CEO早年經(jīng)歷與企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)
——基于上市公司的實(shí)證研究

彭曉鵬，陳秉正

(清華大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院,北京 100084)

0 引言

隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和法律制度完善，企業(yè)更傾向于通過(guò)法律途徑解決生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)過(guò)程中遇到的糾紛。這一方面體現(xiàn)了社會(huì)和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的進(jìn)步，另一方面也為企業(yè)帶來(lái)了新的風(fēng)險(xiǎn)——訴訟風(fēng)險(xiǎn)。僅在2016年，涉入訴訟糾紛的上市公司就有640家，占當(dāng)年A股上市公司總數(shù)的25%；在訴訟中作為被訴方的公司有459家，占上市公司總數(shù)的18%；2016年度內(nèi)A股上市公司涉及的訴訟案件有3189件，訴訟糾紛的涉案總金額達(dá)到2035億元之多，2016年涉訴金額超過(guò)億元的上市公司有225家。訴訟風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)的影響日益加重，在此背景下，關(guān)注和研究訴訟風(fēng)險(xiǎn)具有重要意義。截至目前，學(xué)界對(duì)中國(guó)企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)的研究較為匱乏，少有文獻(xiàn)研究管理者個(gè)人對(duì)企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)的影響。

訴訟風(fēng)險(xiǎn)給企業(yè)帶來(lái)多方面負(fù)面影響，如破壞企業(yè)聲譽(yù)、產(chǎn)生法律成本、因發(fā)生賠償而造成經(jīng)濟(jì)損失等。如果管理者具有更高的風(fēng)險(xiǎn)厭惡水平，則會(huì)為減輕負(fù)面影響而傾向于降低訴訟風(fēng)險(xiǎn)。與此同時(shí)，產(chǎn)生訴訟糾紛的原因較為復(fù)雜，涉及企業(yè)各個(gè)層面，有效的內(nèi)部控制能降低企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)水平[1]，但提升內(nèi)部控制需較多投入。即便管理者更加厭惡風(fēng)險(xiǎn)，他們對(duì)企業(yè)內(nèi)部控制水平的影響也具有不確定性。具有某種特質(zhì)的管理者個(gè)人能否降低企業(yè)的訴訟風(fēng)險(xiǎn)，有待實(shí)證研究檢驗(yàn)。

本研究主要基于Hambrick和Mason[2]提出的“高層梯隊(duì)理論”。該理論指出，企業(yè)中擁有實(shí)際權(quán)力的管理者的價(jià)值觀和認(rèn)知基礎(chǔ)會(huì)影響他們對(duì)經(jīng)營(yíng)中各類信息的認(rèn)知和應(yīng)對(duì)，進(jìn)而影響企業(yè)的戰(zhàn)略選擇和經(jīng)營(yíng)績(jī)效。本文以公司首席執(zhí)行官(Chief Executive Officer，簡(jiǎn)稱CEO)的人生早年經(jīng)歷作為研究對(duì)象，提出這樣一個(gè)問(wèn)題：上市公司的CEO如果在其人生早年(嬰兒-幼兒期、童年-青少年期)經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期，能否有效地降低公司的訴訟風(fēng)險(xiǎn)。

1 理論分析與研究假設(shè)

(1)CEO對(duì)企業(yè)影響的研究

企業(yè)作為經(jīng)濟(jì)體的重要組成部分，其經(jīng)營(yíng)和風(fēng)險(xiǎn)受到學(xué)者關(guān)注。傳統(tǒng)文獻(xiàn)主要研究了企業(yè)層面、行業(yè)層面、宏觀經(jīng)濟(jì)層面等因素對(duì)企業(yè)產(chǎn)生的影響。隨著研究的發(fā)展，學(xué)者們注意到管理者本身會(huì)對(duì)企業(yè)產(chǎn)生重要影響。Hambrick和Mason[2]在1984年提出了“高層梯隊(duì)理論”。該理論認(rèn)為，企業(yè)的戰(zhàn)略和經(jīng)營(yíng)有效性在一定程度上取決于高管們的價(jià)值觀和認(rèn)知基礎(chǔ)。由于企業(yè)所處環(huán)境復(fù)雜，管理者無(wú)法做到對(duì)內(nèi)外環(huán)境的全面認(rèn)知，在這種情況下，價(jià)值觀和認(rèn)知基礎(chǔ)會(huì)影響管理者對(duì)各類信息的理解和應(yīng)對(duì)，進(jìn)一步影響企業(yè)的戰(zhàn)略選擇和經(jīng)營(yíng)績(jī)效。

