我國(guó)投資銀行并購(gòu)業(yè)務(wù)發(fā)展面臨的問題及對(duì)策研究

賀美玲

(湖南農(nóng)業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，湖南長(zhǎng)沙410128)

黨的十九大報(bào)告中指出，深入推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，其中對(duì)企業(yè)明確列出了“少破產(chǎn)清算，強(qiáng)化并購(gòu)重組”的路線指引，因此，企業(yè)并購(gòu)在我國(guó)資本市場(chǎng)上發(fā)揮著日益顯著的作用。 隨著我國(guó)企業(yè)并購(gòu)的浪潮，投資銀行在經(jīng)營(yíng)證券承銷、證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，也將并購(gòu)業(yè)務(wù)發(fā)展成為其重要的核心業(yè)務(wù)之一。 文章從我國(guó)投資銀行并購(gòu)業(yè)務(wù)現(xiàn)狀出發(fā)，分析其在發(fā)展過程中面臨的問題，為我國(guó)投資銀行參與企業(yè)并購(gòu)提出相應(yīng)的對(duì)策與建議，以期更好地適應(yīng)我國(guó)企業(yè)“去產(chǎn)能”政策要求。

一、 投資銀行在企業(yè)并購(gòu)中的作用

投資銀行參與公司并購(gòu)，來自其專業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃以及并購(gòu)后的資源整合協(xié)同服務(wù)。 而在并購(gòu)過程中，投資銀行往往具有“雙重身份”，投資銀行作為目標(biāo)企業(yè)的代表，以最低的成本實(shí)施反收購(gòu)或以最佳的價(jià)格出讓股權(quán)作為目標(biāo)，防止公司股東權(quán)益受到惡意并購(gòu)的侵害。 投資銀行作為投標(biāo)企業(yè)的代表，為其在并購(gòu)活動(dòng)籌備階段搜尋優(yōu)質(zhì)的目標(biāo)企業(yè)，并提供并購(gòu)活動(dòng)結(jié)束后的資源整合服務(wù)。 中央財(cái)經(jīng)大學(xué)同生輝則提出收購(gòu)方公司在兼并交易中雇用投資銀行，主要出于交易成本、信息的不對(duì)稱性和合同成本這三個(gè)原因。

二、 我國(guó)投資銀行并購(gòu)業(yè)務(wù)的現(xiàn)狀分析

(一)我國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)交易的現(xiàn)狀

清科研究中心發(fā)布的《2020 年中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)年度研究報(bào)告》指出：受新冠肺炎疫情事件的影響，全球經(jīng)濟(jì)增速大幅下滑，大部分企業(yè)停止或暫緩了并購(gòu)活動(dòng)。 2020 年第一季度中國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)僅完成322 筆并購(gòu)交易，環(huán)比下降31.6%，同比下降30.9%；并購(gòu)交易總金額約為4485.81 億人民幣，同比上升61.5%，環(huán)比上升77.5%。 金額驟然升高是由于兩個(gè)大額案例的成功收購(gòu)，分別是招商局蛇口工業(yè)區(qū)控股股份有限公司和中央?yún)R金投資有限責(zé)任公司主導(dǎo)的兩個(gè)并購(gòu)項(xiàng)目。 并購(gòu)市場(chǎng)經(jīng)過2019 年全球監(jiān)管、貿(mào)易、經(jīng)濟(jì)等復(fù)雜多變條件的調(diào)整，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，2020 年并購(gòu)市場(chǎng)將會(huì)更加理性和成熟，保持有序發(fā)展。

(二)投資銀行營(yíng)業(yè)收入結(jié)構(gòu)情況

根據(jù)中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)公布的證券公司2015 ～2019 年度經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，將各類業(yè)務(wù)對(duì)證券公司收入的貢獻(xiàn)度用不同業(yè)務(wù)在營(yíng)業(yè)總收入中所占比例來衡量，據(jù)此統(tǒng)計(jì)并繪制圖1。

圖1 2015～2019 年各類業(yè)務(wù)對(duì)證券公司貢獻(xiàn)度的變化折線圖

觀察圖1 中財(cái)務(wù)顧問對(duì)證券公司貢獻(xiàn)度的變化情況可以發(fā)現(xiàn)，2019 年財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)收入占比為6.6%，較2018 年有所下降。 總體而言，證券公司財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)收入占營(yíng)業(yè)總收入比重有所波動(dòng)，但幅度不大，且總體偏低。 近年來我國(guó)IPO 項(xiàng)目及主承銷項(xiàng)目在證券公司業(yè)務(wù)中占據(jù)主導(dǎo)地位，證券承銷與保薦業(yè)務(wù)收入占證券公司營(yíng)業(yè)總收入比重較高。財(cái)務(wù)咨詢業(yè)務(wù)等中介業(yè)務(wù)占證券公司營(yíng)業(yè)總收入的比重較低，而并購(gòu)業(yè)務(wù)是投行中介業(yè)務(wù)細(xì)分業(yè)務(wù)之一，由此可看出國(guó)內(nèi)證券公司普遍對(duì)并購(gòu)業(yè)務(wù)重視程度不夠，我國(guó)證券公司的并購(gòu)業(yè)務(wù)還有較大的發(fā)展?jié)摿εc發(fā)展空間。

