產(chǎn)品控制與市場風(fēng)險之間的相互作用研究

傅嘉穎 陳雅玲

摘 要：市場風(fēng)險體現(xiàn)在銀行業(yè)的諸多方面，管理著銀行業(yè)各項(xiàng)活動的風(fēng)險。市場風(fēng)險有兩種來源，一種是由交易產(chǎn)生的，另一種是由資產(chǎn)負(fù)債表的構(gòu)成（包括表外頭寸）產(chǎn)生的。風(fēng)險價值（VaR）是對市場風(fēng)險的一種衡量，用于監(jiān)控交易組合中的風(fēng)險，并確定銀行需要多少監(jiān)管資本來為市場風(fēng)險敞口設(shè)定一個方向。在一定的置信水平下，VaR告訴高級管理人員，如果市場價格對公司的頭寸產(chǎn)生不利影響，他們能承受的最大損失是多少。風(fēng)險價值模型的其中一個用途是對當(dāng)前的銀行和交易進(jìn)行估值，包括所有交易和非交易工具。另一方面，對未來頭寸進(jìn)行分析，需要用該模型來預(yù)測未來市場風(fēng)險因素的價值。綜上所述，市場風(fēng)險是一項(xiàng)重要的技術(shù)技能，產(chǎn)品控制人員需要有效地發(fā)揮其作用。闡述市場風(fēng)險的背景、意義，以及銀行如何衡量市場風(fēng)險，并對產(chǎn)品控制與市場風(fēng)險之間的相互作用進(jìn)行研究。

關(guān)鍵詞：市場風(fēng)險;風(fēng)險價值（VaR）;置信水平;頭寸;產(chǎn)品控制

中圖分類號：F274? ? ? ? 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A? ? ? 文章編號：1673-291X（2020）15-0062-03

一、研究背景

市場風(fēng)險是指由于市場價格的變化而導(dǎo)致銀行的投資組合價值上升或下降的風(fēng)險，這可能導(dǎo)致銀行盈利或虧損。市場風(fēng)險是指當(dāng)交易部門持有某種金融工具的頭寸時所產(chǎn)生的風(fēng)險，這種頭寸最初可能是由希望執(zhí)行交易的客戶、從事自營交易的交易部門或從事金融工具市場操作的交易部門驅(qū)動的。交易平臺可以通過對沖全部或部分風(fēng)險敞口來降低市場風(fēng)險，因?yàn)槭袌鲲L(fēng)險不是一成不變的。它可以在整個交易日內(nèi)改變，交易部門需要不斷地調(diào)整他們的投資組合，以保持他們所期望的風(fēng)險敞口。

當(dāng)客戶與銀行交易時，他們通常是在對沖自己的風(fēng)險，并將風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給銀行。然后，銀行可以選擇對沖這種風(fēng)險，將其轉(zhuǎn)嫁給市場，或者保留這種風(fēng)險，并希望市場朝有利于自己的方向發(fā)展。

當(dāng)交易平臺對金融工具進(jìn)行交易時，它是在向市場公布買賣價格。交易部門面臨的風(fēng)險是，他們會在出價上受到打擊，而在出價受到打擊之前，市場就會對他們不利，反之亦然。

自營交易是指銀行用自己的錢在市場上下注。例如，該行預(yù)計聯(lián)邦儲備委員會（Federal Reserve）將在下次董事會會議上出人意料地將聯(lián)邦基金目標(biāo)利率從0.75%下調(diào)至0.50%，因此他們買入30天期聯(lián)邦基金期貨合約，以便在這種變化發(fā)生時獲利。由于30天期聯(lián)邦基金期貨合約的報價比聯(lián)邦基金收益率低100，因此現(xiàn)貨買入期貨的價格為99.25。如果美聯(lián)儲將目標(biāo)利率下調(diào)至0.50%，期貨價格將升至99.50，這將為期貨交易帶來利潤。