CEO作為企業(yè)日常運(yùn)營(yíng)中的主要決策者，在公司中具有重要地位，許多實(shí)證研究檢驗(yàn)了CEO特質(zhì)對(duì)于企業(yè)的影響。Bertrand和Scholar[3]在回歸模型中加入CEO個(gè)人層面的固定效應(yīng)，發(fā)現(xiàn)對(duì)企業(yè)的投資、融資等管理實(shí)踐具有良好的解釋力。截至目前，國(guó)內(nèi)外許多文獻(xiàn)檢驗(yàn)了CEO性格、心理傾向?qū)ζ髽I(yè)經(jīng)營(yíng)策略、績(jī)效的影響。由于管理者的性格和心理傾向難以測(cè)量，已有的研究主要關(guān)注可觀測(cè)的背景特征如管理者性別、年齡、任期、教育水平、過(guò)往經(jīng)歷等來(lái)研究管理者對(duì)企業(yè)的影響。Cronqvist等[4]檢驗(yàn)了CEO家庭杠桿率和所管理公司杠桿率之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)CEO家庭的杠桿率與所管理公司的杠桿率之間具有顯著的正相關(guān)性。Ferris等[5]研究表明，當(dāng)CEO更加過(guò)度自信時(shí)，企業(yè)在國(guó)際并購(gòu)中提出并購(gòu)要約的數(shù)量會(huì)顯著上升。姜付秀和黃繼承[6]的研究發(fā)現(xiàn)，從事過(guò)財(cái)務(wù)工作的CEO會(huì)提升企業(yè)的負(fù)債融資水平，降低實(shí)際資本結(jié)構(gòu)與目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的偏離程度。

(2)企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)的研究

隨著法律制度發(fā)展完善和上市公司經(jīng)營(yíng)更趨復(fù)雜，近年來(lái)上市公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)有所上升，引起學(xué)術(shù)界關(guān)注。陷入訴訟糾紛會(huì)給上市公司帶來(lái)多方面的負(fù)面影響[7]。首先是破壞企業(yè)聲譽(yù)。根據(jù)規(guī)定，當(dāng)上市公司涉入訴訟糾紛時(shí)，需向投資者披露具體狀況，這會(huì)對(duì)公司聲譽(yù)造成一定的負(fù)面影響，導(dǎo)致公司股價(jià)下跌，影響股權(quán)再融資[8]；銀行會(huì)重新評(píng)估公司風(fēng)險(xiǎn)水平，收緊信貸；另外，聲譽(yù)受損也會(huì)導(dǎo)致企業(yè)與客戶、供應(yīng)商、合作伙伴建立的良好關(guān)系受損，影響企業(yè)發(fā)展。其次，涉入訴訟案件會(huì)產(chǎn)生幾個(gè)方面的直接成本。一是律師費(fèi)用、案件受理費(fèi)用等法律糾紛成本；二是會(huì)消耗公司管理層的注意力；三是訴訟糾紛最終可能導(dǎo)致企業(yè)做出賠償，較高的賠償金額會(huì)影響企業(yè)的財(cái)務(wù)自由度，進(jìn)而使企業(yè)削減研發(fā)等重要項(xiàng)目的資金投入。已有研究表明，當(dāng)陷入訴訟糾紛時(shí)，公司價(jià)值會(huì)受到損害[9]。

