• <tr id="yyy80"></tr>
  • <sup id="yyy80"></sup>
  • <tfoot id="yyy80"><noscript id="yyy80"></noscript></tfoot>
  • 99热精品在线国产_美女午夜性视频免费_国产精品国产高清国产av_av欧美777_自拍偷自拍亚洲精品老妇_亚洲熟女精品中文字幕_www日本黄色视频网_国产精品野战在线观看 ?

    建業(yè)地產(chǎn):百億元投資一場空?

    2020-06-02 08:18:43楊現(xiàn)華
    證券市場周刊 2020年19期
    關(guān)鍵詞:建業(yè)花園里信托

    楊現(xiàn)華

    2019年,建業(yè)地產(chǎn)(0832.HK)合同銷售超千億元,日前其物業(yè)公司-建業(yè)新生活(9983.HK)正式登陸港交所,市值幾度超越建業(yè)地產(chǎn)。縱然如此,規(guī)模約百億元的聯(lián)營合營企業(yè)依舊沒有為建業(yè)地產(chǎn)帶來像樣的凈利潤。

    建業(yè)地產(chǎn)從2016年開始在銷售規(guī)模上發(fā)力,彼時公司合同銷售剛剛超過200億元,僅僅用了四年時間就達(dá)到千億元。當(dāng)然,建業(yè)地產(chǎn)的千億元銷售是有一定“水分”的,公司的合同銷售中有近三成是品牌輸出等為主的輕資產(chǎn)項(xiàng)目。

    只是依靠自己的努力難以快速實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張,因此多數(shù)房企都選擇合作拿地,僅合營企業(yè)一項(xiàng),建業(yè)地產(chǎn)的規(guī)模已經(jīng)接近百億元,但合營企業(yè)帶來的回報(bào)寥寥。即使房企存在結(jié)算周期原因,建業(yè)地產(chǎn)的合營企業(yè)始終幾乎沒有貢獻(xiàn)利潤。

    百億投資回報(bào)難?

    2019年,建業(yè)地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)合同銷售1011.5億元,同比增長約為39.8%;其中重資產(chǎn)的合同銷售金額為718.01億元,同比增長約為33.8%;銷售面積約為919.3萬平方米,增長23.7%;輕資產(chǎn)的合同銷售金額為293.49億元,同比增長約為57%。

    輕資產(chǎn)主要是實(shí)現(xiàn)管理輸出、獲得品牌費(fèi),與一般意義的房企合同銷售并不相同。因此,近三成的合同銷售給建業(yè)地產(chǎn)貢獻(xiàn)的是品牌費(fèi)用和管理費(fèi)用等收入,其余逾700億元的重資產(chǎn)項(xiàng)目才是建業(yè)地產(chǎn)主要所擁有的開發(fā)項(xiàng)目。

    早在2012年,建業(yè)地產(chǎn)的合同銷售就破了百億元,達(dá)到103.5億元。2012-2015年,公司的合同銷售分別為103.5億元、140億元、155.58億元和157.44億元,基本沒有明顯的漲幅,公司的規(guī)模擴(kuò)張似乎遇到了瓶頸。

    從2016年開始,建業(yè)地產(chǎn)的銷售規(guī)模開始發(fā)力。2016-2019年,公司分別實(shí)現(xiàn)合同銷售201.46億元、304.15億元、723.66億元和1011.5億元,四年時間銷售規(guī)模擴(kuò)大了四倍有余,即使扣除品牌輸出的輕資產(chǎn)部分,2019年建業(yè)地產(chǎn)的合同銷售也達(dá)到718.01億元,復(fù)合增速也超過了50%。

    除了通過輕資產(chǎn)擴(kuò)大合同銷售規(guī)模,合作開發(fā)也是一個途徑。首先從少數(shù)股東權(quán)益來看,2015年和2016年,建業(yè)地產(chǎn)的少數(shù)股東權(quán)益僅僅5億元出頭,2019年已經(jīng)增長至28.84億元,少數(shù)股東權(quán)益占凈資產(chǎn)的比例從遠(yuǎn)不足10%到如今已經(jīng)超過了20%。

