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    穿透式監(jiān)管語境下智能投顧技術(shù)法律規(guī)制研究

    2021-01-06 12:27:02劉藝琳
    海南金融 2021年12期

    摘 ? 要:智能投顧的算法外觀給傳統(tǒng)投資顧問領(lǐng)域帶來新的挑戰(zhàn),算法黑箱、信息不對稱以及消費(fèi)者的不理性心理都阻礙著智能投顧市場的健康發(fā)展。穿透式監(jiān)管理念為解決智能投顧領(lǐng)域監(jiān)管難題提供了新思路,其實(shí)質(zhì)重于形式的核心原則以及“嵌入式、透明化、協(xié)調(diào)性”的穿透手段都有利于智能投顧領(lǐng)域監(jiān)管規(guī)則的進(jìn)一步完善。為促進(jìn)智能投顧市場的可持續(xù)發(fā)展,需要堅持穿透式監(jiān)管的工具性質(zhì)和保護(hù)金融投資者的價值理念,探究用代碼代替法律的嵌入式穿透手段,并在智能投顧的信息披露和歸責(zé)體系方面進(jìn)行進(jìn)一步的規(guī)則細(xì)化,提高監(jiān)管有效性。

    關(guān)鍵詞:投資顧問;穿透式監(jiān)管;金融科技;監(jiān)管理念;法律代碼化

    DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2021.12.007

    中圖分類號:D912.28 ? ? ? ? ? ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A ? ? ? ?文章編號:1003-9031(2021)12-0049-10

    一、問題的提出

    隨著互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的迅速發(fā)展,金融技術(shù)正以一種不同于早期創(chuàng)新形態(tài)的方式顛覆傳統(tǒng)金融服務(wù)領(lǐng)域,金融穩(wěn)定委員會的成員組織國際保險監(jiān)管者協(xié)會的秘書長川井吉將金融技術(shù)定義為“技術(shù)驅(qū)動的金融創(chuàng)新”。通過利用大數(shù)據(jù)、算法和人工智能,企業(yè)越來越多地將服務(wù)和產(chǎn)品直接同消費(fèi)者聯(lián)系起來,無論他們是需要資本的企業(yè)家、借款者亦或是投資者。財富管理行業(yè)在歷史上一直都有較大的規(guī)模,該行業(yè)一直有著勞動密集型傳統(tǒng),顧問和零售經(jīng)紀(jì)人定期與客戶進(jìn)行面對面交流,提供投資建議并重新平衡客戶投資組合。鑒于該行業(yè)豐厚的利潤和較大的規(guī)模,科技公司將自己技術(shù)創(chuàng)新的眼光放在這種管理他人財富的古老業(yè)務(wù)上也就不足為奇了。這類新的金融技術(shù)通常被稱為智能投顧技術(shù)。

    智能投顧技術(shù)的產(chǎn)生最早源自投資者投資理念的轉(zhuǎn)變。先鋒集團(tuán)創(chuàng)始人約翰·博格爾在1951年的《普林斯頓經(jīng)濟(jì)學(xué)論文》中寫道:“共同基金并不一定優(yōu)于平均水平”,此后幾十年里,很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家和投資者都對博格爾的觀點(diǎn)表示贊同,認(rèn)為普通投資者購買和持有低成本、基礎(chǔ)廣泛的指數(shù)基金比試圖通過積極買賣證券來戰(zhàn)勝市場更好。這一觀點(diǎn)導(dǎo)致大量投資者從積極管理的基金轉(zhuǎn)向被動管理的基金。1995年,被動基金占美國共同基金和交易所交易基金(ETF)管理資產(chǎn)的3%。

    智能投顧是一種將現(xiàn)代技術(shù)同上述觀點(diǎn)相結(jié)合的產(chǎn)物。它利用人們資產(chǎn)被動管理的心態(tài),依托算法自動執(zhí)行由人力財務(wù)顧問完成的投資建議,減少或消除投資組合選擇過程中的人員參與。智能投顧在所需成本、效率性以及建議的客觀性等方面與人工顧問相比都有著很大優(yōu)勢。但也正是由于這些不同之處,針對傳統(tǒng)投資顧問的法律制度并不能有效地對智能投顧技術(shù)進(jìn)行規(guī)制,因此出現(xiàn)了監(jiān)管規(guī)則上的缺位,針對這一新型技術(shù)創(chuàng)新,監(jiān)管機(jī)構(gòu)的應(yīng)對方式將對該市場的運(yùn)行狀況產(chǎn)生重大影響,法律部門需要對這一新興事物錯綜復(fù)雜的要求和法律上的不確定性投以敏銳的眼光,達(dá)到創(chuàng)新與規(guī)則的平衡。

    二、智能投顧技術(shù)法律規(guī)制的困境

    (一)智能投顧行業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r和運(yùn)作模式

    1.智能投顧行業(yè)的發(fā)展?fàn)顩r

    智能投顧行業(yè)是在2008年全球金融危機(jī)之后出現(xiàn)的,Betterment和Wealthfront是最早的一批智能投顧平臺,也是目前智能投顧行業(yè)領(lǐng)域的佼佼者。他們成立于2008年,并分別于2010年和2011年開始向客戶提供服務(wù),服務(wù)類型包括但不限于基金配置、股票配置、股票期權(quán)操作、債權(quán)配置、房地產(chǎn)資產(chǎn)配置等。兩家公司管理著超過100億美元的客戶資產(chǎn),是全球最大的智能投顧公司之一。因此,美國成為智能投顧行業(yè)的領(lǐng)先者也就理所當(dāng)然了,德國、英國和中國也都是其中的前列國家。