現(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)訴訟風(fēng)險(xiǎn)的研究主要集中于兩個(gè)方面。其一，部分文獻(xiàn)關(guān)注了訴訟風(fēng)險(xiǎn)對(duì)公司的影響。王彥超等[10]發(fā)現(xiàn)企業(yè)潛在的訴訟風(fēng)險(xiǎn)會(huì)提升債務(wù)融資成本；潘越等[11]發(fā)現(xiàn)，陷入訴訟糾紛會(huì)減少企業(yè)的自由現(xiàn)金流，抑制創(chuàng)新投入；傅超和吉利[12]研究表明面臨訴訟的企業(yè)會(huì)更傾向于做出捐贈(zèng)，以緩解訴訟對(duì)公司聲譽(yù)的損害。其二，部分研究關(guān)注了影響企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)的因素。由于引發(fā)訴訟的原因較多，涉及企業(yè)運(yùn)營(yíng)的各個(gè)方面，例如擔(dān)保、融資等引起的訴訟，或者勞務(wù)糾紛、房產(chǎn)土地糾紛引起的訴訟等。由于訴訟事由涉及的范圍較廣，提升企業(yè)的內(nèi)部控制可以顯著降低訴訟風(fēng)險(xiǎn)。毛新述和孟杰[1]研究發(fā)現(xiàn)更好的內(nèi)部控制會(huì)降低上市公司的訴訟風(fēng)險(xiǎn)；劉慧和張俊瑞[13]的研究得出相似的結(jié)論，同時(shí)發(fā)現(xiàn)政府干預(yù)會(huì)削弱公司內(nèi)部控制對(duì)于訴訟風(fēng)險(xiǎn)的抑制作用。趙康生等[7]研究發(fā)現(xiàn)，管理層持股能抑制公司中的委托代理問(wèn)題，降低訴訟風(fēng)險(xiǎn)。

由于對(duì)企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)的研究起步較晚，已有的研究主要從企業(yè)內(nèi)部控制、管理層與股東利益一致性等層面解釋不同企業(yè)之間訴訟風(fēng)險(xiǎn)的差異，少有研究關(guān)注管理者個(gè)人特質(zhì)如何影響企業(yè)面臨的訴訟風(fēng)險(xiǎn)?；诟邔犹蓐?duì)理論和已有文獻(xiàn)對(duì)管理者特質(zhì)如何影響企業(yè)的研究，本文探究了CEO個(gè)人能否有效降低企業(yè)的訴訟風(fēng)險(xiǎn)。

(3)CEO早年經(jīng)歷對(duì)企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)影響分析

人會(huì)保留對(duì)過(guò)往經(jīng)歷的記憶，并延續(xù)對(duì)困難時(shí)期的應(yīng)對(duì)行為模式。人生早年的特殊困難時(shí)期經(jīng)歷可能會(huì)從風(fēng)險(xiǎn)偏好、資源投入傾向兩個(gè)方面影響CEO的偏好和行為，并進(jìn)一步影響企業(yè)的訴訟風(fēng)險(xiǎn)水平。具體而言，早年的困難時(shí)期經(jīng)歷對(duì)人群帶來(lái)的影響主要體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：

首先是風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度的提升。由于困難時(shí)期中生存資料匱乏，冒險(xiǎn)行為會(huì)降低個(gè)人和家庭的生存可能性，所以經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的人會(huì)較早認(rèn)識(shí)到冒險(xiǎn)行為的危害。這樣的經(jīng)歷也會(huì)給人留下深刻記憶，形成較高的預(yù)防性動(dòng)機(jī)和風(fēng)險(xiǎn)厭惡水平。可以推測(cè)，當(dāng)CEO在人生早年經(jīng)歷了困難時(shí)期后，其風(fēng)險(xiǎn)偏好會(huì)顯著降低。已有文獻(xiàn)從不同方面探究了經(jīng)歷類似的困難時(shí)期后個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化，以及如何體現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)行為上。Malmendier等研究表明，成長(zhǎng)在大蕭條期間的CEO更不傾向于使用債務(wù)融資，而更依賴內(nèi)部融資[14]；Bernile等發(fā)現(xiàn)如果CEO在人生早年經(jīng)歷過(guò)造成了極端負(fù)面影響的災(zāi)害事件，則表現(xiàn)得更保守，體現(xiàn)在公司的杠桿率、現(xiàn)金持有、并購(gòu)活動(dòng)等行為上[15]。

其次是資源投入傾向的降低。在物資匱乏的生活中，節(jié)儉會(huì)成為度過(guò)危機(jī)的重要生存策略，只有珍惜已有的資源，減少等物資的消耗才能維持全家未來(lái)的生存。在這樣狀態(tài)下成長(zhǎng)起來(lái)的CEO會(huì)形成節(jié)儉的心理傾向，在參與經(jīng)濟(jì)活動(dòng)時(shí)，他們投入資源的傾向可能會(huì)有所下降。

