長(zhǎng)川科技盈利能力低下

吳新竹

長(zhǎng)川科技（300604.SZ）2020年一季度營(yíng)業(yè)收入為1.13億元，較上年同期增加1.64倍;扣非凈利潤(rùn)為-1337萬(wàn)元，較上年同期的-478萬(wàn)元進(jìn)一步下跌。公司的扣非凈利潤(rùn)在2019年便已為負(fù)，毛利率下滑，管理費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入的比例高于同行，在政府補(bǔ)助及稅收抵扣的加持下扭虧為盈。該年度，公司3.99億元的營(yíng)業(yè)收入僅產(chǎn)生了1194萬(wàn)元凈利潤(rùn)，經(jīng)營(yíng)效率不高。

此外，長(zhǎng)川科技在2019年收購(gòu)的杭州長(zhǎng)新投資管理有限公司（下稱“長(zhǎng)新投資”）未完成業(yè)績(jī)承諾，商譽(yù)出現(xiàn)減值。這似乎并不影響相關(guān)方從中受益，收購(gòu)長(zhǎng)新投資增發(fā)的限售股將于兩個(gè)月后解禁，長(zhǎng)川科技目前高企的股價(jià)及市值可能面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)。

據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，2020年一季度末位列上市公司第六大股東的寧波天堂硅谷和慧創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（下稱“天堂硅谷”）已于2020年4-6月累計(jì)減持套現(xiàn)1.71億元。

STI上市誰(shuí)更賺？

2019年9月，長(zhǎng)川科技通過(guò)發(fā)行股份的方式購(gòu)買(mǎi)國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金股份有限公司（下稱“產(chǎn)業(yè)基金”）、天堂硅谷以及上海半導(dǎo)體裝備材料產(chǎn)業(yè)投資基金合伙企業(yè)（下稱“上海裝備”）合計(jì)持有的長(zhǎng)新投資90%股份，長(zhǎng)新投資的主要經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)為新加坡集成電路封裝檢測(cè)設(shè)備制造公司STI，STI是研發(fā)和生產(chǎn)為芯片以及晶圓提供光學(xué)檢測(cè)、分選、編帶等功能的集成電路封裝檢測(cè)設(shè)備商。

以2018年9月30日為評(píng)估基準(zhǔn)日，STI全部股權(quán)以收益法評(píng)估的價(jià)值為5.45億元，增值率為207.76%，90%股份的交易對(duì)價(jià)為4.90億元，該交易最終在長(zhǎng)川科技合并報(bào)表層面產(chǎn)生了2.75億元商譽(yù)。

長(zhǎng)新投資系為收購(gòu)STI公司設(shè)立的持股平臺(tái)，成立于2018年4月，天堂硅谷以貨幣方式認(rèn)繳4500萬(wàn)元;同年5月，天堂硅谷以貨幣方式追加認(rèn)繳1.05億元，長(zhǎng)川科技以貨幣方式認(rèn)繳5000萬(wàn)元;同年8月，長(zhǎng)新投資再次進(jìn)行增資擴(kuò)股，新增股東產(chǎn)業(yè)基金、上海裝備分別以1.50億元對(duì)長(zhǎng)新投資進(jìn)行增資，增資完成后，長(zhǎng)新投資注冊(cè)資本由2億元增加至5億元，長(zhǎng)川科技決定放棄該增資事項(xiàng)的優(yōu)先認(rèn)繳權(quán)，稱主要是綜合考慮了公司自身業(yè)務(wù)發(fā)展情況而做出的決策，對(duì)長(zhǎng)新投資的持股比例由25%稀釋為10%。

事實(shí)上，2018年中報(bào)顯示，長(zhǎng)川科技賬面貨幣資金為1.77億元，交易性金融資產(chǎn)為5000萬(wàn)元，資產(chǎn)負(fù)債率僅為27.72%，完全有能力認(rèn)繳標(biāo)的公司更多股份，卻任由關(guān)聯(lián)方收購(gòu)了STI，一年后再高價(jià)賣(mài)給上市公司。