三、 我國(guó)投資銀行并購(gòu)業(yè)務(wù)存在的問題

從上述現(xiàn)狀中可以看出，近年來我國(guó)企業(yè)并購(gòu)交易數(shù)量呈下降趨勢(shì)，投資銀行并購(gòu)業(yè)務(wù)表現(xiàn)并不出色，并購(gòu)業(yè)務(wù)收入占比不高，業(yè)務(wù)范圍過于狹窄，對(duì)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)依賴性較大，創(chuàng)新能力匱乏，受市場(chǎng)的影響較大。 總的來說，我國(guó)投資銀行企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)面臨的具體問題可以從內(nèi)在約束和外部障礙兩個(gè)角度進(jìn)行梳理。

(一)投資銀行的內(nèi)部約束

1. 我國(guó)投資銀行資本金實(shí)力不足

以我國(guó)最具典型代表的兩家投行中金公司和國(guó)泰君安公司為例。 由表1 可知，我國(guó)投資銀行與美林、摩根士丹利等世界著名投資銀行相比，資本金規(guī)模較小，資金實(shí)力較弱。投資銀行的業(yè)務(wù)多是以券商的自有資金為基礎(chǔ)的，可推知我國(guó)投資銀行因資本金不足，只能將有限的資本進(jìn)行分配。 在滿足證券承銷、證券投資及資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)發(fā)展的前提下，能夠分給并購(gòu)業(yè)務(wù)的蛋糕少之又少，制約了我國(guó)并購(gòu)業(yè)務(wù)的發(fā)展。

表1 2019 年中外投資銀行總資產(chǎn)對(duì)比

2. 并購(gòu)業(yè)務(wù)對(duì)我國(guó)投資銀行的貢獻(xiàn)率較低

高盛集團(tuán)作為現(xiàn)今國(guó)際上最典型的全能型投資銀行，可代表國(guó)際領(lǐng)先水平。 中金公司目前是我國(guó)最大的股權(quán)投資銀行，可作為我國(guó)投行的典型代表。 圖2、圖3 分別展示了高盛集團(tuán)和中金公司的各類業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)。 對(duì)比兩者2019 年的年報(bào)數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，在高盛集團(tuán)的收入結(jié)構(gòu)中，財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)收入占營(yíng)業(yè)總收入的比重為10.92%；在中金公司的收入結(jié)構(gòu)中，財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)收入對(duì)營(yíng)業(yè)總收入的貢獻(xiàn)率僅為6.28%。由此可見，財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)收入在我國(guó)投資銀行營(yíng)業(yè)總收入中所占的比重較低，這也說明并購(gòu)業(yè)務(wù)對(duì)我國(guó)投資銀行的貢獻(xiàn)率低于國(guó)外投資銀行的貢獻(xiàn)率。

圖2 高盛集團(tuán)2019 年度各類業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)圖

圖3 中金公司2019 年度各類業(yè)務(wù)收入結(jié)構(gòu)圖

3. 業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)不足，專業(yè)人才存在一定缺口

投資銀行的并購(gòu)業(yè)務(wù)涉及金額巨大，企業(yè)資產(chǎn)估值難度高，交易程序手段復(fù)雜多樣，涉及稅收、法律、財(cái)務(wù)等多層面，對(duì)投資銀行的人才專業(yè)性要求較高。 我國(guó)投資銀行開展并購(gòu)業(yè)務(wù)的時(shí)間較晚，并購(gòu)業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)積累不足，在業(yè)務(wù)運(yùn)作過程中存在流程不規(guī)范、管理不科學(xué)的現(xiàn)象。 此外，我國(guó)投資銀行面臨并購(gòu)業(yè)務(wù)專業(yè)人才供需矛盾突出的瓶頸問題，并購(gòu)業(yè)務(wù)的復(fù)雜性和專業(yè)性要求從業(yè)人員具備較強(qiáng)的信息處理能力、金融創(chuàng)新能力、資源整合能力，能夠在準(zhǔn)確把握宏觀經(jīng)濟(jì)走向的基礎(chǔ)上，結(jié)合企業(yè)實(shí)際資源需求，設(shè)計(jì)出切實(shí)可行的并購(gòu)整合操作方案。 目前我國(guó)投資銀行并購(gòu)業(yè)務(wù)的專業(yè)人才儲(chǔ)備存在較大缺口，從業(yè)人員專業(yè)知識(shí)不足嚴(yán)重制約著我國(guó)投資銀行并購(gòu)業(yè)務(wù)的有序開展。