上市公司涉入訴訟糾紛的原因較為復(fù)雜，涉及企業(yè)各個(gè)層面。以國(guó)泰安中國(guó)上市公司訴訟仲裁研究數(shù)據(jù)庫(kù)披露的信息來(lái)看，企業(yè)的訴訟糾紛除了常見(jiàn)的經(jīng)營(yíng)過(guò)程中產(chǎn)生的合同糾紛、債務(wù)糾紛、勞務(wù)糾紛、不當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)糾紛之外，還有股權(quán)糾紛、擔(dān)保牽連，及欺詐、虛假信息責(zé)任糾紛等。企業(yè)整體的風(fēng)險(xiǎn)偏好水平可以直接影響訴訟風(fēng)險(xiǎn)水平，良好的內(nèi)部控制也可以降低訴訟發(fā)生的可能性與頻率，例如在簽訂合同時(shí)尋找更專業(yè)的律師機(jī)構(gòu)對(duì)合同條款內(nèi)容進(jìn)行審查和確認(rèn)；在為其他公司擔(dān)保前核查公司的各項(xiàng)資質(zhì)及其抵押資產(chǎn)的合法性；通過(guò)嚴(yán)格的內(nèi)部控制杜絕公司在產(chǎn)品市場(chǎng)上的不良競(jìng)爭(zhēng)行為、欺詐消費(fèi)者和虛假信息宣傳行為等。曾章偉[16]研究指出，良好的內(nèi)部控制如建立完善的公司內(nèi)部制度，或?qū)︼L(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、評(píng)估、應(yīng)對(duì)等過(guò)程做出制度性安排有利于降低企業(yè)面臨的訴訟風(fēng)險(xiǎn)。

根據(jù)上文分析，經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO對(duì)企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)的影響存在兩個(gè)途徑。首先，因?yàn)樵缒杲?jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO具有更高的風(fēng)險(xiǎn)厭惡水平，這些CEO在企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策中會(huì)更加保守和謹(jǐn)慎，從而會(huì)降低企業(yè)運(yùn)營(yíng)中整體的風(fēng)險(xiǎn)水平。訴訟風(fēng)險(xiǎn)作為具有較大負(fù)面影響的風(fēng)險(xiǎn)類別，更為風(fēng)險(xiǎn)厭惡的管理者會(huì)傾向于降低這類風(fēng)險(xiǎn)。其次，經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO可能會(huì)影響企業(yè)內(nèi)部控制水平。一方面，通過(guò)提升內(nèi)部控制降低企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)水平需要投入較多的資金和人力[17]，而經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO因?yàn)楦庸?jié)儉，花費(fèi)資金與人力提升內(nèi)部控制的動(dòng)力可能會(huì)降低。從這個(gè)角度來(lái)看，經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO可能會(huì)使得企業(yè)內(nèi)控水平不足，最終導(dǎo)致企業(yè)面臨的訴訟風(fēng)險(xiǎn)水平提升。另一方面，因?yàn)樵V訟風(fēng)險(xiǎn)會(huì)給企業(yè)帶來(lái)較大的負(fù)面影響，高風(fēng)險(xiǎn)厭惡的特點(diǎn)可能會(huì)抑制這類CEO偏低的資源投入傾向，所以這類CEO不一定會(huì)降低企業(yè)的內(nèi)部控制。

由于經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO可能具備風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度提升、資源投入傾向降低兩方面特點(diǎn)，并通過(guò)影響整體風(fēng)險(xiǎn)水平、內(nèi)部控制水平兩個(gè)潛在的作用機(jī)制影響企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)水平，所以經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO能否降低企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)通過(guò)理論分析無(wú)法確定，有待實(shí)證檢驗(yàn)?；谏鲜龇治?，在此提出如下兩個(gè)有待檢驗(yàn)的競(jìng)爭(zhēng)性研究假設(shè)：

假設(shè)1a其他條件相同時(shí)，人生早年經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO所在企業(yè)的訴訟風(fēng)險(xiǎn)水平更低。

假設(shè)1b其他條件相同時(shí)，人生早年經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO所在企業(yè)的訴訟風(fēng)險(xiǎn)水平更高。

2 研究設(shè)計(jì)

