高管海外經(jīng)歷、風(fēng)險(xiǎn)偏好對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投入的作用路徑

高燕燕 竇娜

知識(shí)轉(zhuǎn)移與溢出是推動(dòng)新興經(jīng)濟(jì)體國家創(chuàng)新發(fā)展和市場經(jīng)濟(jì)增長的重要因素（Almeida，2004）?！秶覄?chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略綱要》提出要 “發(fā)揮企業(yè)家在創(chuàng)新中的重要作用，培養(yǎng)造就一大批勇于創(chuàng)新、敢于冒險(xiǎn)的創(chuàng)新型企業(yè)家，建設(shè)專業(yè)化的職業(yè)經(jīng)理人隊(duì)伍?！?而海歸高管作為國家 “人才引進(jìn)” 的重要力量，憑借其先進(jìn)的知識(shí)經(jīng)驗(yàn)、廣闊的視野和豐富的社會(huì)資源常被形容為具備過人的自信和膽識(shí)，在促進(jìn)知識(shí)流動(dòng)、彌補(bǔ)國內(nèi)重要技術(shù)和創(chuàng)新缺口方面扮演著獨(dú)特的角色。已有研究表明，具有海外經(jīng)歷的高管往往已經(jīng)在國外打拼多年，他們?cè)趪馑邮艿南冗M(jìn)教育和職業(yè)培訓(xùn)，有助于縮小本土企業(yè)與國外企業(yè)之間的知識(shí)差距，所擁有的豐富海外經(jīng)驗(yàn)可以幫助企業(yè)識(shí)別和挖掘國際市場的商業(yè)機(jī)會(huì)，克服國內(nèi)企業(yè)的短視問題，所形成的復(fù)雜社會(huì)網(wǎng)絡(luò)，還可以幫助企業(yè)積累人力資本和社會(huì)資本，一定程度上緩解資源約束（Saxenina，2009)。Hambrick（1984） 首 次 提出高層梯隊(duì)理論，指出高管個(gè)人特征及背景會(huì)極大地影響他們對(duì)戰(zhàn)略的理解和認(rèn)知，進(jìn)而推進(jìn)其決策和選擇，并且高層管理團(tuán)隊(duì)的多樣性有助于成員更多的分享不同觀點(diǎn)和想法，對(duì)企業(yè)決策產(chǎn)生積極影響。此后國內(nèi)外學(xué)術(shù)界針對(duì)高管背景特征對(duì)公司治理、投資決策等的影響開展了大量研究。隨著近幾年企業(yè)創(chuàng)新成為熱門話題，也有不少學(xué)者開始探討高管人口特征對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的影響，其中風(fēng)險(xiǎn)偏好作為高管的重要心理特征開始引起關(guān)注。但目前還鮮有文獻(xiàn)將高管海外經(jīng)歷這一人口特征與其心理特征中的風(fēng)險(xiǎn)偏好相結(jié)合，進(jìn)一步研究高管海外經(jīng)歷對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的作用路徑?；诖?，本文以2013-2018 年滬深A(yù) 股上市公司為樣本，考察高管海外經(jīng)歷、風(fēng)險(xiǎn)偏好對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投入的作用路徑。

