基于行為金融學的證券投資分析

□文/ 邢嘉慧

（吉林財經(jīng)大學 吉林·長春）

［提要］近年來，我國證券市場上極端異常現(xiàn)象頻發(fā)，而傳統(tǒng)金融學理論不能很好地針對這些異常現(xiàn)象作出相應的合理解釋；與此同時，我國證券市場中個人投資者占比很大，他們極易受到新聞媒體和來自不同渠道的消息所左右，難免會產(chǎn)生不理智的投資行為，因此金融現(xiàn)象難以再用傳統(tǒng)的理性人假設下的理論知識來加以解釋，由此行為金融學逐漸受到人們的重視。行為金融學作為一門新興學科，是金融學、心理學、社會學和行為學等學科相交叉的邊緣學科，也是現(xiàn)代金融學最重要的研究領域。因此，本文從行為金融學視角出發(fā)，對證券投資進行相應分析。

一、行為金融學概述

傳統(tǒng)金融理論是從理性人假設前提出發(fā)的，它沒有考慮投資者心理情緒等因素對投資決策可能會造成的影響。近些年，我國金融市場上經(jīng)常會出現(xiàn)一些傳統(tǒng)金融理論無法解釋的極端異?，F(xiàn)象。由此，20 世紀80 年代行為金融學應運而生，行為金融學是以人為出發(fā)點，研究人的心理情緒等因素對投資決策產(chǎn)生的影響，給人們研究證券投資提供了一個嶄新的視角。行為金融學是近年來一門新興的學科，它將金融學、心理學、社會學及行為學等相融合，通過對金融市場中投資者的心理情緒等進行研究分析，來進一步對我國金融市場中的一些極端異?，F(xiàn)象加以解釋。

二、基于行為金融學視角對投資者認知與行為偏差的分析

傳統(tǒng)金融理論的前提假設是投資者是理性人，然而行為金融學卻與傳統(tǒng)金融理論相反，行為金融學認為受情緒、認知偏差等因素的影響，投資者在金融市場中是非理性的，從而使得其投資行為也是非理性的，這將會導致資產(chǎn)價值與資產(chǎn)當時的價格二者之間會呈現(xiàn)出相背離的狀態(tài)。因此，本文基于行為金融學視角，對投資者認知與行為偏差進行分析。

（一）過度自信。就是指由于人們對自身能力過高估計，而導致的人們對自身判斷能力過于自信的一種心理狀態(tài)，在眾多非理性因素中，過度自信是投資者普遍存在的一種心理狀態(tài)，并且在這些非理性因素中表現(xiàn)也最為突出。有很多文獻研究表明，人們在日常生活中，自身的自信心會隨著面臨問題難度的提升而增強，而當人們面對特別困難的問題時，會產(chǎn)生過度自信的心理狀態(tài)。在證券市場中，過度自信的投資者行為主要表現(xiàn)為在其做投資決策時會過度估計和其內(nèi)心想法相一致的信息，而容易忽視與其內(nèi)心想法相背離的信息。此外，還有研究表明，過度自信的投資者更愿意冒風險，但同時他們也會因為容易忽視交易成本而導致其收益水平要低于正常收益水平。

（二）過度反應。就是指人們在面對突如其來的事情時，會更加重視眼前的信息，而容易忽視以前的信息，進而可能會造成股價出現(xiàn)超漲或超跌的現(xiàn)象。當證券市場中股價連續(xù)上漲時，投資者預期股價也會繼續(xù)上漲，并對其越來越樂觀，這是因為投資者在實際投資過程中賺到錢，從而增強了其樂觀的心理狀態(tài)，但這種心理情緒會造成投資者產(chǎn)生選擇性認知偏差，即證券市場中的投資者會更加關注于自己所投資的股票的利好消息，而不太關注甚至可能會忽視利空消息，與此同時，這種過度反應狀態(tài)會進一步促使投資者持續(xù)買入，從而形成一種相互加強效應，這種情況下，就可能會導致股價遠超于其實際價值上漲；相反，當證券市場中股價連續(xù)下跌時，投資者預期股價也會繼續(xù)下跌，并對其越來越悲觀，這是因為投資者在實際投資過程中賠錢，從而增強了其悲觀的心理狀態(tài)，同樣這種心理情緒也會造成投資者產(chǎn)生選擇性認知偏差，即證券市場中的投資者會更加關注于自己所投資的股票的利空消息，而不太關注甚至可能會忽視利好消息，與此同時，這種過度反應狀態(tài)會進一步促使投資者持續(xù)賣出，從而形成一種相互加強效應，這種情況下，就可能會導致股價遠低于其實際價值下跌。股價如此這樣反復超漲超跌會造成股價出現(xiàn)大幅波動。