    我國的智能投顧類似術(shù)語最早產(chǎn)生于2012年,中國證監(jiān)會于2012年12月7日發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)對利用“薦股軟件”從事證券投資咨詢業(yè)務(wù)監(jiān)管的暫行規(guī)定》,其中第一條規(guī)定,“薦股軟件”是指具備一項(xiàng)或多項(xiàng)證券投資咨詢服務(wù)功能的軟件產(chǎn)品、軟件工具或者終端設(shè)備。薦股軟件證券咨詢服務(wù)的功能同智能投顧有一定的相似之處,但從國外對智能投顧的定義來看,其功能不僅僅限于投資咨詢建議的提供,還包括資產(chǎn)管理功能,如美國金融業(yè)監(jiān)管局在2017年發(fā)布的《數(shù)字投資顧問報告》中表明,智能投顧屬于數(shù)字投資建議工具中的一種,它結(jié)合了客戶概況、資產(chǎn)配置、投資組合選擇、交易執(zhí)行、投資組合再平衡、稅收損失獲取六項(xiàng)活動。因此,某種程度上,智能投顧更像是一種自動化資產(chǎn)管理工具。央行、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會、外匯局聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見》(以下簡稱“資管新規(guī)”)第二十三條專門就智能投顧問題進(jìn)行規(guī)定,明確運(yùn)用智能投顧業(yè)務(wù)應(yīng)當(dāng)取得投資顧問資質(zhì),非金融機(jī)構(gòu)不得借助智能投資顧問超范圍經(jīng)營或者變相開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。從該規(guī)定也可以看出,我們所討論的智能投顧技術(shù)并不僅僅局限于提供咨詢建議的技術(shù),更多的是一種自動化的資產(chǎn)管理技術(shù)。我國大多數(shù)機(jī)構(gòu)于2015—2017年推出智能投顧產(chǎn)品,包括螞蟻金服推出的螞蟻聚寶、團(tuán)隊創(chuàng)業(yè)的易選股、智能投顧理財魔方以及平安證券推出的平安一賬通等。根據(jù)Statista估算,2017年我國的智能投顧管理的資產(chǎn)達(dá)289億美元,資產(chǎn)規(guī)模在全球僅次于美國。預(yù)計到2022年,中國的智能投顧管理資產(chǎn)總額有望超過6600億美元,用戶數(shù)量超過1億。作為新興起的金融創(chuàng)新產(chǎn)品,智能投顧雖在我國的發(fā)展仍處于起步階段,但有著驚人的發(fā)展速度。

    2.智能投顧的運(yùn)作模式

    智能投顧的運(yùn)作起點(diǎn)一般是在線問卷調(diào)查,通過問卷調(diào)查了解投資者的年齡、收入、投資目標(biāo)、風(fēng)險承受能力、投資時間表以及他們當(dāng)前的金融資產(chǎn)等信息,這些被收集的信息再被輸入到智能投顧的專有算法中,由該算法給出一個或多個投資建議。投資目標(biāo)和風(fēng)險狀況相似的客戶通常會收到相同的投資建議,并可能在其賬戶中持有相同或基本相同的投資。

    雖說在資產(chǎn)管理方面,智能投顧似乎同投資公司有很大的相似之處,但二者整個價值框架上來看都有著很大的區(qū)別。智能投顧是一種直接面向投資者的工具,它從投資者處獲取投資者的相關(guān)投資信息,并以單個投資者利益最大化為核心價值目標(biāo),投資者對賬戶中的資產(chǎn)仍享有絕對的所有權(quán)和最終決定權(quán)。而投資公司更多以所有投資者的利益最大化為價值目標(biāo),單個投資者并不能夠?qū)ν顿Y公司的投資行為進(jìn)行干預(yù),也不享有資產(chǎn)的直接權(quán)利。因此,智能投顧實(shí)質(zhì)上就是一種同人工智能技術(shù)相結(jié)合的買方投顧,對象為單個投資者,動因是為了以自動化方式替代人工投資顧問所提供的服務(wù),減少投資者的投資咨詢成本,而非替代投資公司的資產(chǎn)管理產(chǎn)品。

    3.智能投顧技術(shù)的優(yōu)勢

    智能投顧技術(shù)相較于人工投顧最大的優(yōu)勢在于更低廉的成本和更高的效率。傳統(tǒng)金融顧問通常向每位客戶收取1~2%的年費(fèi),而相比之下,智能投顧只收取0~0.5%的管理費(fèi),低廉的費(fèi)用使得大量客戶涌向智能投顧產(chǎn)品,且客戶數(shù)量越多,智能投顧運(yùn)營公司的平均成本也就更低。此外,智能投顧可以提供與傳統(tǒng)顧問相同或更高的績效,并減少人工顧問的情感因素和認(rèn)知偏見,這使得投資者對智能投顧的投資結(jié)果有了更高的信任度。被動投資理念下,客戶并不覺得積極的投資經(jīng)理可以獲得更高的收益,而智能投顧可以通過利用算法選擇的被動投資策略以更低的價格為客戶提供更高的回報,因此客戶轉(zhuǎn)向智能投顧也就不足為奇。對于那些更希望資產(chǎn)保值但不符合傳統(tǒng)財富管理公司開戶要求的投資者而言,智能投顧也是一個有吸引力的選擇,智能投顧的最低開戶要求遠(yuǎn)低于傳統(tǒng)資產(chǎn)管理公司。另外,智能投顧相較于人類顧問可以更有效地進(jìn)行資產(chǎn)重新組合和再平衡,通過利用持續(xù)監(jiān)控客戶投資組合的算法,智能投顧可以在資產(chǎn)分配達(dá)到一定百分比的時候中性平衡客戶的投資組合,以確保每個投資者的投資組合都保持在最初的目標(biāo)分配范圍之內(nèi)。

