基于CAPM模型對(duì)于高端制造業(yè)、智能醫(yī)療教育龍頭股票的實(shí)證分析

閆藝多（天津財(cái)經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院）

■ 引言

習(xí)近平總書記在十九大報(bào)告中指出：我國(guó)應(yīng)當(dāng)大力推進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)高端制造業(yè)、高端金融服務(wù)業(yè)、民生教育醫(yī)療行業(yè)的融合與發(fā)展，并在這些行業(yè)當(dāng)中找到我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的新動(dòng)力點(diǎn)，進(jìn)而推進(jìn)我國(guó)全要素生產(chǎn)率不斷提高，為2025中國(guó)制造國(guó)家戰(zhàn)略提供堅(jiān)強(qiáng)有力的保障。因此，本文在銳思數(shù)據(jù)庫(kù)中抽樣選擇了上述行業(yè)中12家上市公司的股票收益率、日化無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和滬深300指數(shù)，基于CAPM模型分析了這些行業(yè)的發(fā)展前景，并且就具體股票給出了投資者相關(guān)意見。

文章的結(jié)構(gòu)安排如下：除引言外，第一部分介紹了多股票選取的標(biāo)準(zhǔn)；第二部分具體選擇了個(gè)別股票并且進(jìn)行了實(shí)證分析；第三部分根據(jù)實(shí)證分析的結(jié)果提出相關(guān)結(jié)論。

■ 多股票選取的標(biāo)準(zhǔn)

基于歷史經(jīng)驗(yàn)和資產(chǎn)組合理論，文章該部分主要從選取多股票數(shù)據(jù)的目的、選取多股票數(shù)據(jù)的原則、選取多股票數(shù)據(jù)的幾種方式以及選擇多股票應(yīng)該注意的問(wèn)題幾個(gè)角度梳理投資者選擇多股票的標(biāo)準(zhǔn)，并為后面實(shí)證分析部分作出鋪墊。

（一）選取多股票數(shù)據(jù)的目的

歷史和經(jīng)驗(yàn)表明，持有多股票能夠有效分散風(fēng)險(xiǎn)并實(shí)現(xiàn)收益最大化，從而使真實(shí)交易趨向最優(yōu)均衡決策。

資產(chǎn)組合理論表明，證券組合的風(fēng)險(xiǎn)隨著組合所包含的證券數(shù)量的增加而降低，多元化的證券組合可以有效地降低個(gè)別風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)組合投資，能夠減少直至消除各股票自身特征所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)(非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn))，而只承擔(dān)影響所有股票收益率的因素所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)(系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn))。所以選擇多股票可以有效地降低個(gè)股風(fēng)險(xiǎn)，2010至2014年中國(guó)滬深股票的數(shù)據(jù)分析中顯示，股票數(shù)在1只到8只之間，風(fēng)險(xiǎn)降低了28.6%（9.29%～6.63%）；股票數(shù)12只，總風(fēng)險(xiǎn)為6.29%；股票數(shù)34只，總風(fēng)險(xiǎn)6.11%，分散掉了34.2%的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)證分析中，本文選取了12支股票進(jìn)行分析。

此外，股票投資組合認(rèn)為持有多股票組合可以使投資者獲得一定風(fēng)險(xiǎn)水平下的最大收益。從市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，單只股票受行業(yè)政策和基本面的影響較大，相應(yīng)的收益波動(dòng)往往也很大。在公司業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)時(shí)期可能給投資者帶來(lái)可觀的收益，但是如果因投資者未觀察到的信息而導(dǎo)致股票價(jià)格大幅下跌，則可能給投資者造成很大的損失。因此，在給定的風(fēng)險(xiǎn)水平下，通過(guò)多樣化的股票選擇，可以在一定程度上減輕股票價(jià)格的過(guò)度波動(dòng)，從而在一個(gè)較長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)獲得最大收益，實(shí)現(xiàn)在確定風(fēng)險(xiǎn)的收益最大化以及確定收益的風(fēng)險(xiǎn)最小化。

（二）選取多股票數(shù)據(jù)的原則

在風(fēng)險(xiǎn)水平基本相同的情況下，投資者應(yīng)當(dāng)選擇相對(duì)利潤(rùn)率較高的股票。在選股的時(shí)候，本文多選擇行業(yè)龍頭股，龍頭股處于行業(yè)領(lǐng)先位置，如立訊精密（002475）為消費(fèi)電子龍頭企業(yè)，聞泰科技（600745）為芯片制造龍頭企業(yè)，牧原股份（002714）為養(yǎng)殖畜牧業(yè)的龍頭等；在利潤(rùn)率水平基本相同的情況下，投資者應(yīng)當(dāng)選擇相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較低的股票。本文選擇的股票波動(dòng)率較小，在面對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)等系統(tǒng)性沖擊的時(shí)候，對(duì)于沖擊的體現(xiàn)更多在預(yù)測(cè)的范圍內(nèi)，而對(duì)投資者情緒等原因造成的噪聲交易反映更弱一些；在選擇股票組合時(shí)，應(yīng)當(dāng)使股票可能造成的損失盡可能減小到最低限度。投資組合理論中說(shuō)明，如果能達(dá)到最優(yōu)均衡，則投資組合只會(huì)受到系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，即不可分散的風(fēng)險(xiǎn)。所以，在選擇多股票進(jìn)行投資的時(shí)候，需要使得組合中的股票盡可能分散，處于不同行業(yè)、不同概念中，從而使其風(fēng)險(xiǎn)減小。在本文中，選取了汽車、消費(fèi)電子、芯片制造、養(yǎng)殖畜牧、遠(yuǎn)程教育、醫(yī)療生產(chǎn)、生物疫苗等多種題材概念的股票，從而使投資組合在面對(duì)各種沖擊的時(shí)候能夠盡可能分散投資者的風(fēng)險(xiǎn)。