(二)我國(guó)投資銀行開展企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的外部障礙

1. 政府干預(yù)性較高，并購(gòu)業(yè)務(wù)市場(chǎng)化程度低

在我國(guó)現(xiàn)有體制下，企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)往往帶上了指令性色彩，各級(jí)政府常出于己方利益最大化的考慮，直接以行政手段硬性要求并購(gòu)雙方實(shí)施行政性的“攝合”和“拉郎配”，或者強(qiáng)制優(yōu)勢(shì)企業(yè)兼并劣勢(shì)企業(yè)，容易出現(xiàn)延誤企業(yè)發(fā)展時(shí)機(jī)、不利于資源配置的優(yōu)化、削弱優(yōu)勢(shì)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力等問題。

2. 投資銀行業(yè)及并購(gòu)方面的法律法規(guī)缺乏

企業(yè)并購(gòu)涉及雙方公司人財(cái)物的重新匹配，涉及面比較廣，而我國(guó)有關(guān)企業(yè)并購(gòu)方面的法律制度還不成熟，關(guān)于企業(yè)并購(gòu)重組的具體規(guī)定尚不充分，對(duì)近些年產(chǎn)生的一些新的并購(gòu)方式和行為也未明確具體法律責(zé)任。 目前，我國(guó)國(guó)務(wù)院和相關(guān)部委制訂的《公司法》《證券法》《企業(yè)兼并暫行辦法》以及《上市公司收購(gòu)管理辦法》等法律法規(guī)雖對(duì)企業(yè)并購(gòu)作了一些規(guī)定，但相關(guān)規(guī)定還太寬泛，不能滿足我國(guó)企業(yè)并購(gòu)發(fā)展的現(xiàn)實(shí)需求。 相比于國(guó)外制定了《投資銀行法》《并購(gòu)法》，我國(guó)相關(guān)法律體系還有待完善。

四、 促進(jìn)我國(guó)投資銀行并購(gòu)業(yè)務(wù)發(fā)展的對(duì)策建議

(一)提高投資銀行參與企業(yè)并購(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)力

1. 擴(kuò)大投資銀行的融資渠道，增強(qiáng)資金實(shí)力

解決好投資銀行的融資問題，增強(qiáng)投資銀行的資金實(shí)力，才能為并購(gòu)業(yè)務(wù)的開展創(chuàng)造有利條件。 首先，投資銀行可以選擇增資擴(kuò)股等內(nèi)源融資渠道，可在增強(qiáng)資本實(shí)力的同時(shí)降低融資成本。 其次，投資銀行之間的并購(gòu)重組有利于加強(qiáng)資金實(shí)力、實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張和資源高效配置。 對(duì)于大型綜合性投資銀行而言，除強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手外，采取并購(gòu)資產(chǎn)質(zhì)量?jī)?yōu)、區(qū)域特色和經(jīng)營(yíng)特色明顯的地區(qū)性小型投資銀行的方式，速度更快捷、成本更低廉。 對(duì)于地區(qū)性中小型投資銀行而言，可以在地方政府扶持下合并組成兼?zhèn)涞胤教厣c區(qū)域優(yōu)勢(shì)的投資銀行。

2. 推進(jìn)投資銀行業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整，積極參與企業(yè)并購(gòu)

目前我國(guó)投資銀行開展并購(gòu)業(yè)務(wù)的資歷尚淺、規(guī)模不大，三大傳統(tǒng)業(yè)務(wù)即證券承銷、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)在我國(guó)投資銀行收入來源中仍然占據(jù)主導(dǎo)地位。 這三類業(yè)務(wù)易受資本市場(chǎng)波動(dòng)的影響，業(yè)務(wù)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)較高且經(jīng)營(yíng)收入不穩(wěn)定性較大。我國(guó)投資銀行應(yīng)該積極調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，擺脫對(duì)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的過分依賴，在業(yè)務(wù)管理體制、專業(yè)隊(duì)伍、組織結(jié)構(gòu)以及服務(wù)理念等方面進(jìn)行創(chuàng)新升級(jí)，為并購(gòu)業(yè)務(wù)的高質(zhì)量開展打下基礎(chǔ)。

3. 借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)創(chuàng)新并購(gòu)業(yè)務(wù)，培養(yǎng)并購(gòu)業(yè)務(wù)專業(yè)人才

