施工企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的管理與應(yīng)用研究

段偉朝

摘 要 建筑行業(yè)作為我國國民經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，對促進(jìn)城鄉(xiāng)建設(shè)、加快城鎮(zhèn)化發(fā)展有重要的作用，但建筑行業(yè)的特殊性導(dǎo)致建筑施工企業(yè)存在大量的應(yīng)收賬款，且期限較長。資產(chǎn)證券化是企業(yè)融資的一種重要手段，可以有效盤活企業(yè)應(yīng)收賬款，縮小“兩金”規(guī)模，同時(shí)又可以減少企業(yè)的融資成本。本文對施工企業(yè)資產(chǎn)證券化提出一些頂層設(shè)計(jì)措施，希望有助于施工企業(yè)資產(chǎn)證券化的有效運(yùn)用。

關(guān)鍵詞 資產(chǎn)證券化 應(yīng)收賬款 頂層設(shè)計(jì)

一、資產(chǎn)證券化的含義

資產(chǎn)證券化是指以基礎(chǔ)資產(chǎn)未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，通過結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)進(jìn)行信用增級(jí)，在此基礎(chǔ)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券的過程。主要包括發(fā)行人、投資者、原始資產(chǎn)權(quán)益人幾部分，具體流程就是原始資產(chǎn)權(quán)益人將自身應(yīng)該獲得的應(yīng)收賬款匯集到資產(chǎn)池中，再根據(jù)相關(guān)的收益特征和不同的風(fēng)險(xiǎn)對其進(jìn)行重組，然后以債券的形式發(fā)行，由投資者購買，最后將投資人購買債券的收入轉(zhuǎn)交給發(fā)行人，使其迅速回款。通過資產(chǎn)證券化，可以將企業(yè)未來的收益提前轉(zhuǎn)化為自身的現(xiàn)金流，從而推動(dòng)企業(yè)穩(wěn)定健康發(fā)展，同時(shí)也有利于投資者賺取更多的利益。

二、施工企業(yè)應(yīng)收賬款的特點(diǎn)及管理現(xiàn)狀

我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展離不開建筑業(yè)的蓬勃發(fā)展，近年來，國家一系列政策的出臺(tái)極力推動(dòng)我國基礎(chǔ)建設(shè)工作迅猛發(fā)展，使得建筑行業(yè)的總產(chǎn)值大大提升，在國家的GDP中占據(jù)相當(dāng)大的比例。不同于其他企業(yè)，施工企業(yè)的工期通常都比較長，工程款按照項(xiàng)目的進(jìn)度來支付。一般情況下，工程項(xiàng)目從完工到驗(yàn)收結(jié)算需要的時(shí)間都比較長，導(dǎo)致施工企業(yè)的資金周轉(zhuǎn)存在一定的問題。因此，施工企業(yè)通常具有應(yīng)收賬款額度大、資金回籠速度慢等特點(diǎn)。接下來對施工企業(yè)應(yīng)收賬款的具體情況進(jìn)行分析，主要存在以下問題：

（一）應(yīng)收賬款額度大，在企業(yè)資產(chǎn)總額中的占比較高

根據(jù)我國部分上市施工企業(yè)年度披露的相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，年末的應(yīng)收賬款總額達(dá)到上千億，占企業(yè)資產(chǎn)總額的20%左右，僅有少部分企業(yè)的應(yīng)收賬款占資產(chǎn)總額的比例低于10%，還有部分企業(yè)應(yīng)收賬款占企業(yè)資產(chǎn)總和的50%左右。除此之外，施工企業(yè)的應(yīng)收賬款還處于不斷增長的階段，隨著經(jīng)濟(jì)的飛速發(fā)展，施工企業(yè)應(yīng)收賬款的規(guī)模會(huì)越來越大。

（二）應(yīng)收賬款的周轉(zhuǎn)率較低

施工企業(yè)應(yīng)收賬款的周轉(zhuǎn)率是企業(yè)在某一段經(jīng)營過程中的收入與企業(yè)應(yīng)收賬款欠額平均值的比率，能在一定程度上反映企業(yè)應(yīng)收賬款的回籠速度，周轉(zhuǎn)率越高，則應(yīng)收賬款的變現(xiàn)速度越快，反之則越慢。當(dāng)前我國多數(shù)施工企業(yè)的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率都比較低，周轉(zhuǎn)天數(shù)也比較長，影響了企業(yè)的收益。