    另外則是聯(lián)營合營企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大,建業(yè)地產(chǎn)主要是通過合營企業(yè)的方式與合作方共同開發(fā)。2014年年末,公司的合營企業(yè)規(guī)模為40.44億元,2015-2019年分別為65.32億元、62.76億元、90.26億元、99.15億元和95.34億元,規(guī)模已經(jīng)接近百億元。

    規(guī)模足夠大、投入足夠多,但如今換來的回報(bào)幾乎可以忽略不計(jì)。2015-2019年,建業(yè)地產(chǎn)合營企業(yè)為公司貢獻(xiàn)的凈利潤分別為2.69億元、1.07億元、1.99億元、1564萬元和1.78億元。規(guī)模的擴(kuò)大不但沒有為建業(yè)地產(chǎn)帶來更多的凈利潤,回報(bào)反而持續(xù)縮水。

    2019年,建業(yè)地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)營收307.67億元,凈利潤為24.16億元。近幾年?duì)I收和凈利潤最差的2016年,公司也有94.95億元收入和4.04億元的凈利潤,也只有2016年合營企業(yè)的凈利潤能為建業(yè)地產(chǎn)貢獻(xiàn)一定比例的盈利,之后的幾年幾乎可以忽略不計(jì)。

    建業(yè)地產(chǎn)合營企業(yè)攤薄的凈資產(chǎn)收益率最高的2015年只有4%出頭,最低的2018年甚至還不到千分之二。與之對應(yīng)的是,2019年,建業(yè)地產(chǎn)凈資產(chǎn)收益率已經(jīng)超過20%,在此之前基本也都超過了10%。

    一般來說,聯(lián)營合營企業(yè)和少數(shù)股東等合作方的凈資產(chǎn)收益率與母公司不應(yīng)懸殊,建業(yè)地產(chǎn)是否存在通過合營企業(yè)進(jìn)行利潤操縱就只有公司知道了。從公司合營企業(yè)幾乎可以忽略不計(jì)的收益率來看,這是否又是房企慣用的明股實(shí)債把戲呢?資本是逐利的,建業(yè)地產(chǎn)的近百億投資顯然不會白白打水漂,公司或許通過合營企業(yè)進(jìn)行了利潤操縱。

    對此,建業(yè)地產(chǎn)相關(guān)負(fù)責(zé)人對《證券市場周刊》記者表示,合作開發(fā)項(xiàng)目是公司房地產(chǎn)開發(fā)模式之一,房地產(chǎn)項(xiàng)目開發(fā)周期較長,一般于項(xiàng)目結(jié)算時貢獻(xiàn)凈利潤;近幾年,公司按持股比例獲得合營公司投資回報(bào),相應(yīng)地,合作方也按持股比例取得了應(yīng)有投資回報(bào)。

    規(guī)模龐大的合營企業(yè)始終無法為公司帶來同步增長的凈利潤,建業(yè)地產(chǎn)還要持續(xù)不斷投入。合作方也毫無怨言不計(jì)回報(bào)地繼續(xù)與建業(yè)地產(chǎn)“長相廝守”,這與資本的逐利是相違背的。事實(shí)上,在不斷涌現(xiàn)和變換的合作方上,也許可以看出蛛絲馬跡。

    消失的合作方

    2019年5月底,建業(yè)地產(chǎn)發(fā)布公告,公司計(jì)劃向百瑞信托有限責(zé)任公司(下稱“百瑞信托”)出售鄭州建澤置業(yè)有限公司30%股權(quán),以及河南建業(yè)建材商貿(mào)有限公司對后者的8億元債權(quán),合計(jì)作價為8.15億元。

    就在一個月前,建業(yè)地產(chǎn)剛剛以13.35億元向百瑞信托出售了鄭州建業(yè)智慧置業(yè)有限公司49%的股權(quán),引入百瑞信托及其資金的目的主要是可協(xié)助發(fā)展轉(zhuǎn)讓公司在鄭州市金水區(qū)附近地塊的商業(yè)服務(wù)用地及住宅用地開發(fā)。

    建業(yè)地產(chǎn)將兩家公司的部分股權(quán)都轉(zhuǎn)給信托公司,在轉(zhuǎn)出的同時,建業(yè)地產(chǎn)還從百瑞信托購買了部分公司的股權(quán)。