2.1 變量定義

(1)被解釋變量

本文的被解釋變量為企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)。在民事訴訟中，上市公司可能是起訴方或被訴方，而一般只有作為被訴方才會(huì)最終導(dǎo)致賠償，并對(duì)聲譽(yù)等造成較大負(fù)面影響，所以被訴方企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)遠(yuǎn)高于起訴方企業(yè)。在本文中，我們借鑒已有文獻(xiàn)[11,13]，關(guān)注企業(yè)作為被訴方涉入訴訟糾紛的情況，用兩個(gè)被解釋變量來(lái)衡量訴訟風(fēng)險(xiǎn)：1)上市公司及具有關(guān)聯(lián)關(guān)系的公司當(dāng)年是否作為被訴方涉入訴訟糾紛中，若是則取1，否則取0(DefDum)；2)上市公司及具有關(guān)聯(lián)關(guān)系的公司當(dāng)年作為被訴方涉入訴訟糾紛的數(shù)目，加1后取自然對(duì)數(shù)(DefNum)。由于很多企業(yè)在特定年份作為被訴方涉入訴訟糾紛的數(shù)量為0，其分布是右偏的，參照過(guò)往文獻(xiàn)做法[18]，我們對(duì)訴訟糾紛數(shù)量加1后取自然對(duì)數(shù)來(lái)解決此問(wèn)題。

(2)解釋變量

為了研究CEO人生早年的困難時(shí)期經(jīng)歷的影響，在此我們界定困難時(shí)期經(jīng)歷的衡量指標(biāo)。參照張向葵[19]的研究，我們根據(jù)發(fā)展心理學(xué)的觀點(diǎn)將人早年成長(zhǎng)階段劃分為嬰兒期(3歲之前)，幼兒期(3～6歲)，童年期(7～11歲)和青少年期(12～19歲)；將經(jīng)歷困難時(shí)期時(shí)處在嬰兒期和幼兒期的群體劃分為同一出生隊(duì)列，將經(jīng)歷困難時(shí)期時(shí)處在人生成長(zhǎng)中更為重要的階段——童年期與青少年期的群體劃分為同一出生隊(duì)列，得到3個(gè)出生隊(duì)列的虛擬變量，Cohort1～Cohort3。其中Cohort1是未經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的隊(duì)列，是研究中的參照組，Cohort2為嬰兒—幼兒期經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的隊(duì)列，Cohort3為童年—青少年期經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的隊(duì)列。

(3)控制變量

參照既有文獻(xiàn)[1,20]，本文加入公司基本面層面控制變量、CEO個(gè)人層面控制變量和公司治理角度的控制變量，各變量的含義和計(jì)算方法見(jiàn)表1。

表1 本文主要變量定義

2.2 模型設(shè)定

在本文中被解釋變量有兩種，一種為連續(xù)變量，如DefNum，一種為虛擬變量，如DefDum。對(duì)研究中涉及的連續(xù)變量，本文采用多元線性回歸模型，模型如下：

(1)

Di,t+φXi,t+μi+τt+εi,t

(2)

(3)

模型(1)為OLS回歸模型。其中被解釋變量Ltg為衡量企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)變量，主要解釋變量為C，表示CEO出生的隊(duì)列(Cohort)。β0為截距項(xiàng),μi為行業(yè)固定效應(yīng)，τt為年份固定效應(yīng)，εit為殘差項(xiàng)，所有回歸結(jié)果在行業(yè)層面進(jìn)行了聚類(cluster)處理。

為控制潛在的內(nèi)生性問(wèn)題如遺漏變量等，本文使用CEO出生隊(duì)列的差異來(lái)構(gòu)造雙重差分模型(DID)，進(jìn)一步驗(yàn)證CEO困難時(shí)期經(jīng)歷與企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)的因果關(guān)系，回歸的設(shè)定如模型(2)。其中D為衡量CEO在不同省份經(jīng)歷的困難時(shí)期嚴(yán)重程度差異的虛擬變量(Severe)。

為控制潛在的反向因果等問(wèn)題的影響，我們進(jìn)一步采用公司研究中常見(jiàn)的處理方式[21]，將被解釋變量前置一期，研究上一期解釋變量對(duì)于下一期被解釋變量的影響，如模型(3)所示。

