封閉式基金創(chuàng)新透視：“防剁手”武器進(jìn)化史

黃慧玲

“帶鎖”基金產(chǎn)品成為越來越多新發(fā)基金的選擇。圖/IC

基金投資者對(duì)基金持有時(shí)間普遍偏短，是導(dǎo)致“基金賺錢基民不賺錢”最主要的原因。

近年來，從定期開放、封閉運(yùn)作到持有期式，這類以交易制度的創(chuàng)新來引導(dǎo)投資者延長(zhǎng)持有期限，讓投資者真正體會(huì)到長(zhǎng)期持有好處的封閉式基金創(chuàng)新形式，正在業(yè)內(nèi)由點(diǎn)到面、從少到多地開展起來。在今年“買新贖舊”現(xiàn)象尤為突出的背景下，此類基金也成為對(duì)抗“買新贖舊”的重要武器。

然而，公募基金“長(zhǎng)期投資”理想與現(xiàn)實(shí)之間，還存在不少差距。專家指出，有一定封閉期的基金理論上更顯優(yōu)勢(shì)，但基金的業(yè)績(jī)水平和風(fēng)控與基金經(jīng)理自身的投資經(jīng)驗(yàn)、能力和投資風(fēng)格之間的相關(guān)性更大，不能一概而論。

對(duì)抗買新贖舊：“帶鎖”基金成網(wǎng)紅

“今年我們公司發(fā)了不少持有期產(chǎn)品，接下來還會(huì)發(fā)?！比A南某龍頭公募基金人士告訴《財(cái)經(jīng)》記者，買新贖舊是行業(yè)里的老問題，希望帶有鎖定期的產(chǎn)品能成為一個(gè)突破口。

從該公司今年申報(bào)產(chǎn)品的情況來看，有將近一半的主動(dòng)型基金是“帶鎖”的產(chǎn)品，其中既有“固定時(shí)間鎖定+開放”定期開放式，也有“一錘子鎖定的買賣”封閉運(yùn)作式，以及“隨時(shí)買、隨時(shí)鎖”持有期式。

業(yè)內(nèi)對(duì)這類基金并沒有統(tǒng)一的定義，但它們卻成為越來越多新發(fā)基金的選擇?！敦?cái)經(jīng)》記者根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)梳理包含“定期”“持有”“封閉”等關(guān)鍵詞的基金發(fā)現(xiàn)，今年前七個(gè)月，公募基金共申報(bào)相關(guān)產(chǎn)品459只，其中，剛剛過去的7月份，申報(bào)數(shù)量高達(dá)115只。

截至2020年8月5日，全市場(chǎng)現(xiàn)存相關(guān)產(chǎn)品1565只，其中偏債類基金1218只，權(quán)益類基金322只，其余類型基金25只。

相比往年以固定收益類封閉產(chǎn)品為主導(dǎo)，今年出現(xiàn)了一個(gè)重大變化：權(quán)益類產(chǎn)品顯著增長(zhǎng)，數(shù)量與規(guī)模的增速超過固收類產(chǎn)品。其中偏股混合型基金共發(fā)行2002億份，1478億元為今年發(fā)行。此外，也首次出現(xiàn)了股票倉位不低于80%的普通股票型基金（非發(fā)起式）。

萬變不離其宗。不論是由來已久的定期開放式基金、封閉運(yùn)作式，還是脫胎于養(yǎng)老目標(biāo)基金的持有期式，它們的目的都是為了讓投資者持有基金的時(shí)間更長(zhǎng)一點(diǎn)，感受到“時(shí)間的玫瑰”。

一些產(chǎn)品已經(jīng)摘得了“玫瑰”。Wind數(shù)據(jù)顯示，2019年之前成立的定期開放式基金以靈活配置型為主，目前此類基金已有9只收益超過100%。其中年化收益最高的是博時(shí)榮享回報(bào)，近日將結(jié)束兩年封閉期，基金已獲得了103%的收益，年化回報(bào)43%。

基金經(jīng)理蔡濱表示：“公募基金最主要的還是個(gè)人投資者，我們從基金產(chǎn)品數(shù)據(jù)能夠看到的現(xiàn)象是，基金個(gè)人投資者的持有周期大多比較短。其實(shí)我們一直提倡的價(jià)值投資、長(zhǎng)期投資、理性投資，在A股市場(chǎng)是有效的，只要你能夠做得到，獲得超額收益的可能性遠(yuǎn)比短期持有、短買短賣要高。”

