充足可靠的數(shù)據(jù)和信息，尤其是處于初創(chuàng)期的企業(yè)，相關(guān)數(shù)據(jù)更難收集，可獲得的部分?jǐn)?shù)據(jù)也是殘缺不全，達(dá)不到模型擬合的基本要求。運(yùn)用模擬法不僅可以解決數(shù)據(jù)缺失問(wèn)題，還可以給予相關(guān)非線性影響因素更多考慮，更加直觀地了解變量間作用機(jī)制。因此，本文運(yùn)用模擬法實(shí)證檢驗(yàn)“投貸聯(lián)動(dòng)”模式下科創(chuàng)型中小企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新效率與其他兩種融資模式的差異，所有模擬及計(jì)算過(guò)程均由Eviews8.0 實(shí)現(xiàn)。

（一）參數(shù)設(shè)定

本文旨在通過(guò)與其他融資模式對(duì)比的方式探索“投貸聯(lián)動(dòng)”模式下科創(chuàng)型中小企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新效率，技術(shù)創(chuàng)新效率亦可以表示為技術(shù)創(chuàng)新周期的長(zhǎng)短。前文提及的3 種融資模式是由多個(gè)集合參數(shù)和變量共同構(gòu)成的，在上文3 種融資模式泛函分析基礎(chǔ)上，對(duì)各融資模式的生產(chǎn)函數(shù)、生存概率函數(shù)以及約束函數(shù)中的主要參數(shù)進(jìn)行模擬。在前文假定條件下，參考和借鑒國(guó)內(nèi)外現(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)部分參數(shù)進(jìn)行設(shè)定，而沒(méi)有文獻(xiàn)依據(jù)的參數(shù)則依據(jù)相關(guān)條件進(jìn)行合理校準(zhǔn)，具體各參數(shù)設(shè)定情況如表2 所示。

表2 參數(shù)設(shè)定及說(shuō)明表

（二）模型擬合與分析

在參數(shù)設(shè)定值基礎(chǔ)上，假定EI/RI 對(duì)初創(chuàng)期科創(chuàng)型中小企業(yè)持股比例與投資比例之間的關(guān)系為s=0.7n、融資杠桿為（1-n）/n，將各參數(shù)設(shè)定值以及相關(guān)假定條件分別帶入“投貸聯(lián)動(dòng)”模式和“只投不貸”模式的技術(shù)創(chuàng)新效率公式中，計(jì)算技術(shù)創(chuàng)新周期并繪制科創(chuàng)型中小企業(yè)債務(wù)權(quán)益比與技術(shù)創(chuàng)新周期關(guān)系圖（圖1）以及EI/RI 持股比例與技術(shù)創(chuàng)新周期關(guān)系圖（圖2）。從圖1 來(lái)看，曲線與縱坐標(biāo)相交時(shí)的“只投不貸”模式下科創(chuàng)型中小企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新周期為“投貸聯(lián)動(dòng)”模式下的技術(shù)創(chuàng)新周期，

圖1 債務(wù)權(quán)益比與技術(shù)創(chuàng)新周期關(guān)系曲線圖

圖2 EI/RI 股權(quán)比例與技術(shù)創(chuàng)新周期關(guān)系曲線圖

可以發(fā)現(xiàn)，當(dāng)科創(chuàng)型中小企業(yè)的債務(wù)權(quán)益比達(dá)到一定水平時(shí)，“投貸聯(lián)動(dòng)”模式下的技術(shù)創(chuàng)新效率高于“只投不貸”模式。從圖2 來(lái)看，最左端為“只貸不投”模式下科創(chuàng)型中小企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新周期，EI/RI 持股比例小于0.7 時(shí)為“投貸聯(lián)動(dòng)”模式下的技術(shù)創(chuàng)新周期，持股比例介于0.7-1 之間時(shí)為“只投不貸”模式下的技術(shù)創(chuàng)新周期?？梢钥闯?，“只貸不投”模式下的技術(shù)創(chuàng)新效率最高，而在創(chuàng)業(yè)者掌握控股權(quán)的條件下，“投貸聯(lián)動(dòng)”模式下的技術(shù)創(chuàng)新效率會(huì)隨著EI/RI 持股比例下降和資本杠桿率提高而提高。