（三）選取多股票數(shù)據(jù)的幾種方式

基于投資者的投資偏好，對(duì)于多股票數(shù)據(jù)的選擇有保守型投資組合、投機(jī)型投資組合、隨機(jī)應(yīng)變型投資組合和市場(chǎng)分散型投資組合等多種投資組合方式。

1.保守型投資組合

采用保守型投資組合，其資金的分配情況應(yīng)當(dāng)是，將80%或全部的資金用于購(gòu)買不同的具有中、長(zhǎng)期投資價(jià)值的股票，而只將約20%或20%以下的少量資金用于對(duì)短線股票的炒作。投資者通常選擇那些有較高股息的股票作為投資對(duì)象，這可以使投資者從那些經(jīng)營(yíng)情況良好、投資回報(bào)安全并且穩(wěn)定的公司的股票中，獲取較為滿意的投資回報(bào)。

2.投機(jī)型投資組合

投機(jī)型投資組合是將大部分或全部的資金都用于投機(jī)性股票的一種資金組合方式，這種投資組合方式往往能夠獲得比其他形式的資金組合方式獲得更高的收益率，但同時(shí)也承受著更高的風(fēng)險(xiǎn)，適合風(fēng)險(xiǎn)偏好型投資者。

通過(guò)實(shí)證分析可以求得個(gè)股的β值，進(jìn)而可以判斷個(gè)股針對(duì)整體指數(shù)的收益率和風(fēng)險(xiǎn)水平。在實(shí)證分析中，可以觀測(cè)β值整體分散情況，進(jìn)而判斷本文選取的投資組合整體傾向保守型投資組合還是投機(jī)性投資組合。

3.隨機(jī)應(yīng)變型投資組合

隨機(jī)應(yīng)變型投資組合要求投資者在股市不太活躍的情況下采用保守型投資組合，而在股市十分活躍的情況下采用投機(jī)型投資組合，以便能從各種股票的跌漲差價(jià)中獲取更大的收益。這一投資組合方式因能夠較好地適應(yīng)股市的變化而被多數(shù)投資者所采用，但也要求投資者有能力對(duì)股市變化有比較準(zhǔn)確的形勢(shì)判斷。但這種投資方式也可能因?yàn)橥顿Y者個(gè)人能力不足或判斷失誤造成一定的損失。

4.市場(chǎng)分散型投資組合

在市場(chǎng)分散型投資組合中，如有新股上市時(shí)，則將資金投入到一級(jí)市場(chǎng)上進(jìn)行炒作；在大勢(shì)上漲時(shí)，則將資金投入到二級(jí)市場(chǎng)上進(jìn)行炒作。

（四）選取多股票數(shù)據(jù)的注意問(wèn)題

在購(gòu)買股票時(shí)，應(yīng)注意不要購(gòu)買同一公司或企業(yè)的股票，即使該企業(yè)經(jīng)營(yíng)有方、業(yè)績(jī)優(yōu)良時(shí)也要將資金留出一部分投入到其他種類的股票上去；股票投資組合時(shí)，應(yīng)選擇兩個(gè)或兩個(gè)以上不同行業(yè)的股票進(jìn)行投資，即不要只購(gòu)買同一行業(yè)或同一板塊中的不同股票。這樣做可以使投資者避免在碰到行業(yè)性不景氣，所有同行業(yè)股票全部跌落時(shí)，可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)；投資時(shí)要注意盡量不購(gòu)買同一地區(qū)的股票，這類股票同漲同跌的可能性較大一些；購(gòu)買股票時(shí)，應(yīng)當(dāng)購(gòu)買具有不同題材的股票，這樣可以使投資者避免部分因某一種題材股遇到利空消息時(shí)所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)。本文的實(shí)證分析部分也根據(jù)上述論述，從不同公司、不同版塊、不同行業(yè)、不同題材、不同地區(qū)等多種角度去構(gòu)建高端制造業(yè)的投資組合。