一、理論分析及假設(shè)提出

（一）高管海外經(jīng)歷與企業(yè)創(chuàng)新投入

基于知識(shí)溢出效應(yīng)，提高企業(yè)創(chuàng)新的一個(gè)重要渠道是對(duì)外部知識(shí)的獲取。作為企業(yè)重要人力資本的海歸高管可以為企業(yè)提供豐富的國際化知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)，具有顯著的知識(shí)溢出效應(yīng)，能夠?qū)Ρ就疗髽I(yè)的創(chuàng)新發(fā)揮重大促進(jìn)作用（Liu，2010；宋建波，2017）。同時(shí)，具有海外經(jīng)歷的高管作為對(duì)企業(yè)競爭力具有重要作用的內(nèi)部異質(zhì)性資源之一，通過自身人脈和經(jīng)驗(yàn)獲得的資源，可以成為國內(nèi)企業(yè)與全球市場、全球前沿技術(shù)信息溝通的一座橋梁，一定程度上緩解資源約束（Zhang，2019），提高創(chuàng)新投入。另外，根據(jù)高層梯隊(duì)理論，CEO 在制定研發(fā)創(chuàng)新等復(fù)雜的資源分配計(jì)劃時(shí)會(huì)與高管團(tuán)隊(duì)進(jìn)行交流互動(dòng)并提出方案，尤其CEO 職業(yè)生涯后期的決策行為更容易受到企業(yè)高管團(tuán)隊(duì)的影響與制約（Hambrick，1984）。 由此可見，企業(yè)經(jīng)營決策是高管團(tuán)隊(duì)成員的個(gè)人特征、知識(shí)以及經(jīng)驗(yàn)融合的結(jié)果。而這一團(tuán)隊(duì)的多樣性可以使企業(yè)獲得更豐富的認(rèn)知資源，為企業(yè)的創(chuàng)新變革、組織績效和戰(zhàn)略決策提供強(qiáng)大的動(dòng)力（Seigyoung，2005）。Clark（2010）的實(shí)證結(jié)果也證實(shí)，當(dāng)高管中擁有不同的工作經(jīng)驗(yàn)和教育背景時(shí)可以顯著提高企業(yè)的創(chuàng)新投入，優(yōu)化高管團(tuán)隊(duì)的結(jié)構(gòu)也是提高企業(yè)創(chuàng)新投入的途徑之一。綜上，本文認(rèn)為，高管的海外經(jīng)歷具有知識(shí)溢出效應(yīng)和緩解企業(yè)資源約束效應(yīng)，幫助企業(yè)克服 “安于現(xiàn)狀” 的短視現(xiàn)象，努力尋求創(chuàng)新。當(dāng)高管中具有海外經(jīng)歷的人數(shù)越多時(shí)，這種創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)作用越強(qiáng)。由此，本文提出假設(shè)：

H1：高管海外經(jīng)歷與企業(yè)創(chuàng)新投入呈正相關(guān)關(guān)系。

（二）高管海外經(jīng)歷與風(fēng)險(xiǎn)偏好

行為金融理論認(rèn)為，面對(duì)不確定性環(huán)境時(shí)，受個(gè)人心理因素和社會(huì)環(huán)境變化的影響，人們的決策行為并非完全理性，風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度和決策經(jīng)常會(huì)偏離金融理論的最優(yōu)模式而呈現(xiàn)出多樣性和可變性?，F(xiàn)有研究發(fā)現(xiàn)，除高管的性別、年齡、任期等會(huì)影響其風(fēng)險(xiǎn)偏好（程惠霞等，2014；湯穎梅等，2011；賴?yán)璧龋?016）外，他們的教育背景與職業(yè)經(jīng)歷也會(huì)對(duì)決策過程產(chǎn)生影響（Clark，2010；郭道燕等，2016 ）。這是因?yàn)?，教育背景和以往工作?jīng)歷代表一個(gè)人的知識(shí)認(rèn)知和技能基礎(chǔ)，不同學(xué)科和工作領(lǐng)域有不同的訓(xùn)練目的和方法，管理者在收集和解釋信息的時(shí)候會(huì)去適應(yīng)和強(qiáng)化他們所經(jīng)受的訓(xùn)練，這樣通過長時(shí)間的熏習(xí)，他們的價(jià)值觀和認(rèn)知偏好會(huì)逐漸改變。具有海外經(jīng)歷的高管，在國外曾接受先進(jìn)教育、接觸更前沿的商業(yè)知識(shí)和職業(yè)培訓(xùn)，由此擁有更開闊的眼界和豐富的社會(huì)資源。因此，相對(duì)于沒有海外經(jīng)歷的高管，他們被認(rèn)為具有更強(qiáng)的創(chuàng)造能力、先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)和高度專業(yè)化的技能，制定決策時(shí)會(huì)更有信心、更傾向于為了成功而冒風(fēng)險(xiǎn)。由此本文認(rèn)為，具有海外經(jīng)歷的高管由于教育程度較高、職業(yè)經(jīng)歷豐富并且擁有先進(jìn)的知識(shí)和管理經(jīng)驗(yàn)，在決策過程中會(huì)表現(xiàn)出更高的自信度和風(fēng)險(xiǎn)容忍度。當(dāng)高管中具有海外經(jīng)歷的高管人數(shù)越多時(shí)，對(duì) “收益越高風(fēng)險(xiǎn)越大” 的理念認(rèn)同會(huì)愈加一致，高管風(fēng)險(xiǎn)偏好得以加強(qiáng)。由此，本文提出假設(shè)：