（三）債務(wù)融資額度大，支出較高的利息

施工企業(yè)的應(yīng)收賬款金額大，且回收速度比較慢，導(dǎo)致企業(yè)資金緊缺，為了維持自身的穩(wěn)定發(fā)展，只能采用對外進(jìn)行融資的方式，不但導(dǎo)致企業(yè)要支付高額的利息，還使得企業(yè)面臨更大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)施工企業(yè)負(fù)債融資的現(xiàn)狀來看，多數(shù)企業(yè)的負(fù)債融資額度達(dá)到了相當(dāng)高的程度，呈現(xiàn)出急速增長的趨勢，利息費(fèi)用支出占據(jù)了企業(yè)整體支出的一大部分，造成了較大的資金壓力。

三、施工企業(yè)資產(chǎn)證券化的頂層設(shè)計(jì)措施

（一）資產(chǎn)包的選取

施工企業(yè)在進(jìn)行資產(chǎn)證券化的過程中選取合適的資產(chǎn)包是基礎(chǔ)工作，選擇哪些應(yīng)收賬款作為資產(chǎn)包是資產(chǎn)證券化工作成功開展的關(guān)鍵因素之一。首先應(yīng)選取歸屬權(quán)清晰、可以轉(zhuǎn)讓、可以回收、沒有抵押和權(quán)利限制的應(yīng)收賬款作為資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)包;其次應(yīng)選擇資信較強(qiáng)、市場認(rèn)可度較高的業(yè)主，有助于降低發(fā)行成本;最后應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注每筆應(yīng)收賬款的預(yù)計(jì)回款日期，回款時(shí)間越短，后期循環(huán)的金額越大，有利于提高資金使用效率，而回款時(shí)間越長，市場對風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)定會(huì)有所增加，影響發(fā)行成本，因此應(yīng)統(tǒng)籌兼顧，綜合測算選定資產(chǎn)包。

（二）產(chǎn)品分層設(shè)計(jì)

為了保證資產(chǎn)證券化工作的順利開展，通常都會(huì)對產(chǎn)品進(jìn)行分層，優(yōu)先/次級(jí)安排是資產(chǎn)證券化常用的分層設(shè)計(jì)，優(yōu)先保證優(yōu)先級(jí)的本金及收益。一般情況下，優(yōu)先級(jí)產(chǎn)品都是隨著循環(huán)支付利息，到期后一次性付清本金，一些次級(jí)產(chǎn)品不需要支付利息，到期償還本金和支付相關(guān)費(fèi)用之后，從資產(chǎn)池中的剩余資金里獲得一定的比例分成。次級(jí)部分承擔(dān)著更高的風(fēng)險(xiǎn)，因此成本也更高。在分層設(shè)計(jì)時(shí)應(yīng)充分考慮次級(jí)的占比，過大的次級(jí)占比不利于整體發(fā)行成本，過低的次級(jí)占比又會(huì)影響發(fā)行和出表，通常情況下，應(yīng)將資產(chǎn)包中單筆應(yīng)收賬款入池金額適當(dāng)降低，并選擇資信和實(shí)力較強(qiáng)業(yè)主的應(yīng)收賬款，分散風(fēng)險(xiǎn)，拉低次級(jí)比例。

（三）折價(jià)率

資產(chǎn)證券化通過折價(jià)的方式進(jìn)行成本支付，在首期發(fā)行和循環(huán)過程中，不斷折價(jià)以覆蓋整個(gè)期間的成本，折價(jià)率的選取直接影響當(dāng)期損益。首期折價(jià)率過低，會(huì)導(dǎo)致回收的資金較少，當(dāng)期確認(rèn)的損益較大，影響年度利潤。具體的折價(jià)率受到以下因素的影響：第一，選取資產(chǎn)包中基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量，質(zhì)量越高的應(yīng)收賬款，其折價(jià)率越低，反之則越高。第二，選取資產(chǎn)包中基礎(chǔ)資產(chǎn)的回收時(shí)限，還款期限越長的應(yīng)收賬款的折價(jià)率越高，反之則越低。第三，國家基準(zhǔn)利率，如果同一時(shí)期國債的收益率較低，那么相應(yīng)的資產(chǎn)證券化過程中應(yīng)收賬款的折價(jià)率也就偏低。

（四）措施

為了提升資產(chǎn)支出證券的信用等級(jí)，保障投資者的權(quán)益，降低資產(chǎn)證券發(fā)行的成本，就需要對所發(fā)行的資產(chǎn)證券進(jìn)行信用增級(jí)，具體來講可分為內(nèi)部和外部增級(jí)兩種方式。內(nèi)部增信方式主要就是通過對產(chǎn)品進(jìn)行分級(jí)、超額利差、信用觸發(fā)機(jī)制等來實(shí)現(xiàn)，其中對產(chǎn)品設(shè)立優(yōu)先級(jí)是當(dāng)前最常用的信用增級(jí)方式。而外部增級(jí)主要有信用保險(xiǎn)、第三方擔(dān)保和差額補(bǔ)足等方式。比如一些施工企業(yè)項(xiàng)目的合同金額較大，但是回款的時(shí)間相當(dāng)長，極容易受到各方面的影響，因此企業(yè)就選擇由銀行提供不可撤銷的擔(dān)保，如果出現(xiàn)違約的情況，那么就由銀行先行支付相關(guān)金額，然后銀行再向原始權(quán)益人追要。差額補(bǔ)足，就是發(fā)行人選擇合適的差額支付人，由差額支付人將資金缺口補(bǔ)齊，從而保證相關(guān)投資者的預(yù)期收益。

