安徽省上市中小企業(yè)融資效率影響因素分析
——基于中小板和創(chuàng)業(yè)板市場

宮能泉

(安徽外國語學(xué)院 國際商務(wù)學(xué)院，安徽 合肥 230031)

我國5600萬的中小微企業(yè)仍面臨著18.9億美元(約128.5億元人民幣)的融資缺口[1]，融資仍是中小企業(yè)未來需要解決的問題。安徽省中小企業(yè)融資方式單一，銀行貸款占企業(yè)資金總量的30%左右，股權(quán)融資約3.76%[2]，而發(fā)達(dá)國家如美國的中小企業(yè)股權(quán)融資比例已達(dá)到49.63%。[3]相對于債權(quán)融資，股權(quán)融資在利息支付、成長機(jī)會、技術(shù)和資源的獲取以及外部資金跟進(jìn)等方面存在優(yōu)勢。分析安徽省上市中小企業(yè)的融資效率，對提高中小企業(yè)融資比率和融資效率，促進(jìn)高質(zhì)量發(fā)展，具有參考意義。

國內(nèi)外學(xué)者對安徽省中小企業(yè)融資的研究較少，多從中小企業(yè)融資中面臨的困難及成因進(jìn)行規(guī)范或定量分析，并從政府支持、建立風(fēng)投基金、海外上市、供應(yīng)鏈金融等方面提出增強(qiáng)融資能力的方法，而實(shí)證研究極少。夏二宏以層次法分析安徽民營中小企業(yè)融資效率，認(rèn)為債權(quán)高于股權(quán)融資效率。[4]濮兵回歸分析認(rèn)為安徽中小企業(yè)盈利能力、企業(yè)規(guī)模等與融資能力正相關(guān)。[5]任森春對比25家安徽省和23家上海市上市中小企業(yè)后認(rèn)為在盈利能力、成長能力和資金運(yùn)營能力等方面兩地相差不大，但融資成本過高導(dǎo)致安徽省融資效率低于上海市。

1 對安徽省上市中小企業(yè)融資效率的回歸分析

1.1 樣本和數(shù)據(jù)來源

以中小板和創(chuàng)業(yè)板的安徽省上市企業(yè)為樣本空間，剔除ST、股權(quán)變更、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)異常和金融企業(yè)，得到37家企業(yè)樣本；相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來源于2018年樣本公司年報(bào)和wind金融終端。

1.2 變量選取和模型構(gòu)建

融資效率是企業(yè)以最小的融資成本獲取最大收益的融資安排，涉及資金融入和資源配置的整個(gè)過程。[6]因此，衡量融資效率的指標(biāo)是多維的。根據(jù)研究目的和數(shù)據(jù)的可得性，模型以融資效率為被解釋變量，用凈資產(chǎn)收益率(ROE)、主營業(yè)務(wù)收益率(CPM)和總資產(chǎn)收益率(ROA)為其代理變量。其中，ROE是反映資本收益能力的國際通用指標(biāo)，值越高，表明投資帶來的收益越高；CPM值越高，公司主營業(yè)務(wù)盈利能力越好，公司競爭力高；ROA值越高，資產(chǎn)的利用效率越高。以企業(yè)規(guī)模(X1)、抵御風(fēng)險(xiǎn)能力(X2)、銀企關(guān)系(X3)、企業(yè)擔(dān)保能力(X4)、投資者獲利能力(X5)、股權(quán)集中度(X6)、創(chuàng)新能力(X7)和企業(yè)成長性(X8)作為解釋變量，其代理變量依次為總資產(chǎn)、速動(dòng)比率、企業(yè)成立年限、資產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值、每股收益、赫芬達(dá)爾指數(shù)、員工學(xué)歷結(jié)構(gòu)、主營業(yè)務(wù)收入增長率。其中，企業(yè)成立年限=財(cái)務(wù)報(bào)表報(bào)告年度—公司成立年度，赫芬達(dá)爾指數(shù)=前五大股東持股比例的平方和，員工學(xué)歷結(jié)構(gòu)=本科以上學(xué)歷員工比例。建立模型：

模型1：ROA=c1+β11X1+β12X2+β13X3+β14X4+β15X5+β16X6+β17X7+β18X8+ε1

模型2：ROE=c2+β21X1+β22X2+β23X3+β24X4+β25X5+β26X6+β27X7+β18X8+ε2

模型3：CPM=c3+β31X1+β32X2+β33X3+β34X4+β35X5+β36X6+β37X7+β18X8+ε3

式中，c為常數(shù)項(xiàng)，βij為解釋變量的參數(shù)，εi為隨機(jī)項(xiàng)，i =1、2、3，j為待估計(jì)的參數(shù)序號。

1.3 變量數(shù)據(jù)的標(biāo)準(zhǔn)化

為消除不同量綱的影響，對原始數(shù)據(jù)進(jìn)行極差標(biāo)準(zhǔn)化處理：

1.4 回歸結(jié)果

以模型1為例，運(yùn)行Eviews 9得到的結(jié)果顯示，F(xiàn)統(tǒng)計(jì)量的相伴概率為0，表明方程顯著，但存在單個(gè)變量t統(tǒng)計(jì)量的相伴概率大于0.05，說明在5%顯著水平下，存在多重共線性。于是采用逐步回歸方法予以修正。修正后的結(jié)果為：