（三）后悔理論。就是指人們在決策時由于自身原因導致決策失誤，進而產(chǎn)生的后悔的心理狀態(tài)，即在牛市行情下，投資者會因沒有及時買入或是過早賣出而感到后悔；在熊市行情下，投資者會因沒能及時賣出而感到后悔；同時，在日常投資中，投資者也會因自己手中股票不漲，別人推薦的股票上漲，自己因沒能聽取別人意見而及時換股而感到后悔；同時也可能會出現(xiàn)當賣出手中股票買入別人推薦股票后，自己現(xiàn)在手中持有的股票不漲而剛剛賣出的股票上漲時更加后悔的情況。因此，在證券市場中，投資者為了盡量避免這種后悔心理狀態(tài)的出現(xiàn)，在投資時常會表現(xiàn)出猶豫不決的特點。

（四）前景理論。就是指人們在證券市場的投資過程中賺錢與賠錢時表現(xiàn)出的風險偏好行為不同。在投資過程中，若投資者因持有的股票價格下跌而賠錢，投資者會更傾向于風險追求，即選擇繼續(xù)持有賠錢的股票，并認為有朝一日該股票還是會繼續(xù)上漲；而在投資過程中，若投資者因持有的股票價格上漲而賺錢，投資者會更加傾向于風險規(guī)避，即選擇賣出賺錢的股票。該理論認為參照點的設立及變化會影響到投資者的得失感受，進而影響他們在證券市場中的投資決策行為。

（五）羊群效應。就是指個人想法或行為因受到其他人影響，而向和大部分人相同的方向轉變的一種現(xiàn)象，即從個人理性行為向集體的非理性行為的變化。經(jīng)濟學中的羊群效應是指在市場中一些沒有得到一手信息的投資者為保證自身投資決策的準確性，會在投資前通過參考其他投資者的投資決策來改變自己決策的行為，主要是指在投資過程中的從眾心理。羊群效應是證券市場中的一種異常現(xiàn)象，長此以往會造成一種惡性循環(huán)，越來越多的投資者將會出現(xiàn)跟風的投資行為，從而會大大增加證券市場中投資風險出現(xiàn)的概率，同時也會對證券市場的穩(wěn)定性和效率產(chǎn)生很大影響。

（六）動量效應。就是指股票收益率會繼續(xù)保持原來的變動趨勢，即以前收益率高的股票未來的收益率也會繼續(xù)保持，并且依然會高過過去收益率低的股票。根據(jù)動量效應原理，投資者可以通過買入以往收益率高的股票、賣出以前收益率低的股票，而從中獲得收益。但是，這種情況下也存在一定的弊端，即一些投資者可能會產(chǎn)生僥幸心理，或對證券市場中的一些政策產(chǎn)生過度依賴的情況。

（七）處置效應。就是指在證券市場中，投資者在處置股票時，會更加傾向于賣出自己手中已經(jīng)賺錢的股票，而選擇繼續(xù)持有手中賠錢的股票，他們認為賠錢的股票未來可能還會上漲回到自己買入時的成本價格或是超過其成本價格，而沒考慮到在投資過程中應注意及時止損，即當投資者賺錢時傾向于風險規(guī)避，當投資者賠錢時傾向于風險偏好。

（八）啟發(fā)式偏差。就是指人們在面對自身不確定的事情時，由于沒有有效的方法，因此他們會選擇依靠過去經(jīng)驗得到的啟示進行判斷，然而通過這種方法，有時可以幫助人們做出準確的判斷，但有時也會造成判斷的偏差，這種因利用過去經(jīng)驗得到啟示進行判斷而導致的偏差就稱為啟發(fā)式偏差。

三、應對策略

（一）反向投資策略。針對市場中存在的過度自信以及過度反應情況，采取反向投資策略是較為有效的方法。反向投資策略是指在實際交易過程中通過進行反向操作，買入價格被低估的股票，賣出價格被高估的股票，從而從中獲得一定的收益。但在實際運用反向投資策略時，應注意要快速決策，使得自己的決策遠遠快于證券市場中絕大部分的投資者，這樣才能利用此策略獲得一定的收益。

