基于德邦股份及先導(dǎo)智能案例分析戰(zhàn)投鎖價(jià)定增的監(jiān)管態(tài)勢(shì)

摘要：2020年2月14日，資本市場(chǎng)期待已久的《再融資新規(guī)》落地實(shí)行，本次修訂提高了戰(zhàn)投鎖價(jià)定增價(jià)格機(jī)制的靈活性，降低鎖定期的要求，此舉將激發(fā)市場(chǎng)參與者新一輪的積極性。同時(shí)，戰(zhàn)投鎖價(jià)定增的實(shí)施標(biāo)準(zhǔn)非常嚴(yán)格，但不可否認(rèn)此次資本市場(chǎng)再融資方式的創(chuàng)新拓寬了融資渠道，也為真正的戰(zhàn)略投資者打開了一個(gè)明朗的通道。

關(guān)鍵詞： 戰(zhàn)略投資;鎖價(jià)定增;德邦股份;先導(dǎo)智能

一、引言

2020年2月，證監(jiān)會(huì)發(fā)布再融資新規(guī)，再融資新規(guī)從定價(jià)、發(fā)行對(duì)象數(shù)量、鎖定期等多個(gè)維度對(duì)定增市場(chǎng)進(jìn)行全方位松綁，其中引起市場(chǎng)廣泛關(guān)注的就是支持上市公司引入戰(zhàn)略投資者和鎖價(jià)發(fā)行。起初，無論是發(fā)行端還是投資端，積極性均有明顯上升，新增項(xiàng)目數(shù)量和規(guī)模都顯著回暖，新增項(xiàng)目中也有財(cái)務(wù)投資者希望通過戰(zhàn)投政策套利。2020年3月，證監(jiān)會(huì)又進(jìn)一步發(fā)布發(fā)行監(jiān)管問答，對(duì)戰(zhàn)略投資者的認(rèn)定出臺(tái)了明確的標(biāo)準(zhǔn)，即具有同行業(yè)或相關(guān)行業(yè)較強(qiáng)的重要戰(zhàn)略性資源，與上市公司謀求雙方協(xié)調(diào)互補(bǔ)的長(zhǎng)期共同戰(zhàn)略利益，愿意長(zhǎng)期持有上市公司較大比例股份等具體標(biāo)準(zhǔn)[1]。

隨著監(jiān)管風(fēng)向的變化，以2020年7月23日全市場(chǎng)首單再融資新政后公布鎖價(jià)定增方案的凱萊英將鎖價(jià)定增修改為詢價(jià)定增為標(biāo)志，掌閱科技也隨后將引入百度的鎖價(jià)定增方案改為詢價(jià)定增，戰(zhàn)略投資者通過鎖價(jià)定增入股上市公司的通道全面收緊，新增案例幾乎銷聲匿跡。直到2021年2月1日，德邦物流股份有限公司（簡(jiǎn)稱“德邦股份”或“公司”，603056.SH）成為戰(zhàn)投鎖價(jià)定增審核通過的第一單項(xiàng)目，緊接著2021年3月10日，無錫先導(dǎo)智能裝備股份有限公司（簡(jiǎn)稱“先導(dǎo)智能”，300450.SZ）同樣采用鎖價(jià)定增模式引入戰(zhàn)略投資者寧德時(shí)代的案例獲通過。

從德邦股份和先導(dǎo)智能案例分析，監(jiān)管層面對(duì)真正的戰(zhàn)略投資者入股上市公司是支持的，但審核是嚴(yán)格的，本文重點(diǎn)分析兩個(gè)案例為何獲得監(jiān)管部門的青睞，為未來上市公司引進(jìn)戰(zhàn)略投資者提供借鑒意義。