與國(guó)外投資銀行相比，我國(guó)投資銀行業(yè)務(wù)規(guī)模、經(jīng)營(yíng)年限、盈利能力還尚有長(zhǎng)足的發(fā)展?jié)摿Α?一方面，我國(guó)投資銀行可以積極尋求與知名國(guó)際投資銀行合作的機(jī)會(huì)，學(xué)習(xí)其先進(jìn)的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)和管理方法，并在取其精華的基礎(chǔ)上進(jìn)行符合中國(guó)國(guó)情的并購(gòu)業(yè)務(wù)創(chuàng)新化實(shí)踐。 另一方面，國(guó)外投資銀行在并購(gòu)業(yè)務(wù)發(fā)展初期就建立了相應(yīng)的數(shù)據(jù)庫(kù)，齊備的數(shù)據(jù)網(wǎng)絡(luò)對(duì)后期并購(gòu)業(yè)務(wù)的開展提供了支持與保障。 我國(guó)投資銀行應(yīng)當(dāng)相應(yīng)建立和完善數(shù)據(jù)庫(kù)，為受理方提供詳盡深入的行業(yè)調(diào)研數(shù)據(jù)和與之匹配交易對(duì)象的信息資料，促進(jìn)企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的高效開展。

同時(shí)，引進(jìn)與培育專業(yè)人才對(duì)于投資銀行并購(gòu)業(yè)務(wù)專業(yè)度的提升以及競(jìng)爭(zhēng)力的建設(shè)十分重要。 我國(guó)投資銀行應(yīng)對(duì)并購(gòu)業(yè)務(wù)從業(yè)人員進(jìn)行素質(zhì)培養(yǎng)和專業(yè)技能培訓(xùn)。 此外，我國(guó)投資銀行要建立靈活、彈性的人力資本激勵(lì)和保障機(jī)制。

(二)減少投資銀行企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的外部障礙

1. 明確政府在企業(yè)并購(gòu)中的角色，減少不必要的政府干預(yù)

一方面，為充分發(fā)揮市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的作用，政府應(yīng)重新定位在企業(yè)并購(gòu)中的角色，避免對(duì)處于并購(gòu)中的企業(yè)進(jìn)行不必要的行政干預(yù)而使得其發(fā)展進(jìn)程偏離實(shí)際制定的戰(zhàn)略規(guī)劃，要賦予企業(yè)更自由的發(fā)展空間，讓企業(yè)依據(jù)自身的經(jīng)營(yíng)狀況開展并購(gòu)活動(dòng)。另一方面，政府應(yīng)將工作重點(diǎn)放在對(duì)投資銀行并購(gòu)業(yè)務(wù)、企業(yè)行為的宏觀指導(dǎo)以及服務(wù)扶持方面。 對(duì)于經(jīng)營(yíng)難以維持但存在并購(gòu)困難的企業(yè)，政府應(yīng)在遵循市場(chǎng)規(guī)律的基礎(chǔ)上向其給予合理的協(xié)助與扶持，例如提供稅收、貸款利息的減免以及人員安置等行政資源。 此外，政府還應(yīng)鼓勵(lì)投資銀行提高企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的操作效率，保持并購(gòu)市場(chǎng)的有序發(fā)展。

2. 健全與投資銀行發(fā)展及并購(gòu)業(yè)務(wù)相關(guān)的法律法規(guī)

我國(guó)投資銀行及并購(gòu)業(yè)務(wù)的法律體系應(yīng)當(dāng)結(jié)合國(guó)際并購(gòu)法律法規(guī)進(jìn)行調(diào)整和創(chuàng)新，提升投資銀行開展并購(gòu)業(yè)務(wù)的高效性，相關(guān)法律法規(guī)還需從以下幾個(gè)方面加以完善。 首先，政府部門應(yīng)當(dāng)出臺(tái)針對(duì)企業(yè)并購(gòu)的更有針對(duì)性的法律法規(guī)，明晰投資銀行在企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)中應(yīng)發(fā)揮的中介作用與功能，并對(duì)企業(yè)并購(gòu)過程制定針對(duì)性與引導(dǎo)性規(guī)定。 其次，證監(jiān)會(huì)應(yīng)進(jìn)一步完善并購(gòu)活動(dòng)信息披露細(xì)則，提高并購(gòu)活動(dòng)的透明度。 為有效解決當(dāng)前投資銀行面臨的融資瓶頸問題，相關(guān)部門應(yīng)放寬對(duì)投資銀行融資渠道和資金管理的限制性規(guī)定，為投資銀行并購(gòu)業(yè)務(wù)開展提供資金保障。