    建業(yè)地產(chǎn)2019年年報(bào)中列出的主要合營公司中,河南建業(yè)恒新置業(yè)有限公司(下稱“建業(yè)恒新”)已經(jīng)消失不見了,這是因?yàn)榻I(yè)恒新已經(jīng)是公司100%控制的附屬公司了。

    早在2015年年報(bào)中,建業(yè)恒新就已經(jīng)是建業(yè)地產(chǎn)的主要合營企業(yè)。根據(jù)當(dāng)時的年報(bào),百瑞信托、中原信托和東方匯智資產(chǎn)管理有限公司分別入股了包括建業(yè)恒新在內(nèi)的三家公司。

    最終,建業(yè)地產(chǎn)持有建業(yè)恒新54.55%的股份,百瑞信托持有45.45%。在百瑞信托入股后,建業(yè)恒新鮮有盈利,2015年和2016年,建業(yè)恒新持續(xù)經(jīng)營溢利-833萬元和1615萬元。

    2017年,建業(yè)恒新持續(xù)經(jīng)營溢利達(dá)到1.63億元,但2018年溢利-2533萬元,再次虧損。

    2019年5月初,百瑞信托退出了建業(yè)恒新股東行列,建業(yè)地產(chǎn)也不再披露建業(yè)恒新的盈利情況。年報(bào)顯示,收購前建業(yè)地產(chǎn)持有建業(yè)恒新的股份為28.57%,收購后持有100%,公司的收購代價是7.1億元。

    公開信息顯示,建業(yè)恒新所擁有的項(xiàng)目是鄭州花園里。建業(yè)地產(chǎn)2015年年報(bào)顯示,僅僅是花園里一期,公司2016年計(jì)劃的開工面積就達(dá)到58.2萬平方米,是所有樓盤中計(jì)劃開盤面積最大的一個。

    而2016年和2017年,花園里項(xiàng)目分別開工24.49萬平方米和21.23萬平方米,2016年新開工面積是所有項(xiàng)目中最大的,2017年也位居前列。截至2018年年底,鄭州花園里項(xiàng)目的在建面積達(dá)到61.75萬平方米,是公司第三大在建項(xiàng)目。

    在擴(kuò)大開工的同時,鄭州花園里項(xiàng)目也開始陸續(xù)交付,項(xiàng)目首次明確列入竣工交付計(jì)劃是在2017年年報(bào)中。建業(yè)地產(chǎn)年報(bào)中表示,2018年,鄭州花園里計(jì)劃竣工交付面積78.82萬平方米,實(shí)際交付29.96萬平方米,2019年花園里項(xiàng)目交付面積為29.01萬平方米。

    只有完工交付才能實(shí)現(xiàn)后續(xù)的利潤結(jié)算。但如前所述,在首次公布花園里大規(guī)模交付的2018年,項(xiàng)目公司建業(yè)恒新并沒有帶來利潤的直線增長反而有所虧損。此時,合作方百瑞信托并未退出,那么在退出后的2019年,建業(yè)恒新是否開始貢獻(xiàn)規(guī)模利潤了呢?投資者就難以知曉了。

    對此,上述負(fù)責(zé)人表示,公司與百瑞信托合作開發(fā)鄭州花園里項(xiàng)目,合作開發(fā)時一般處于投資金額較大的前期開發(fā)階段,退出時點(diǎn)及相關(guān)投資回報(bào)均根據(jù)雙方協(xié)議約定執(zhí)行,目前公司就其他項(xiàng)目與百瑞信托等合作也在持續(xù)進(jìn)行;房地產(chǎn)項(xiàng)目開發(fā)周期較長,所需資金量大,與金融機(jī)構(gòu)合作實(shí)屬正常獲取融資的渠道,公司與金融機(jī)構(gòu)的合作期間、對項(xiàng)目公司的控制情況及相關(guān)回報(bào)是基于雙方合作時達(dá)成的協(xié)議約定執(zhí)行,雙方均按照協(xié)議約定的條款履行,并非選擇退出。

