電票時(shí)代下融資性票據(jù)質(zhì)押的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)防范

王 瑋

（華東政法大學(xué) 上海 200050）

融資性票據(jù)［1］一般是指企業(yè)以融資為目的、憑信用向市場(chǎng)發(fā)行、到期后還本付息的債權(quán)憑證。［2］最高院法官基本承認(rèn)其效力，認(rèn)為融資性票據(jù)擴(kuò)充了票據(jù)的信用功能。［3］于是出現(xiàn)一種新的融資模式：企業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)合作，出質(zhì)電子銀行承兌匯票擔(dān)保債務(wù)履行，向公眾募集資金。該交易結(jié)構(gòu)自面世遭遇質(zhì)疑：出質(zhì)的銀行承兌票據(jù)沒(méi)有真實(shí)交易背景，可能被異化為某些不良公司和平臺(tái)的套現(xiàn)工具。本文通過(guò)梳理現(xiàn)有規(guī)范體系，探究融資性票據(jù)質(zhì)押的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，提出相應(yīng)的監(jiān)管建議。

1 融資性票據(jù)質(zhì)押與票據(jù)法第十條第一款之沖突

企業(yè)利用匯票的信用功能，出質(zhì)融資性電子匯票，通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)向公眾募集資金，承諾到期還款。這與現(xiàn)行《票據(jù)法》第十條第一款相悖，有可能會(huì)導(dǎo)致銀行拒絕承兌。

故此處需直面《票據(jù)法》第十條第一款的存廢之爭(zhēng)。首先，這與票據(jù)法基本原則之一無(wú)因性相悖。所謂票據(jù)行為的無(wú)因性，并非發(fā)生票據(jù)行為無(wú)需原因關(guān)系，而是基于實(shí)際考量將其分離。［4］票據(jù)的無(wú)因性是一種制度選擇，這是票據(jù)作為高度流通的信用工具的本質(zhì)屬性所決定的。票據(jù)的流通原則要求排除對(duì)通過(guò)正當(dāng)手段持有無(wú)客觀瑕疵票據(jù)的持票人的無(wú)端干擾，保證其權(quán)利的穩(wěn)定無(wú)瑕疵，因此公眾方將票據(jù)作為信用工具普遍使用。而票據(jù)法第十條第一款將真實(shí)交易背景作為票據(jù)取得要件，是對(duì)票據(jù)無(wú)因性的凌辱。許多學(xué)者展開(kāi)精彩論述，如林毅就違反真實(shí)交易背景所導(dǎo)致的后果進(jìn)行兩種學(xué)理假設(shè)：票據(jù)無(wú)效或票據(jù)行為無(wú)效，通過(guò)邏輯推導(dǎo)，發(fā)現(xiàn)這兩種假設(shè)均不符合票據(jù)法原理，得出票據(jù)法第十條不具任何票據(jù)法意義的結(jié)論。［5］

其次，上述討論集中在票據(jù)法第十條第一款不符合票據(jù)法無(wú)因性上，但鑒于票據(jù)法并未修法，基于當(dāng)前制度規(guī)范，如果非基于真實(shí)交易關(guān)系是否就不能取得票據(jù)呢？條文本身并未規(guī)定違反的結(jié)果。但其既然規(guī)定于票據(jù)法的總則部分，具有高度概括性，其在實(shí)踐中的適用不可能是孤立的，必須通過(guò)與之配套的具體規(guī)范和制度來(lái)實(shí)現(xiàn)。［6］根據(jù)央行關(guān)于商業(yè)匯票貼現(xiàn)和再貼現(xiàn)相反規(guī)定，融資性票據(jù)，一經(jīng)承兌，銀行不能以違反票據(jù)法第十條第一款為由拒絕付款，持票人的權(quán)利不受票據(jù)交易背景影響，只是承兌銀行需負(fù)相應(yīng)責(zé)任。就違反原則的后果來(lái)看，該款是管理性規(guī)定，而不是效力性規(guī)定。換句話說(shuō)，在實(shí)踐中，銀行亦承認(rèn)票據(jù)基礎(chǔ)關(guān)系不得影響票據(jù)權(quán)利。但該通知效力層級(jí)較低，并不能彌補(bǔ)第十條的結(jié)構(gòu)性缺陷。此外，最高法亦承認(rèn)持票人的利益不會(huì)因無(wú)真實(shí)交易關(guān)系而喪失，債務(wù)人不得以此為抗辯理由。