H2：高管海外經(jīng)歷與風(fēng)險(xiǎn)偏好呈正相關(guān)關(guān)系。

（三）高管風(fēng)險(xiǎn)偏好的中介作用

在企業(yè)的所有投資項(xiàng)目中，創(chuàng)新活動(dòng)由于其產(chǎn)出的不確定性和滯后性，會(huì)使企業(yè)經(jīng)歷更大的風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)，常被稱為 “冒險(xiǎn)者的游戲”。高管作為企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的決策和執(zhí)行主體，其風(fēng)險(xiǎn)偏好也成為企業(yè)創(chuàng)新投入的關(guān)鍵因素。已有研究表明，風(fēng)險(xiǎn)厭惡型的高管傾向于選擇安全性較高的投資方案，更容易放棄研發(fā)投資活動(dòng)；尤其在市場經(jīng)濟(jì)波動(dòng)較大期間，不確定性的增加會(huì)導(dǎo)致厭惡風(fēng)險(xiǎn)型的高管減少投資，從而導(dǎo)致企業(yè)減少對(duì)創(chuàng)新活動(dòng)的投 入（Todd 和Gormley，2016）。Cucculelli 和Ermini（2013） 證 實(shí)具有較強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的CEO 將更傾向于通過增加研發(fā)投入、提高企業(yè)創(chuàng)新水平來促進(jìn)企業(yè)發(fā)展。Ana（2015）等的研究也發(fā)現(xiàn)CEO 面對(duì)組織風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度和偏好會(huì)對(duì)企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)生直接影響。需要注意的是，企業(yè)的創(chuàng)新投資不僅僅取決于CEO 個(gè)人特征及風(fēng)險(xiǎn)偏好，還更多受到高管團(tuán)隊(duì)互補(bǔ)作用的影響，尤其是高風(fēng)險(xiǎn)以及需要長期資源分配的決策通常需要與高管團(tuán)隊(duì)中的成員談判協(xié)商決定（Hirshleifer，2012）。Bantel 和Jackson（1989） 考察美國199 家銀行高管后發(fā)現(xiàn)擁有不同經(jīng)歷的高管在態(tài)度、知識(shí)和觀點(diǎn)上會(huì)有所不同，這些不同促使高管團(tuán)隊(duì)進(jìn)行了更多的企業(yè)研發(fā)活動(dòng)；并且受教育程度越高、經(jīng)歷越豐富的高管團(tuán)隊(duì)在發(fā)起技術(shù)創(chuàng)新投資方面表現(xiàn)的越積極主動(dòng)。前文已分析，具有海外經(jīng)歷的高管風(fēng)險(xiǎn)接受度一般較高，風(fēng)險(xiǎn)偏好會(huì)使他們?yōu)樽非蟪晒Χ试赋袚?dān)創(chuàng)新活動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，由此提出第三個(gè)假設(shè)：

表1 變量定義

表2 變量的描述性統(tǒng)計(jì)