二、更改戰(zhàn)投對(duì)象，德邦股份及先導(dǎo)智能增發(fā)獲批

德邦股份擬向戰(zhàn)略投資者韻達(dá)控股股份有限公司（簡(jiǎn)稱“韻達(dá)股份”）發(fā)行股份募集資金6.14億元人民幣的鎖價(jià)定增預(yù)案經(jīng)過兩次慎重修訂，歷時(shí)8個(gè)月，于2021年2月1日獲發(fā)審委審核通過，是自證監(jiān)會(huì)發(fā)布再融資新規(guī)以來戰(zhàn)投鎖價(jià)定增預(yù)案獲批的首單交易。為了順利達(dá)成鎖價(jià)定增目標(biāo)，公司祭出發(fā)行對(duì)象由寧波梅山保稅港區(qū)福杉投資有限公司（簡(jiǎn)稱“福杉投資”）調(diào)整為其母公司韻達(dá)股份，投資完成后鎖定三年等招數(shù)，公司與發(fā)行對(duì)象綁定愈加緊密。

先導(dǎo)智能先于2020年4月披露了未確定發(fā)行對(duì)象的詢價(jià)定增方案，交易所審核通過后，又于2020年9月撤回了該次申請(qǐng)并重新提交向?qū)幍聲r(shí)代新能源科技股份有限公司（簡(jiǎn)稱“寧德時(shí)代”）募集資金25億元人民幣的鎖價(jià)定增申請(qǐng)。對(duì)比前后兩次定增方案，定價(jià)方式由詢價(jià)變?yōu)殒i價(jià)，限售期由6個(gè)月變?yōu)?6個(gè)月，募投項(xiàng)目及金額未改變。先導(dǎo)智能鎖價(jià)定增方案經(jīng)歷兩輪的審核和修訂，最終于2021年3月10日獲深交所審核通過，雙方將聯(lián)手強(qiáng)化在新能源電池領(lǐng)域的核心競(jìng)爭(zhēng)力和技術(shù)創(chuàng)新能力，增強(qiáng)雙方的盈利能力，共同推動(dòng)國際化戰(zhàn)略目標(biāo)。

三、德邦股份及先導(dǎo)智能獲批關(guān)鍵點(diǎn)分析

融資新政發(fā)布至今一年有余，戰(zhàn)投鎖價(jià)定增條款從發(fā)布到打補(bǔ)丁再到窗口指導(dǎo)叫停，如今過審兩單項(xiàng)目，審核標(biāo)準(zhǔn)逐漸明朗。類比德邦股份與先導(dǎo)智能最終審核通過的發(fā)行方案，二者存在以下幾個(gè)方面的關(guān)鍵點(diǎn)：

（一）兩家公司發(fā)行對(duì)象都為單一戰(zhàn)略投資者。

“戰(zhàn)略投資”是兩個(gè)項(xiàng)目獲批的關(guān)鍵點(diǎn)。先導(dǎo)智能的定增對(duì)象為寧德時(shí)代，寧德時(shí)代是先導(dǎo)智能的上游第一大客戶，這種上下游關(guān)系是一種真正的戰(zhàn)略關(guān)系。德邦股份從發(fā)行對(duì)象最初為韻達(dá)股份投資平臺(tái)福杉投資，后在監(jiān)管審核中，最終將發(fā)行對(duì)象調(diào)整為韻達(dá)股份，德邦股份和韻達(dá)股份業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)是實(shí)質(zhì)性的戰(zhàn)略關(guān)系。從這個(gè)案例可以看出，投資平臺(tái)作為戰(zhàn)略投資者入股上市公司說服力不強(qiáng)。發(fā)行對(duì)象的單一性也說明監(jiān)管部門對(duì)戰(zhàn)略投資者的審核尺度是非常嚴(yán)格的[2]。