而對(duì)于被解釋變量為虛擬變量(如DefDum)的狀況，我們選擇Probit模型進(jìn)行回歸分析，與模型(1)(2)(3)類似，在此不再贅述。

2.3 樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)1999～2016年滬深兩市A股上市公司數(shù)據(jù)為樣本。為保證數(shù)據(jù)有效性，我們借鑒以往研究做法，對(duì)數(shù)據(jù)作以下處理：(1)剔除公司和CEO個(gè)人相關(guān)數(shù)據(jù)缺失的觀測(cè)；(2)剔除會(huì)計(jì)年度內(nèi)有CEO更替的觀測(cè)；(3)由于金融、保險(xiǎn)業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表編制有別于其他行業(yè)，研究中剔除金融、保險(xiǎn)行業(yè)的樣本觀測(cè)；(4)由于本文關(guān)注的是CEO早年經(jīng)歷對(duì)于公司訴訟風(fēng)險(xiǎn)的影響，且CEO在經(jīng)歷困難時(shí)期時(shí)處于成年期的樣本較少，無(wú)法有效研究，在此刪除相關(guān)觀測(cè)；(5)為了消除極端值的干擾，參考已有文獻(xiàn)做法[22,23]，對(duì)連續(xù)變量在前后1%的水平上進(jìn)行縮尾(winsorize)處理。

表2為本文主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)。DefDum的均值為0.112，表明樣本中上市公司及關(guān)聯(lián)公司作為被訴方涉入訴訟糾紛的公司—年份樣本占總樣本的11.2%；上市公司及關(guān)聯(lián)公司作為被訴方涉入訴訟糾紛中的次數(shù)加1取自然對(duì)數(shù)(DefNum)的均值為0.118，最大值為2.079。在后一部分中，我們通過(guò)多元線性回歸的方法進(jìn)一步研究，以揭示CEO早年的困難時(shí)期經(jīng)歷對(duì)于企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)的影響。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

3 實(shí)證結(jié)果與分析

3.1 主要回歸結(jié)果

在這一部分，我們研究CEO早年經(jīng)歷困難時(shí)期對(duì)企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)的影響。表3中列(1)～列(3)展示了CEO早年困難時(shí)期經(jīng)歷與企業(yè)是否被訴訟的回歸結(jié)果，所有回歸中均控制了年份與行業(yè)固定效應(yīng)。以列(1)結(jié)果來(lái)看，在不加入控制變量的情況下，Cohort2和Cohort3的回歸系數(shù)均在1%的置信度下顯著為負(fù)，這樣的結(jié)果證明了假設(shè)1a，即在人生早年經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO會(huì)顯著降低企業(yè)以被訴概率衡量的訴訟風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)可以看到，Cohort3回歸系數(shù)的絕對(duì)值是Cohort2系數(shù)的1.62倍，表明相比在嬰兒-幼兒期經(jīng)歷困難時(shí)期，CEO在童年-青少年期經(jīng)歷困難時(shí)期對(duì)于上市公司被訴訟概率的負(fù)向影響更大。列(2)和列(3)中進(jìn)一步加入公司基本面、CEO個(gè)人層面和公司治理層面變量，基本結(jié)果保持不變。

表3列(4)～列(6)研究了CEO困難時(shí)期經(jīng)歷與企業(yè)被訴次數(shù)的關(guān)系，與前三列結(jié)果類似，我們發(fā)現(xiàn)在人生早年經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO也顯著降低了企業(yè)以被訴次數(shù)衡量的訴訟風(fēng)險(xiǎn)。綜合以上結(jié)果，假設(shè)1a得到證實(shí)，人生早年經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO所在企業(yè)的訴訟風(fēng)險(xiǎn)水平更低。

3.2 處理內(nèi)生性問(wèn)題

上一部分的實(shí)證研究初步驗(yàn)證了CEO早年的困難時(shí)期經(jīng)歷對(duì)企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)的影響，發(fā)現(xiàn)經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO會(huì)顯著降低企業(yè)的被訴概率和被訴次數(shù)。但以上結(jié)果可能存在內(nèi)生性問(wèn)題，以CEO出生隊(duì)列衡量早年的困難時(shí)期經(jīng)歷，不能很好地分離其他經(jīng)歷的影響。在回歸中我們已經(jīng)通過(guò)控制年份、行業(yè)層面的固定效應(yīng)來(lái)緩解遺漏變量問(wèn)題，但在CEO個(gè)人層面我們?nèi)孕枰獙⒗щy時(shí)期經(jīng)歷的影響與CEO其他經(jīng)歷的影響區(qū)分開(kāi)。

