管理層持股、內(nèi)部控制與投資效率研究

劉英男 牛英楠 李爽

[摘?要]文章以2013—2018年我國A股上市公司為樣本，分析管理層持股、內(nèi)部控制與投資效率間的關(guān)系。研究發(fā)現(xiàn)，在保持其他條件相同的情況下管理層持股能提升投資效率及內(nèi)部控制水平，而企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量提高能夠抑制企業(yè)的非效率投資，故內(nèi)部控制在管理層持股對投資效率的影響中存在部分中介效應(yīng)。

[關(guān)鍵詞]管理層持股;內(nèi)部控制;投資效率

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2020.22.072

1?引言

內(nèi)部控制與投資效率關(guān)系上，Deangelo（1981）發(fā)現(xiàn)內(nèi)部治理水平高的企業(yè)定價和監(jiān)督功能強對非效率投資抑制性高。[1]李萬福等（2011）表明內(nèi)控完善會增加對管理層決策限制，避免管理層做出不理性投資以抑制低效率投資。[2]管理層持股對投資效率上，Holmstrom和Weiss（1985）研究表明，在企業(yè)投資決策施行的過程中管理者更偏好穩(wěn)定安全項目引起非效率投資行為的發(fā)生。[3]張濤、王惠景（2017）發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵能有效緩解上市公司所有者與管理層間的委托代理問題，抑制非效率投資。[4]與內(nèi)部控制分析上，逯東、王運陳和付鵬（2014）認(rèn)為適度管理層持股比例與內(nèi)部控制質(zhì)量顯著正相關(guān)。[5]黃莉、胡朝艷（2018）認(rèn)為管理者持股比例、股權(quán)集中度和內(nèi)控質(zhì)量顯著相關(guān)。[6]

2?理論分析與研究假設(shè)

根據(jù)委托代理理論，股東和管理層分別掌握所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)，代理沖突下管理層極可能會以犧牲股東利益為代價謀取私人利益，造成非效率投資。管理層持股能有效解決兩權(quán)分離使股東和管理層的利益趨同從而避免上述情況。同時管理層持股能使其更愿意主動提升內(nèi)控質(zhì)量，且能得到至少相當(dāng)于所付出代價的利益作動力以提高內(nèi)控水平;緩解代理成本下降和信息不對稱提高投資效率。故認(rèn)為內(nèi)部控制是管理層持股對投資效率的影響路徑中的媒介，研究內(nèi)控在管理層持股對投資效率的作用中的部分中介效應(yīng)。

H1 ：管理層持股能夠抑制非效率投資，與企業(yè)投資效率正相關(guān)。

H2：管理層持股與內(nèi)部控制質(zhì)量呈正相關(guān)。

H3：內(nèi)部控制在管理層持股對投資效率的影響中存在部分中介效應(yīng)。

3?研究設(shè)計

文章選取2013—2018年中國A股上市公司為初始樣本，剔除金融保險類和數(shù)據(jù)殘缺樣本，最終樣本數(shù)4530個。投資效率采用Richardson模型，非效率投資程度以殘差數(shù)值表示，小于0表示投資不足，大于0表示投資過度。管理層持股選用董事、監(jiān)事和高管人員持股數(shù)與公司總股數(shù)之比，內(nèi)部控制選擇迪博內(nèi)部控制指數(shù)取對數(shù)處理，控制變量共選取公司規(guī)模、企業(yè)性質(zhì)、自由現(xiàn)金流、股權(quán)集中度、公司成長性、資產(chǎn)負債率、盈利能力、管理費用率、獨立董事占比9個變量作為控制變量及年度和行業(yè)兩個虛擬變量。

Inv=β10+β11×AH+β12Size+β13Prop+β14Fcf+β15First+β16Lev+β17Growth+β18Roa+β19Ratio+β100Pid+β101Year+β102Industry+ε（模型1）

IC=β20+β21AH+β22Size+β23Prop+β24Fcf+β25First+β26Lev+β27Growth+β28Roa+β29Ratio+β200Pid+β201Year+β202Industry+ε（模型2）

Inv=β30+β31AH+β32IC+β33Size+β34Prop+β35Fcf+β36First+β37Lev+β38Growth+β39Roa+β300Ratio+β301Pid+β302Year+β303Industry+ε（模型3）

4?實證分析

模型1的多元回歸不僅是針對假設(shè)1，也是溫忠麟中介效應(yīng)檢驗的第一步，將投資效率分為過度投資和投資不足兩種情況，管理層持股的回歸系數(shù)值是-0.0252和-0.0043。模型2管理層持股系數(shù)值是0.004766。因此假設(shè)1、2得到驗證。模型3考慮內(nèi)部控制變量，管理層持股系數(shù)值是-0.0088和-0.0042，內(nèi)控系數(shù)值是-0.0176，即內(nèi)部控制質(zhì)量增高能正向影響投資效率;另外對比模型1、3的回歸結(jié)果，管理層持股系數(shù)仍然為負且數(shù)值變大，可知內(nèi)部控制在管理層持股對投資效率的影響中發(fā)揮部分中介作用，假設(shè)3得到驗證。

5?結(jié)論、啟示與局限性

文章通過理論與實證結(jié)合檢驗三者間關(guān)系，研究結(jié)果表明：一是在其他條件相同情況下，隨著管理層持股計劃的實施，能夠抑制企業(yè)非效率投資從而提升投資效率，即管理層持股與投資效率呈正相關(guān)關(guān)系;二是管理層持股能夠促進內(nèi)部控制建設(shè)的完善，提升內(nèi)部控制質(zhì)量;三是內(nèi)部控制在管理層持股對投資效率的影響中起到部分中介效應(yīng)。因此，應(yīng)該重視兩者的協(xié)調(diào)機制。

參考文獻：

[1]DEANGELO L E.?Auditor independence，“l(fā)ow balling”， and disclosure regulation[J]. Journal of accounting and Economics， 1981， 3（2）： 113-127.

[2]李萬福，林斌，宋璐.內(nèi)部控制在公司投資中的角色：效率促進還是抑制[J].管理世界，2011（2）：81-99，188.

[3]HOLMSTROM B， WEISS L.?Managerial Incentives， Investment and Aggregate Implications： Scale Effects[J].Review of Economic Studies， 1985，52（8）：403-425.

[4]張濤，王惠景.股權(quán)激勵對上市公司非效率投資影響研究[J].會計之友，2018（1）：101-107.

[5]逯東，王運陳，付鵬.CEO激勵提高了內(nèi)部控制有效性嗎——來自國有上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].會計研究，2014（6）：66-72，97.

[6]黃莉，胡朝艷.國有上市公司治理對內(nèi)部控制有效性的影響[J].西安石油大學(xué)學(xué)報（社會科學(xué)版），2018，27（2）：37-43.

[基金項目]本文系遼寧省人文社科重點研究基地“沈陽工業(yè)大學(xué)微觀管理理論研究中心”相關(guān)研究成果。