    如前所述,在百瑞信托入股建業(yè)恒新的同時,中原信托和東方匯智資產(chǎn)管理有限公司也都入股了建業(yè)地產(chǎn)的另外兩家公司,這兩家合營公司在兩年后也都再次成為了建業(yè)地產(chǎn)的全資附屬公司,兩家入股股東也都先后退出了。

    僅以2019年為例,報(bào)告期內(nèi),建業(yè)地產(chǎn)共收購了17家公司的部分股份,收購后公司基本上要么全資持有,要么成為大股東,合計(jì)出資37.41億元。

    在上述近40億元的收購中就包括建業(yè)恒新。實(shí)際上,建業(yè)恒新并非個案。2019年7月,建業(yè)地產(chǎn)以6.06億元收購了平安信托所持有的開封建業(yè)地產(chǎn)有限公司(下稱“開封建業(yè)”)剩余40%股份,公司持股達(dá)到100%。

    2016年8月,原本是建業(yè)地產(chǎn)全資下屬公司的開封建業(yè)引入了平安信托成為公司持股40%的股東,三年后平安信托退出得到超過6億元的退出款。

    凡此種種不勝枚舉。在合營企業(yè)上,建業(yè)地產(chǎn)投入了近百億元,意味著合作方也有著不菲的投入,合營企業(yè)多年來基本難以貢獻(xiàn)規(guī)模利潤或許并非項(xiàng)目始終難以盈利,有多少項(xiàng)目類似于鄭州花園里那樣,合作方在大規(guī)模交付前后從合作名單中消失,項(xiàng)目公司變身成了建業(yè)地產(chǎn)的附屬公司,市場不得而知。

    就在不久前,建業(yè)地產(chǎn)的物業(yè)公司建業(yè)新生活登陸港交所,市值幾度超越建業(yè)地產(chǎn)。無論是收入還是凈利潤,建業(yè)新生活都是建業(yè)地產(chǎn)的零頭而已。二級市場估值卻能等量齊觀,除了物業(yè)受到資本追捧外,建業(yè)地產(chǎn)若隱若現(xiàn)的隱性負(fù)債是否拉低了公司的投資估值呢?

    如前所述,從2016年起,建業(yè)地產(chǎn)開啟銷售擴(kuò)張之路,而2016年也恰恰是公司業(yè)績的低點(diǎn)。2016年,公司實(shí)現(xiàn)營收94.95億元,凈利潤為4.04億元,到了2019年,公司營收已經(jīng)增長至307.67億元,凈利潤達(dá)到24.16億元;營收增長了兩倍出頭,凈利潤增長了近五倍,其中有多少是轉(zhuǎn)讓又收購導(dǎo)致的子公司盈利增厚呢?

    在房企快速擴(kuò)張的過程中,如何控制負(fù)債尤其凈負(fù)債率是開發(fā)商必須考慮的一個問題。扎根于河南的建業(yè)地產(chǎn)將賬面的負(fù)債率控制的不錯,不過高企的短期負(fù)債和大量到期的美元債卻是建業(yè)地產(chǎn)的一個隱患。

    美元債高企

    自2016年開啟高速增長以來,建業(yè)地產(chǎn)的資產(chǎn)負(fù)債率雖然不斷走高,從之前的80%出頭增長至2019年的90%以上,但對于地產(chǎn)公司來說,更重要的是凈負(fù)債率。在這一點(diǎn)上,公司控制的不錯。

    2016-2019年年末,建業(yè)地產(chǎn)的凈負(fù)債率分別為65.4%、50.8%、55%和64.2%,基本穩(wěn)定在60%左右,這首先得益于公司現(xiàn)金的不斷增長,2016-2019年年末,公司貨幣資金分別為111.81億元、134.09億元、177.82億元和307.85億元。

    貨幣資金大幅增長、凈負(fù)債率基本穩(wěn)定,意味著建業(yè)地產(chǎn)的有息負(fù)債也在同步增長。2016-2019年年末,建業(yè)地產(chǎn)的總借款分別為143.56億元、155.84億元、198.51億元和314.91億元。