另一方面，2018年9月，STI的原股東ASTI同意將其持有的STI全部已發(fā)行及流通股轉(zhuǎn)讓給長(zhǎng)新投資，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為9000萬(wàn)新元（約合人民幣4.53億元），并完成股權(quán)變更手續(xù)。交易對(duì)價(jià)分三筆付款，如果2018年及2019年STI的實(shí)際利潤(rùn)少于1700萬(wàn)新元，則ASTI將根據(jù)差額的大小對(duì)長(zhǎng)新投資做出不同程度的補(bǔ)償，補(bǔ)償上限可超過(guò)第三筆付款金額。根據(jù)2019年1月的收購(gòu)草案，發(fā)行股份購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的發(fā)行價(jià)格不低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日公司股票交易均價(jià)的90%，具體為30.17元/股。

巧合的是，上市公司2018年年度權(quán)益分派方案為以現(xiàn)有總股本1.49億股為基數(shù)，向全體股東每10股派1元現(xiàn)金，向持有首發(fā)前限售股的個(gè)人和證券投資基金每10股派0.90元，并以資本公積向全體股東每10股轉(zhuǎn)增9股，所送轉(zhuǎn)的無(wú)限售條件流通股的起始交易日為2019年6月14日。

受權(quán)益分派實(shí)施的影響，本次發(fā)行價(jià)格為15.83元/股，發(fā)行股份數(shù)量由1625萬(wàn)股增至3098萬(wàn)股，將于2020年9月解禁，長(zhǎng)川科技的股價(jià)長(zhǎng)期振蕩上行，解禁時(shí)以30元/股計(jì)算，三家關(guān)聯(lián)方可合計(jì)獲利4.39億元，收益率高達(dá)89.51%。2018年的高送轉(zhuǎn)成為助推關(guān)聯(lián)方定增獲益的重要因素，2017年，長(zhǎng)川科技同樣實(shí)施了每10股轉(zhuǎn)增9股，轉(zhuǎn)送股比例在半導(dǎo)體行業(yè)56家上市公司里連續(xù)兩年居于首位。標(biāo)的公司的實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況卻不樂(lè)觀，2019年，長(zhǎng)新投資自購(gòu)買(mǎi)日2019年7月至期末實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入為1.32億元，凈利潤(rùn)為695萬(wàn)元，與歷史業(yè)績(jī)2018年1-9月2.69億元營(yíng)業(yè)收入和3487萬(wàn)元凈利潤(rùn)相比，營(yíng)業(yè)收入和凈利率均大幅下滑;STI的2019年凈利潤(rùn)為313萬(wàn)新元，業(yè)績(jī)承諾完成率為36.76%，與2018年合計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1488萬(wàn)新元比較，交易對(duì)方應(yīng)補(bǔ)償212萬(wàn)新元。

2019年，上市公司對(duì)STI計(jì)提商譽(yù)減值準(zhǔn)備1909萬(wàn)元。

增收不增利

2019年，長(zhǎng)川科技實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.99億元，扣除長(zhǎng)新投資納入合并報(bào)表后貢獻(xiàn)的1.32億元收入，原母公司業(yè)務(wù)的營(yíng)業(yè)收入為2.66億元，較上年同期的2.16億元增長(zhǎng)了23.24%，然而扣非歸屬凈利潤(rùn)卻由上年同期的2796萬(wàn)元暴跌至-1787萬(wàn)元，其他收益中與收益相關(guān)的政府補(bǔ)助從上年同期的1871萬(wàn)元增長(zhǎng)至2998萬(wàn)元，幫助公司實(shí)現(xiàn)了393萬(wàn)元的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)。受研發(fā)費(fèi)用加計(jì)扣除等影響，所得稅費(fèi)用為-801萬(wàn)元，使公司的凈利潤(rùn)勉強(qiáng)達(dá)到1194萬(wàn)元，成功扭虧為盈。

值得關(guān)注的是，長(zhǎng)川科技自上市以來(lái)毛利率連年下滑，據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)，其銷售毛利率由2017年的57.10%一路下滑至2019年的51.15%。這在同行業(yè)上市公司中是較為罕見(jiàn)的，近年來(lái)，華峰測(cè)控（688200.SH）的毛利率保持在80%以上;2019年，科天半導(dǎo)體（KLAC.O）的毛利率為59.08%，下降了5.06個(gè)百分點(diǎn);泰瑞達(dá)（TER.O）的毛利率增加了0.29個(gè)百分點(diǎn)至58.38%，愛(ài)德萬(wàn)（6857.T）增加了3.10個(gè)百分點(diǎn)至54.54%。