對(duì)于票據(jù)交易背景的要求是因?yàn)檎畵?dān)憂融資性票據(jù)使票據(jù)承兌、貼現(xiàn)業(yè)務(wù)脫離實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)而超常增長(zhǎng)，貨幣信貸呈幾何級(jí)數(shù)地被虛增放大，貨幣總量的迅猛增長(zhǎng)進(jìn)而帶來(lái)通貨膨脹壓力，造成金融系統(tǒng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。［7］就討論的融資性票據(jù)質(zhì)押來(lái)看，有風(fēng)險(xiǎn)偏好的付款人可能會(huì)濫發(fā)票據(jù)，套取投資人的借貸資金，再以該資金為保證金去請(qǐng)求承兌，加劇金融風(fēng)險(xiǎn)。但事實(shí)上這是一個(gè)金融監(jiān)管問(wèn)題，它針對(duì)的并不是基礎(chǔ)關(guān)系與票據(jù)行為效力間的關(guān)系，而是防范信用無(wú)節(jié)制膨脹。這不應(yīng)放在票據(jù)法的體系內(nèi)，而應(yīng)當(dāng)放在金融法體系內(nèi)。本文將在監(jiān)管部分討論真實(shí)票據(jù)理論并就防范票據(jù)信用膨脹提出相關(guān)的監(jiān)管建議。

2 融資性票據(jù)質(zhì)押與票據(jù)法第十條第二款之協(xié)調(diào)

融資性票據(jù)是否符合票據(jù)法第十條第二款票據(jù)雙方認(rèn)可對(duì)價(jià)要求”？首先，票據(jù)對(duì)價(jià)不同于合同對(duì)價(jià)，這在其英文表述尤為明顯，票據(jù)對(duì)價(jià)為“value”，區(qū)別于合同對(duì)價(jià)的“consideration”。我國(guó)票據(jù)法采取的是日內(nèi)瓦統(tǒng)一票據(jù)法的立法模式，卻引入了英美票據(jù)法中特有的“票據(jù)對(duì)價(jià)”概念。但立法并未明確對(duì)價(jià)的定義，而是規(guī)定了兩個(gè)限制性條件，一是“雙方認(rèn)可”，二是“相對(duì)應(yīng)”。前者是主觀標(biāo)準(zhǔn)，后者是客觀標(biāo)準(zhǔn)，強(qiáng)調(diào)要符合法律所認(rèn)可的公平合理的形式，前者受后者的拘束。

為質(zhì)押而開(kāi)的融資性票據(jù)是否符合相對(duì)應(yīng)”這兩個(gè)條件呢？一方面，“雙方認(rèn)可”指的是當(dāng)事人就對(duì)價(jià)形式、給付日期等達(dá)成合意。［8］在此種交易模式中，當(dāng)事人均認(rèn)可票面金額與票據(jù)對(duì)價(jià)——借貸關(guān)系，這也體現(xiàn)在質(zhì)押借款合同中。

另一方面，“相對(duì)應(yīng)”指明票據(jù)的對(duì)價(jià)還應(yīng)符合法律的評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)。首先，鑒于我國(guó)未明文規(guī)定，故參考域外立法。美國(guó)《統(tǒng)一商法典》第3-303條認(rèn)為票據(jù)的對(duì)價(jià)可以是償付前權(quán)利主張的擔(dān)保?！比谫Y性票據(jù)符合此種形式，出票建立在公司與投資人的借貸合同的基礎(chǔ)上，投資人將票據(jù)作為公司到期履行債務(wù)的擔(dān)保而取得票據(jù)。其次，票據(jù)對(duì)價(jià)必須可執(zhí)行。道義責(zé)任、空口承諾不構(gòu)成法律所認(rèn)可的票據(jù)對(duì)價(jià)。［9］借貸之債作為金錢之債，不存在給付不能，故可執(zhí)行。最后，就票面金額與對(duì)價(jià)是否相當(dāng)，筆者傾向于由當(dāng)事人自主決定。對(duì)價(jià)雖但并不要求相當(dāng)，但對(duì)價(jià)必須具有一定經(jīng)濟(jì)價(jià)值。［10］而“相當(dāng)”之界定不可過(guò)于隨意，尤其就該交易結(jié)構(gòu)，票據(jù)之對(duì)價(jià)為金錢之債，應(yīng)當(dāng)在合理范圍內(nèi)相當(dāng)。