H3：在高管海外經(jīng)歷影響企業(yè)創(chuàng)新投入的過程中，風(fēng)險(xiǎn)偏好發(fā)揮中介效應(yīng)。

二、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

我國上市公司從2007 年開始披露研發(fā)數(shù)據(jù)，但此后幾年內(nèi)仍有大量公司未披露或披露不充分，直到2013年后研發(fā)數(shù)據(jù)披露才明顯增多。因此本文以2013-2018 年滬深A(yù) 股中公布研發(fā)投入信息的954 家上市公司為初始樣本，進(jìn)行以下篩選：（1）剔除金融行業(yè)公司；（2）剔除數(shù)據(jù)缺失以及未連續(xù)披露公司；（3）剔除被ST、＊ST 以及財(cái)務(wù)指標(biāo)存在異常公司。最終，獲得了603 家樣本公司的3618 個(gè)平衡面板數(shù)據(jù)。高管海外經(jīng)歷數(shù)據(jù)來自于國泰安數(shù)據(jù)庫中的高管個(gè)人特征數(shù)據(jù)，如有缺失則根據(jù)年報(bào)中披露的高管個(gè)人簡歷手工整理加以補(bǔ)充。企業(yè)創(chuàng)新投入數(shù)據(jù)來自于國泰安數(shù)據(jù)庫和Wind 數(shù)據(jù)庫，并輔以企業(yè)年報(bào)手工整理。其余數(shù)據(jù)均來自于國泰安和Wind 數(shù)據(jù)庫。為避免極端值的影響，對(duì)主要的連續(xù)變量進(jìn)行首尾各1% 的Winsorize 處理。

表3 H1、H2 和H3 的回歸結(jié)果

（二）變量定義

1. 被解釋變量：企業(yè)創(chuàng)新投入（Rd）。本文借鑒唐清泉等人的研究，使用企業(yè)當(dāng)年研發(fā)支出的自然對(duì)數(shù)衡量企業(yè)創(chuàng)新投入。另外，使用企業(yè)當(dāng)年研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例作為穩(wěn)健性測(cè)試中企業(yè)創(chuàng)新投入的代理變量。

2. 解釋變量： 高管海外經(jīng)歷（ForeignBack）?，F(xiàn)有的研究中，主要通過3 種方法衡量高管海外經(jīng)歷：（1）構(gòu)建虛擬變量，當(dāng)企業(yè)高管中至少有一人在海外學(xué)習(xí)或工作時(shí)，取值為1，否則為0。（2）海歸高管人數(shù)，即企業(yè)高管中曾有海外經(jīng)歷的人數(shù)之和。（3）海歸高管比例，即企業(yè)中海歸高管人數(shù)除以高管總?cè)藬?shù)。考慮到虛擬變量和總?cè)藬?shù)反映高管海外經(jīng)歷存在片面性和絕對(duì)性，本文采用企業(yè)當(dāng)年曾在海外工作或?qū)W習(xí)高管人數(shù)占高管總?cè)藬?shù)的比例來衡量高管海外經(jīng)歷。

3. 中介變量：風(fēng)險(xiǎn)偏好（Risk）。高管風(fēng)險(xiǎn)偏好指高管面臨企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)時(shí)采取的不同態(tài)度。根據(jù)已有文獻(xiàn)，高管的風(fēng)險(xiǎn)偏好會(huì)對(duì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營過程中的資產(chǎn)配置等決策產(chǎn)生一定的影響。一般情況下，企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)占比越高，代表該企業(yè)高管的風(fēng)險(xiǎn)偏好越強(qiáng)。本文借鑒湯穎梅、郭道燕等人的研究，采用企業(yè)當(dāng)年交易性金融資產(chǎn)、應(yīng)收賬款、可供出售的金融資產(chǎn)、持有至到期投資以及投資性房地產(chǎn)五項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)之和占企業(yè)當(dāng)年總資產(chǎn)的比重來衡量高管風(fēng)險(xiǎn)偏好水平。

表4 市場化進(jìn)程與產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的調(diào)節(jié)作用檢驗(yàn)結(jié)果

4. 調(diào) 節(jié) 變 量： 市 場 化 進(jìn) 程（Market）， 根據(jù)王小魯在《中國分省份市場化指數(shù)報(bào)告（2019）》公布的地區(qū)市場化進(jìn)程數(shù)據(jù)，定義企業(yè)所在地當(dāng)年的市場化進(jìn)程指數(shù)大于當(dāng)年中位值水平，取值為1，否則為0。產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（State），國有企業(yè)取值為1，否則為0。

5.控制變量：本文選取企業(yè)規(guī)模、兩職合一、成長能力、財(cái)務(wù)杠桿、盈利能力、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金比率、管理層持股、股權(quán)集中度、企業(yè)年齡、獨(dú)董比例、董事會(huì)規(guī)模和高管平均年齡作為控制變量，同時(shí)控制了年份效應(yīng)和行業(yè)效應(yīng)。上述變量的具體定義見表1。

