中概股回歸爭鋒：誰更容易勝出？

楊秀紅

（資料圖片）老虎證券CEO巫天華。

中概股回港二次上市的公司名單，正在逐漸拉長，承銷商們的競爭也在暗處潮涌。

作為國內(nèi)新興的互聯(lián)網(wǎng)券商，老虎證券在投行林立的華爾街和香港市場殺出了一條血路。其上半年成功承銷了網(wǎng)易的在港二次上市，亦是上半年承銷最多中國公司赴美上市的券商。

來自彭博的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，累計(jì)有16家中國企業(yè)赴美上市，老虎證券參與11家，承銷6家，其承銷家數(shù)穩(wěn)居第一;同期摩根大通、摩根士丹利、瑞信證券等各承銷3家，高盛承銷1家。

8月初，盛夏流火，身著一套深藍(lán)色的休閑裝，該公司年輕的CEO巫天華接受了《財(cái)經(jīng)》記者的專訪。

談及今年涌現(xiàn)的新一輪中概股回歸，巫天華從投行一線的角度，進(jìn)行了觀察解讀。

“中概股回港二次上市潮的出現(xiàn)，最重要的因素是港交所的搭臺，其對上市規(guī)則的重大改革，為中概股公司回歸搭好了梯子?！蔽滋烊A表示，“與以往的中概股回歸潮不同，今年涌現(xiàn)的這一輪中概股回歸潮，實(shí)際上是一次標(biāo)準(zhǔn)的增發(fā)，與此前的私有化回歸相比，本輪中概股回歸不需要占用大量的資金，公司決策難度降低，也無需其耗費(fèi)過多的精力。”

在他看來，市場上認(rèn)為的中美關(guān)系環(huán)境改變、兩地市場估值的不同、瑞幸咖啡財(cái)務(wù)造假事件等影響或是推動中概股回歸的因素，實(shí)際上并沒有大家想象的那么大，相對于港交所搭建的平臺和公司自身的意愿而言，這些影響因素都是次要的。

“事實(shí)上，瑞幸咖啡事件最大的影響，是導(dǎo)致了董監(jiān)高責(zé)任險(xiǎn)的保險(xiǎn)費(fèi)大額提高。從我們承銷的案例來看，今年該類保險(xiǎn)的保險(xiǎn)費(fèi)較瑞幸咖啡出事前已經(jīng)增長了百分之好幾十?！蔽滋烊A笑稱。

至于哪些中概股有望率先回歸，巫天華認(rèn)為，這需要看公司的質(zhì)地，同時(shí)需要考慮公司的股價(jià)和二級市場買方的意愿。他說，“一家公司股價(jià)表現(xiàn)還不錯(cuò)，并且二次上市融資的時(shí)候有人愿意去要它的籌碼，這樣的公司其實(shí)沒有大家想象的那么多。在今天這個(gè)時(shí)代，那些優(yōu)秀的科技公司更容易達(dá)到上述平衡點(diǎn)，即在公司管理層比較滿意的股價(jià)上贏得買方的認(rèn)可，從而實(shí)現(xiàn)融資。”

回歸主因：港交所搭臺

《財(cái)經(jīng)》：今年以來，網(wǎng)易、京東等大型中概股公司相繼回港二次上市，還有一些公司也傳聞在籌備回港上市，中概股正在掀起新一輪回歸潮，在您看來，掀起本輪回歸潮的重要因素有哪些？

巫天華：在我看來，港交所在前搭臺，其新的規(guī)則降低了上市門檻，令公司的決策難度降低了很多，這是中概股回歸很重要的一個(gè)推動因素。

港交所是一家很有意思的公司，在它失去了阿里巴巴這樣一單大項(xiàng)目之后，開始做出很大的反省。此前，阿里巴巴因上市規(guī)則問題未能在香港上市轉(zhuǎn)而赴美上市，在此之后，港交所逐步推動了多項(xiàng)改革，包括推出“同股不同權(quán)”制度，以及對生物醫(yī)藥和新興產(chǎn)業(yè)開辟上市綠色通道等。

如果我們把港交所看成一家商業(yè)公司，他們在商務(wù)拓展方面是非常積極和努力的，他們通過多種方式來吸引在美國上市的優(yōu)秀的中概股公司，回到香港二次上市。

目前在美中概股回港二次上市，和幾年前的中概股回歸有很大的不同。

從過去的實(shí)例來看，比如此前回歸的360公司或者分眾傳媒，它們需要先在美股市場私有化，才能回到A股市場上市。在私有化過程中，需要占用大量資金。以一家市值達(dá)幾十億美元的公司為例，需要籌備一個(gè)財(cái)團(tuán)，才能把公司私有化，然后再籌備回歸上市。這一過程，除了存在很大的不確定性外，還有大量的資金占用、需要消耗大量的精力并支付利息成本。