以上結(jié)果從技術(shù)創(chuàng)新效率維度進(jìn)行的分析，下面在式（7）、式（14）和式（20）的基礎(chǔ)上將技術(shù)創(chuàng)新資本投入和風(fēng)險(xiǎn)因素納入分析框架，進(jìn)一步分析其內(nèi)在機(jī)理。圖3 為EI/RI 在“投貸聯(lián)動(dòng)”模式和“只投不貸”模式下的技術(shù)創(chuàng)新資本投入曲線圖，科創(chuàng)型中小企業(yè)是一種具有高風(fēng)險(xiǎn)、高投入和高回報(bào)的企業(yè)，從EI/RI 角度來(lái)看，在持股比例合理的條件下，科創(chuàng)型中小企業(yè)在“投貸聯(lián)動(dòng)”模式下的技術(shù)創(chuàng)新效率顯著高于“只投不貸”模式，同時(shí)其風(fēng)險(xiǎn)分散功能也更明顯。圖4 為商業(yè)銀行在“投貸聯(lián)動(dòng)”模式和“只貸不投”模式下的技術(shù)創(chuàng)新資本投入與技術(shù)創(chuàng)新周期關(guān)系曲線圖，可以看出，商業(yè)銀行對(duì)風(fēng)險(xiǎn)高容忍度是“只貸不投”模式實(shí)現(xiàn)高技術(shù)創(chuàng)新效率的前提，但現(xiàn)實(shí)中商業(yè)銀行一般對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的容忍度比較低，與之相比“投貸聯(lián)動(dòng)”模式的風(fēng)險(xiǎn)分散優(yōu)勢(shì)就顯得更加明顯。

圖3 EI/RI 不同模式技術(shù)創(chuàng)新資本投入曲線圖

圖4 商業(yè)銀行不同模式技術(shù)創(chuàng)新資本投入曲線圖

從創(chuàng)業(yè)者角度和實(shí)務(wù)角度對(duì)以上實(shí)證結(jié)果進(jìn)行剖析：

（1）從創(chuàng)業(yè)者角度出發(fā)，“股權(quán)激勵(lì)-債務(wù)壓力”效應(yīng)是初創(chuàng)期科創(chuàng)型中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率的最主要決定因素，“投貸聯(lián)動(dòng)”模式下，當(dāng)創(chuàng)業(yè)者的持股比例超過(guò)50%時(shí)，創(chuàng)業(yè)者受到的股權(quán)激勵(lì)很明顯，同時(shí)也承擔(dān)著巨大的債務(wù)壓力，在雙重作用力下科創(chuàng)型中小企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新效率很高。而當(dāng)創(chuàng)業(yè)者的持股比例處于30-50%之間時(shí)，股權(quán)激勵(lì)的作用力相對(duì)較弱，而債務(wù)壓力依然比較大，此時(shí)企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新效率比較低。而當(dāng)持股比例低于30%時(shí)，創(chuàng)業(yè)者受到的股權(quán)激勵(lì)和債務(wù)壓力都很小，雖然科創(chuàng)型中小企業(yè)存在技術(shù)創(chuàng)新，但是效率很低。所以，初創(chuàng)期科創(chuàng)型中小企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新效率與其資本杠桿率成正比，而科創(chuàng)型中小企業(yè)的債務(wù)權(quán)益化主要決定于創(chuàng)業(yè)者的債務(wù)籌資能力和對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的接受程度。