（三）模型構(gòu)建

為了檢驗(yàn)高管海外經(jīng)歷與企業(yè)創(chuàng)新投入之間的關(guān)系(H1)，構(gòu)建模型1：

為了檢驗(yàn)高管海外經(jīng)歷與風(fēng)險(xiǎn)偏好之間的關(guān)系（H2）， 構(gòu)建模型2：

為了檢驗(yàn)高管風(fēng)險(xiǎn)偏好在高管海外經(jīng)歷影響企業(yè)創(chuàng)新投入過程中是否存在中介效應(yīng)（H3），借鑒溫忠麟（2014）檢驗(yàn)中介效應(yīng)的三步法，在模型1、2 的基礎(chǔ)上構(gòu)建模型3：

本文通過逐步檢驗(yàn)?zāi)Ｐ?、2、3中回歸系數(shù)α1、β1、γ1、γ2顯著性的方法驗(yàn)證風(fēng)險(xiǎn)偏好是否存在中介效應(yīng)。檢驗(yàn)過程共分為三步：（1）α1顯著，應(yīng)進(jìn)行下一步檢驗(yàn)；反之則說明高管海外經(jīng)歷對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投入無影響即檢驗(yàn)終止。（2）β1和γ2都顯著，應(yīng)進(jìn)行下一步檢驗(yàn)；β1和γ2中至少有一個(gè)不顯著，應(yīng)進(jìn)行Sobel檢驗(yàn)。如果Sobel 檢驗(yàn)的結(jié)果顯著，說明風(fēng)險(xiǎn)偏好存在部分中介效應(yīng)；如果Sobel 檢驗(yàn)的結(jié)果不顯著，說明風(fēng)險(xiǎn)偏好不存在中介效應(yīng)即檢驗(yàn)終止。（3）γ1顯著，說明風(fēng)險(xiǎn)偏好存在部分中介效應(yīng)；γ1不顯著，說明風(fēng)險(xiǎn)偏好存在完全中介效應(yīng)。

表5 穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

表6 中介效應(yīng)的穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果

三、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

由表2 可以看到，企業(yè)創(chuàng)新投入（Rd）的極小值是12.2290，極大值是22.4235， 標(biāo)準(zhǔn)差是1.7137， 表明不同企業(yè)創(chuàng)新投入的差異性仍然較大，仍有部分企業(yè)缺乏創(chuàng)新投入。高管海外經(jīng)歷（ForeignBack）的均值是0.0619，即大約每100 位企業(yè)高管中有6 位高管具有海外經(jīng)歷，表明在企業(yè)高管中具有海外經(jīng)歷的高管仍然屬于少數(shù)群體。另外，采用企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)占比（Risk）衡量高管風(fēng)險(xiǎn)偏好，其均值是0.1280，極小值是0，極大值是0.4858，表明不同的企業(yè)高管風(fēng)險(xiǎn)偏好水平各不相同。其余變量中，企業(yè)規(guī)模（Size）、年齡（Age）以及高管平均年齡（Tage）的標(biāo)準(zhǔn)差都較大，表明不同的企業(yè)和高管仍存在較大差異。

（二）多元回歸分析

本文采用多元回歸方法作為基準(zhǔn)模型并控制年份效應(yīng)和行業(yè)效應(yīng)。另外，由于企業(yè)創(chuàng)新存在一定的滯后性，借鑒虞義華等（2018）的做法將企業(yè)創(chuàng)新投入滯后一期處理?；貧w結(jié)果見表3，由模型1 可知，高管海外經(jīng)歷（ForeignBack）對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投入(Rd)的回歸中，回歸系數(shù)α1 為0.010，在1% 水平顯著，說明了在其他因素不變的情況下，高管海外經(jīng)歷對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投入有顯著的促進(jìn)作用，H1 得到驗(yàn)證。對(duì)于控制變量，企業(yè)規(guī)模和盈利能力的回歸系數(shù)顯著為正，表明企業(yè)規(guī)模越大、盈利能力越強(qiáng)，其創(chuàng)新投入越大；企業(yè)年齡和兩職合一系數(shù)顯著為負(fù)，表明成立時(shí)間較長、兩職合一的企業(yè)對(duì)創(chuàng)新活動(dòng)的投入仍然較少。