市場風(fēng)險與金融工具的定價輸入有著千絲萬縷的聯(lián)系，這意味著如果交易員認(rèn)為某項(xiàng)輸入與定價有關(guān)，那么該輸入也會給銀行帶來市場風(fēng)險。當(dāng)處于低位的市場價格波動時，這種市場風(fēng)險使銀行面臨收益或損失。例如，如果交易員將利率視為金融工具（如利率互換）價格的輸入，那么這些工具會給銀行帶來利率風(fēng)險。如果交易員的賬簿沒有得到完美的對沖，隨著利率的變化，銀行的損益表就會產(chǎn)生。

使用掉期收益率曲線對利率掉期進(jìn)行定價的情況，掉期收益率曲線會產(chǎn)生對掉期收益率曲線變化敏感的市場風(fēng)險敞口。當(dāng)這條曲線上的收益率變化時，無論是上升還是下降，這些變化都會給銀行帶來收益或損失。由于每種金融工具都是獨(dú)一無二的，所以它所產(chǎn)生的定價輸入和市場風(fēng)險也是獨(dú)一無二的。

下頁表中列出了每種金融工具的市場風(fēng)險，如果市場風(fēng)險箱被選中，說明金融工具的價值對市場風(fēng)險因素很敏感。例如，外匯遠(yuǎn)期合約既有外匯風(fēng)險，也有利率風(fēng)險，這意味著，如果外匯即期匯率或收益率（以外匯互換點(diǎn)的形式）發(fā)生變化，其公允價值可能會發(fā)生變化。在表中，它核算的是一家銀行在接近到期日時所經(jīng)歷的收益或損失。大多數(shù)衍生品對時間變化敏感，并且短期期權(quán)是其中最敏感的。

二、銀行市場風(fēng)險的衡量

風(fēng)險價值（VaR）和壓力測試是銀行衡量市場風(fēng)險最常用的參數(shù)。每一個測量值都有不同的用途，并不是所有的都將被產(chǎn)品控制使用。所以，了解這些測量值對銀行的指示很重要。

一個交易平臺的賬面上將有數(shù)千筆未平倉交易，這些交易正在產(chǎn)生不同類型和數(shù)量的市場風(fēng)險。這些風(fēng)險需要在金融市場的背景下由銀行柜臺來管理，而金融市場的價格變化可能不到一秒鐘。考慮到這一點(diǎn)，銀行柜臺需要獲得簡潔而具體的參數(shù)，這些參數(shù)可以衡量他們所面臨的市場風(fēng)險。

希臘語正是這個需求的解決方案，也是產(chǎn)品控制與之交互的最常見的風(fēng)險參數(shù)，產(chǎn)品控制使用希臘語確認(rèn)現(xiàn)有職位的損益表。但是，并不是所有希臘語都與每種金融工具一一對應(yīng)。例如，vega只適用于具有選擇性的金融工具，包括明確的期權(quán)和其他類型的金融工具，其中包含選擇性的元素，可轉(zhuǎn)換債券的違約選擇性取決于股權(quán)的價值。一般情況下，希臘語主要由tenor、vega、delta和strike構(gòu)成。從定價和風(fēng)險管理的角度來看，這種跨越期限的分解是必要的。例如，收益率通常不會在整個收益率曲線上一致，它們的振蕩也不會一致，隨著收益率曲線趨平，1個月0.6%的收益率可以上升1個基點(diǎn)，而3年0.8%的收益率可以下降3個基點(diǎn)。對于波動面的delta或strike，也是如此。