（2）從實(shí)務(wù)角度出發(fā)，現(xiàn)實(shí)中商業(yè)銀行采用完全“只投不貸”或“只貸不投”模式支持科創(chuàng)型中小企業(yè)的情況很少，尤其是“只貸不投”模式在現(xiàn)實(shí)中極為罕見(jiàn)。由于商業(yè)銀行一般對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的容忍度都很低，同時(shí)在短期內(nèi)資本市場(chǎng)的信貸配給幾乎處于不變狀態(tài)，所以創(chuàng)業(yè)者在短期內(nèi)大量籌集到技術(shù)創(chuàng)新所需資金的可能性極低，因而“只貸不投”模式的高融資效率在實(shí)務(wù)中幾乎不可能實(shí)現(xiàn)，所以實(shí)務(wù)中很多創(chuàng)業(yè)者通過(guò)將“投”和“貸”進(jìn)行組合以?xún)?yōu)化融資結(jié)構(gòu)，“投貸聯(lián)動(dòng)”成為創(chuàng)業(yè)者的首選融資模式。在“投貸聯(lián)動(dòng)”模式出現(xiàn)以前，“投貸組合”模式是創(chuàng)業(yè)者比較青睞的一種融資模式，但是自“投貸聯(lián)動(dòng)”產(chǎn)生以后，該模式便逐漸被取代，其主要原因在于，與“投貸聯(lián)動(dòng)”相比，創(chuàng)業(yè)者受到的雙重融資約束更明顯，且融資交易成本也更大。

（三）敏感性分析

數(shù)據(jù)的分布特性對(duì)模型擬合結(jié)果的穩(wěn)定性和準(zhǔn)確性起著決定性作用，本文各參數(shù)的設(shè)定值對(duì)模擬實(shí)證結(jié)果有很大影響，需要對(duì)其穩(wěn)定性進(jìn)行檢驗(yàn)，而本文選取的參數(shù)指標(biāo)之間總體相關(guān)性很弱，所以在上文各融資模式泛函方程基礎(chǔ)上采用局部敏感性分析法對(duì)各融資模式的技術(shù)創(chuàng)新效率進(jìn)行敏感性分析（表3），通過(guò)彈性值檢驗(yàn)?zāi)M結(jié)果的穩(wěn)定性。

表3 各參數(shù)設(shè)定對(duì)技術(shù)創(chuàng)新效率的敏感系數(shù)表

表3 中，參數(shù)設(shè)定的差異對(duì)各融資模式下科創(chuàng)型中小企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新效率的影響存在差異。首先，參數(shù)類(lèi)型的差異使得模擬結(jié)果對(duì)生產(chǎn)函數(shù)型參數(shù)的敏感性更勝于收益率參數(shù)和生存概率函數(shù)型參數(shù)；其次，就不同融資模式來(lái)看，“只投不貸”對(duì)參數(shù)變動(dòng)的反映最敏感，“投貸聯(lián)動(dòng)”模式次之，“只貸不投”模式最弱?？傮w來(lái)看，本文設(shè)定的參數(shù)中只有個(gè)別參數(shù)對(duì)實(shí)證結(jié)果比較敏感，彈性系數(shù)也處于正常狀態(tài)，絕大部分參數(shù)設(shè)定值對(duì)實(shí)證結(jié)果的影響較弱，因此，本文實(shí)證結(jié)果穩(wěn)定性和研究結(jié)論可信度均較高，具有較高的參考和利用價(jià)值。

三、觀點(diǎn)與討論

（一）基本觀點(diǎn)

從初創(chuàng)期科創(chuàng)型中小企業(yè)角度出發(fā)，本文通過(guò)泛函分析對(duì)“投貸聯(lián)動(dòng)”融資模式下的技術(shù)創(chuàng)新效率與其他融資模式進(jìn)行了比較，并利用模擬仿真法進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，研究結(jié)論主要有以下幾點(diǎn)：

在債務(wù)權(quán)益論一定的前提下，“投貸聯(lián)動(dòng)”融資模式下科創(chuàng)型中小企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新效率比“只投不貸”模式更高，同時(shí)具有更明顯的風(fēng)險(xiǎn)分散優(yōu)勢(shì)。

“投貸聯(lián)動(dòng)”融資模式的現(xiàn)實(shí)可行性以及風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避功能比“只貸不投”模式更好。

由于參與方的市場(chǎng)性與政策規(guī)制間均衡性的制約，使得“投貸聯(lián)動(dòng)”融資模式對(duì)科創(chuàng)型中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率提升的作用效應(yīng)力發(fā)揮受到一定限制。