（二）動量交易策略。針對反應不足和保守心理，采用動量交易策略是較為有效的方法。它是指通過提前對股票收益及交易量進行設置，當二者滿足過濾準則時就買入或賣出股票的一種投資策略。行為金融學意義上它的提出是源于對股票市場中股價中期收益延續(xù)性的研究，即以前收益率高的股票未來的收益率也會繼續(xù)保持，并且依然會高過過去收益率低的股票。

（三）成本平均策略。成本平均策略是指在投資過程中以不同價格分批買入同一只股票，以此來達到平均成本的目的，這樣可以有效降低在一個價格時投入全部資金所帶來的風險。通常情況下，成本平均策略使投資者在股價較高時買入較少數(shù)量的股票，當股價降低時再買入較多數(shù)量的股票，這樣就可以從整體上降低投資成本，從而進一步降低投資風險。

（四）時間分散化策略。時間分散化策略是指投資者手中持有某只股票的時間越長，該股票的風險會隨時間加長而降低，根據(jù)該理論，投資者可以在自己年輕時多買入股票，此后隨著年齡的增長，逐漸降低股票的購買數(shù)量。有學者研究表明，在1～20 年這段時間內(nèi)，持有股票的時間越長，損失的風險就會越低，同時該研究還得出結論，若持有某只股票超過15 年，則基本可以得到非負收益。

（五）基于啟發(fā)式偏差的投資策略?；趩l(fā)式偏差的投資策略是指，為了應對因利用過去經(jīng)驗得到啟示進行判斷而導致的偏差，投資者可以在投資之初就開始保持詳細記錄的習慣，這有助于投資者根據(jù)記錄的內(nèi)容進行評估，進而可以比其他大多數(shù)投資者更早一步地認識到這些偏差。因此，從啟發(fā)式偏差的投資策略來看，一個成功的投資者不僅應了解自己在投資過程中會產(chǎn)生怎樣的認知與行為偏差，并且應及時避免因自身認知與行為偏差所可能導致的投資失誤。與此同時，一個成功的投資者還應及時了解其他投資者的認知與行為偏差，找到被市場錯誤定價的股票，并在大多數(shù)投資者認識到這些偏差之前投資于這些股票，隨后當大多數(shù)投資者意識到這些錯誤并投資于這些股票時賣出這些股票，這樣才能獲得一定的超額收益。

四、基于行為金融學視角的證券投資應注意的問題

上文基于行為金融學視角對投資者在證券投資過程中的認知與行為偏差進行分析，然后提出了一些證券投資的應對策略，但在具體運用這些投資策略時還應注意要靈活變通，因為行為金融學視角下的投資策略就是一個優(yōu)秀的投資者應該在其他投資者還未發(fā)現(xiàn)自身認知與行為偏差時投資某些證券，而當其他投資者發(fā)現(xiàn)自身認知與行為偏差時拋售這些證券，就可獲得超額收益。但是，在實際投資過程中，有可能會出現(xiàn)這樣一種情況，即證券市場中的大多數(shù)投資者都意識到這一問題并采取一樣的投資策略，在這種情況下，投資者就無法獲得超額收益，因此在將理論運用到實際投資操作過程中，我們還應注意要靈活變通。

五、結論

綜上所述，本文基于行為金融學的視角，對證券投資進行相應分析，首先對行為金融學進行概述，然后基于行為金融學視角對投資者認知與行為偏差從八個方面，即過度自信、過度反應、后悔理論、前景理論、羊群效應、動量效應、處置效應、啟發(fā)式偏差方面進行了分析，最后針對上文列舉的投資者認知與行為偏差的八個方面提出了應對策略，即從反向投資策略、動量交易策略、成本平均策略、時間分散化策略、基于啟發(fā)式偏差的投資策略這幾方面進行分析，并進一步指出基于行為金融學視角的證券投資應注意要靈活變通，希望為證券投資者進行投資決策時提供一些參考建議。

主要參考文獻：

［1］趙學軍，王永宏.中國股市“處置效應”的實證分析［J］.金融研究，2001（07）.

［2］馬理，何云.證券業(yè)對外開放對金融風險的影響效應研究［J］.現(xiàn)代經(jīng)濟探討，2021（01）.