由表3 模型2 可知， 高管海外經(jīng)歷與風(fēng)險(xiǎn)偏好的回歸系數(shù)β1為0.086，在1% 水平顯著正相關(guān)，說明海外經(jīng)歷高管占比較高的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)偏好一般較強(qiáng)，支持H2。在模型3 中，高管海外經(jīng)歷與企業(yè)創(chuàng)新投入的回歸系數(shù)γ1為0.009，在5% 水平顯著正相關(guān)；風(fēng)險(xiǎn)偏好與企業(yè)創(chuàng)新投入的回歸系數(shù)γ2為0.015，在1% 水平顯著正相關(guān)。根據(jù)溫忠麟檢驗(yàn)中介效應(yīng)的三步法并結(jié)合上文的分析，α1、β1、γ1、γ2均顯著為正，表明風(fēng)險(xiǎn)偏好在高管海外經(jīng)歷影響企業(yè)創(chuàng)新投入的過程中存在部分中介效應(yīng)，H3 得到驗(yàn)證。由中介路徑分析結(jié)果可知，高管海外經(jīng)歷對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投入的促進(jìn)作用，是風(fēng)險(xiǎn)偏好在發(fā)揮部分中介效應(yīng)，具有海外經(jīng)歷的高管往往具有更開闊的眼界和豐富的社會(huì)資源，對(duì)企業(yè)創(chuàng)新這一高風(fēng)險(xiǎn)、高成本活動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)接受度也會(huì)更高，從而促進(jìn)了企業(yè)創(chuàng)新投入。

四、進(jìn)一步分析

1. 市場化進(jìn)程的調(diào)節(jié)效應(yīng)。企業(yè)的生存與發(fā)展根植于社會(huì)環(huán)境中，不管是高管的偏好、行為還是企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)都與其所處市場環(huán)境密不可分、相互交織。雖然我國市場化改革不斷深入，但由于地域遼闊，各地區(qū)市場化程度因歷史背景、社會(huì)文化、地理位置等多方面因素的影響而存在明顯差異（王小魯，2019）?？紤]到地區(qū)市場化進(jìn)程具有一定穩(wěn)定性和延續(xù)性，本文進(jìn)一步探討在市場化進(jìn)程的調(diào)節(jié)作用下，高管風(fēng)險(xiǎn)偏好在高管海外經(jīng)歷影響企業(yè)創(chuàng)新之間所發(fā)揮的中介效應(yīng)如何變化。前文已分析高管風(fēng)險(xiǎn)偏好的中介效應(yīng)顯著，故在模型（3）的基礎(chǔ)上加入高管風(fēng)險(xiǎn)偏好與市場化進(jìn)程的交互項(xiàng)（Risk×Market），構(gòu)建如下交互回歸模型：

表4 報(bào)告了市場化進(jìn)程的調(diào)節(jié)作用檢驗(yàn)結(jié)果。由表4 列（1）可以看出，高管風(fēng)險(xiǎn)偏好與市場化進(jìn)程的交互項(xiàng)（Risk×Market）對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投入的影響顯著為負(fù)，說明風(fēng)險(xiǎn)偏好的中介作用受到企業(yè)所在地區(qū)市場化程度的負(fù)向調(diào)節(jié)。究其原因，在市場化進(jìn)程較快的地區(qū)，產(chǎn)品競爭也愈加激烈，企業(yè)本身的創(chuàng)新意識(shí)較強(qiáng)，而且這些地區(qū)通常經(jīng)濟(jì)較發(fā)達(dá)，更容易吸引到具有多元化思維的高管，避免短視缺陷，所以海歸高管的知識(shí)溢出效應(yīng)減弱，高管風(fēng)險(xiǎn)偏好在海外經(jīng)歷影響企業(yè)創(chuàng)新投入之間發(fā)揮的中介效應(yīng)并不明顯。而在市場化進(jìn)程較慢地區(qū)，由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展、制度環(huán)境等相對(duì)落后，海歸高管的加入可以為企業(yè)帶來豐富的管理經(jīng)驗(yàn)，知識(shí)溢出效應(yīng)可以顯著改善高管的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避傾向，使得企業(yè)更加偏好高風(fēng)險(xiǎn)、高成本的投資項(xiàng)目，進(jìn)而促使企業(yè)加強(qiáng)創(chuàng)新投入。