故出質(zhì)的融資性票據(jù)符合票據(jù)法第十條第二款之要求，投資人可以基于質(zhì)押借貸合同取得票據(jù)，這也是對(duì)債權(quán)價(jià)值的詮釋，經(jīng)濟(jì)價(jià)值正是在債權(quán)轉(zhuǎn)移中體現(xiàn)。

3 融資性票據(jù)質(zhì)押的風(fēng)險(xiǎn)防范措施

自面世起，該種交易模式面臨的風(fēng)險(xiǎn)是出質(zhì)的票據(jù)沒(méi)有真實(shí)交易背景可能被異化為某些不良公司和平臺(tái)的套現(xiàn)工具。不能將金融市場(chǎng)的失控歸責(zé)于某種金融工具。防范票據(jù)融資導(dǎo)致資金風(fēng)險(xiǎn)的解決路徑并不是通過(guò)堅(jiān)持審查交易背景，或者限制該種交易模式。［12］而在于完善的風(fēng)險(xiǎn)控制措施和信息披露機(jī)制。

3.1 修改現(xiàn)行票據(jù)法及其配套措施的相關(guān)規(guī)定

票據(jù)法第十條第一款使得融資性票據(jù)始終面臨不能承兌的風(fēng)險(xiǎn)。其弊端前文已述，雖然其立法目的——“防范信用膨脹，維護(hù)金融安全”值得肯定，但是讓票據(jù)法承擔(dān)本屬于金融法的金融監(jiān)管職責(zé)，可能本身就是“一個(gè)令人難以接受且無(wú)法實(shí)現(xiàn)的事實(shí)”。［13］更何況其標(biāo)榜的個(gè)案式審查路徑也不具可行性，有必要予以廢除。在刪改現(xiàn)行法的同時(shí)，需要推進(jìn)融資性票據(jù)的金融調(diào)控法律制度建設(shè)，尋找可行的替代方案，如建立票據(jù)信用管理制度，完善信用評(píng)級(jí)制度和信息披露制度，以防范融這種業(yè)務(wù)模式可能帶來(lái)的金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

3.2 建立票據(jù)信用管理制度

面對(duì)融資性票據(jù)所帶來(lái)的信用風(fēng)險(xiǎn)，央行總是本能地?fù)]舞起真實(shí)交易背景的大棒，試圖通過(guò)禁止其承兌貼現(xiàn)從而防范信貸規(guī)模失控。事實(shí)上，將票據(jù)流轉(zhuǎn)與商品交易捆綁起來(lái)以防信貸擴(kuò)張的做法并非中國(guó)首創(chuàng)，而是源于歐洲貨幣銀行學(xué)的“真實(shí)票據(jù)理論”，該理論錯(cuò)誤地認(rèn)為在提供貼現(xiàn)和融資服務(wù)前只需要審查票據(jù)的交易背景就可以保證市場(chǎng)貨幣供應(yīng)量和需求量的靜態(tài)平衡。［14］但在經(jīng)濟(jì)大蕭條中，該理論并沒(méi)有如期發(fā)揮作用。原因一是由于時(shí)滯效應(yīng)，短期商品價(jià)格波動(dòng)會(huì)輕易打破這種靜態(tài)平衡。［15］二是審查真實(shí)交易關(guān)系很難，企業(yè)用張冠李戴的合同和增值稅票來(lái)應(yīng)對(duì)銀行的審查，用循環(huán)交易的辦法來(lái)掩蓋虛假融資。因此，1935年美聯(lián)儲(chǔ)正式放棄“真實(shí)票據(jù)理論”。

“真實(shí)票據(jù)理論”采取個(gè)案審查的方式將票據(jù)與財(cái)貨交易掛鉤以防范信用膨脹的路徑是低效的，但其反映的防范因票據(jù)信用功能擴(kuò)張所致社會(huì)信用風(fēng)險(xiǎn)劇增的價(jià)值追求是值得肯定的。我們可以先借鑒他國(guó)監(jiān)管融資性票據(jù)的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)。其一，建立一個(gè)完善的票據(jù)承兌體系，打消融資公司的“闖關(guān)沖動(dòng)”。可借鑒美聯(lián)儲(chǔ)，比如合理確定銀行票據(jù)承兌業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)，以防范銀行為合規(guī)過(guò)度承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。［16］關(guān)于保證金的系數(shù)確定，下限的設(shè)定雖原則上可由企業(yè)和銀行商定，但不可低于央行根據(jù)貨幣政策、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)所規(guī)定的風(fēng)險(xiǎn)損失金標(biāo)準(zhǔn)。