“今年以來的經(jīng)驗(yàn)是，封閉式/持有期型產(chǎn)品在市場(chǎng)發(fā)生劇烈波動(dòng)的時(shí)候抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)。”國(guó)泰基金的基金經(jīng)理程洲向《財(cái)經(jīng)》記者舉例道，“春節(jié)后2月3日市場(chǎng)恐慌大跌發(fā)生的巨額贖回就讓開放式基金的基金經(jīng)理必須做大量的賣出操作，對(duì)于基金管理和持有人體驗(yàn)都是比較不利的;而封閉式、持有期型產(chǎn)品的投資者和基金經(jīng)理面對(duì)極端情況時(shí)就會(huì)比較從容，也比較能夠守住收益，但相應(yīng)地就會(huì)有流動(dòng)性上的局限?！?/p>

“基民們對(duì)于基金的持有時(shí)間普遍偏短，這是造成基民們投資收益不如意的主要原因。為了有效地提高投資者的收益，以交易制度的創(chuàng)新來潛移默化地引導(dǎo)投資者延長(zhǎng)持有期限，從而在長(zhǎng)期持有的過程中，讓投資者真正地、充分地體會(huì)到長(zhǎng)期持有的好處，正在業(yè)內(nèi)由點(diǎn)到面、從少到多地逐漸開展起來?！贝蟪苫鹗紫疐OF研究員王群航說。

理想與現(xiàn)實(shí)的差距：反思創(chuàng)新封閉式基金

然而，在公募基金探索“長(zhǎng)期投資”的路上，并非一路坦途。

在基金宣傳材料里，投資者?？梢钥吹饺绱私榻B封閉式基金的優(yōu)點(diǎn)：不存在申贖沖擊，基金經(jīng)理不用像開放式基金那樣追逐短期利益，可以全力投入操作，也能進(jìn)行較長(zhǎng)期的價(jià)值投資。

理論是豐滿的，現(xiàn)實(shí)是骨感的。《財(cái)經(jīng)》記者梳理發(fā)現(xiàn)，創(chuàng)新封閉式基金在近年來的實(shí)際運(yùn)作過程中產(chǎn)生了不少問題，也引發(fā)了部分投資者的不滿。

一些落差來源于投資者對(duì)“網(wǎng)紅”爆款的過高預(yù)期。“只要你那個(gè)時(shí)候買過基金，大概率逃不過三只爆款基金，那是一條街的銀行券商都上架的產(chǎn)品。”銀行從業(yè)者M(jìn)ichael楊在其公眾號(hào)文章中提及，2017年底、2018年初，最受市場(chǎng)矚目的三只基金是謝治宇的興全合宜兩年封閉、曹名長(zhǎng)的中歐恒利三年封閉、魏偉的富國(guó)成長(zhǎng)優(yōu)選三年封閉。

這三只爆款基金的封閉期收益都不算亮眼。興全合宜兩年的收益不到20%，開放運(yùn)作后被贖回近六成;中歐恒利與富國(guó)成長(zhǎng)優(yōu)選在下跌市中開啟漫漫“回本之路”，終于在近期的上漲市中回到發(fā)行價(jià)，目前收益分別為14%、20%。

部分產(chǎn)品的復(fù)雜設(shè)計(jì)限制了基金經(jīng)理的發(fā)揮。如科創(chuàng)主題封閉基金中，最早成立一批的基金運(yùn)作已逾一年，多只基金收益已翻番，而華安科創(chuàng)主題3年卻變身“債券基金”，成立一年多的收益僅有10%，在同類中顯得格格不入。

招募說明書披露，該基金的股票投資比例主要依據(jù)股票基準(zhǔn)指數(shù)（中國(guó)戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)成分指數(shù)）整體估值水平在歷史數(shù)據(jù)中的分位值排位。當(dāng)指數(shù)市凈率處于歷史的前25%分位時(shí)，股票資產(chǎn)占比不會(huì)超過50%。處于歷史后10%分位時(shí)，配比占50%以上。其他時(shí)候則在一成至六成之間。然而，新興成指（000171.CSI）的市凈率不斷刷出歷史新高，華安科創(chuàng)的股票倉位始終是個(gè)位數(shù)。

出于控制下行風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)品設(shè)計(jì)，卻在客觀上造成了投資限制，華安科創(chuàng)并非個(gè)例。在圓信永豐雙利優(yōu)選的設(shè)計(jì)中，基金凈值低于發(fā)行價(jià)時(shí)，凈值越低，股票倉位也越低?；饒?bào)告中寫道，由于和基金凈值掛鉤的嚴(yán)格限制倉位的合同條款限制，在 2018年市場(chǎng)的下跌過程中，有效地減少了凈值的回撤，但同時(shí)在2019年市場(chǎng)的上漲過程中，也限制了凈值上行的幅度，投資的靈活性方面構(gòu)成了限制。

