*ST東科：一石二鳥(niǎo)“套現(xiàn)+保殼”

王東岳

時(shí)隔兩個(gè)月，*ST東科（000727.SZ）“保殼”計(jì)劃再進(jìn)一步。

11月3日，*ST東科更新《重大資產(chǎn)出售及支付現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易報(bào)告書(shū)（草案）》，擬以全現(xiàn)金方式購(gòu)買(mǎi)華電有限公司（下稱(chēng)“華電有限”）和群創(chuàng)光電股份有限公司（下稱(chēng)“群創(chuàng)光電”）合計(jì)持有的冠捷科技有限公司（下稱(chēng)“冠捷科技”）51%股權(quán)，股權(quán)最終交易定價(jià)為76.56億元。

2019年11月，冠捷科技完成私有化并于港交所退市。與私有化定價(jià)相比，本次“回歸”A股，冠捷科技的最終定價(jià)增值近70億元，增幅超過(guò)80%。

重組報(bào)告中，*ST東科表示，本次交易將助力上市公司完成戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，增強(qiáng)上市公司盈利能力及資產(chǎn)質(zhì)量，進(jìn)而提升上市公司價(jià)值。

按照業(yè)績(jī)承諾，2020-2022年，冠捷科技承諾的扣非凈利潤(rùn)分別不低于1.69億美元、1.63億美元和1.85億美元，約合人民幣11.82億元、11.34億元和12.93億元。

然而，2013-2018年，冠捷科技累計(jì)實(shí)現(xiàn)的扣非凈利潤(rùn)為-43.69億元;2019年，受益于上游面板價(jià)格下降以及匯兌損益變動(dòng)因素的共同影響，冠捷科技實(shí)現(xiàn)扣非后凈利潤(rùn)4.86億元。未來(lái)，冠捷科技能否實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾有待觀察。

溢價(jià)八成“回歸”A股

根據(jù)重組草案，*ST東科本次重大資產(chǎn)重組分為資產(chǎn)出售和資產(chǎn)收購(gòu)兩部分。其中，*ST東科首先計(jì)劃以39.87億元出售公司持有的南京中電熊貓平板顯示科技有限公司（下稱(chēng)“南京平板顯示”）57.646%股權(quán)，并以14.62億元出售公司持有的成都中電熊貓顯示科技有限公司（下稱(chēng)“成都顯示”）11.429%股權(quán)。同時(shí)，公司計(jì)劃以全現(xiàn)金支付方式收購(gòu)冠捷科技51%股權(quán)，標(biāo)的股權(quán)最終定價(jià)為76.56億元人民幣。

公開(kāi)資料顯示，2019年8月，華電有限作為要約人以計(jì)劃安排方式提請(qǐng)對(duì)冠捷科技進(jìn)行私有化，計(jì)劃每股注銷(xiāo)價(jià)為3.86港元。2019年11月，冠捷科技最終完成私有化并于港交所退市。退市前，冠捷科技的總股本為23.46億股。以股票注銷(xiāo)價(jià)格計(jì)，冠捷科技退市時(shí)的整體估值約為90.56億港元，約合人民幣81.23億元。

2019年12月，華電有限將其持有的冠捷科技0.93%股權(quán)和2.78%股權(quán)以協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式轉(zhuǎn)讓予中國(guó)瑞達(dá)投資發(fā)展集團(tuán)有限公司（下稱(chēng)“瑞達(dá)集團(tuán)”）和中國(guó)電子產(chǎn)業(yè)工程有限公司（下稱(chēng)“產(chǎn)業(yè)工程”）。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，華電有限累計(jì)向上述兩家公司轉(zhuǎn)讓其持有的冠捷科技股份8703.06萬(wàn)股，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為5.11港元/股，對(duì)應(yīng)成交價(jià)格合計(jì)約為4.45億港元，約合人民幣4億元。

以上述股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)格計(jì)，截至2019年12月，冠捷科技的整體估值約為107.82億元人民幣。本次重組中，冠捷科技51%股權(quán)交易對(duì)價(jià)為76.57億元，對(duì)應(yīng)公司整體估值約為150.14億元。

與私有化價(jià)格相比，本次收購(gòu)中，冠捷科技估值增值約68.91億元，增幅84.83%;與瑞達(dá)集團(tuán)和產(chǎn)業(yè)工程的入股價(jià)格相比，冠捷科技估值增值約42.32億元，增幅39.25%。

