順豐控股借殼上市財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理研究

□文/ 張?zhí)m月

（天津科技大學(xué) 天津）

［提要］根據(jù)目前我國國情來看，企業(yè)上市困難重重，借殼上市受到大多數(shù)人的青睞?？爝f行業(yè)營利模式和銷售手段較為單一，行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)愈演愈烈。這種情況下，順豐對(duì)公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管理研究勢(shì)在必行，控制好風(fēng)險(xiǎn)才能使企業(yè)順利上市。

隨著2014 年頒布的《物流業(yè)發(fā)展中長(zhǎng)期規(guī)劃》這一條例，快遞行業(yè)巨頭紛紛借殼上市。順豐控股也順勢(shì)而為，公司在2017 年成功借殼上市，利用殼公司的優(yōu)勢(shì)抵消企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，拓寬融資渠道。

一、相關(guān)概念界定

借殼上市是非上市公司能夠快速進(jìn)入資本市場(chǎng)的一種方式。簡(jiǎn)單來說，就是通過收購、資產(chǎn)置換等方式取得某一家已上市公司的控股權(quán)，這樣這家公司可以借助上市公司增發(fā)股票的方式進(jìn)行融資，從而完成借殼上市。對(duì)于快遞公司來說，上市的最好方式就是借殼上市，IPO 上市條件比較多，程序也更為繁瑣，審批程序也更加復(fù)雜，傳統(tǒng)上市方法需要付出大量的時(shí)間成本。更重要的是，快遞行業(yè)管理模式比較渙散，資產(chǎn)分布也很分散，其發(fā)展模式對(duì)于通過審核較為困難。因此，在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中，借殼上市能夠節(jié)省時(shí)間，在短時(shí)間內(nèi)成功上市，就能利用資本成功轉(zhuǎn)型，保持自身優(yōu)秀的競(jìng)爭(zhēng)力。

借殼上市風(fēng)險(xiǎn)主要指的是借殼方在上市過程中可能遇到風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致達(dá)不到其最初的目標(biāo)，阻礙企業(yè)的發(fā)展。借殼上市作為一項(xiàng)資本運(yùn)營活動(dòng)，其運(yùn)作過程相當(dāng)復(fù)雜，在整個(gè)過程中存在著各種各樣的風(fēng)險(xiǎn)問題，如果企業(yè)不注意這些風(fēng)險(xiǎn)，任其發(fā)展，最終整個(gè)借殼活動(dòng)都將造成損失，企業(yè)需要對(duì)財(cái)務(wù)管理人員進(jìn)行嚴(yán)格規(guī)范的管理，提升財(cái)務(wù)工作的精準(zhǔn)度，避免出現(xiàn)較大的財(cái)務(wù)波動(dòng)。

二、順豐控股借殼上市財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析

從順豐速遞借殼的方案來看，其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可以根據(jù)交易流程進(jìn)行分析。順豐速運(yùn)借殼上市的交易流程大致包括置換重大資產(chǎn)、殼公司發(fā)行股票購買資產(chǎn)、配套資金的募集。

（一）順豐控股借殼上市定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。公司借殼上市首先面臨的就是選擇目標(biāo)公司的問題。這與企業(yè)能否成功借殼有很大的關(guān)聯(lián)性。順豐快遞由于不滿足現(xiàn)有的成績(jī)，希望融資上市以謀求更長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展，因此選擇了借殼。

一般情況下，定價(jià)問題需要雙方進(jìn)行協(xié)商溝通，共同決定，但同時(shí)市場(chǎng)的變動(dòng)對(duì)于借殼上市股價(jià)有重大影響，事實(shí)上對(duì)于選擇合適的定價(jià)基準(zhǔn)，就是需要我們合理地確定計(jì)算時(shí)間，確定更為符合實(shí)際情況的市場(chǎng)。在市場(chǎng)變化股價(jià)波動(dòng)的情況下，對(duì)于定價(jià)的標(biāo)準(zhǔn)也需要有調(diào)整，這就可能會(huì)導(dǎo)致即將借殼上市的公司其經(jīng)營狀態(tài)和內(nèi)部財(cái)務(wù)管理控制等出現(xiàn)失誤，影響該企業(yè)的資本流動(dòng)和長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。如果市場(chǎng)和目標(biāo)公司的協(xié)商不足，不能完全反映市場(chǎng)的情況，就會(huì)導(dǎo)致無法保護(hù)股東的公共利益。