    (二)智能投顧法律規(guī)制的主要問題

    1.算法黑箱所帶來的利益沖突

    算法是智能投顧技術(shù)的核心組件,他們使用各種財務(wù)模型和假設(shè),在建議價值鏈的每一步將數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)化為建議的行動。一個沒有設(shè)計好或沒有正確編碼的算法可能會系統(tǒng)性地偏離預(yù)期輸出的結(jié)果,并對投資者產(chǎn)生不利影響。智能投顧的支持者通常認(rèn)為,使用算法來構(gòu)建客戶投資組合減少或消除了人類顧問中的利益沖突和偏見。然而算法的開發(fā)者也是人類,因此偏見和利益沖突極有可能直接被嵌入計算機(jī)代碼中,甚至智能投顧運(yùn)營公司可能會有意的將算法編程為以公司利益最大化而非客戶利益最大化為目標(biāo)。

    由于現(xiàn)行法律法規(guī)并沒有規(guī)定算法的公開義務(wù),所以“算法黑箱”問題是每一種人工智能創(chuàng)新均所需面臨的技術(shù)風(fēng)險。進(jìn)一步而言,正是由于在數(shù)據(jù)的輸入和結(jié)果的輸出之間存在無法被客戶了解的“黑箱”,投資者只能被動對輸出結(jié)果表示接受,而無法理解該投資建議的作出理由,更不用說對該過程進(jìn)行監(jiān)管?!八惴ê谙洹北澈箅[藏著投資者、智能投顧運(yùn)營公司以及外包科技公司的利益沖突。尤其是當(dāng)該智能投顧公司有其關(guān)聯(lián)證券產(chǎn)品或證券經(jīng)濟(jì)商的情況下,該智能投顧很可能變成運(yùn)營公司產(chǎn)品自銷的工具,即運(yùn)營公司自己或同科技公司實(shí)現(xiàn)達(dá)成共謀,通過算法的特定設(shè)置來達(dá)到指向特定產(chǎn)品的投資建議輸出,利用算法黑箱巧妙逃避其對投資者應(yīng)承擔(dān)的信息披露義務(wù),從而謀取不正當(dāng)利益。

    2.信息不對稱給傳統(tǒng)信義義務(wù)帶來挑戰(zhàn)

    信義義務(wù)來源于英美法,其核心內(nèi)容是注意義務(wù)和忠誠義務(wù)。1963年,美國最高法院在“證券交易委員會訴資本收益研究局”一案中首次將信托義務(wù)納入《投資顧問法》,在該案中,法院對《投資顧問法》第206條中的反欺詐條款進(jìn)行解釋,對投資顧問規(guī)定了“最大誠信和充分、公平披露所有重要信息的積極義務(wù)”以及“采取合理謹(jǐn)慎措施避免誤導(dǎo)客戶的義務(wù)”。盡管美國證券交易委員會已明確表示,智能投顧人有能力履行受托責(zé)任的信義義務(wù),但問卷內(nèi)容的設(shè)置以及算法黑箱問題仍會帶來嚴(yán)重的信息不對稱現(xiàn)象,這有可能使得傳統(tǒng)信義義務(wù)并不能夠有效約束智能投顧行為。從運(yùn)營者角度,智能投顧運(yùn)營者可能憑借自己所占據(jù)的信息優(yōu)勢,僅披露于己有利的信息,產(chǎn)生將風(fēng)險惡意轉(zhuǎn)移給投資者的道德風(fēng)險;也可能會由于調(diào)查問卷沒有收集足夠正確的信息從而很難提出適當(dāng)?shù)耐顿Y建議。從投資者角度來看,由于不清楚智能投顧背后所隱藏的風(fēng)險,他們很有可能會產(chǎn)生認(rèn)知錯誤,進(jìn)行超出自己風(fēng)險承受能力的投資行為。此外,信義義務(wù)的承擔(dān)主體是智能投顧本身還是其運(yùn)營者或是研發(fā)公司,信息披露的具體內(nèi)容是否包括算法和潛在利益沖突等,這些都是相關(guān)監(jiān)管法律對于信義義務(wù)需要進(jìn)一步明確的問題。

    3.投資者心理所引發(fā)的風(fēng)險

    與任何類型的財務(wù)建議一樣,無論是傳統(tǒng)人工財務(wù)顧問提供的投資建議還是智能投顧提供的投資建議,都存在一定的風(fēng)險,都有可能導(dǎo)致有缺陷的投資建議,其中智能投顧減輕這種風(fēng)險的能力一定程度上取決于其算法的經(jīng)濟(jì)實(shí)效性。過去的市場動蕩表明,智能投顧在金融危機(jī)或是長期市場低迷期間掙扎。據(jù)統(tǒng)計,2018年2月,在“道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)下跌超過1000點(diǎn)的情況下,衡量市場焦慮的VIX指數(shù)在幾個小時內(nèi)上漲了一倍以上”,這種波動性遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出智能投顧公司betterment和wealth front的預(yù)料。