一個部門，比如利率部門，其主要的市場風(fēng)險形式是利率暴露，將一個單一的利率披露在整個投資組合中。對于利率期貨來說，也只有一個單一的利率風(fēng)險期，它存在于期貨合約的結(jié)算日。期貨同F(xiàn)RAs的運(yùn)作方式類似，面對利率掉期交易，部門將面臨多個時期的利率風(fēng)險。一旦確定了固定匯率，最終的現(xiàn)金流將被視為固定現(xiàn)金流，并按每天的現(xiàn)值計算，直至結(jié)算。如果我們將這些信息與dv01風(fēng)險聯(lián)系起來，那么3M、6M、9M、1Y和2Y這幾個桶都包含了利率掉期合同的風(fēng)險。然后，這個利率增量將以dv01的形式呈現(xiàn)，供前臺管理，dv01是收益率上升或下降1個基點(diǎn)（0.01%）的損益敏感性。銀行通常會通過將收益率上下移動1個基點(diǎn)來得出dv01，這樣就會考慮到凸性。綜上所述，收益率曲線通常不會在整個曲線上發(fā)生相同的變化，這表明需要對每個期限的收益率變化進(jìn)行量化。產(chǎn)品控制將應(yīng)用這種方法，確認(rèn)損益表在銀行柜臺的現(xiàn)有位置。我們在利率風(fēng)險敞口方面所遵循的過程與其他市場風(fēng)險方面相同。接下來到信貸方面，風(fēng)險敞口以cs01表示，cs01是CDS利差擴(kuò)大1個基點(diǎn)時的損益敏感性。CDS價差是衡量參考實(shí)體風(fēng)險的指標(biāo)，代表了該公司相對于無風(fēng)險投資的風(fēng)險。

在線性和非線性投資組合中，時間衰減是另一個重要的風(fēng)險，也是產(chǎn)品控制與之相互作用的損益屬性。Theta顯著波動很大，很難對非線性金融工具進(jìn)行建模。表示投資組合價值隨時間變化的變化量。參數(shù)值可以來源于子屬性損益表，也可以利用風(fēng)險模型產(chǎn)生的敏感性進(jìn)行推導(dǎo)。

三、風(fēng)險價值（VaR）

風(fēng)險價值（VaR）是對市場風(fēng)險的一種衡量，用于監(jiān)控交易組合中的風(fēng)險，并確定銀行需要多少監(jiān)管資本來為市場風(fēng)險敞口設(shè)定一個方向。

在一定的置信水平下，VaR告訴高級管理人員，如果市場價格對公司的頭寸產(chǎn)生不利影響，他們能承受的最大損失是多少。

銀行計算VaR的方法主要有三種，一是方差和協(xié)方差，二是歷史模擬，三是蒙特卡羅模擬。

銀行計算VaR的主要方法是歷史模擬。

1.仿真設(shè)置。銀行需要識別其模擬集，即銀行在前一天收盤時持有的未平倉交易頭寸。

2.歷史設(shè)置。銀行將獲取歷史價格變動數(shù)據(jù)，這對大多數(shù)銀行來說需要搜集2—3年的數(shù)據(jù)，但有時需要更多。

3.置信水平。銀行需要知道多大程度上可以超過最大損失，這是通過信置信水平來實(shí)現(xiàn)的。如果人口是正態(tài)分布，99%的置信水平將捕獲2—3個標(biāo)準(zhǔn)偏差的損益得分。損益表得分出現(xiàn)的頻率越低，它與平均值的距離就越遠(yuǎn)。置信水平和標(biāo)準(zhǔn)差是相互關(guān)聯(lián)的，標(biāo)準(zhǔn)差越大，置信水平越高。通過設(shè)置一個更大的損益回報閾值（更大的標(biāo)準(zhǔn)偏差和更高的置信水平），來確保損失的金額不會被超過。大多數(shù)銀行使用99%的置信水平，例如一家銀行的VaR值為1億美元，那么它每年除了2—3個工作日以外，其他時間的損失都不會超過1億美元。

4.持有期。最后，銀行需要指定一個持有期限。持倉期定義了銀行在能夠平倉之前預(yù)計持有這些頭寸的時間，如果市場被認(rèn)為對頭寸不利，那么持有時間越長，風(fēng)險價值就越大。多數(shù)銀行的持有期為1天，不過許多監(jiān)管機(jī)構(gòu)也希望看到10天持有期所帶來的結(jié)果。