分產(chǎn)品來(lái)看，長(zhǎng)川科技測(cè)試機(jī)的毛利率由2017年的76.66%下滑至2019年的71.27%，分選機(jī)的毛利率由2017年的40.95%增長(zhǎng)至2019年的42.05%。毛利率的異動(dòng)受到深交所的問(wèn)詢，公司在回復(fù)2019年年報(bào)問(wèn)詢函時(shí)表示，集成電路測(cè)試設(shè)備的研發(fā)和生產(chǎn)具有較高的技術(shù)門(mén)檻，相對(duì)也具有較高的毛利空間;公司毛利率高于境外同類上市公司約15-20個(gè)百分點(diǎn)，主要因?yàn)閲?guó)外可比上市公司毛利率所涉及分部范圍更為多元化，并非僅為測(cè)試設(shè)備毛利率;國(guó)外設(shè)備制造業(yè)中人工成本水平更高，因此產(chǎn)品成本相對(duì)來(lái)說(shuō)高于公司，相比而言，國(guó)內(nèi)設(shè)備制造的人工成本更低，因此在其他條件相同的前提下，公司的毛利率相對(duì)較高。

然而，同樣的技術(shù)與人工優(yōu)勢(shì)到了管理費(fèi)用層面卻呈現(xiàn)出另一番景象。2019年，長(zhǎng)川科技管理費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入的比例為40.88%，在A股半導(dǎo)體設(shè)備行業(yè)中名列前茅，較上年同期增加了2.89個(gè)百分點(diǎn)，6家外國(guó)同行的管理費(fèi)用大多不足營(yíng)業(yè)收入的20%，占比最高的愛(ài)德萬(wàn)為35.43%，如果計(jì)算員工人均創(chuàng)造的凈利潤(rùn)，恐怕長(zhǎng)川科技只能望洋興嘆。

長(zhǎng)川科技近年來(lái)管理費(fèi)用居高不下，與其上市之初慷慨的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃不無(wú)關(guān)聯(lián)，公司2017年擬授予的限制性股票數(shù)量為280萬(wàn)股，占股本總額的3.68%，其中大部分股份授予少數(shù)高管，中層干部及核心員工僅獲授132萬(wàn)股;業(yè)績(jī)考核條件還很寬松，2017-2020年各年度的營(yíng)業(yè)收入同比增幅分別不低于2016年?duì)I業(yè)收入的25%、50%、75%和100%，未設(shè)立凈資產(chǎn)收益率、凈利潤(rùn)等其他考核指標(biāo)。

賒銷回款待改善

長(zhǎng)川科技的賒銷情形較為嚴(yán)重，2017年和2018年，應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為93.31%和77.23%，考慮到長(zhǎng)新投資被收購(gòu)前應(yīng)收賬款凈額占營(yíng)業(yè)收入的比例在21.61%- 44.71%，且2019年上市公司開(kāi)展應(yīng)收款項(xiàng)融資4284萬(wàn)元，該年度合并報(bào)表層面應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款占營(yíng)業(yè)收入的比例得以降至68.55%。

2019年，上市公司的營(yíng)業(yè)收入為3.99億元，較上年同期增加1.83億元，應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款為2.73億元，較上年同期增加1.06億元，相當(dāng)于大部分新增收入來(lái)源于賒銷，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-4289萬(wàn)元。2020年一季度末，公司的應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款為2.80億元，依舊居高不下，經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流為-3015萬(wàn)元，仍需改善。

2019年年報(bào)問(wèn)詢函回復(fù)公告披露，長(zhǎng)川科技前五大客戶依次為長(zhǎng)電科技（600584.SH）、天水華天電子集團(tuán)股份有限公司、寧波維科工貿(mào)有限公司、PREMTEK INTERNATIONAL INC和士蘭微（600460.SH），前五名客戶合計(jì)銷售金額為1.61億元，占年度銷售總額的40.28%。

這五大客戶也是公司的應(yīng)收賬款前五名，合計(jì)金額為1.39億元，占應(yīng)收賬款期末余額的47.96%，而截至2020年6月24日，上述客戶期后合計(jì)回款的比例僅為65.98%，可見(jiàn)長(zhǎng)川科技在產(chǎn)業(yè)鏈中的話語(yǔ)權(quán)有待提高。