2. 產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的調(diào)節(jié)效應(yīng)?？紤]到作為控制企業(yè)經(jīng)營決策的治理機(jī)制，企業(yè)的所有權(quán)安排會(huì)對(duì)高管風(fēng)險(xiǎn)偏好和企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)產(chǎn)生影響。本文在模型（3）的基礎(chǔ)上加入高管風(fēng)險(xiǎn)偏好與企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的交互項(xiàng)（Risk×State），構(gòu)建如下交互回歸模型：

表4 列（2）回歸結(jié)果表明，交互項(xiàng)（Risk×State）的系數(shù)為0.009，在5% 水平顯著為正，表明高管風(fēng)險(xiǎn)偏好的中介作用受到企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的正向調(diào)節(jié)，即產(chǎn)生了被調(diào)節(jié)的中介效應(yīng)。這可能是因?yàn)榻陙砦覈恢痹谕ㄟ^實(shí)施創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略推動(dòng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)，2015年發(fā)布的《國家創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略綱要》更是明確提出，要培育世界一流創(chuàng)新型企業(yè)和發(fā)揮企業(yè)家在創(chuàng)新中的重要作用。國有企業(yè)是整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)的導(dǎo)向和支柱，勢(shì)必要成為國家創(chuàng)新的主體。當(dāng)前越來越多的國有企業(yè)開始打破固有限制積極吸引更多的海外人才任職，一定程度上也正是看中海外經(jīng)歷對(duì)企業(yè)創(chuàng)新的積極推動(dòng)作用。海外高管淵博的學(xué)識(shí)、廣闊的視野、豐富的社會(huì)資源及由此產(chǎn)生的自信，無形中會(huì)提高高管為追求成功而敢于冒險(xiǎn)研發(fā)的勇氣并顯著增加企業(yè)的創(chuàng)新投入。而更加激烈的競爭環(huán)境和靈活的制度，使非國有企業(yè)的創(chuàng)新動(dòng)力長期以來一直強(qiáng)于國有企業(yè)。對(duì)非國有企業(yè)而言，創(chuàng)新是生存之道、是剛需，高管是否具有海外經(jīng)歷對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投入影響不顯著也就不難理解。

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為檢驗(yàn)結(jié)論的可靠性，本文進(jìn)行以下穩(wěn)健性測(cè)試：

1. 替換解釋變量與被解釋變量。借鑒虞義華等的研究，本文在穩(wěn)健性檢驗(yàn)中選擇研銷比（Inno）即企業(yè)當(dāng)年研發(fā)支出占營業(yè)收入的比例作為企業(yè)創(chuàng)新投入的代理變量。另外，將海外經(jīng)歷進(jìn)一步細(xì)分為海外工作經(jīng)歷和海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷，即高管海外經(jīng)歷定義為有海外工作經(jīng)歷高管人數(shù)（ForeignWork）和海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷工作人數(shù)（ForeignStudy）分別占高管總?cè)藬?shù)的比值。穩(wěn)健性檢驗(yàn)結(jié)果見表5，回歸結(jié)果表明本文的H1、H2、H3 在高管海外工作經(jīng)歷組得到驗(yàn)證，再次支持前文的結(jié)論；而在高管海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷組中，風(fēng)險(xiǎn)偏好這一中介效應(yīng)并不存在。進(jìn)一步表明相較于海外學(xué)習(xí)經(jīng)歷，高管的海外工作經(jīng)歷更有助于改善高管的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避問題，從而提高企業(yè)創(chuàng)新投入。