    這一事實(shí)也表明,人類的不理性心理是無法被技術(shù)創(chuàng)新所克服的。當(dāng)市場出現(xiàn)大幅下跌時,投資者會變得格外不理性,他們可能不相信“算法”從而做出影響其投資目標(biāo)的投資決策。智能投顧可能會在市場低迷期間經(jīng)歷大規(guī)模的客戶流失。這也就是為什么許多智能投顧公司都開始探索一種智能顧問和人工顧問的混合模式的原因,即在某些特殊情況下,客戶可以通過電話或在線聊天方式同人工顧問取得聯(lián)系。正如摩根大通資產(chǎn)管理部門負(fù)責(zé)人瑪麗·埃爾德斯所說:“人類需要人向他們解釋世界:這是我們的工作。

    三、穿透式監(jiān)管:金融風(fēng)險透視理念

    (一)傳統(tǒng)監(jiān)管模式的不足之處

    從上述分析結(jié)果可以得出,我國關(guān)于智能投顧方面的監(jiān)管規(guī)則有很大的完善空間。傳統(tǒng)監(jiān)管模式大多從事前準(zhǔn)入條件入手,設(shè)置合格投資者資格,以確保金融投資者應(yīng)對風(fēng)險的理性程度。但智能投顧的產(chǎn)生動因很大一部分是為了減少投資顧問服務(wù)所需花費(fèi)的成本,從而讓更多的投資者能夠享受投顧服務(wù),這樣的服務(wù)目標(biāo)使得針對投資者的事前監(jiān)管模式無法適用。而人工智能模式下的智能投顧所隱藏的算法黑箱問題以及信息披露具體規(guī)則的缺位也使得智能投顧技術(shù)風(fēng)險的不確定性大大增加,金融與算法的融合加大了相關(guān)專業(yè)術(shù)語和數(shù)據(jù)信息的使用力度,從而加劇了信息不對稱現(xiàn)象。傳統(tǒng)金融的監(jiān)管思路可能無法解決這些新興領(lǐng)域所導(dǎo)致的監(jiān)管真空和監(jiān)管混亂問題?!按┩甘健北O(jiān)管為智能投顧監(jiān)管規(guī)則制定提供了新的理論思路,穿透式思維模式有助于刺破智能投顧的人工機(jī)器外觀,著力于其背后的各種利益沖突和金融風(fēng)險,從而做到有效監(jiān)管,保護(hù)金融投資者的合法權(quán)益。

    (二)穿透式監(jiān)管的理論緣起

    穿透式監(jiān)管理論最初來自于美國的“看穿”條款,主要用于防止企業(yè)通過層層控股等方式逃避關(guān)于合格投資者的數(shù)量的規(guī)定,美國的投資顧問法在顧問客戶數(shù)量方面也存在類似穿透性理念。此外,美國的穿透性思維很大程度也體現(xiàn)在稅務(wù)領(lǐng)域,被用作征稅的一種手段。我國的穿透式監(jiān)管理論則產(chǎn)生于互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域,2016年國務(wù)院辦公廳發(fā)布《互聯(lián)網(wǎng)金融風(fēng)險專項(xiàng)整治工作實(shí)施方案》首次提出“穿透式監(jiān)管”政策概念,文件指出,對于互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù),金融機(jī)構(gòu)不得通過各類資管產(chǎn)品嵌套開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、規(guī)避監(jiān)管要求,而應(yīng)采取“穿透式”監(jiān)管方法,透過表面判定業(yè)務(wù)本質(zhì)屬性。此后,中國銀監(jiān)會、中國人民銀行、中國證監(jiān)會等多個監(jiān)管部門和行業(yè)協(xié)會都提到“穿透式”監(jiān)管理念①。2018年資管新規(guī)第二十七條也明確表示,對資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)需要實(shí)行穿透式監(jiān)管,對于多層嵌套資產(chǎn)管理產(chǎn)品,向上識別產(chǎn)品的最終投資者,向下識別產(chǎn)品的底層資產(chǎn)(公募證券投資基金除外)。由此可見,穿透式監(jiān)管原則已經(jīng)在我國金融監(jiān)管領(lǐng)域得到了較廣泛的接受和認(rèn)可,但我們?nèi)詰?yīng)注意到,從目前金融機(jī)構(gòu)的各項(xiàng)政策規(guī)定和學(xué)界對其研究成果來看,我國對穿透式監(jiān)管的認(rèn)知更多的是將其作為一個籠統(tǒng)的原則政策,而忽視了其用于金融實(shí)踐的工具屬性,相較而言,國外更多將穿透式監(jiān)管當(dāng)做一種技術(shù)工具和手段,更強(qiáng)調(diào)其實(shí)踐性和實(shí)用性。金融科技監(jiān)管方面的理論探討最終需要面對各個具體的金融科技、金融行為,具體落實(shí)到每一項(xiàng)監(jiān)管手段,因此穿透式監(jiān)管的工具屬性或許對于金融監(jiān)管領(lǐng)域具體制度的構(gòu)建有著更高的價值。

    (三)穿透式監(jiān)管的理論框架

    1.實(shí)質(zhì)重于形式的核心原則

    穿透式監(jiān)管的核心理論是實(shí)質(zhì)重于形式原則,該原則最初來源于稅法領(lǐng)域的實(shí)質(zhì)課稅理念,是解決稅收規(guī)避的一種法律方法,要求穿透事物的形式看到事物的本質(zhì),防止當(dāng)事人利用符合法律外觀的形式逃避法律的強(qiáng)制性監(jiān)管規(guī)則。這種理論應(yīng)用到金融監(jiān)管領(lǐng)域也就逐漸形成“穿透式監(jiān)管”的核心理念,所不同的是,稅務(wù)領(lǐng)域看中對象的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì),而金融領(lǐng)域著重于對象的業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)。