（五）流程管理

施工企業(yè)資產(chǎn)證券化過程中的交易流程比較復(fù)雜，且存在多樣的交易結(jié)構(gòu)，涉及的工作比較多，比如資產(chǎn)買賣、差額補(bǔ)足支付以及資產(chǎn)支持證券的認(rèn)購等，在具體的交易過程中可能存在一些不易發(fā)現(xiàn)的問題，使得資產(chǎn)證券化的具體規(guī)劃或技術(shù)存在一定風(fēng)險(xiǎn)，頂層設(shè)計(jì)不佳，導(dǎo)致企業(yè)發(fā)行成本增加，循環(huán)期資金支付金額較大，使用效率低下，年度損益影響較大，同時(shí)因資產(chǎn)證券化是在資本市場公開亮相，上述情況也會(huì)降低投資人對企業(yè)的認(rèn)知度。

因此，施工企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)證券化時(shí)必須進(jìn)行全面的籌劃，配足人力資源，一方面要對資產(chǎn)證券化組建專門的負(fù)責(zé)團(tuán)隊(duì)，對資產(chǎn)包選取、折價(jià)率及現(xiàn)金流進(jìn)行詳細(xì)測算，并隨時(shí)關(guān)注資本市場利率，選擇最優(yōu)發(fā)行時(shí)機(jī);另一方面要選擇金融實(shí)力較強(qiáng)的機(jī)構(gòu)作為專項(xiàng)計(jì)劃的管理人和托管人，其要具有豐富的經(jīng)驗(yàn)來開展相關(guān)的工作，通過嚴(yán)格控制資產(chǎn)證券化的各個(gè)工作環(huán)節(jié)，加強(qiáng)流程管理，將風(fēng)險(xiǎn)控制在最小。

四、施工企業(yè)資產(chǎn)證券化案例研究

（一）A公司應(yīng)收賬款質(zhì)量現(xiàn)狀

1.流動(dòng)性較高。A公司的項(xiàng)目基本都是持續(xù)的建設(shè)，隨著項(xiàng)目的順利進(jìn)行，應(yīng)收賬款也相應(yīng)產(chǎn)生，資金逐步回籠，A公司的應(yīng)收賬款的流動(dòng)性較高，大概有80%左右的應(yīng)收賬款的年齡在1年以內(nèi)。

2.壞賬率不高。從A公司往年的財(cái)務(wù)報(bào)表來看，A公司的壞賬率不高，壞賬率最高的年份也低于1%。

3.穩(wěn)定的逾期率。A公司作為施工類企業(yè)，受天氣和環(huán)境保護(hù)的影響，實(shí)際工期和預(yù)期情況往往都存在差異，造成A公司的應(yīng)收賬款與預(yù)期存在不一致的情況。據(jù)目前統(tǒng)計(jì)來看，A公司所保理的平均逾期率大概在3%左右，逾期時(shí)間平均在2個(gè)月左右。

（二）證券化計(jì)劃的結(jié)構(gòu)及交易流程設(shè)計(jì)

應(yīng)收賬款公募ABS或ABN業(yè)務(wù)。A公司在資產(chǎn)證券化過程中選擇了比較成熟的交易結(jié)構(gòu)。A公司匯總其主體和下屬單位正在建設(shè)項(xiàng)目的應(yīng)收賬款，選擇符合條件規(guī)定的構(gòu)成資產(chǎn)包，并交給專業(yè)評級(jí)機(jī)構(gòu)評級(jí)。與此同時(shí)，A公司將自身的基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到專業(yè)的信托加護(hù)，通過機(jī)構(gòu)化設(shè)計(jì)，由銀行購買優(yōu)先級(jí)產(chǎn)品，再由A公司進(jìn)行優(yōu)先級(jí)差額補(bǔ)足，其具備的特點(diǎn)如下：一是優(yōu)先劣后分層設(shè)計(jì)，二是差額補(bǔ)足設(shè)計(jì)，三是循環(huán)購買設(shè)計(jì)，四是分層+主體差額補(bǔ)足的信用增級(jí)方式，幾乎轉(zhuǎn)移了公司所有的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬。

（作者單位為中鐵隧道局集團(tuán)）

參考文獻(xiàn)

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