（二）兩家公司自愿鎖定期均從18個(gè)月延長(zhǎng)到36個(gè)月。

德邦股份在二輪問詢回復(fù)中將鎖定期由18個(gè)月修改為36個(gè)月，先導(dǎo)智能公告預(yù)案時(shí)即確定了36個(gè)月的鎖定期。盡管現(xiàn)行規(guī)定中戰(zhàn)投最低鎖定期為18個(gè)月，但根據(jù)后續(xù)出臺(tái)的“愿意長(zhǎng)期持有上市公司較大比例股份”這一條款來看，對(duì)戰(zhàn)略投資者來說，3年以上的持有期會(huì)更加能發(fā)揮戰(zhàn)投對(duì)上市公司的協(xié)同效應(yīng)。

（三）戰(zhàn)略投資者投后持股比例均為5%以上的重要股東。

發(fā)行完成后，韻達(dá)股份將持有德邦股份6.50%的股權(quán)，成為第二大股東，而寧德時(shí)代將持有先導(dǎo)智能7.10%的股權(quán)，也將成為第三大股東。戰(zhàn)略投資者投后持股比例越高，與被投公司的綁定程度越深，也將有更強(qiáng)烈的意愿協(xié)同戰(zhàn)略資源，謀求雙方互補(bǔ)的長(zhǎng)期共同利益。持股比例超過5%的戰(zhàn)略投資者后期變動(dòng)也會(huì)受信息披露相關(guān)規(guī)定的限制，有利于保護(hù)中小股東利益。

（四）戰(zhàn)略合作協(xié)議富有實(shí)操性。

證監(jiān)會(huì)要求簽署戰(zhàn)略協(xié)議并“作出切實(shí)可行的戰(zhàn)略合作安排”，德邦股份與先導(dǎo)智能都對(duì)戰(zhàn)略合作框架和思路有明確的設(shè)計(jì)，且設(shè)定了詳盡具體的實(shí)施路徑。為保證合作協(xié)議的落實(shí)，股票鎖定期不應(yīng)短于戰(zhàn)略合作期限。[3]韻達(dá)股份將支持德邦股份優(yōu)化網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)，全網(wǎng)或部分區(qū)域優(yōu)先向?qū)Ψ焦蚕磙D(zhuǎn)運(yùn)中心、運(yùn)輸車輛和末端網(wǎng)點(diǎn)及相關(guān)業(yè)務(wù)資源，雙方還將在交叉銷售、集中采購方面深度合作降本增效。先導(dǎo)智能與寧德時(shí)代鋰電設(shè)備直接采購的產(chǎn)業(yè)鏈深度協(xié)同，組建技術(shù)研發(fā)合作團(tuán)隊(duì)，定期召開電池技術(shù)前沿交流會(huì)，加快產(chǎn)品和生產(chǎn)工藝的迭代創(chuàng)新，支持先導(dǎo)智能開拓全球產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務(wù)。

四、結(jié)語

德邦股份引入戰(zhàn)略投資者韻達(dá)股份，相互借力，合作共贏。韻達(dá)股份和德邦股份分別為快遞市場(chǎng)和快運(yùn)市場(chǎng)的頭部企業(yè)，兩者之間并沒有直接的競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，目標(biāo)市場(chǎng)、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、市場(chǎng)定位等方面不存在沖突：韻達(dá)股份作為加盟式快遞商，專注于輕小件電商快遞市場(chǎng);而德邦股份的直營網(wǎng)絡(luò)主要服務(wù)快運(yùn)及大件快遞市場(chǎng)，這次以股權(quán)為基礎(chǔ)的戰(zhàn)略合作將實(shí)現(xiàn)雙方的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。此次戰(zhàn)略投資有望為韻達(dá)股份和德邦股份帶來的好處主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：一是雙方可以實(shí)現(xiàn)交叉銷售，從而韻達(dá)股份的末端觸角范圍擴(kuò)寬，有利于搶占輕小件快遞市場(chǎng)份額;二是雙方可以共享轉(zhuǎn)運(yùn)中心、運(yùn)輸車輛等網(wǎng)絡(luò)資源，意味著韻達(dá)股份的路由規(guī)劃變量里增加了德邦股份網(wǎng)絡(luò)，有望實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步降本增效;三是雙方可以集中采購設(shè)備和材料，有利于實(shí)現(xiàn)規(guī)?；晒?jié)約成本。