其二，要轉(zhuǎn)變監(jiān)管重心。防范票據(jù)信用膨脹要從審查融資企業(yè)的增值稅發(fā)票和購(gòu)銷合同轉(zhuǎn)變?yōu)閷彶槿谫Y企業(yè)的資金流和經(jīng)營(yíng)狀況。票據(jù)融資是為彌補(bǔ)企業(yè)資金暫時(shí)性短缺，因此正確評(píng)估融資企業(yè)的信債能力的關(guān)鍵之處在地分析和掌握其現(xiàn)金流量。［17］有的中小企業(yè)淪為控股大企業(yè)的套利工具，動(dòng)輒簽發(fā)數(shù)億票據(jù)，明顯與其資金流量、資產(chǎn)規(guī)模不相符，應(yīng)重點(diǎn)監(jiān)控。

3.2 完善信用評(píng)級(jí)制度

金融學(xué)者的研究表明，風(fēng)險(xiǎn)不能被完全化解，只能被分散。［18］只有讓最有應(yīng)對(duì)該風(fēng)險(xiǎn)能力的市場(chǎng)參與者承受風(fēng)險(xiǎn)，才能盡可能地避免風(fēng)險(xiǎn)的集中爆發(fā)。于此點(diǎn)上，可借鑒國(guó)外平臺(tái)先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)建立完備的信用評(píng)級(jí)制度。一方面，平臺(tái)可以依據(jù)該評(píng)級(jí)對(duì)融資公司加以篩選，另一方面，也可以讓不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好者各得其所。

平臺(tái)可根據(jù)專業(yè)機(jī)構(gòu)的信用評(píng)級(jí)劃定準(zhǔn)入門檻。具體來(lái)說(shuō)：一是引入專業(yè)票據(jù)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，宜精不宜多，否則不便于平臺(tái)和投資人對(duì)不同評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)不同公司的評(píng)級(jí)加以橫向比較。二是引進(jìn)雙評(píng)級(jí)制度。為防止公司與信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)串通，可借鑒美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)，信譽(yù)最高評(píng)級(jí)的票據(jù)必須有兩家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)給予最高級(jí)別的評(píng)級(jí)。［19］其他評(píng)級(jí)鼓勵(lì)企業(yè)出具兩份報(bào)告。［20］

平臺(tái)應(yīng)與票交所對(duì)接，伴隨EDS的進(jìn)一步推行，票交所將匯集所有出票人、被追索人的償付記錄、票據(jù)債務(wù)人的拒付筆數(shù)、拒付金額違約率，平臺(tái)利用這些大數(shù)據(jù)可以有效地對(duì)質(zhì)押的票據(jù)加以篩選分級(jí)，分析票據(jù)的違約風(fēng)險(xiǎn)。票交所還可以與平臺(tái)聯(lián)手建立票據(jù)信用白名單、黑名單公開(kāi)制度，將通過(guò)大數(shù)據(jù)掌握的債務(wù)人移交司法機(jī)關(guān)的處理。［21］

4 結(jié)語(yǔ)

融資性票據(jù)質(zhì)押這種交易模式，一方面，滿足那些中小企業(yè)的融資需求。另一方面，可更好地開(kāi)發(fā)出票據(jù)的融資功能，讓票據(jù)市場(chǎng)煥發(fā)活力。但它也面臨著法律風(fēng)險(xiǎn)：質(zhì)押票據(jù)無(wú)真實(shí)交易背景，違反票據(jù)法第十條第一款之規(guī)定，并可能導(dǎo)致社會(huì)信用膨脹、造成金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

伴隨著互聯(lián)網(wǎng)金融的進(jìn)一步發(fā)展，越來(lái)越多的新型金融工具涌現(xiàn)，監(jiān)管者不應(yīng)將金融風(fēng)險(xiǎn)的失控歸結(jié)于某一金融工具，而是應(yīng)該不斷探索適應(yīng)市場(chǎng)變化的監(jiān)管對(duì)策。如何保證合理比例的監(jiān)管？既不抑制金融創(chuàng)新，又能有效防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)？政府應(yīng)扮演何種角色？這些問(wèn)題的解決非一時(shí)之功，值得不斷思考與探索。