（二）進(jìn)一步討論

創(chuàng)業(yè)者數(shù)量是科創(chuàng)型中小企業(yè)數(shù)量和規(guī)模的決定性因素，同時(shí)也決定著技術(shù)創(chuàng)新資金的需求量。在企業(yè)創(chuàng)建之初，巨大的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力使得政府對(duì)科創(chuàng)型中小企業(yè)的支持尤為重要，因而創(chuàng)業(yè)自主性與政策支持力度之間的均衡決定了科創(chuàng)型中小企業(yè)的生存空間。一方面，EI/RI 和商業(yè)銀行是企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新投入資本的供給者，最大化盈利是他們追求的目標(biāo)，它們會(huì)盡力尋找非公平性市場(chǎng)手段以獲得超額利潤(rùn)，此時(shí)政府的法律法規(guī)存在的意義重大；另一方面，EI/RI 和商業(yè)銀行本身逆向選擇機(jī)制會(huì)對(duì)創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目進(jìn)行篩選，所以政府的政策制定以及EI/RI 和商業(yè)銀行的政策韌性成為初創(chuàng)期科創(chuàng)型中小企業(yè)生存與發(fā)展的重要間接影響因素。所以，“投貸聯(lián)動(dòng)”融資模式涉及多方參與者的利益，為了更好地通過(guò)融資支持效應(yīng)發(fā)揮其對(duì)科創(chuàng)型中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新效率的推動(dòng)作用，可以從多方面著手進(jìn)一步優(yōu)化該模式：不斷穩(wěn)固EI/RI 與商業(yè)銀行自主協(xié)商合作模式，形成有效的信息共享機(jī)制，弱化政府的過(guò)度參與和干涉，提升對(duì)彼此的信任；強(qiáng)調(diào)市場(chǎng)自主性與政策引導(dǎo)的有效結(jié)合，強(qiáng)調(diào)市場(chǎng)自主選擇，遵從EI/RI 和商業(yè)銀行在追求利潤(rùn)最大化基礎(chǔ)上對(duì)初創(chuàng)期科創(chuàng)型中小企業(yè)的自主投資，同時(shí)政府需要給予合理引導(dǎo)和監(jiān)督，引導(dǎo)EI/RI 和商業(yè)銀行積極參與，放寬其業(yè)務(wù)準(zhǔn)入條件，在“投貸聯(lián)動(dòng)”業(yè)務(wù)的合規(guī)性和運(yùn)作合理性方面強(qiáng)化監(jiān)管，避免市場(chǎng)過(guò)度和無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)；政府的扶持政策和EI/RI、商業(yè)銀行的市場(chǎng)自主性保持一定的默契，合理規(guī)劃財(cái)政補(bǔ)貼方向和力度。初創(chuàng)期科創(chuàng)型中小企業(yè)的生存風(fēng)險(xiǎn)很大，在EI/RI 和商業(yè)銀行嚴(yán)格的自主篩選機(jī)制下只有一部分企業(yè)能夠獲得資本，這些中小企業(yè)的生存幾率及經(jīng)營(yíng)效率相對(duì)處于行業(yè)內(nèi)較高水平，所以政府在提供政策支持時(shí)也可以參照EI/RI 和商業(yè)銀行的篩選標(biāo)準(zhǔn)，將有限的資源盡量用在高質(zhì)量的創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目上，提升整體資源利用效率的同時(shí)，盡量控制單位技術(shù)創(chuàng)新的成本消耗。

注釋

①根據(jù)沈維濤[19]、韓永輝[20]、李九斤[21]的研究測(cè)算出RI 機(jī)構(gòu)30.8%的平均持股比例。

② 根據(jù)錢(qián)蘋(píng)[18]、劉偉[22]的研究測(cè)算出科創(chuàng)型中創(chuàng)業(yè)企業(yè)平均2.3 年的投資周期。

③根據(jù)呂冰洋[23]、譚曉鵬[24]的研究測(cè)算出我國(guó)勞動(dòng)要素與資本要素收入分別占比48%、36%。

④ 根據(jù)付輝[25]、宋賀[26]的研究測(cè)算出我國(guó)科創(chuàng)型中小企業(yè)平均145 倍的IPO 市盈率。