同時(shí)，還需要考慮到估值方法是否過于單一，根據(jù)順豐快遞的借殼方案可知，順豐快遞的資產(chǎn)是用收益法進(jìn)行評(píng)估的，作價(jià)為433 億元，而鼎泰新材的評(píng)估方法是資產(chǎn)基礎(chǔ)法，估值為8 億元，不一樣的評(píng)估方法是由于雙方企業(yè)的經(jīng)營狀況、經(jīng)營方式、盈利能力而選擇的。他們的差額以發(fā)行股票的方式進(jìn)行購買。這種方式比單一方法估值更具有公允性和合理性。但這種方式含有一定的風(fēng)險(xiǎn)，也需要進(jìn)行管理控制。

（二）順豐控股借殼上市融資風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)自身融資能力限制取決于自身發(fā)展現(xiàn)狀和融資現(xiàn)狀。借殼上市的前期活動(dòng)中，需要耗費(fèi)大量成本，因此融資方式過于單一的企業(yè)，很可能資金斷流，面臨困境。所以，企業(yè)需要選在合適的時(shí)候進(jìn)行借殼上市業(yè)務(wù)。

企業(yè)融資可以是債務(wù)融資或者是股權(quán)融資。企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)影響著財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，不對(duì)融資結(jié)構(gòu)進(jìn)行合理規(guī)劃，可能會(huì)增加企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)要利用合理方式，改善其自身的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，提高融資的穩(wěn)定性，降低風(fēng)險(xiǎn)。

（三）順豐控股借殼上市財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)。順豐快遞和鼎泰新材是不同行業(yè)的公司，在并購后需要進(jìn)行整合，如果處理不當(dāng)，很可能對(duì)企業(yè)產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng)。全面整合需要多個(gè)維度，因此在這個(gè)過程中要有詳細(xì)的組織計(jì)劃，分工合作，職權(quán)分明，保證整合順利且高效。

三、借殼上市財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理與防范

（一）借殼上市的定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)控制。借殼上市能否順利，首先就是要挑選目標(biāo)殼公司。挑選殼公司時(shí)要充分考慮其資產(chǎn)負(fù)債率以及企業(yè)股權(quán)價(jià)值；另外，還要有收購股權(quán)的正規(guī)渠道，股東是否愿意出售，股東的意愿會(huì)直接影響借殼方的上市進(jìn)度。殼公司是十分關(guān)鍵的因素，借殼方需要做好盡職調(diào)查，進(jìn)行綜合的評(píng)價(jià)。首先，要調(diào)查殼公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和股東情況；其次，要對(duì)其資產(chǎn)負(fù)債、抵押質(zhì)押情況進(jìn)行調(diào)查；最后，對(duì)殼公司披露的官方文件及報(bào)告報(bào)表進(jìn)行審查等。

鼎泰新材對(duì)于順豐快遞來說，是一個(gè)“好殼”。其主要生產(chǎn)和銷售稀土鋼絲等金屬工業(yè)品。公司規(guī)模較小，業(yè)績(jī)差強(qiáng)人意，流通股比例較低，股價(jià)較同規(guī)模公司較低，這些都使得其不可能出現(xiàn)較大幅度的殼費(fèi)用溢價(jià)，這對(duì)于順豐公司顯然是欣然接受的。而且鼎泰新材自上市以來股權(quán)結(jié)構(gòu)明朗，并沒有出現(xiàn)過大范圍的對(duì)外集資情況，股東和負(fù)責(zé)人都是劉冀魯，他真誠負(fù)責(zé)，做事認(rèn)真，這使得順豐公司效率較高。選取了合適的殼資源，從交易活動(dòng)整體層次上降低了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