    有觀點(diǎn)認(rèn)為,穿透式監(jiān)管在監(jiān)管理論上源于功能監(jiān)管和行為監(jiān)管。這兩種監(jiān)管學(xué)說在目前金融領(lǐng)域混業(yè)交叉經(jīng)營的大背景下有著較高的呼聲,或許也將成為未來金融監(jiān)管格局的重要組成部分,其放棄了以金融機(jī)構(gòu)類型為對象劃分監(jiān)管機(jī)構(gòu)職責(zé)的傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)監(jiān)管、行業(yè)監(jiān)管模式,認(rèn)為當(dāng)前金融行為越來越多地呈現(xiàn)出跨機(jī)構(gòu)、跨產(chǎn)品的樣態(tài),傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)監(jiān)管模式容易出現(xiàn)監(jiān)管交叉和監(jiān)管空白的情形。其中,功能監(jiān)管學(xué)說提倡以功能為標(biāo)準(zhǔn)分配金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管權(quán)限,行為監(jiān)管學(xué)說則針對具體的金融業(yè)務(wù)和金融行為,對同類金融業(yè)務(wù)適用統(tǒng)一的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。因此有學(xué)者認(rèn)為,源自功能監(jiān)管和行為監(jiān)管的穿透式監(jiān)管理論可以幫助金融科技監(jiān)管部門將智能投顧等新型金融科技納入傳統(tǒng)監(jiān)管范圍,填補(bǔ)監(jiān)管空白。

    然而,將穿透式監(jiān)管的理論淵源總結(jié)為功能監(jiān)管和行為監(jiān)管其實(shí)是對穿透式監(jiān)管原則的一種局限,因?yàn)榇┩甘奖O(jiān)管并非只能適用于功能監(jiān)管和行為監(jiān)管體制。一方面,穿透式監(jiān)管更多是一種事實(shí)發(fā)現(xiàn)的工具,并不涉及后續(xù)的監(jiān)管手段問題,故即使在傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)監(jiān)管模式下,穿透式監(jiān)管也可以據(jù)以實(shí)施;另一方面,功能監(jiān)管和行為監(jiān)管主要針對金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)或產(chǎn)品,而穿透式監(jiān)管所涉及的范圍可以包括金融市場中的各個要素,如對金融主體的穿透。因此,雖然說“穿透式監(jiān)管”確實(shí)快速發(fā)展于功能性、行為性監(jiān)管的改革背景下,且其作用的發(fā)揮也依賴這樣的監(jiān)管結(jié)構(gòu),但它充其量只是一種工具而非監(jiān)管模式,從某種程度上來看,可以將穿透式監(jiān)管看成一種“穿透式理念”同行為監(jiān)管、功能監(jiān)管改革趨勢相結(jié)合的技術(shù)手段,因此,即使在當(dāng)前分業(yè)監(jiān)管模式下,穿透式監(jiān)管理論也有其適用的空間。

    此外,實(shí)質(zhì)重于形式原則在公司法上也部分體現(xiàn)為“公司法人格否認(rèn)”制度,但公司法人格否認(rèn)制度更多的是在責(zé)任主體層面上的穿透,而穿透式監(jiān)管的目的在于事實(shí)層面,監(jiān)管機(jī)構(gòu)即使發(fā)現(xiàn)了業(yè)務(wù)事實(shí)情況,也需要根據(jù)法律規(guī)則來判斷是否需要對相關(guān)主體歸責(zé)。

    2.“嵌入式、透明化、協(xié)調(diào)性”的穿透手段

    穿透式監(jiān)管的穿透手段以“嵌入式、透明化、協(xié)調(diào)性”為目標(biāo)。其中,嵌入式手段要求監(jiān)管機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)變監(jiān)管方式,從內(nèi)而外對監(jiān)管對象進(jìn)行監(jiān)管,用代碼替代法律是嵌入式手段應(yīng)用于金融科技監(jiān)管的有效成果之一。智能投顧的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)隱藏在人工智能技術(shù)的外觀下,運(yùn)營平臺很有可能通過算法設(shè)計損害投資者的權(quán)利,但傳統(tǒng)監(jiān)管方式大多針對外觀,很難獲得、分析智能投顧技術(shù)的內(nèi)核算法,也很難核查其算法是否符合法律規(guī)定,因此,嵌入式監(jiān)管方式從算法內(nèi)部入手,可以達(dá)到用算法監(jiān)管算法的目標(biāo)。透明化手段目標(biāo)對應(yīng)傳統(tǒng)的信息披露義務(wù),金融科技技術(shù)內(nèi)含的法律風(fēng)險很大程度是由參與方信息不對稱而引發(fā)的,算法黑箱問題和參與方背后所隱藏的利益沖突問題對傳統(tǒng)監(jiān)管方式提出了很大的挑戰(zhàn)。具體到智能投顧技術(shù)領(lǐng)域的應(yīng)用,穿透式監(jiān)管涉及兩方面的穿透,一是對算法的穿透,二是對背后利益沖突的穿透,通過揭示背后的市場風(fēng)險,投資者可以對其投資行為及風(fēng)險防范行為有更高的認(rèn)知,這也是穿透式監(jiān)管的最大功能之一。穿透手段的協(xié)調(diào)性強(qiáng)調(diào)各相關(guān)監(jiān)管部門的合作監(jiān)管。智能投顧運(yùn)營商往往同時經(jīng)營其他業(yè)務(wù),如保險業(yè)務(wù)信托業(yè)務(wù)等,智能投顧平臺的投資產(chǎn)品種類也很豐富,對其運(yùn)營流程的全過程和全產(chǎn)品進(jìn)行整體監(jiān)管有利于發(fā)現(xiàn)其業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì),各部門之間的信息交流也為合作穿透提供了信息基礎(chǔ)。

