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    人們“誤解”了巴菲特的復(fù)利法則

    2020-06-30 10:06:31金巖石
    中外管理 2020年6期
    關(guān)鍵詞:誤解

    金巖石

    巴菲特多年實(shí)現(xiàn)了10年10倍的收益率,業(yè)內(nèi)經(jīng)常用“復(fù)利法則”來(lái)解釋其年平均約25%的投資業(yè)績(jī),卻經(jīng)?;煜齻€(gè)概念:會(huì)計(jì)學(xué)的復(fù)利法則、保險(xiǎn)產(chǎn)品的復(fù)合投資,與投資學(xué)的復(fù)合增長(zhǎng)。

    復(fù)利法則,

    可能讓你變成窮人

    設(shè)定每年10%的收益率,會(huì)計(jì)學(xué)“復(fù)利法則”的倍增收益是什么?10萬(wàn)元20年67萬(wàn),40年450萬(wàn),很神奇吧?請(qǐng)問(wèn)人生能有幾個(gè)20年?幾個(gè)40年?誰(shuí)又能保證每年10%的收益呢?回溯40年前,中國(guó)在1980年有10萬(wàn)元的人有多少?要知道,1980年有10萬(wàn)元的是富人,2020年有450萬(wàn)資產(chǎn)的卻不是!“復(fù)利法則”的倍增收益會(huì)讓你變成窮人。

    再看保險(xiǎn)產(chǎn)品的復(fù)合投資。保險(xiǎn)公司的產(chǎn)品設(shè)計(jì)之一是復(fù)合投資,要求客戶每年投資才能不斷提取保費(fèi),10年累計(jì)投資到期,能拿回本金就不錯(cuò)了,這種“復(fù)利”是巴菲特公司主營(yíng)業(yè)務(wù)的收益。需要注意的是:這兩類“復(fù)利”都不是投資收益率,而是資金收益率,要求人們只存不取或只投不用。

    投資人的預(yù)期目標(biāo)是什么?在美國(guó),最早提出10倍收益率目標(biāo)的人并非巴菲特,而是1930年代的“大作手”杰西·李佛摩爾、1958-1968年和巴菲特同時(shí)競(jìng)技的“華爾街之王”蔡至勇(Jerry Tsai)和富達(dá)基金旗下的明星基金經(jīng)理彼特·林奇。也許令人遺憾的是,這三位投資大師都不是長(zhǎng)期價(jià)值投資的信奉者,而是長(zhǎng)期尋找投資機(jī)會(huì)的人。他們追求的絕非“復(fù)利法則”,而是復(fù)合增長(zhǎng)!

    注意:復(fù)合增長(zhǎng)!關(guān)鍵詞不是復(fù)利,而是增長(zhǎng)。

    這就讓我們看到了巴菲特投資收益率的核心理論——《滾雪球》。俗話說(shuō),旁觀者清,《滾雪球》這本書是一個(gè)非常熟悉巴菲特的記者為他寫的傳記,這本書描述的是價(jià)值和成長(zhǎng)融為一體的巴菲特投資學(xué):《滾雪球》的關(guān)鍵是兩個(gè)“足夠”:足夠長(zhǎng)的“坡”和足夠濕的“雪”。在我看來(lái),這不是資金回報(bào)的“復(fù)利法則”,更不是保險(xiǎn)產(chǎn)品的復(fù)合投資,而是以趨勢(shì)為基礎(chǔ)的復(fù)合增長(zhǎng)。

    倒在“長(zhǎng)期價(jià)值投資”

    上的投資學(xué)理論大師

    巴菲特常說(shuō)他的投資理念是85%的格雷厄姆、15%的菲利普·費(fèi)雪,然而這兩位都是偉大的投資學(xué)理論大師,也都是失敗的投資人。

    在學(xué)術(shù)界,有理論又會(huì)賺錢的有兩位,其一是著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家凱恩斯(和格雷厄姆、費(fèi)雪同時(shí)代),其二是諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)家獎(jiǎng)得主塞勒(和巴菲特同時(shí)代)。格雷厄姆的理論中并沒(méi)有“買了就不賣”,長(zhǎng)期價(jià)值投資理論的金句之一是:“如果你不打算持有10年,就不要持有哪怕10分鐘”,這個(gè)理念主要源于菲利普·費(fèi)雪的《怎樣選擇成長(zhǎng)股》,其中一節(jié)的主題就是“抱牢股票——絕不輕易賣出”。然而就是這一條“鐵律”,讓另一個(gè)更著名的費(fèi)雪教授(歐文·費(fèi)雪,美國(guó)第一位數(shù)理經(jīng)濟(jì)學(xué)家、經(jīng)濟(jì)學(xué)利息理論的創(chuàng)始人)在1932年徹底賠光。歐文·費(fèi)雪的“操盤手”是篤信自己兒子的老媽,賠光時(shí)昏倒在交易所時(shí)喃喃自語(yǔ):“我把兒子的錢賠光了”。以至于后來(lái)耶魯大學(xué)不得不買下他的房子再租給他。