此外，投資者對(duì)封閉式基金中途更換基金經(jīng)理的現(xiàn)象也較為關(guān)注。如今年5月，原東方紅副總經(jīng)理林鵬離任，旗下的五年封閉運(yùn)作基金東方紅恒元不得不中途更換基金經(jīng)理，引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。

“掛帥基金經(jīng)理任職的穩(wěn)定性對(duì)投資者體驗(yàn)會(huì)有很大影響。因?yàn)榇祟惍a(chǎn)品具有一定鎖定期，當(dāng)基金基本面發(fā)生變化，尤其是出現(xiàn)基金經(jīng)理更換時(shí)，可能會(huì)出現(xiàn)投資者對(duì)于基金后續(xù)業(yè)績(jī)產(chǎn)生擔(dān)憂卻無法贖回的情況，對(duì)投資者的整體體驗(yàn)也會(huì)造成一定負(fù)面影響?！?晨星（中國(guó)）基金研究中心分析師屈辰晨認(rèn)為。

“大家總是把更換基金經(jīng)理當(dāng)成一個(gè)負(fù)面消息來解讀，但實(shí)際上它是一個(gè)中性事件，對(duì)投資者不一定是利空?！币晃徊辉妇呙幕鹧芯咳耸勘硎?。

這方面的正面案例是富國(guó)成長(zhǎng)優(yōu)選三年定開基金。在基金經(jīng)理魏偉單獨(dú)管理的一年又200天里，任職回報(bào)為-15.45%，增聘基金經(jīng)理肖威兵后，業(yè)績(jī)明顯起色，凈值重回1元，近一年回報(bào)達(dá)44%。而魏偉單獨(dú)管理的基金同期業(yè)績(jī)僅有8%。

在基金實(shí)際運(yùn)作中，還有部分產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)偏好比業(yè)績(jī)基準(zhǔn)更保守，造成與業(yè)績(jī)基準(zhǔn)的一定偏離。偏離最多的情況來自靈活配置型基金，這類“0-100”倉位的大開大合產(chǎn)品，給與了基金經(jīng)理最大的操作自由度，也帶來了飄忽不定。

華安睿明兩年定開基金成立于2018年4月，由華安基金研究部總監(jiān)楊明執(zhí)掌。在業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)中，權(quán)益類指數(shù)占比達(dá)50%。但在兩年的封閉運(yùn)作期中，權(quán)益類倉位極少超過30%，最終第一個(gè)封閉期以-1.93%負(fù)收益結(jié)束，也跑輸了業(yè)績(jī)基準(zhǔn)。

最新季報(bào)顯示，該基金已將股票倉位大幅提升至近九成。基金經(jīng)理在季報(bào)中寫道：“我們將吸取在首個(gè)封閉周期內(nèi)的經(jīng)驗(yàn)，根據(jù)產(chǎn)品定位，對(duì)投資策略和風(fēng)控措施進(jìn)行重新梳理，并適當(dāng)調(diào)整，在控制下行風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，將更積極地把握‘市場(chǎng)的上行機(jī)會(huì)，充分發(fā)揮本基金封閉運(yùn)作期內(nèi)倉位0-100%的優(yōu)勢(shì)?！?/p>

國(guó)泰基金12年老將程洲旗下也有一款定開基金被打造成了絕對(duì)收益產(chǎn)品。該產(chǎn)品為國(guó)泰聚利，對(duì)比開放式基金國(guó)泰聚優(yōu)可發(fā)現(xiàn)，兩只基金從業(yè)績(jī)基準(zhǔn)來看非常相近，權(quán)益類指數(shù)占比在50%-60%之間，實(shí)際操作上卻呈現(xiàn)出較大的風(fēng)險(xiǎn)偏好差異。

程洲表示：“國(guó)泰聚利當(dāng)時(shí)基于封閉期獲取絕對(duì)收益的目標(biāo)，在運(yùn)作期內(nèi)保持了較低的股票倉位，根據(jù)對(duì)市場(chǎng)的預(yù)判靈活調(diào)整倉位?！?/p>

“這種情況一般與托管行、渠道和客戶意愿有關(guān)。有些是渠道定制產(chǎn)品，所以具體的操作策略會(huì)偏向絕對(duì)收益?！睖弦晃还蓟鹑耸恐赋觥?h4>圖：定開基金