    3.比例原則的監(jiān)管邊界

    比例原則起源于行政法,是對行政機(jī)關(guān)行政權(quán)力進(jìn)行限制的基本原則,要求行政機(jī)關(guān)的行政行為必須滿足合目的性、適當(dāng)性和損害最小性。穿透式監(jiān)管既然屬于監(jiān)管工具,則其本質(zhì)上屬于行政機(jī)關(guān)所為的行政行為,也應(yīng)遵循比例原則,過度的監(jiān)管穿透可能會對科技公司、金融機(jī)構(gòu)等主體造成較大的權(quán)益侵害,甚至遏制整個金融市場科學(xué)技術(shù)的創(chuàng)新熱情,所以金融穿透式監(jiān)管需要全面權(quán)衡金融主體各方的利益,在有效監(jiān)管的同時盡量采用對主體權(quán)益侵害最小的手段。

    具體而言,穿透式監(jiān)管手段的實(shí)施應(yīng)受以下條件約束。一是穿透式監(jiān)管手段應(yīng)具有目的正當(dāng)性,“穿透式監(jiān)管”理念意在穿透新興金融科技混亂交叉的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu),維護(hù)金融投資者和金融消費(fèi)者的合法權(quán)益,促進(jìn)金融科技市場的健康有序發(fā)展,監(jiān)管機(jī)構(gòu)在運(yùn)用穿透式監(jiān)管作為金融事實(shí)發(fā)現(xiàn)工具之前,需要考慮是否符合這些目的。二是穿透式監(jiān)管手段的實(shí)施應(yīng)該具有適當(dāng)性,適當(dāng)性原則要求行政機(jī)關(guān)所選擇的具體措施和手段應(yīng)當(dāng)為法律所必須,結(jié)果與措施、手段之間存在正當(dāng)性,也就是要求行政機(jī)關(guān)在面對多種選擇時,僅得擇取可達(dá)到所欲求之行政目的之方法而為之。具體而言,監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要考慮穿透式監(jiān)管的手段是否能夠達(dá)到對金融科技進(jìn)行規(guī)制的目的,手段和目的之間是否符合合理限度,盡量針對特定業(yè)務(wù)行為進(jìn)行全面穿透,防止穿透不足或是穿透過度。三是穿透式監(jiān)管手段的實(shí)施應(yīng)遵循對當(dāng)事人的損害最小原則,如智能投顧中所涉及的算法、投資人信息、平臺和外包科技公司的信息都可能涉及到商業(yè)秘密、公民隱私權(quán),如果要對這些信息進(jìn)行穿透,則或多或少會造成對這些權(quán)利的侵害,因此,在實(shí)施穿透式監(jiān)管手段的時候,監(jiān)管機(jī)關(guān)需要仔細(xì)衡量該手段實(shí)施后所能保護(hù)的法益以及其可能損害的利益,在確保該手段是為達(dá)監(jiān)管目的所需且對個人利益侵害最小時才能實(shí)施,保證穿透行為是必要的。

    四、穿透式監(jiān)管理念下智能投顧技術(shù)的法律規(guī)制路徑

    (一)堅持穿透式監(jiān)管的工具性質(zhì)和理念價值

    很多關(guān)于穿透式監(jiān)管的討論仍對其合法性以及可行性表示質(zhì)疑。認(rèn)為穿透式監(jiān)管的理念會增加金融交易的時間成本、影響交易效率并同金融技術(shù)的創(chuàng)新發(fā)展產(chǎn)生沖突,且在當(dāng)前缺乏法律明確授權(quán)和邊界限制的情況下,穿透式監(jiān)管的濫用將會給金融市場帶來極大的不確定性。針對這些爭議和質(zhì)疑,我們必須明確穿透式監(jiān)管在智能投顧領(lǐng)域適用時的工具屬性,在工具屬性導(dǎo)向下,穿透式監(jiān)管只是一種用于發(fā)現(xiàn)智能投顧背后算法信息和實(shí)際利益關(guān)系的手段,而非監(jiān)管結(jié)果,具體智能投顧相關(guān)主體違法違規(guī)、是否需要承擔(dān)法律責(zé)任仍須根據(jù)相應(yīng)監(jiān)管法律進(jìn)行進(jìn)一步判斷。