2.Sobel 檢驗(yàn)和Bootstrap 法。本文將樣本根據(jù)市場化進(jìn)程快慢和企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)進(jìn)行分組，并借鑒溫忠麟的做法采用Sobel 檢驗(yàn)和Bootstrap 法對(duì)高管風(fēng)險(xiǎn)偏好的中介效應(yīng)進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。由表6 可知，Sobel 檢驗(yàn)中Z值均顯著，Bootstrap 法中置信區(qū)間均不包含0 值，說明高管風(fēng)險(xiǎn)偏好這一中介效應(yīng)顯著存在，再次驗(yàn)證了H3，即風(fēng)險(xiǎn)偏好在高管海外經(jīng)歷影響企業(yè)創(chuàng)新投入的過程中發(fā)揮中介效應(yīng)。

六、結(jié)論與啟示

本文采用創(chuàng)新投入衡量企業(yè)創(chuàng)新，基于高層梯隊(duì)理論、行為金融理論、資源約束理論和知識(shí)溢出效應(yīng)等對(duì)高管海外經(jīng)歷、風(fēng)險(xiǎn)偏好與企業(yè)創(chuàng)新投入之間的關(guān)系進(jìn)行了系統(tǒng)的探討。實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)：（1）高管海外經(jīng)歷與風(fēng)險(xiǎn)偏好顯著正相關(guān)，企業(yè)中擁有海外經(jīng)歷的高管越多，制定決策時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)偏好越強(qiáng)烈，可以改善企業(yè)高管的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避問題。（2）高管海外經(jīng)歷與企業(yè)創(chuàng)新投入顯著正相關(guān)，企業(yè)中具有海外經(jīng)歷的高管越多，越有助于提高企業(yè)對(duì)創(chuàng)新這一高風(fēng)險(xiǎn)、高成本活動(dòng)的投入，而且在這一過程中高管風(fēng)險(xiǎn)偏好發(fā)揮部分中介效應(yīng)。（3）高管風(fēng)險(xiǎn)偏好這一中介效應(yīng)受市場化進(jìn)程和產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的調(diào)節(jié)作用影響，在市場化進(jìn)程較慢地區(qū)和國有企業(yè)中，海歸高管的加入可以進(jìn)一步改善企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避從而提高創(chuàng)新投入。

本文的啟示包括：（1）企業(yè)應(yīng)建立并完善海外高管的聘用機(jī)制。具有海外經(jīng)歷的高管能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來更多知識(shí)溢出效應(yīng)、提高企業(yè)創(chuàng)新投入、改善企業(yè)創(chuàng)新不足的現(xiàn)象，企業(yè)在聘用高管時(shí)可以多關(guān)注此方面的經(jīng)歷背景，創(chuàng)造條件吸引更多海歸人才加入到企業(yè)高管隊(duì)伍中。而且風(fēng)險(xiǎn)偏好不同的高管在工作中有不同的決策風(fēng)格，企業(yè)應(yīng)依據(jù)職位需要和高管風(fēng)險(xiǎn)偏好進(jìn)行合理的人事安排，如選擇風(fēng)險(xiǎn)偏好較強(qiáng)的海外高管進(jìn)入與研發(fā)投資相關(guān)的崗位，以此促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新投入、提升核心競爭力。（2）企業(yè)應(yīng)建立并完善高管的海外培訓(xùn)機(jī)制。管理的本質(zhì)是一種實(shí)踐，在某些情形下，閱歷比簡歷更重要。給予高管更多的海外培訓(xùn)和海外工作機(jī)會(huì)，將有助于他們?cè)鲩L學(xué)識(shí)、形成多元化的思維結(jié)構(gòu)、開拓廣闊視野、提升創(chuàng)新勇氣，這些綜合能力的培養(yǎng)對(duì)于企業(yè)的國際化和企業(yè)價(jià)值增長大有裨益。（3）政府應(yīng)加大海外人才引進(jìn)，激勵(lì)企業(yè)創(chuàng)新。研究表明，具有海外經(jīng)歷的高管可以顯著改善市場化進(jìn)程較慢地區(qū)企業(yè)和國有企業(yè)中的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避傾向從而提高企業(yè)創(chuàng)新投入，政府在激勵(lì)市場化進(jìn)程較慢地區(qū)和國有企業(yè)創(chuàng)新時(shí)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注海外人才的引進(jìn)。