借殼上市過程中，定價(jià)環(huán)節(jié)是其中最重要的環(huán)節(jié)，順豐公司為了進(jìn)行合理風(fēng)險(xiǎn)控制，它與中信等證券機(jī)構(gòu)進(jìn)行了合作，以此幫助借殼雙方公司進(jìn)行合理評(píng)估。依據(jù)國家頒布的評(píng)估條例，要評(píng)估企業(yè)財(cái)務(wù)狀況，需經(jīng)過財(cái)務(wù)相關(guān)評(píng)測(cè)機(jī)構(gòu)的審核，出具相應(yīng)的書面評(píng)估報(bào)告等材料，為雙方企業(yè)做一個(gè)初步的估算，同時(shí)對(duì)其評(píng)估方法的合理性進(jìn)行評(píng)估，另外還對(duì)評(píng)估假設(shè)前提和無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率、系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)等重要財(cái)務(wù)參數(shù)的合理性進(jìn)行了評(píng)估。雖然根據(jù)報(bào)告可知，鼎泰新材確實(shí)有市盈率上浮現(xiàn)象，但是最終也顧及到了雙方的利益，順豐方在選取公司、價(jià)值評(píng)估等方面已經(jīng)最大限度地保證了定價(jià)的合理性。

（二）借殼上市的融資風(fēng)險(xiǎn)控制。企業(yè)在上市過程中，資金流問題是一項(xiàng)緊要問題，這就需要進(jìn)行融資籌資等。企業(yè)在無力承擔(dān)其成本支出或是項(xiàng)目投資時(shí)，往往會(huì)借助融資機(jī)構(gòu)籌集資金。發(fā)展企業(yè)的融資渠道是十分必要的。但是，我國資本市場(chǎng)較為狹小，企業(yè)也應(yīng)該選擇合適的融資方式。在選擇融資方式時(shí)，要考慮企業(yè)的內(nèi)部剩余收益，合理科學(xué)的分析企業(yè)融資問題。借殼上市需要大量資金，首要選擇就是向銀行貸款，這種方式最便捷也最安全；其次也可選擇證券融資，但這種方式雖然能夠得到大量資金，但效率低、風(fēng)險(xiǎn)高。

此次借殼上市過程中，順豐成功進(jìn)行配套融資，募集資金80 億元。順豐作為物流巨頭以雄厚的基礎(chǔ)條件確保了上市過程中不會(huì)因?yàn)橄拇罅抠Y金而導(dǎo)致公司經(jīng)營不善、發(fā)生財(cái)務(wù)問題甚至破產(chǎn)等現(xiàn)象而失去再融資的資格條件。早在2013 年時(shí)，順豐企業(yè)為了擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模和多家機(jī)構(gòu)進(jìn)行了合作，中信資本和招商局集團(tuán)等都對(duì)順豐進(jìn)行了投資。這樣公司就不會(huì)因資金流問題而導(dǎo)致無法融資，順利通過企業(yè)自身發(fā)展優(yōu)勢(shì)和拓寬融資渠道來避免了風(fēng)險(xiǎn)。

（三）借殼上市的支付風(fēng)險(xiǎn)控制。企業(yè)需要合理確定企業(yè)現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，如果通過向銀行貸款來融資，那么不光要考慮自己的償還能力，還要確定能夠償還自己的債務(wù)和貸款等項(xiàng)目，確定企業(yè)在維持自身運(yùn)轉(zhuǎn)下還能夠有對(duì)其他項(xiàng)目的投資及債務(wù)償還的能力，這就是最大支付額度。如果超出了這個(gè)額度，那么公司就會(huì)面臨一定的風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)然，公司可以采取資產(chǎn)置換和股權(quán)支付的混合支付方式進(jìn)行交易，避免現(xiàn)金支付。一般借殼上市過程中收購方需要花費(fèi)大量資金購買殼資源，而且后續(xù)仍需要支付龐大的交易費(fèi)用，在公司整合后進(jìn)行正常運(yùn)作也需要一定資金，一旦公司資金鏈斷裂，會(huì)使得股價(jià)下跌、股東權(quán)益受損，企業(yè)將面臨巨大挑戰(zhàn)。順豐公司通過資產(chǎn)置換方式進(jìn)行交易，也就是用股份發(fā)行的方式從股東處購買資產(chǎn)購置的差額，這種情況大大降低了現(xiàn)金支付的風(fēng)險(xiǎn)，阻止了企業(yè)資金發(fā)生缺口風(fēng)險(xiǎn)的可能性。近年來，許多借殼企業(yè)都樂于使用這種新的支付方式，順豐快遞順利地通過合理方案控制了支付過程中可能出現(xiàn)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