    智能投顧技術(shù)作為一種新型金融科技種類,其產(chǎn)生與發(fā)展大大降低了投資顧問的成本,使得更多的金融投資者能夠獲得適當(dāng)?shù)耐顿Y建議,雖然說其內(nèi)含算法黑箱、算法偏見、產(chǎn)品購買引誘、投資建議同質(zhì)化等金融風(fēng)險,但我們并非一刀切地將智能投顧技術(shù)完全排除于金融市場外,而是應(yīng)該在鼓勵其發(fā)展的同時對風(fēng)險進(jìn)行嚴(yán)格管制,在這種情況下,穿透式監(jiān)管的工具屬性就可以發(fā)揮極大的作用。一方面,穿透式監(jiān)管可以有效發(fā)現(xiàn)智能投顧模式下的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)本質(zhì),由內(nèi)而外對智能投顧進(jìn)行金融監(jiān)管;另一方面,作為事實(shí)發(fā)現(xiàn)工具,穿透式監(jiān)管又僅僅在金融監(jiān)管前置環(huán)節(jié)發(fā)揮作用,用于幫助金融機(jī)關(guān)更好地掌握智能投顧平臺的相關(guān)信息,從而為后續(xù)合法性判斷以及法律責(zé)任的認(rèn)定提供事實(shí)依據(jù)。進(jìn)一步而言,對智能投顧活動的事實(shí)發(fā)現(xiàn)結(jié)果對于該領(lǐng)域監(jiān)管規(guī)則的制定也提供了信息基礎(chǔ)。

    當(dāng)然,雖然我們提倡在智能投顧領(lǐng)域適用穿透式監(jiān)管理念,但并非每一個具體智能投顧個例都需適用穿透式監(jiān)管,即使作為一項(xiàng)工具手段,穿透式監(jiān)管也有其固有的價值目標(biāo),這不僅是為了盡可能減少監(jiān)管成本、提高監(jiān)管效率,也是為了防止穿透式監(jiān)管工具屬性的濫用。穿透式監(jiān)管應(yīng)遵循兩方面的價值目標(biāo):維護(hù)金融安全及保護(hù)金融消費(fèi)者權(quán)益。就智能投顧而言,如果運(yùn)營者同技術(shù)公司合謀在算法中變相推銷其自營產(chǎn)品而不進(jìn)行信息披露,則意味著處于信息弱勢的投資者被迫承擔(dān)更高的金融風(fēng)險;此外,若智能投顧在線問卷的設(shè)計無法全面真實(shí)的獲取投資者的相關(guān)投資信息,則可能會給投資者推薦超過其風(fēng)險承受能力的產(chǎn)品,這均不利于市場安全的保障。因此,穿透性監(jiān)管應(yīng)以金融安全和消費(fèi)者權(quán)益保護(hù)為目標(biāo)導(dǎo)向,對上述行為進(jìn)行穿透。

    (二)建立以“金穩(wěn)委”為主導(dǎo),第三方主體適當(dāng)介入的監(jiān)管協(xié)調(diào)體系

    目前我國智能投顧產(chǎn)品多由保險公司、銀行或大型互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)推出,這些企業(yè)所經(jīng)營的業(yè)務(wù)種類繁多,具有混業(yè)經(jīng)營的特征,且智能投顧作為投資咨詢業(yè)務(wù),也很容易同證券保險等產(chǎn)品經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)互相交叉。因此,對智能投顧產(chǎn)品的穿透式監(jiān)管需要搭建監(jiān)管機(jī)構(gòu)的合作協(xié)調(diào)體系,由于國務(wù)院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會一直肩負(fù)加強(qiáng)金融監(jiān)管協(xié)調(diào)、補(bǔ)齊監(jiān)管短板的監(jiān)管責(zé)任,所以在對智能投顧的穿透式監(jiān)管中,應(yīng)以金穩(wěn)委為主導(dǎo),以中國人民銀行、銀保監(jiān)會和證監(jiān)會為政策執(zhí)行機(jī)構(gòu),同時由網(wǎng)信辦和工商管理部門等進(jìn)行協(xié)助。

    此外,由于智能投顧具有算法和金融術(shù)語上的專業(yè)性,因此適當(dāng)?shù)膶W(xué)術(shù)性專業(yè)性人才的介入可以加強(qiáng)對智能投顧的監(jiān)管力量。德國目前已經(jīng)出現(xiàn)了名為“監(jiān)控算法”的非營利組織,該組織主要由技術(shù)專家和資深媒體人領(lǐng)頭成立,通過審核訪問協(xié)議的嚴(yán)密性、商定數(shù)字管理的道德準(zhǔn)則、任命專人監(jiān)管信息、在線跟蹤個人信息再次使用情況等方式監(jiān)控算法決策過程。該監(jiān)管方式一定程度上可以被我國所借鑒,在智能投顧平臺算法出現(xiàn)算法偏見、算法引誘等情況,可以允許第三方專業(yè)主體對算法進(jìn)行審查監(jiān)管,從而更好地提供穿透智能投顧技術(shù)所需要的專業(yè)技術(shù)支持。

    (三)探究用代碼代替法律的嵌入式穿透手段

    嵌入式穿透強(qiáng)調(diào)由內(nèi)而外的監(jiān)管方式,算法是智能投顧的技術(shù)核心,如果能夠在智能投顧算法編寫過程中就實(shí)現(xiàn)對智能投顧的監(jiān)管,則監(jiān)管會變得更加容易。英國英格蘭銀行和金融行為管理局最近進(jìn)行了這種新技術(shù)的試驗(yàn),即用計算機(jī)代碼代替用自然法律語言編寫的規(guī)則,使得人工智能更好地被用于監(jiān)管目的。具體而言,監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以將智能投顧監(jiān)管規(guī)則轉(zhuǎn)換為機(jī)器可讀的版本,然后對這種機(jī)器可讀的版本進(jìn)行處理,創(chuàng)建一個自動執(zhí)行監(jiān)管規(guī)則的程序,并要求智能投顧算法開發(fā)者在編寫算法的過程中適用該程序,從而從技術(shù)核心將監(jiān)管規(guī)則嵌入智能投顧算法中。用代碼替代法律可以為監(jiān)管者提供更加全面、直接、源頭化的監(jiān)管手段,且由于計算機(jī)代碼比自然語言的精確度更高,法律規(guī)則的代碼化會替換很多模糊的、有歧義的法律術(shù)語,使得規(guī)則的執(zhí)行更加精確。但法律規(guī)則模糊并非必然是有害的,解釋的多樣化反而增加了智能投顧咨詢建議的多樣化空間,如果要求使用高度化的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn),可能會出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險。因此監(jiān)管機(jī)構(gòu)可以先試探性的將一些公認(rèn)無爭議的智能投顧監(jiān)管規(guī)則比如投資者利益最大化等翻譯成數(shù)據(jù)代碼,待行業(yè)監(jiān)管規(guī)則發(fā)展成熟后,在擴(kuò)大該手段的應(yīng)用范圍。