現(xiàn)在港交所改進(jìn)了游戲規(guī)則，為大家打開了上市通道，一些符合條件的公司可能只要準(zhǔn)備幾個(gè)月的時(shí)間，就可以比較輕松地赴港上市，與私有化退市再回歸上市相比，新規(guī)則下的二次上市不需要占用大量的資金，公司決策難度降低，也無需公司層面耗費(fèi)過多的精力。

可見，在調(diào)整了上市規(guī)則后，中概股回港二次上市變得容易許多，對于公司而言，實(shí)際上相當(dāng)于到港交所做了一輪增發(fā)。

《財(cái)經(jīng)》：在您看來，港交所上市規(guī)則的改革，是推動此輪中概股回歸潮的重要因素，其他因素如中美關(guān)系的變化、兩地市場估值差異等影響如何？

巫天華：我個(gè)人覺得港交所的改革是非常重要的一個(gè)層面，因?yàn)槿虻慕灰姿g一直以來都存在很大的競爭，無論是紐交所、納斯達(dá)克，還是港交所，新交所等，它們都在爭奪世界上最優(yōu)秀的公司。這是最為核心的原因。

至于每個(gè)市場估值的起伏、中美貿(mào)易等因素，我反而覺得不是重要因素，當(dāng)然，最近中美貿(mào)易環(huán)境的變化，可能給了大家一些推動力。

回顧阿里巴巴、京東和網(wǎng)易等中概股的回歸，你會發(fā)現(xiàn)，在比較嚴(yán)峻的中美貿(mào)易戰(zhàn)之前，它們就已經(jīng)在策劃回香港二次上市了，而在其作出這些決策之時(shí)，中美貿(mào)易環(huán)境還沒有當(dāng)下這般嚴(yán)峻。

《財(cái)經(jīng)》：有市場觀點(diǎn)認(rèn)為，瑞幸咖啡財(cái)務(wù)造假事件帶來的負(fù)面影響，也是促使中概股加速回歸的一大因素，對此，您如何看？

巫天華：其實(shí)我覺得這一事件帶來的影響沒有大家想象得那么大，因?yàn)槭紫葟氖录l(fā)生時(shí)間來看，瑞幸咖啡事件發(fā)酵主要在今年的四月份。在此之前，阿里巴巴已經(jīng)回港二次上市，其他一些大型中概股公司也在籌備回港上市了。

回港二次上市的公司，從正式籌備到真正上市，需要近半年或更久的時(shí)間，所以至少從目前二次上市的三家公司來看，其上市決策是在瑞幸咖啡自爆財(cái)務(wù)造假之前做出的。

一家公司在哪里上市，主要還是公司自身的選擇。任何一家在美上市的中概股公司，決定其未來資本運(yùn)作方向的一定是基于公司本身的發(fā)展來考慮。不會因?yàn)樵谕粋€(gè)交易所上市的某一家公司財(cái)務(wù)造假，就跑到其他交易所上市。

從客觀的數(shù)據(jù)來看，在瑞幸咖啡事件之后，中概股上的好公司該漲的還是會漲，比如拼多多繼續(xù)創(chuàng)下歷史新高;該去美國上市的還是會去美國上市，比如最近赴美上市的理想汽車。

事實(shí)上，從我們的觀察看，瑞幸咖啡事件帶來的最大影響是，當(dāng)前董監(jiān)高責(zé)任險(xiǎn)的保險(xiǎn)費(fèi)用增長了百分之好幾十。

誰能回歸：關(guān)鍵看公司質(zhì)地

《財(cái)經(jīng)》：自去年11月阿里巴巴回港上市后，今年網(wǎng)易和京東也相繼回港上市，這些大型的互聯(lián)網(wǎng)公司為何會率先回歸？

巫天華：其實(shí)推動大型互聯(lián)網(wǎng)公司回港上市，一直是港交所在著重推動的事情。從港交所的角度而言，它會一直“沒事松松土”。

那么為什么率先回港的是這些大型公司？很簡單，因?yàn)楦劢凰ぷ魅藛T的時(shí)間也是很寶貴的，在爭奪公司赴港上市層面，他們肯定會最先爭取大型公司上市。從交易所的商業(yè)模式來看，也是肯定會從巨無霸的公司來考慮，這樣交易所作為一家商業(yè)公司，將能獲得最大的商業(yè)價(jià)值和交易量的價(jià)值。