（四）借殼上市的財(cái)務(wù)整合風(fēng)險(xiǎn)控制。在公司成功借殼后，多維度的整合過程中出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)也需要控制。企業(yè)需要制定合理的換股比率。這主要針對(duì)雙方公司的股東們，股東出資獲得更多的股權(quán)，也能夠獲得對(duì)合作公司更多的控制權(quán)，這種融資方式比對(duì)外融資風(fēng)險(xiǎn)要低得多。此時(shí)，對(duì)于換股的換算比率問題要格外重視，雙方企業(yè)需要兩個(gè)方面達(dá)成共識(shí)：首先，要保證換股比率對(duì)合作公司有一定的獲益吸引，這樣才能順利的成功上市；其次，換股比率不能損害本公司股東的利益，導(dǎo)致股東失去過多的控制權(quán)，降低股權(quán)的價(jià)值，損害利益相關(guān)者的利益。

完成借殼上市后，需要對(duì)企業(yè)進(jìn)行相關(guān)整合措施。由此，順豐快遞帶來了完整全面的物流網(wǎng)，智能自動(dòng)化的設(shè)備以及先進(jìn)技術(shù)，以及有經(jīng)驗(yàn)的管理團(tuán)隊(duì)，其主營業(yè)務(wù)也轉(zhuǎn)變?yōu)榭爝f、倉配、供應(yīng)鏈、重貨運(yùn)輸?shù)葮I(yè)務(wù)內(nèi)容，這使得順豐公司的經(jīng)營管理更加富有效率。而原鼎泰新材的全部資產(chǎn)、負(fù)債以及其他項(xiàng)目將置入新的承接公司。根據(jù)出臺(tái)的相關(guān)協(xié)議，順豐企業(yè)負(fù)責(zé)人也向全體股東們做出保證，承諾在2016～2018 年這三年間的公司總收入和利潤(rùn)都不會(huì)低于協(xié)議上所規(guī)定的限額，而且還會(huì)保持上升狀態(tài)。這極大地保障了他們的利益。經(jīng)過時(shí)間的驗(yàn)證，順豐快遞的總收入不僅達(dá)到了預(yù)測(cè)的指標(biāo)，還遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了之前的估算盈利，更甚至其在2016 年和2017 年的凈利潤(rùn)均高達(dá)40多億元，經(jīng)過這次的交易，順豐快遞已經(jīng)具備了良好的競(jìng)爭(zhēng)力和發(fā)展?jié)摿Α?/p>

在多維度整合過程中，也引進(jìn)了新的管理體系。公司堅(jiān)持“以德為本、以才為先、以績(jī)?yōu)閷?dǎo)”，引進(jìn)新的管理團(tuán)隊(duì)，努力提升員工的幸福度，同時(shí)廣招賢士，培養(yǎng)復(fù)合型人才，不斷注入新鮮血液，培育獨(dú)有企業(yè)文化，注重分工協(xié)作，提高公司整合效率，更好地推動(dòng)企業(yè)發(fā)展。在財(cái)務(wù)體系上，公司發(fā)布了新的財(cái)務(wù)管理制度、會(huì)計(jì)政策等，公布了會(huì)計(jì)估計(jì)變更的公告、內(nèi)部審計(jì)制度等新的制度和體系，更好地降低了財(cái)務(wù)整合的風(fēng)險(xiǎn)。

四、結(jié)論

綜上所述，通過分析順豐快遞借殼上市過程中的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，發(fā)現(xiàn)了很多可能發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)，但最終可以發(fā)現(xiàn)，順豐在借殼上市以后整體表現(xiàn)十分成功，這也得益于其在交易過程中的各個(gè)環(huán)節(jié)進(jìn)行了適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)控制，順利地避免了出現(xiàn)重大財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，隨著順豐順利整合的后續(xù)推動(dòng)情況，不管是現(xiàn)在還是未來，順豐快遞一定會(huì)飛速發(fā)展。

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