    (四)細(xì)化智能投顧信息披露的具體要求

    穿透式監(jiān)管理念下,智能投顧信息披露主要涉及兩方面的要求,一是對算法的披露,二是對算法背后利益關(guān)聯(lián)的披露。關(guān)于算法的披露,美國金融業(yè)監(jiān)管局建議智能投顧應(yīng)披露以下關(guān)于算法的問題:算法是否由獨(dú)立的第三方測試;算法的具體工作過程以及它如何符合監(jiān)管要求;是否有異常報告來識別偏離預(yù)期的輸出結(jié)果等。至于算法背后的利益沖突,美國證券交易委員會承認(rèn),雖然關(guān)聯(lián)經(jīng)紀(jì)人或交易商的安排并不違法,但其在智能投顧中情形非常普遍且使用關(guān)聯(lián)經(jīng)紀(jì)人也確實(shí)很容易存在利益沖突,因此必須在提供給客戶的手冊中予以披露。在2017年對機(jī)器顧問的指導(dǎo)中,美國證券交易委員會鼓勵智能顧問考慮是否在注冊流程之前披露關(guān)鍵信息,是否特別強(qiáng)調(diào)關(guān)鍵信息的披露(如通過彈出框等涉及功能),披露是否應(yīng)附帶交互式文本或其他方式向客戶提供更多詳細(xì)的信息。

    雖然美國對這些具體要求采取鼓勵、倡導(dǎo)的形式,但我們可以借鑒其內(nèi)容,將其作為智能投顧信息披露的具體法律要求,由于涉及商業(yè)技術(shù)秘密且專業(yè)程度較高,算法的具體問題應(yīng)由運(yùn)營者向監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行披露,監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)嚴(yán)格保守算法機(jī)密,而背后利益沖突問題則要求運(yùn)營平臺向所有潛在投資者披露,使得他們能夠更理智的作出投資決定。

    (五)明確智能投顧穿透式監(jiān)管的歸責(zé)體系

    任何監(jiān)管手段最終都會落實(shí)到責(zé)任主體的確認(rèn)。由于目前人工智能的發(fā)展仍處于弱人工智能時代,智能投顧技術(shù)中人工智能并不能成為獨(dú)立的責(zé)任主體,因此穿透式監(jiān)管刺破智能投顧的人工智能外觀,將責(zé)任主體范圍聚焦于智能投顧運(yùn)營平臺和算法開發(fā)者。

    《美國統(tǒng)一電子交易法》規(guī)定,“如果一個人使用電子代理人做出真實(shí)的意思表示,那么電子代理人的行為歸于該使用者,即使該行為沒有被使用者知曉或者預(yù)覽過?!币虼?,智能投顧運(yùn)營平臺作為人工智能的使用者,同投資者直接發(fā)生交易關(guān)系,應(yīng)該作為主要的責(zé)任承擔(dān)者,對其違背信義義務(wù)或者其他義務(wù)行為導(dǎo)致的投資者利益損害負(fù)責(zé)。此外,由于智能投顧以算法為核心,投資者的投資建議也取決于算法所涉及的運(yùn)行程序,所以算法開發(fā)者也應(yīng)成為智能投顧的責(zé)任主體之一,其中,算法的主要專業(yè)人員比如交易模型架構(gòu)師等涉及如何給投資者提供投資建議的整體模型搭建過程,應(yīng)該承擔(dān)以信義義務(wù)為核心的法律責(zé)任,而代碼編寫人員僅將該運(yùn)行過程轉(zhuǎn)化為計算機(jī)語言,因此只需要承擔(dān)以注意義務(wù)為核心的過錯責(zé)任。

    五、結(jié)語

    作為新發(fā)展的金融科技類型,智能投顧技術(shù)在給投資者帶來更加便捷、低成本的投資服務(wù)的同時,也迫使監(jiān)管機(jī)構(gòu)重新思考現(xiàn)有的監(jiān)管規(guī)則和責(zé)任體系。穿透式監(jiān)管理念為智能投顧技術(shù)監(jiān)管提供了新的理論基礎(chǔ),它穿透智能投顧領(lǐng)域的技術(shù)面紗,刺向背后的運(yùn)營者和算法提供者,引導(dǎo)智能投顧金融監(jiān)管手段的創(chuàng)新,從而更好地保護(hù)金融投資者的合法權(quán)益。但同時,穿透式監(jiān)管的工具屬性、比例原則的限度等問題也需要更多的實(shí)踐探討。

    (責(zé)任編輯:孟潔)

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    收稿日期:2021-09-08

    作者簡介:劉藝琳(1998-),女,江西吉安人,華東政法大學(xué)經(jīng)濟(jì)法學(xué)院碩士研究生。

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