■ 實(shí)證分析

通過(guò)查閱資料，相關(guān)的實(shí)證分析對(duì)于投資組合的建議如下：

股票數(shù)在1只到8只之間，風(fēng)險(xiǎn)降低了28.6%（9.29%～6.63%）；股票數(shù)12只，總風(fēng)險(xiǎn)為6.29%；股票數(shù)34只，總風(fēng)險(xiǎn)6.11%，分散掉了34.2%的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。（2010-2014年中國(guó)滬深股票的數(shù)據(jù)分析）

（一）個(gè)股選擇

基于2020年全球新型冠狀病毒疫情的背景，本文從銳思數(shù)據(jù)庫(kù)選取12只疫情期間漲勢(shì)較好的股票，進(jìn)行CAPM模型的超額收益分析，具體選擇為：（1）002475立訊精密（消費(fèi)電子龍頭）、300750寧德時(shí)代（整車制造熱點(diǎn)）、300010立思辰（遠(yuǎn)程教育）、000652泰達(dá)股份（醫(yī)療物資）、002115三維通信（遠(yuǎn)程教育）、002239奧特佳（特斯拉概念）、600584長(zhǎng)電科技（國(guó)產(chǎn)替代，芯片概念熱點(diǎn)）、 600745聞泰科技（芯片龍頭）、002714牧原股份（豬肉概念，養(yǎng)殖行業(yè)龍頭）、600812華北制藥（醫(yī)藥研發(fā)）、600664哈藥股份（醫(yī)藥生產(chǎn)）、002594比亞迪（醫(yī)療物資）；（2）選擇從2019-12-20到2020-5-31交易日收盤價(jià)數(shù)據(jù)；（3）日化無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；（4）對(duì)原始日期進(jìn)行了單元格數(shù)值格式轉(zhuǎn)換的處理，對(duì)缺失數(shù)據(jù)采用上一交易日數(shù)據(jù)填補(bǔ)。

（二）指數(shù)的選取

因?yàn)槲恼逻x擇上市公司的股票并不都存在于一個(gè)交易所，而是分布在滬深交易所內(nèi)，因此選擇滬深300指數(shù)（000300）進(jìn)行分析。滬深300指數(shù)覆蓋了滬深市場(chǎng)約為60%左右的市值，能夠較好地反應(yīng)我國(guó)證券市場(chǎng)股票價(jià)格變動(dòng)的整體運(yùn)行狀況，具有一定的市場(chǎng)代表性。

（三）實(shí)證分析

根據(jù)CAPM模型，本文對(duì)12只股票進(jìn)行實(shí)證分析，構(gòu)建模型如下：

文章基于滬深300指數(shù)和日化無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，采用Stata軟件對(duì)各只股票做時(shí)間序列分析，采用OLS線性回歸模型。回歸結(jié)果如表1所示。

■ 結(jié)論

根據(jù)CAPM理論，Beta系數(shù)被當(dāng)作是一個(gè)衡量風(fēng)險(xiǎn)的有效指標(biāo)，它所反映的是證券的均衡收益率對(duì)證券市場(chǎng)期望收益率變化的敏感程度。當(dāng)Beta值大于1，說(shuō)明該股票所面臨的風(fēng)險(xiǎn)要大于滬深300所面臨的風(fēng)險(xiǎn)，與此同時(shí)，該股票所面臨的期望收益率也要大于滬深300所面臨的期望收益率；反之，Beta值小于1，那么該股的風(fēng)險(xiǎn)則是低于滬深300的風(fēng)險(xiǎn)水平。

表1 12只個(gè)股回歸結(jié)果

因此，當(dāng)投資者對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的偏好較高時(shí)，可以選擇三維通信、奧特佳、立訊精密、比亞迪、立思辰、寧德時(shí)代、長(zhǎng)電科技、聞泰科技這8只股票。當(dāng)投資者偏好穩(wěn)健型投資時(shí)，可以選擇剩下4只股票。

通過(guò)對(duì)上述行業(yè)內(nèi)代表性股票的分析，我們發(fā)現(xiàn)：智慧消費(fèi)行業(yè)、高端制造業(yè)（包含芯片、自動(dòng)汽車）、教育行業(yè)因?yàn)樘幱趧?chuàng)新發(fā)展驅(qū)動(dòng)的前期，普遍存在著高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的特征，這也說(shuō)明了這些行業(yè)需要國(guó)家資本的大力扶持，私營(yíng)企業(yè)很難獨(dú)立肩負(fù)起發(fā)展行業(yè)的任務(wù)。而醫(yī)療行業(yè)的股票存在著低風(fēng)險(xiǎn)、低收益的特征，本文推測(cè)是因?yàn)槲覀冞x取的股票主要是國(guó)營(yíng)企業(yè)，其已經(jīng)度過(guò)了大幅度創(chuàng)新投資的過(guò)程，企業(yè)發(fā)展進(jìn)入了穩(wěn)定收益、穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)的階段，在這種行業(yè)內(nèi)，私營(yíng)企業(yè)可以考慮適度參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，發(fā)揮非公有制企業(yè)微觀個(gè)體有動(dòng)力的優(yōu)勢(shì)，可能也會(huì)取得較為良好的收益。