由于CEO在不同地區(qū)經(jīng)歷的困難時(shí)期嚴(yán)重程度不同，且困難時(shí)期的經(jīng)歷對(duì)于個(gè)體而言是外生沖擊，我們可以將困難時(shí)期嚴(yán)重程度的差異作為準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，應(yīng)用雙重差分模型(DID)來(lái)驗(yàn)證CEO困難時(shí)期經(jīng)歷與企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)的因果關(guān)系。本文利用CEO出生地區(qū)和出生隊(duì)列的差異構(gòu)造雙重差分模型，具體設(shè)定見(jiàn)模型(2)。

表4列(1)～列(2)展示了以CEO在不同省份經(jīng)歷的困難時(shí)期嚴(yán)重程度的差異作為準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)的雙重差分模型(DID)估計(jì)結(jié)果。列(1)中被解釋變量為企業(yè)是否被訴訟，可以看到Cohort3和Severe交互項(xiàng)的回歸系數(shù)在5%的置信度上顯著為負(fù)，說(shuō)明在童年-青少年期經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO，如果經(jīng)歷的困難時(shí)期情況更為嚴(yán)重，則企業(yè)的被訴概率顯著更低。列(2)中被解釋變量為被訴次數(shù)，結(jié)果與列(1)類似?；貧w結(jié)果表明在控制內(nèi)生性之后，CEO早年困難時(shí)期經(jīng)歷與企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)之間存在穩(wěn)健的負(fù)向因果關(guān)系。

上市公司各個(gè)指標(biāo)之間具有緊密的聯(lián)系，訴訟風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)影響到本期的公司基本面如利潤(rùn)率、資產(chǎn)負(fù)債率等；為更好控制反向因果帶來(lái)的內(nèi)生性問(wèn)題，我們借鑒朱玉杰和倪驍然[21]的研究，將被解釋變量前置一期，研究第t期的CEO如何影響公司在t+1期是否被訴訟和被訴訟次數(shù)。

表4中列(3)～列(4)列示了被解釋變量前置一期的回歸結(jié)果?？梢钥吹搅?3)中Cohort2、Cohort3的系數(shù)依然顯著為負(fù)，列(4)中Cohort2的系數(shù)顯著為負(fù)。以上結(jié)果表明，在被解釋變量前置一期以控制反向因果問(wèn)題時(shí)，早年經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO對(duì)于企業(yè)的訴訟風(fēng)險(xiǎn)依然具有穩(wěn)健的負(fù)向影響。

表4 以雙重差分模型、被解釋變量前置一期研究CEO經(jīng)歷特殊困難時(shí)期對(duì)企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)影響的回歸結(jié)果

3.3 傳導(dǎo)機(jī)制探究

之前部分的研究證明了早年經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO能夠有效降低企業(yè)面臨的訴訟風(fēng)險(xiǎn)。在此部分，我們希望探究早年經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO對(duì)企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)影響的傳導(dǎo)機(jī)制。根據(jù)理論分析，早年經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO對(duì)于企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)的影響可能通過(guò)兩個(gè)途徑實(shí)現(xiàn)，一是風(fēng)險(xiǎn)厭惡水平的提升影響企業(yè)整體風(fēng)險(xiǎn)水平，二是資源投入傾向的改變影響企業(yè)內(nèi)部控制。在此部分，我們分別研究經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO對(duì)企業(yè)整體風(fēng)險(xiǎn)水平、內(nèi)部控制水平的影響，以探究這類CEO影響企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)水平的具體傳導(dǎo)機(jī)制。

