2021年展望：內(nèi)生動力恢復(fù)，政策回歸常態(tài)

邢自強

呈現(xiàn)了良好上升勢頭的出口制造業(yè)，對相關(guān)服務(wù)業(yè)就業(yè)帶來溢出效應(yīng)。圖/法新

2020年，中國經(jīng)濟在全球新冠疫情中率先復(fù)蘇，供給恢復(fù)快，建筑施工和出口兩大板塊強勁復(fù)蘇，總產(chǎn)出已回到疫情前的水平。而2021年，將是經(jīng)濟復(fù)蘇的下半場，內(nèi)生動力如私人消費和制造業(yè)投資將成為主要引擎，推動經(jīng)濟活動回到疫情前的增長軌跡，完全彌補疫情對于經(jīng)濟增長的短期沖擊。GDP增速將在2021年升至9%，伴隨政策刺激退出，2022年中國經(jīng)濟則將回落至5.4%左右的潛在增速水平。

消費重拾動力。筆者預(yù)計私人消費實際增速將從今年的-1%躍升至明年的12%，有望抬升GDP增速6.7個百分點，主要來自于就業(yè)好轉(zhuǎn)、額外儲蓄釋放和線下聚集消費行為恢復(fù)。

首先，預(yù)防性儲蓄有望部分釋放。今年下半年以來制造業(yè)和建筑業(yè)快速恢復(fù)，居民工資依然取得了一定增長（3.9%）。但由于疫情對消費心理的影響，居民傾向于持幣儲蓄，未雨綢繆，前三季度家庭儲蓄率擴大到了37%，遠高于正常年份的32%。額外儲蓄資金規(guī)模達到了居民一年消費額的5.6%。隨著國內(nèi)疫情維持穩(wěn)定可控，其對消費者的心理影響逐步消除，這部分過剩儲蓄將有望在2021年釋放。

其次，就業(yè)形勢逐步改善，服務(wù)業(yè)的就業(yè)有望在明年回到疫情前水平。新冠疫情屬于外生性沖擊，而非內(nèi)生性經(jīng)濟失衡，對經(jīng)濟與社會的影響仍屬短期可控范疇。此外，伴隨強勁的出口，制造業(yè)也會對相關(guān)服務(wù)業(yè)就業(yè)帶來溢出效應(yīng)。調(diào)查失業(yè)率已由2月的6.2%回落至10月的5.3%，外出農(nóng)民工就業(yè)數(shù)量也于三季度末反彈至1.8億，比疫情高峰期的1.23億改善顯著。摩根士丹利跟蹤的在線招聘平臺的招聘數(shù)量，也在下半年漸漸回到正增長。

第三，線下聚集類行業(yè)回歸常態(tài)。今年消費復(fù)蘇呈現(xiàn)冰火兩重天，汽車、手機、線上消費等恢復(fù)較好，而線下娛樂、旅游以及個人服務(wù)消費仍徘徊在疫情前水平之下。但鑒于病毒檢測及追蹤手段愈發(fā)純熟，二次疫情風(fēng)險可控。6月以來在北京、大連以及青島依次發(fā)生的新冠病例情況，出行等活動的恢復(fù)時間越來越快，對于實體經(jīng)濟和生活狀態(tài)的影響大幅降低。此外，如果疫苗研發(fā)順利，接種范圍有望從明年二季度開始擴大，為線下經(jīng)濟的密集接觸性行業(yè)，如體育、旅游、個人護理等，注入強心劑。

制造業(yè)投資動能復(fù)蘇。明年另一個內(nèi)生驅(qū)動力為制造業(yè)投資。從基本面上來看，出口增長是制造業(yè)投資的領(lǐng)先指標(biāo)。在本輪疫情中，中國制造和產(chǎn)業(yè)鏈的競爭優(yōu)勢凸顯，全球訂單紛紛轉(zhuǎn)移至中國，出口保持強勁，從而帶動企業(yè)投資意愿轉(zhuǎn)強。從政策面上看，貿(mào)易摩擦風(fēng)險是過去兩年企業(yè)產(chǎn)能投資的心頭之患，但美國大選之后，拜登的班底對于關(guān)稅戰(zhàn)更趨謹慎，再疊加RCEP的簽署彰顯區(qū)域一體化仍有深化空間，有望部分對沖逆全球化的負面影響。全球需求復(fù)蘇和貿(mào)易摩擦風(fēng)險降低，預(yù)計帶動制造業(yè)投資修復(fù)，設(shè)備更新?lián)Q代需求將得到釋放，特別是5G應(yīng)用、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)和工業(yè)自動化。

內(nèi)生動力修復(fù)，給政策逐步正?；瘞砜臻g。預(yù)計明年財政赤字安排會比今年減小，銀行信貸增速可能回歸常態(tài);房地產(chǎn)在融資新規(guī)之下將適度降溫，政府土地收入亦有所減緩。因此，對于資產(chǎn)市場而言，不管是地產(chǎn)還是證券市場，“超額流動性”將在2021年逐步退潮，基本面因素更為重要。