退市壓力“懸頂”

重組草案中，*ST東科披露，公司本次現(xiàn)金收購(gòu)冠捷科技51%股權(quán)的實(shí)施不以發(fā)行股份收購(gòu)冠捷科技49%股權(quán)的實(shí)施為前提，但發(fā)行股份收購(gòu)冠捷科技49%股權(quán)的實(shí)施以現(xiàn)金收購(gòu)冠捷科技51%的股權(quán)為前提。

本次重組，*ST東科采用了較為少見(jiàn)的“分步推進(jìn)”策略。

9月15日，*ST東科曾披露《發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易預(yù)案》，擬以發(fā)行股份方式收購(gòu)中國(guó)電子信息產(chǎn)業(yè)集團(tuán)有限公司、華電有限、BONSTAR INTERNATIONAL LIMITED等6位股東合計(jì)持有的冠捷科技49%股權(quán)。

同一標(biāo)的公司，同時(shí)采用兩種不同交易策略進(jìn)行收購(gòu)，其背后是公司正面臨的退市“危機(jī)”。

根據(jù)《深圳證券交易所股票上市規(guī)則》的相關(guān)規(guī)定，深交所上市公司連續(xù)三年凈利潤(rùn)為負(fù)，公司股票將被暫停上市。2018年和2019年，*ST東科實(shí)現(xiàn)的歸母凈利潤(rùn)分別為-9.87億元和-56.41億元，已連續(xù)兩年為負(fù)。2019年4月，*ST東科被實(shí)施了退市風(fēng)險(xiǎn)警示。

2020年1-9月，*ST東科實(shí)現(xiàn)的歸母凈利潤(rùn)約為-9.48億元，如果無(wú)法在2020年第四季度實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)轉(zhuǎn)正，*ST東科就將被暫停上市。

與發(fā)行股份收購(gòu)資產(chǎn)相比，現(xiàn)金收購(gòu)速度更快、交割更簡(jiǎn)單，其審核流程時(shí)間及效率均可以大幅提升。通過(guò)“雙管齊下”式的“分步”收購(gòu)，*ST東科保全了上市狀態(tài)，中國(guó)電子也將獲得超過(guò)60億元（刨除接手置出資產(chǎn)的價(jià)格）的現(xiàn)金對(duì)價(jià)，無(wú)異于“一石二鳥(niǎo)”。

盡管方案設(shè)計(jì)巧妙，但11月10日，深交所再次向*ST東科發(fā)出問(wèn)詢(xún)函，要求公司回答業(yè)績(jī)補(bǔ)償、匯兌損益等相關(guān)問(wèn)題，留給*ST東科的時(shí)間已然不多。

高業(yè)績(jī)承諾“待考”

根據(jù)業(yè)績(jī)補(bǔ)償協(xié)議，若本次交易于2020年內(nèi)完成，則2020-2022年，冠捷科技承諾的扣非凈利潤(rùn)分別為不低于1.69億美元、1.63億美元和1.8億美元，約合人民幣11.82億元、11.34億元和12.93億元;若交易未能于2020年內(nèi)完成，冠捷科技承諾2023年的扣非凈利潤(rùn)不低于2.13億美元，約合14.86億元人民幣。以業(yè)績(jī)承諾計(jì)，2020-2022年，冠捷科技的平均市盈率約為12.48倍。

冠捷科技主要從事顯示器及液晶電視等產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)以及銷(xiāo)售業(yè)務(wù)。自2012年以來(lái)，全球顯示器及液晶電視進(jìn)入存量階段，下游需求持續(xù)放緩。

根據(jù)OMDIA統(tǒng)計(jì)，2018年，全球LCD顯示器的出貨量為1.26億臺(tái)，2019年，全球LCD顯示器的出貨量為1.27億臺(tái)，同比增長(zhǎng)0.79%;2020年上半年，全球LCD顯示器的出貨量為0.61億臺(tái)。在液晶電視方面，根據(jù)OMDIA統(tǒng)計(jì)，2018年，全球液晶電視的出貨量為2.21億臺(tái)，2019年，全球電視的出貨量為2.23億臺(tái)，同比增長(zhǎng)0.9%。