表5列(1)、列(2)研究了CEO困難時(shí)期經(jīng)歷對(duì)于企業(yè)整體風(fēng)險(xiǎn)水平的影響。我們首先關(guān)注企業(yè)融資過(guò)程承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)水平高低，借鑒李青原等[24]和姜付秀和黃繼承[25]的研究，以企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率作為衡量企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)。我們也研究了企業(yè)在投資過(guò)程中承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)水平。由于創(chuàng)新是企業(yè)投資項(xiàng)目中風(fēng)險(xiǎn)最高、周期最長(zhǎng)的一類，創(chuàng)新水平能較好地體現(xiàn)企業(yè)投資中承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)水平。借鑒余明桂等[26]、張惠琳和倪驍然[27]的研究，在此我們選取企業(yè)創(chuàng)新投入作為衡量指標(biāo)，列(2)中被解釋變量為研發(fā)投入比例。回歸結(jié)果顯示，CEO早年的困難時(shí)期經(jīng)歷顯著降低了企業(yè)在融資、投資過(guò)程中整體承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)水平。

表5列(3)、列(4)研究了CEO困難時(shí)期經(jīng)歷對(duì)于企業(yè)內(nèi)部控制水平的影響。文獻(xiàn)里一般通過(guò)兩種方式衡量企業(yè)的內(nèi)部控制，一是企業(yè)的內(nèi)部控制報(bào)告披露情況，如李萬(wàn)福等[28]、盧銳等[29]的研究所采用的衡量方式；二是企業(yè)的內(nèi)控審計(jì)意見(jiàn)，如方紅星和金玉娜[30]、葉陳剛等[31]研究所采用的衡量方式。本文分別用這兩種方式衡量企業(yè)內(nèi)部控制水平。列(3)被解釋變量為上市公司披露的內(nèi)控是否存在缺陷，列(4)被解釋變量為內(nèi)控審計(jì)報(bào)告意見(jiàn)是否為標(biāo)準(zhǔn)無(wú)保留意見(jiàn)?；貧w結(jié)果表明，CEO早年的困難時(shí)期經(jīng)歷對(duì)于企業(yè)內(nèi)部控制水平?jīng)]有顯著影響。

綜合表5的結(jié)果，早年經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO因?yàn)橛懈叩娘L(fēng)險(xiǎn)厭惡水平而影響企業(yè)運(yùn)營(yíng)中整體的風(fēng)險(xiǎn)水平，從而降低了企業(yè)的訴訟風(fēng)險(xiǎn)；這些CEO所在企業(yè)的內(nèi)部控制水平與其他企業(yè)無(wú)明顯差異。

表5 CEO困難時(shí)期經(jīng)歷對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)水平和內(nèi)部控制水平影響的回歸結(jié)果

4 結(jié)論與啟示

本文以A股上市公司為樣本，研究了CEO在人生早年經(jīng)歷困難時(shí)期對(duì)所管理上市公司面臨的訴訟風(fēng)險(xiǎn)的影響。以上市公司及關(guān)聯(lián)公司是否被訴訟、被訴訟次數(shù)作為訴訟風(fēng)險(xiǎn)的衡量方式，我們發(fā)現(xiàn)，在嬰兒-幼兒期、童年-青少年期經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO會(huì)傾向于降低企業(yè)的訴訟風(fēng)險(xiǎn)，其中在童年-青少年期經(jīng)歷困難時(shí)期的CEO對(duì)于企業(yè)的訴訟風(fēng)險(xiǎn)有更顯著的負(fù)向影響。

考慮到潛在的遺漏變量、反向因果等導(dǎo)致的內(nèi)生性問(wèn)題，我們通過(guò)以CEO在經(jīng)歷的困難時(shí)期嚴(yán)重程度的差異作為準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)構(gòu)造雙重差分模型、將被解釋變量前置一期等方式來(lái)控制內(nèi)生性，研究結(jié)果保持穩(wěn)健。進(jìn)一步研究表明，經(jīng)歷過(guò)困難時(shí)期的CEO因?yàn)榫哂懈叩娘L(fēng)險(xiǎn)厭惡水平而降低了企業(yè)運(yùn)營(yíng)中整體的風(fēng)險(xiǎn)水平，沒(méi)有改變企業(yè)的內(nèi)部控制水平。

本文為企業(yè)訴訟風(fēng)險(xiǎn)的研究提供了一個(gè)新的、管理者特質(zhì)層面的視角。我們的研究表明，具有某些特質(zhì)的CEO能有效地降低企業(yè)面臨的訴訟風(fēng)險(xiǎn)，這對(duì)學(xué)術(shù)界和業(yè)界實(shí)踐均具有價(jià)值。如果企業(yè)希望降低訴訟風(fēng)險(xiǎn)，選聘合適的管理者是行之有效的方式。