對于公司來講，即使在美國上市，也會根據(jù)公司需要而進(jìn)行增發(fā)，在港交所新的上市規(guī)則下，中概股公司可以更容易地上市，其上市更像是一場增發(fā)，這不僅可以讓公司比較輕松地融資，還有利于公司的品牌傳播，同時(shí)可以防備一些極端風(fēng)險(xiǎn)，何樂而不為？

《財(cái)經(jīng)》：根據(jù)此前機(jī)構(gòu)的測算，在目前上市的200多家中概股公司中，約有30家-40家公司具備回港二次上市的條件，據(jù)您觀察，哪些公司更容易回港二次上市？

巫天華：在我看來，回港二次上市本身是一次標(biāo)準(zhǔn)的增發(fā)。

我相信絕大多數(shù)公司是愿意的，尤其是在自己股價(jià)高點(diǎn)的時(shí)候。從公司角度而言，也可以通過二次上市來實(shí)現(xiàn)更多的資金儲備。

但是，我想告訴大家一個(gè)很殘酷的事實(shí)，首先絕大多數(shù)公司很難處于自己股價(jià)的高點(diǎn)，它的股價(jià)可能一直趴著不動，很難在理想的股價(jià)進(jìn)行二次上市;第二點(diǎn)，絕大多數(shù)公司就算處在股價(jià)的高點(diǎn)，因?yàn)楦鞣N原因，它二次上市的時(shí)候，沒有足夠的買方愿意在高點(diǎn)購買。

從上述因素來考慮，一家公司股價(jià)表現(xiàn)還不錯(cuò)，并且二次上市的時(shí)候還有足夠的買方愿意去要它的籌碼，就具備二次上市的條件，但是，這樣的公司其實(shí)沒有大家想象的那么多。

當(dāng)滿足上述條件的情況下，公司愿意在美國增發(fā)還是選擇在香港二次上市，我覺得主動權(quán)在公司這一側(cè)。

《財(cái)經(jīng)》：從目前狀況看，一些優(yōu)秀的新經(jīng)濟(jì)公司在港上市的機(jī)會更大，有何原因？

巫天華：我們?yōu)槭裁茨芸吹竭@么多優(yōu)秀的科技公司在回港二次上市？是因?yàn)樵诮裉爝@個(gè)時(shí)代，優(yōu)秀的科技公司最容易在公司管理層比較滿意的股價(jià)上實(shí)現(xiàn)增發(fā)。

這類公司最容易處于我前邊提到的平衡點(diǎn)，即在買方和賣方都比較滿意的股價(jià)上實(shí)現(xiàn)增發(fā)。如果股價(jià)過低，管理層肯定不愿意;而如果股價(jià)過高，買方可能不愿意。

從港交所的角度考慮，他們也肯定更愿意考慮成單率更高的公司，比如一些行業(yè)標(biāo)桿公司，從而避免二次上市失敗。

《財(cái)經(jīng)》：今年網(wǎng)易回港二次上市，老虎證券是其承銷商，能否談一下雙方是如何推動這次上市的？

巫天華：首先，網(wǎng)易的二次上市，不是我們促進(jìn)它做這個(gè)決定的。第二點(diǎn)，我們和網(wǎng)易素有淵源，我本身在網(wǎng)易工作八年多時(shí)間，2019年我們還承銷了網(wǎng)易有道在美國上市的項(xiàng)目。在這一承銷過程中，我們跟網(wǎng)易合作得非常愉快，從一定程度上而言，我們的表現(xiàn)超出了一些歐美行。

因?yàn)橛辛司W(wǎng)易有道案例的良好合作，雙方之間知根知底，所以當(dāng)網(wǎng)易考慮回港上市時(shí)，選擇我們來作為其承銷商，這是一個(gè)水到渠成的事情。在網(wǎng)易決定來赴港上市后，我們幫助其在募資過程中獲得近50億港幣的機(jī)構(gòu)訂單。

我們的管理層一致認(rèn)為，老虎證券做投行業(yè)務(wù)，主要還是需要打造好自身的口碑，品牌聲譽(yù)是一項(xiàng)非常重要的資產(chǎn)。

未來趨勢：赴美與回歸并舉

《財(cái)經(jīng)》：今年以來，在中概股回歸潮出現(xiàn)時(shí)，中國企業(yè)赴美上市也進(jìn)行得如火如荼。既有公司選擇回歸港股市場，也有公司在積極赴美上市。如果將美股和港股市場對比，您認(rèn)為兩者有何不同？