資料來源：《財(cái)經(jīng)》記者根據(jù)Wind整理。制圖：張玲

長(zhǎng)期投資一定要“上鎖”嗎？理性看待創(chuàng)新封閉基金

“我們?cè)疽詾榉忾]期內(nèi)基金管理人可以用更加激進(jìn)的方式，不在意中間的價(jià)格波動(dòng)，獲取更有競(jìng)爭(zhēng)力的回報(bào)。但實(shí)際上我們發(fā)現(xiàn)基金經(jīng)理考慮得更加謹(jǐn)慎一些?！?上海證券基金評(píng)價(jià)研究中心總經(jīng)理劉亦千解釋道，“封閉式基金是基金公司重點(diǎn)打造的拳頭產(chǎn)品，希望打造品牌，所以實(shí)際運(yùn)作會(huì)比我們想象中更加偏穩(wěn)健保守一些，不管是波動(dòng)的控制還是給客戶提供更有競(jìng)爭(zhēng)力的回報(bào)?！?/p>

他補(bǔ)充道，“我們?cè)瓉砝斫獾姆忾]式基金可以承擔(dān)更多風(fēng)險(xiǎn)，是因?yàn)榧僭O(shè)市場(chǎng)是上漲的，但三五年內(nèi)市場(chǎng)不一定是向上的，所以采取了穩(wěn)健的策略。說白了就是打開封閉期，即使股市下跌，也能給投資者賺錢的體驗(yàn)?！?/p>

“從投資操作的角度來看，鎖定期的設(shè)定緩解了基金經(jīng)理因投資者申贖流動(dòng)性上的壓力，也有利于基金經(jīng)理著眼中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)進(jìn)行布局?！?屈辰晨同時(shí)表示，“需要注意的是，基金的業(yè)績(jī)水平和風(fēng)控與基金經(jīng)理自身的投資經(jīng)驗(yàn)、能力和投資風(fēng)格之間的相關(guān)性更大，所以不能一概而論?！?/p>

總體而言，受訪基金研究人士普遍認(rèn)為，此類基金最現(xiàn)實(shí)的優(yōu)點(diǎn)在于克制投資者短期操作的沖動(dòng)，其中持有期式基金是目前的最優(yōu)解。

“定期開放式的定期沖擊比較大;封閉運(yùn)作式既有前者的缺點(diǎn)，更有不少是一錘子買賣，然后就轉(zhuǎn)開放了;持有期的方式，既能平滑沖擊，還能永續(xù)存在，目前來看，相對(duì)最好。”王群航表示。

“持有期式基金可以歸類為半封閉式基金。一方面強(qiáng)制讓投資者持有一定時(shí)間來感受長(zhǎng)期投資的價(jià)值，另一方面給投資者一個(gè)寬泛的介入機(jī)會(huì)。相比定開基金，它更靈活一些，不容易造成所謂的稀缺效應(yīng)，誘導(dǎo)投資者過于短期地做出決策?！眲⒁嗲П硎尽?/p>

從持有期基金問世至今，時(shí)間還不到兩年。屈辰晨認(rèn)為，相較于開放式基金和傳統(tǒng)的封閉式基金，有一定持有期的基金在理論上能更好地兼顧收益和流動(dòng)性，但投資者在選擇產(chǎn)品時(shí)，應(yīng)將注意力更多地放在挑選經(jīng)驗(yàn)豐富的基金經(jīng)理、歷史業(yè)績(jī)穩(wěn)健的基金和適合自身風(fēng)險(xiǎn)偏好和流動(dòng)性需求的產(chǎn)品上?！爸挥姓J(rèn)可了基金經(jīng)理的經(jīng)驗(yàn)、能力以及投資理念，才能夠放心把錢長(zhǎng)期交給基金經(jīng)理來管理?！?/p>

而劉亦千則認(rèn)為，封閉式基金是引導(dǎo)長(zhǎng)期投資的一種方式，但只是階段性產(chǎn)物?！八ㄟ^給客戶帶來很好的體驗(yàn)，從而真正感受到長(zhǎng)期投資的價(jià)值和意義。但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，我認(rèn)為還是以開放式基金為主流。個(gè)體對(duì)資金的流動(dòng)性需求在提升，封閉的方式會(huì)剝奪投資者靈活使用資金的權(quán)利。長(zhǎng)期投資不意味著買入一只基金就永遠(yuǎn)拿著，這中間應(yīng)該根據(jù)宏觀背景、產(chǎn)品運(yùn)作情況進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼{(diào)整。”