寧德時(shí)代是全球領(lǐng)先的動(dòng)力電池、儲(chǔ)能系統(tǒng)產(chǎn)品及服務(wù)提供商;先導(dǎo)智能作為全球新能源裝備的龍頭企業(yè)，涵蓋鋰電池裝備、光伏裝備、汽車智能產(chǎn)線等業(yè)務(wù)。兩者處于行業(yè)上下游關(guān)系，寧德時(shí)代是先導(dǎo)智能的第一大客戶。雙方通過本次戰(zhàn)略合作，有助于加強(qiáng)鋰電設(shè)備直接采購的產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同，并通過技術(shù)合作實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品的技術(shù)升級(jí)和生產(chǎn)工藝的迭代創(chuàng)新。同時(shí)，有利于產(chǎn)線建設(shè)，擴(kuò)大產(chǎn)能，打造新的利潤增長(zhǎng)點(diǎn)，增強(qiáng)持續(xù)盈利能力，在行業(yè)大年來臨之際，進(jìn)一步鞏固行業(yè)地位。

總之，隨著德邦股份和先導(dǎo)智能兩單戰(zhàn)投鎖價(jià)定增案例的獲批，監(jiān)管放行的形勢(shì)愈發(fā)明朗。德邦股份是新規(guī)下第一單通過發(fā)審委審核的鎖價(jià)定增項(xiàng)目，讓人們重新看到了戰(zhàn)投鎖價(jià)定增的一線希望;先導(dǎo)智能定向鎖價(jià)發(fā)行申請(qǐng)的過審已經(jīng)顯明了監(jiān)管層面對(duì)上市公司引入戰(zhàn)略投資者資金和戰(zhàn)略資源的支持，兩個(gè)成功案例具有明朗的宣導(dǎo)效應(yīng)，[4]監(jiān)管層面也通過這兩個(gè)案例，摸索出對(duì)戰(zhàn)略投資者實(shí)質(zhì)性審查的思路，對(duì)戰(zhàn)略合作的落實(shí)計(jì)劃和說明具有定性和定量的苛刻要求，確保戰(zhàn)略投資雙方未來的業(yè)務(wù)合作和協(xié)同效果，實(shí)現(xiàn)互利互惠的發(fā)展目標(biāo)，保護(hù)中小投資者利益。雖然再融資新規(guī)的實(shí)施的標(biāo)準(zhǔn)非常嚴(yán)格，但不可否認(rèn)此次資本市場(chǎng)再融資方式的創(chuàng)新也為真正的戰(zhàn)略投資者打開了一個(gè)明朗的通道，期待資本市場(chǎng)上會(huì)出現(xiàn)更多實(shí)實(shí)在在的戰(zhàn)略投資者借助該通道參與鎖價(jià)定增項(xiàng)目。

參考文獻(xiàn)：

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[2]熊發(fā)禮，林樂芬.定向增發(fā)定價(jià)機(jī)制、投資者保護(hù)與財(cái)富轉(zhuǎn)移[J].價(jià)格理論與實(shí)踐，2021（04）：120-124.DOI：10.19851/j.cnki.cn11-1010/f.2021.04.215.

[3]俞善鵬. 戰(zhàn)略投資者引入對(duì)上市公司內(nèi)部控制以及企業(yè)績(jī)效的影響研究[D].山東大學(xué)，2021.

[4]李亞.連鎖酒店集團(tuán)尚美生活獲得小米集團(tuán)戰(zhàn)略投資[J].中國會(huì)展（中國會(huì)議），2021（22）：22.

作者簡(jiǎn)介：袁悅程（1996-），男，河南周口人，研究生，金融，研究方向：企業(yè)創(chuàng)新能力對(duì)并購的驅(qū)動(dòng)。