巫天華：總的來講，這兩個(gè)市場相似的地方遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于不同的地方。因?yàn)閷τ谝患夜径?，從上市的流程到面向的投資者是非常接近的，其實(shí)并沒有太大的區(qū)別。不過，與國內(nèi)A股市場相比，區(qū)別還是比較大的。因?yàn)閲鴥?nèi)比較偏審批制，審批制跟純粹的注冊制之間還是有挺大區(qū)別的。

至于兩者的不同，美國依然是全球最受關(guān)注的資本市場，流通性最好、關(guān)注度最高，有全球各大基金的關(guān)注。相同質(zhì)地的公司，在美國上市比在其他市場上市會更受關(guān)注，品牌幫助會更好，為其在全球開展業(yè)務(wù)進(jìn)行背書。

《財(cái)經(jīng)》：從公司角度考慮，他們選擇某個(gè)市場作為上市地或者增發(fā)地，會著重考慮哪些方面？

巫天華：公司跟公司之間，一定是獨(dú)立決策的，選擇上市地，會根據(jù)自己的要求來選。一家公司選擇在哪里進(jìn)行融資，肯定會考慮這個(gè)市場的流動性是否更好、是否更最受關(guān)注、是否能吸引到更多的資金、對自身品牌幫助有多大，一定是基于自身需求來思考這些問題的。

上市是一個(gè)資本運(yùn)作行為，資本運(yùn)作一定是服務(wù)于公司的業(yè)務(wù)戰(zhàn)略和整體戰(zhàn)略的。

另外一個(gè)考量是，一些公司的對標(biāo)公司在哪個(gè)市場，就會選擇哪個(gè)市場，從而能夠更為順利地融資。比如老虎證券的對標(biāo)公司在美國，所以我們選擇在美國上市。一些公司在香港找不到對標(biāo)公司，也可能會選擇在美股市場上市。還有部分公司無法滿足在香港上市的條件，只能選擇赴美上市。還有一些公司，可能會選擇先在美國上市，然后回港二次上市進(jìn)行新一輪融資。

《財(cái)經(jīng)》：在今年美國實(shí)行強(qiáng)監(jiān)管以及瑞幸咖啡財(cái)務(wù)造假事件的環(huán)境下，今年赴美上市的中國企業(yè)數(shù)量和融資額都創(chuàng)下新高，您如何看待這一反常現(xiàn)象？

巫天華：在我看來，這只是時(shí)間上的重疊而已，因?yàn)榻?jīng)過過去幾年的大眾創(chuàng)業(yè)、萬眾創(chuàng)新之后，剛好有公司的業(yè)務(wù)成熟了，能夠在2020年上市，所以不管有沒有上述干擾因素的影響，這些公司都會選擇赴美上市。

《財(cái)經(jīng)》：老虎證券在今年上半年中國企業(yè)赴美上市的承銷市場取得了不俗的業(yè)績，公司能在激烈競爭中取勝，主要原因是什么？公司未來重要的戰(zhàn)略發(fā)展和方向是什么？

巫天華：與歐美大行相比，我們能創(chuàng)造更多增量價(jià)值。對一家公司來說，多一個(gè)老虎證券承銷，其成本不會增加，因?yàn)榭偟某袖N費(fèi)是固定的。與此同時(shí)，我們可以為擬上市公司帶來更多的訂單，比如承銷理想汽車，老虎貢獻(xiàn)了18.87億美金的訂單，老虎覆蓋了幾百個(gè)長線基金和對沖基金等。同時(shí)，我們還能幫助擬上市公司做更多的價(jià)值傳遞，以及面向投資者的品牌宣傳和深度溝通。

從未來發(fā)展戰(zhàn)略來看，我們在toB和toC業(yè)務(wù)上的發(fā)展是并重的，不論是經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、投行業(yè)務(wù)、財(cái)富管理還有基金超市，我們都在努力創(chuàng)造價(jià)值。

《財(cái)經(jīng)》：下半年赴美上市IPO熱度是否還會持續(xù)？

巫天華：我認(rèn)為下半年赴美IPO的熱度還會持續(xù)，目前擬上市的企業(yè)還有很多。我們認(rèn)為，一個(gè)國家的金融市場和國家的綜合實(shí)力是強(qiáng)相關(guān)的。美國依然是全球第一大GDP國家和全球的科技中心，它的吸引力依然很強(qiáng)勁。同時(shí)，我們也看好中國市場，因?yàn)橹袊木C合實(shí)力和發(fā)展前景也是很好的，中國也有非常多的優(yōu)秀公司。未來，這兩個(gè)市場依然是全球最具吸引力的市場。