    集中投資、長(zhǎng)期持有,一旦錯(cuò)了就很難翻身。

    媒體曾這樣報(bào)道歐文·費(fèi)雪破產(chǎn)后的反思:錢要趕緊賺啊,否則經(jīng)濟(jì)危機(jī)來(lái)了,負(fù)債太多會(huì)死人的。正是歐文·費(fèi)雪1929年大蕭條中破產(chǎn)的經(jīng)歷,憋出來(lái)這個(gè)理論!危機(jī)是一個(gè)殘酷的事實(shí),至于歐文·費(fèi)雪,這位被當(dāng)時(shí)的人奉為“真理”的大經(jīng)濟(jì)學(xué)家,當(dāng)時(shí)損失了大約1000萬(wàn)美元,相當(dāng)于現(xiàn)在的2.3億美元!是他在指數(shù)編制及和股票投資上所掙的全部收入。

    1932年歐文·費(fèi)雪在《繁榮與蕭條》一書中,首次提出了“債務(wù)-通貨緊縮”理論來(lái)解釋大蕭條,認(rèn)為大蕭條是由企業(yè)過(guò)度負(fù)債所導(dǎo)致的。在此研究的基礎(chǔ)上,1933年他發(fā)表了著名的論文《大蕭條的債務(wù)——通貨緊縮理論》。

    和格雷厄姆同時(shí)破產(chǎn)的是歐文·費(fèi)雪,堅(jiān)守長(zhǎng)期價(jià)值投資幾乎賠光的是菲利普·費(fèi)雪。菲利普·費(fèi)雪的成長(zhǎng)股價(jià)值的理論依據(jù)之一,正是以歐文·費(fèi)雪利息理論為基礎(chǔ)的現(xiàn)金流貼現(xiàn)(DCF)。而其是長(zhǎng)期持有美國(guó)科技股(摩托羅拉等),“死了都不賣”幾乎賠光的。結(jié)論是:會(huì)賺錢的,投資理論多半不太行。唯一例外的是凱恩斯(李嘉圖也算一個(gè)),但又都不是研究投資理論的。

    “復(fù)利法則”講給客戶,

    《滾雪球》才講給團(tuán)隊(duì)

    《滾雪球》的價(jià)值遠(yuǎn)高于格雷厄姆的《證券分析》,甚至格雷厄姆本人在破產(chǎn)后東山再起時(shí)也講過(guò):“我已不再堅(jiān)持通過(guò)證券分析來(lái)尋找優(yōu)良的價(jià)值投資機(jī)會(huì)……現(xiàn)在市場(chǎng)形勢(shì)大不相同,我對(duì)此持懷疑態(tài)度”。

    把《滾雪球》和《證券分析》兩部書分開,就能理解價(jià)值投資和“長(zhǎng)期”沒(méi)有必然聯(lián)系,和會(huì)計(jì)學(xué)的“復(fù)利法則”更是風(fēng)馬牛不相及。資金回報(bào)率和投資回報(bào)率的主要差異是資金成本,巴菲特投資集團(tuán)的主營(yíng)業(yè)務(wù)基礎(chǔ),正是零成本甚至負(fù)利率的巨額資金——保險(xiǎn)浮存金。“復(fù)利法則”是講給客戶的故事,《滾雪球》才是講給自己團(tuán)隊(duì)的理念。

    直到新冠疫情引發(fā)股市熔斷,巴菲特的伯克希爾公司股價(jià)從34.5萬(wàn)美元每股(02/22),一個(gè)月跌到24萬(wàn)美元每股(03/23),人們才開始思考“買了就不賣”的悖論。如果說(shuō)伯克希爾股價(jià)暴跌30%是大勢(shì)所至,那么之后大市暴漲38%(03/23-05/29)的同時(shí),伯克希爾股價(jià)為何只上漲了13%呢?

    從格雷厄姆、費(fèi)雪到巴菲特,瀝干“心靈雞湯”之后的理論,不會(huì)超過(guò)今日觸手可及的一個(gè)按鍵——F10(的1/3),這就是投資學(xué)理論的悲哀。

    (待續(xù):下一篇專欄文章將重點(diǎn)談:從凱恩斯、索羅斯、西蒙斯和塞勒對(duì)巴菲特的理解,延伸到投資的真實(shí)目的:追求財(cái)務(wù)自由(現(xiàn)金流導(dǎo)向的價(jià)值投資)。)

    責(zé)任編輯:李靖

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