ROA*=0.2930-0.3612*X1-0.2454*X4+0.8700*X5 R-squared=0.654575

通過了顯著性、多重共線性、wald系數(shù)約束性、遺漏變量、冗余變量和殘差檢驗(yàn)。同理，得到模型2、3修正后的結(jié)果：

ROE*=0.1414-0.2226*X1+0.9052*X5

R-squared=0.677800

CPM*=0.1267+0.4934*X2+0.2223*X7

R-squared=0.278021

由于中小板和創(chuàng)業(yè)板上市的中小企業(yè)具有不同的特征，得：

中小板：

ROAzx=0.3186-0.3080*X1+0.1849*X3-0.4222*X4+0.93818*X5 R-squared

=0.800435

ROEzx=0.1838-0.1578*X1+0.1391*X3-0.1769*X4+0.9745*X5 R-squared

=0.856793

CPMzx=0.5090-0.4356*X4 R-squared=0.190726

創(chuàng)業(yè)板：

ROAcy=0.1218-0.3390*X1+0.8398*X5 R-squared=0.730840

ROEcy=0.0814+0.7955*X5

R-squared=0.704627

CPMcy=0.2082+0.4938*X2 R-squared=0.245510

1.5 結(jié)論

回歸結(jié)果表明企業(yè)規(guī)模(X1)、抵御風(fēng)險(xiǎn)能力(X2)、銀企關(guān)系(X3)、企業(yè)擔(dān)保能力(X4)、投資者獲利能力(X5)、創(chuàng)新能力(X7)會對中小企業(yè)融資效率產(chǎn)生顯著影響：

投資者獲利能力對上市中小企業(yè)融資效率有較大的正效應(yīng)。無論是中小板還是創(chuàng)業(yè)板，投資者獲利能力都是中小企業(yè)融資效率最重要的影響因素。

企業(yè)規(guī)模、擔(dān)保能力與融資效率負(fù)相關(guān)。這一方面表明較大的企業(yè)規(guī)模、較高的固定資產(chǎn)和存貨價(jià)值會攤薄企業(yè)利潤，影響企業(yè)融資效率；另一方面也說明企業(yè)規(guī)模越大、擔(dān)保能力越強(qiáng)，將促使其傾向于債權(quán)融資，避免股權(quán)稀釋。

銀企關(guān)系對融資效率有正效應(yīng)，但對創(chuàng)業(yè)板企業(yè)沒有顯著影響；企業(yè)抵御風(fēng)險(xiǎn)能力對創(chuàng)業(yè)板企業(yè)融資效率有正效應(yīng)，對中小板企業(yè)沒有顯著影響；創(chuàng)新能力在總體上與中小企業(yè)融資效率正相關(guān)，但在分別考察中小板和創(chuàng)業(yè)板企業(yè)后發(fā)現(xiàn)，對兩者沒有顯著影響。

2 提高安徽省上市中小企業(yè)融資效率的建議

2.1 提高企業(yè)信用度

銀企關(guān)系對中小企業(yè)融資效率具有積極影響，但中小板尤其是創(chuàng)業(yè)板上市的中小企業(yè)通常成立年限較短，信用度較低，與銀行關(guān)系不緊密。建議引入云計(jì)算、大數(shù)據(jù)和區(qū)塊鏈等技術(shù)，實(shí)現(xiàn)省內(nèi)企業(yè)信用等級動(dòng)態(tài)評價(jià)和聯(lián)動(dòng)體系[7]，提高信用度，彌補(bǔ)其在銀企關(guān)系上的先天不足。

2.2 增強(qiáng)企業(yè)創(chuàng)新能力

中小企業(yè)要提高融資效率，需要在系統(tǒng)中釋放“信號”，創(chuàng)新能力可以成為“信號”的傳遞渠道。[8]因此，中小企業(yè)要積極進(jìn)行技術(shù)創(chuàng)新、工藝創(chuàng)新、產(chǎn)品創(chuàng)新。如，重視新產(chǎn)品的開發(fā)和老產(chǎn)品的改進(jìn)；改進(jìn)企業(yè)的生產(chǎn)工藝,提高企業(yè)生產(chǎn)自動(dòng)化程度等。此外，在管理能力上也需要?jiǎng)?chuàng)新。如，加強(qiáng)領(lǐng)導(dǎo)人的創(chuàng)新意識,建立吸引人才、重視人才、重用人才的創(chuàng)新激勵(lì)機(jī)制等[9]，要根據(jù)人性的特點(diǎn)和需求來制定相應(yīng)的激勵(lì)政策,對不同需求層次的員工給予不同的鼓勵(lì)。重視對員工能力的評價(jià), 特別是企業(yè)需要讓員工感受到個(gè)人價(jià)值得到充分實(shí)現(xiàn)。[10]

2.3 加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部控制

良好的內(nèi)部控制機(jī)制可以降低經(jīng)營成本，增強(qiáng)企業(yè)抵御風(fēng)險(xiǎn)能力，增強(qiáng)投資者信心。內(nèi)部控制包括財(cái)務(wù)控制和管理控制。財(cái)務(wù)方面，提高企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的透明度和財(cái)務(wù)報(bào)表的可信度。管理上，要提升企業(yè)管理人員及其全體員工對內(nèi)部控制體系建設(shè)重要性的認(rèn)識, 充分理解內(nèi)部控制的理念, 這是企業(yè)實(shí)施內(nèi)部控制的前提；另外, 企業(yè)內(nèi)部控制體系的建設(shè), 需要高層管理人員的支持與配合, 高層管理人員應(yīng)該給予內(nèi)部控制體系建設(shè)人員足夠的權(quán)限, 以讓其獲得各個(gè)部門的配合。