國(guó)內(nèi)方面，2017年起，國(guó)內(nèi)顯示器出貨量始終在3300萬(wàn)臺(tái)上下浮動(dòng)，市場(chǎng)進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)狀態(tài)。根據(jù)群智咨詢(xún)統(tǒng)計(jì)，2018年，國(guó)內(nèi)顯示器整機(jī)市場(chǎng)出貨量3290萬(wàn)臺(tái)，2019年3370萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)2.43%;群智咨詢(xún)預(yù)計(jì)，2020年約為3250萬(wàn)臺(tái)。液晶電視方面，2018年，國(guó)內(nèi)液晶電視產(chǎn)量約為1.88億臺(tái)，2019年下滑至1.87億臺(tái)，同比增幅為-0.53%。

受下游需求不振影響，2013-2018年，冠捷科技有5年扣非后利潤(rùn)均為負(fù)值，公司期間累計(jì)虧損43.69億元。其中，2018年，冠捷科技的營(yíng)業(yè)收入為629.55億元，凈利潤(rùn)為1.5億元，扣非凈利潤(rùn)為-5億元。

值得一提的是，根據(jù)重組草案，2018年，冠捷科技實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入605.09億元，歸母凈利潤(rùn)1.45億元，扣非凈利潤(rùn)為-3.02億元。

與港交所披露的數(shù)據(jù)相比，本次重組草案中，冠捷科技2018年的營(yíng)業(yè)收入減少24.46億元，凈利潤(rùn)減少約500萬(wàn)元，但扣非凈利潤(rùn)增加了1.98億元。

從產(chǎn)能利用率角度來(lái)看，截至2019年年末，冠捷科技約有6250萬(wàn)臺(tái)顯示器產(chǎn)能以及3163萬(wàn)臺(tái)電視產(chǎn)能;2019年，冠捷科技累計(jì)生產(chǎn)顯示器3770萬(wàn)臺(tái)，產(chǎn)能利用率約為60.32%;累計(jì)生產(chǎn)電視1272萬(wàn)臺(tái)，產(chǎn)能利用率約為40.21%。

需要指出的是，2019年，冠捷科技上演了“神奇”反轉(zhuǎn)。根據(jù)重組草案，2019年，冠捷科技實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入613.72億元，同比增長(zhǎng)1.43%;歸母凈利潤(rùn)為7.36億元，同比增長(zhǎng)407.59%;扣非凈利潤(rùn)為4.86億元，同比扭虧為盈增長(zhǎng)160.93%，大幅超過(guò)同期營(yíng)收增速。

按細(xì)項(xiàng)劃分，2019年，營(yíng)業(yè)成本下降以及匯兌損益波動(dòng)共同推動(dòng)冠捷科技的業(yè)績(jī)大幅增長(zhǎng)。

2019年，冠捷科技顯示器面板和電視面板的采購(gòu)價(jià)格分別為379.02元和591.87元，分別較2018年下降了6.17%和5.14%，使得其當(dāng)年?duì)I業(yè)成本為546.75億元，僅較上年同期增長(zhǎng)0.02%;公司毛利率由9.66%提升至10.91%。

同時(shí)，2019年，冠捷科技確認(rèn)的財(cái)務(wù)費(fèi)用為3.94億元，較上年同期減少3.3億元，其中公司的匯兌損失為1.18億元，較上年同期減少3.21億元;投資收益也由-8927萬(wàn)元增至2.48億元，其中公司衍生金融工具已實(shí)現(xiàn)投資收益/（損失） 由-9848萬(wàn)元增至2.08億元，增加3.06億元。受此影響，冠捷科技的凈利率由2018年的0.24%大幅上升至1.2%。

通過(guò)上述數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，2019年，冠捷科技的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)很大程度上有賴(lài)于匯兌損益和投資收益的增加，但本次評(píng)估測(cè)算中，評(píng)估機(jī)構(gòu)并未對(duì)冠捷科技未來(lái)的匯兌損益進(jìn)行預(yù)測(cè)。

未來(lái)，匯兌損益波動(dòng)是否會(huì)對(duì)冠捷科技完成業(yè)績(jī)承諾產(chǎn)生影響，公司又能否順利完成業(yè)績(jī)承諾？

針對(duì)文中所涉問(wèn)題，《證券市場(chǎng)周刊》記者已向*ST東科發(fā)送采訪(fǎng)函，截至發(fā)稿未得到公司回復(fù)。