2020年回顧

回首2020年的兩大議題：全球產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)欠駮闹袊徇w和人民幣幣值與資產(chǎn)前景，筆者曾提出了一些與市場不同的聲音，年末盤點，有助于把握來年的發(fā)展主線：

無需過慮“產(chǎn)業(yè)鏈搬遷、去中國化”：新冠肺炎疫情暴發(fā)之初，市場高度擔(dān)心全球產(chǎn)業(yè)鏈搬遷、去中國化，筆者卻在4月初發(fā)布分析：產(chǎn)業(yè)鏈搬遷可能被后延甚至更不必要，因為中國相對于其他市場的優(yōu)勢盡顯——供應(yīng)鏈全面完整、產(chǎn)業(yè)組織靈活、本地消費市場大，且還有進一步開放的空間。此輪疫情作為一項全球壓力測試，中國率先通過，其在全球產(chǎn)業(yè)鏈的地位可能不降反升。

這一分析在當(dāng)時屬于少數(shù)派，但此后大半年，中國制造業(yè)訂單強勢復(fù)蘇，出口不斷超預(yù)期，在全球的市場份額持續(xù)上升;RCEP深化區(qū)域一體化的自貿(mào)協(xié)定也得到簽署，強化了中國的亞洲產(chǎn)業(yè)鏈中心地位。

從長期而言，部分企業(yè)逐步采取多元化產(chǎn)業(yè)鏈的舉措，產(chǎn)業(yè)鏈多元化也將是一場長期慢動作，中國有空間可對沖，這就是通過城市化改革和數(shù)字基建，發(fā)掘內(nèi)部潛力，同時加大對外開放，吸引跨國企業(yè)“在中國，為中國”。

人民幣國際化走上快車道：因為貿(mào)易摩擦、地緣政治風(fēng)險不斷，今年市場也高度擔(dān)心資本流動和人民幣幣值，筆者在9月初的研究中指出，人民幣資產(chǎn)的國際化正邁向快車道，在各種地緣政治噪音之外，全球?qū)τ谌嗣駧刨Y產(chǎn)的配置將不斷上升。

首先，不斷加劇的地緣政治沖突，以及世界多極化趨勢，更加突出了人民幣國際化對于保障中國資本流入、減少融資風(fēng)險，實現(xiàn)國際國內(nèi)經(jīng)濟雙循環(huán)的重要性。面對美元在全球金融和支付領(lǐng)域的主導(dǎo)地位，中國未雨綢繆，以保證資本流動的暢通性，減少國際融資和支付風(fēng)險。

其次，在當(dāng)前世界多極化發(fā)展的大背景下，中國推動人民幣資產(chǎn)的國際化，也面臨著更好機遇。主要發(fā)達經(jīng)濟體采取的空前刺激政策易放難收，譬如美聯(lián)儲極低利率和寬松環(huán)境可能維系至2023年。在超低利率的環(huán)境下，中國當(dāng)前保持了常態(tài)化的貨幣政策，人民幣主權(quán)資產(chǎn)的收益率明顯高于其他發(fā)達經(jīng)濟體，這對于長線投資者和外匯儲備管理者頗具吸引力，也為人民幣資產(chǎn)的進一步國際化提供了良機。

決策層已明確了人民幣國際化的路線圖：第一，進一步開放國內(nèi)金融市場與國際市場接軌，以資本市場改革吸引外國投資。第二，通過國內(nèi)改革提升生產(chǎn)率，為投資者創(chuàng)造回報機會。第三，通過匯率逐步市場化以及在涉外交易中鼓勵人民幣結(jié)算，來拓展人民幣的使用范圍。第四，為妥善應(yīng)對資本流入流出的波動性，監(jiān)管層對居民和非居民、長期投資者和短線投資者，做出比較明確的監(jiān)管區(qū)分，提早出臺更加透明的監(jiān)管法規(guī)。

以上的改革路線圖如能繼續(xù)實施，人民幣資產(chǎn)對于全球長線投資者的吸引力將不斷增強，筆者在《人民幣國際化藍皮書》中預(yù)測，2021年-2030年，中國年均資本凈流入將可能達到2000億-3000億美元，人民幣資產(chǎn)的國際化，將在疫情后的多極世界邁向快車道，最終促使全球貨幣體系趨于多元化，預(yù)計人民幣在國際儲備資產(chǎn)中的比例有望于2030年達到5%-10%之間，成為世界第三大儲備貨幣，也為中國在人口老齡化、儲蓄下降的挑戰(zhàn)下實現(xiàn)新型城市化、產(chǎn)業(yè)鏈自主升級提供堅實的資金與貨幣保障。

（編輯：陸玲）