四、產(chǎn)品控制與市場風(fēng)險

1.VaR是衡量銀行市場風(fēng)險的主要指標(biāo)。由于VaR上限是在董事會層面設(shè)定的，并逐級向下延伸至每個企業(yè)和部門，因此這是一個非常重要的衡量指標(biāo)。

2.當(dāng)產(chǎn)品控制部門被告知其部門的VaR限制已經(jīng)提高時，他們應(yīng)該注意到，部門的市場風(fēng)險敞口可能會隨之增加。這也意味著，隨著業(yè)務(wù)部門增加其承擔(dān)風(fēng)險的頭寸，市場變動損益可能會開始增大。

3.市場風(fēng)險進(jìn)行VaR逆檢驗(yàn)，將VaR模型預(yù)測的損益與產(chǎn)品控制公布的實(shí)際市場變動損益進(jìn)行比較。這種控制對銀行非常重要，因?yàn)樗虮O(jiān)管機(jī)構(gòu)確認(rèn)了銀行的內(nèi)部風(fēng)險模型正在有效地運(yùn)行，并且適合于計算監(jiān)管資本的市場風(fēng)險成分。為了使這種控制有效地運(yùn)作，產(chǎn)品控制需要保持市場變動損益表的整潔，避免與市場變動變動無關(guān)的損益表，如新交易、修正交易等。因此，損益表的這些組成部分需要單獨(dú)報告。

4.VaR對銀行需要維持的資本量有直接的影響。產(chǎn)品控制人員與他們的業(yè)務(wù)一起工作，以使資本水平最小化，需要知道風(fēng)險價值的實(shí)質(zhì)性波動，以及他們對銀行資本和經(jīng)濟(jì)利潤計算的相應(yīng)影響。

對于VaR的變化，值得指出的是，通過巴塞爾銀行監(jiān)管委員會（BCBS），監(jiān)管界目前正在重新考慮風(fēng)險價值在資本市場風(fēng)險衡量中的作用。這一審查是通過對交易賬簿（FRTB）的基本審查進(jìn)行的。

在GFC期間，由于VaR模型沒有考慮到市場的劇烈波動，許多銀行報告的日損益結(jié)果比VaR所返回的最大損失更為過度和頻繁。當(dāng)價格變化超出了銀行在VaR計算中使用的置信水平時，分布曲線的尾部明顯比預(yù)測的要大，這就是所謂的“肥尾”。盡管VaR會告訴你超過最大損失的頻率，但它并不能告訴你，如果市場越過這個置信水平，進(jìn)入分布曲線的尾部，你會損失多少。例如，斯巴達(dá)銀行使用99%的置信水平產(chǎn)生了1億美元的風(fēng)險價值，那么風(fēng)險價值不會告訴董事會和高級管理人員，如果價格波動導(dǎo)致?lián)p益表超過99%的置信水平，損失會有多大。如果出現(xiàn)這種情況，斯巴達(dá)銀行可能會損失6億美元，所以VaR的問題就在于它無法提供這些信息。通過FRTB，預(yù)期虧空模型（ES）將取代VaR，它將告訴董事會和高級管理人員，如果市場出現(xiàn)下跌，他們預(yù)計會損失多少。

五、壓力測試

壓力測試是我們將要研究的市場風(fēng)險度量的最后一部分。壓力測試包括各種價格輸入，并量化每個壓力情景下的損益影響。銀行出于自身分析和監(jiān)管方面的原因，會定期進(jìn)行壓力測試，因?yàn)樗且粋€指標(biāo)，表明銀行需要持有多少資本，才能在市場大幅波動期間承受損失。未能通過監(jiān)管壓力測試的銀行將被要求籌集額外資本，以建立一個更大的緩沖，承受未來的重大壓力。

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