    雖然凈負(fù)債率基本穩(wěn)定,但建業(yè)地產(chǎn)有息負(fù)債中的短期借款占比在迅速提高。2016-2019年年末,公司一年內(nèi)的借款分別為15.64億元、44.31億元、53.46億元和125.19億元,占比已經(jīng)從10%出頭增長至約40%。如果把1-2年的負(fù)債也納入,那么占比進(jìn)一步接近80%。

    上述負(fù)責(zé)人表示,公司不存在短債長用。截至2019年年底,公司平均債務(wù)年期為兩年,將于1年內(nèi)到期的債務(wù)里,主要為銀行貸款及公司債券,相關(guān)債務(wù)大部分本質(zhì)上是兩年或三年期的債券或貸款,實(shí)際年期并不短。

    不僅如此,在建業(yè)地產(chǎn)的借款構(gòu)成中,銀行和公司債券所占比例明顯偏低。2019年年末,公司銀行借款和公司債券合計(jì)為102.28億元,占比剛剛超過三成。

    在建業(yè)地產(chǎn)的借款組成中,以美元為主的優(yōu)先票據(jù)占據(jù)了大頭。2016-2019年年末,公司優(yōu)先票據(jù)規(guī)模分別為86.22億元、84.1億元、101.91億元和179.75億元,占比從未低于50%,較高時更是接近60%,如2019年。

    但這也許不是建業(yè)地產(chǎn)美元債的全部,隨著時間推移,公司美元債進(jìn)一步增長。根據(jù)安信證券的統(tǒng)計(jì),截至2020年3月底,建業(yè)地產(chǎn)的海外債存量為198億元。

    即使放大范圍來看,在上市房企中,建業(yè)地產(chǎn)的美元債占比同樣位居前列。進(jìn)入2020年以來,由于疫情等因素的影響,美元指數(shù)逐漸走高,部分房企有息負(fù)債中外債占比較高,可能面臨負(fù)債成本的被動提高。建業(yè)地產(chǎn)近60%債務(wù)以美元債為主,公司額外增加的負(fù)債成本由此可知。

    由于政策規(guī)定,發(fā)行美元債的用途限制為償還未來一年內(nèi)到期的中長期外債。

    因此,房企發(fā)行美元債的節(jié)奏和用途受到限制,在疫情影響下,房企美元債曾有過巨幅波動。

    建業(yè)地產(chǎn)也不例外。根據(jù)建業(yè)地產(chǎn)年報(bào),公司的美元債等外債主要在2020年和2021年到期,合計(jì)規(guī)模124.85億元,其中2020年到期規(guī)模為48.58億元。

    要么公司用自有資金償還,否則美元債只能借新還舊。根據(jù)建業(yè)地產(chǎn)的公告,公司在2020年1月和2月分別發(fā)行了2億美元和3億美元的優(yōu)先票據(jù),之后再無美元債發(fā)行。

    安信證券表示,建業(yè)地產(chǎn)2020年到期美元債55.8億元,公司尚需至少發(fā)行20.3億元。

    上述負(fù)責(zé)人表示,境外美元債市場講求供需,也看時機(jī),由于多種因素影響,發(fā)美元債并沒有固定的發(fā)債窗口;2020年,公司只剩下10月到期的一筆美元債,現(xiàn)金完全可以覆蓋到期的美元債;而且,以同類型融資方式來說,境內(nèi)境外債成本相約,境內(nèi)沒有比境外便宜,美元債57%的占比只是階段性的問題,未來債務(wù)結(jié)構(gòu)會更加平衡。

    猜你喜歡
    建業(yè)花園里信托
    Abundant Exact Solutions for Differential-Difference Equations Arising in Toda Mechanics
    信托QDⅡ業(yè)務(wù)新征程
    中國外匯(2019年9期)2019-07-13 05:46:28
    小熊當(dāng)當(dāng)聆聽花園里的聲音
    再見情敵,十年煙云愛也悠悠恨也悠悠
    花園里的芬芳
    北極光(2018年12期)2018-03-07 01:01:56
    花園里的秘密
    摘葡萄
    花園里
    幼兒園(2016年16期)2016-09-21 19:06:31
    土地流轉(zhuǎn)信托模式分析
    讓與擔(dān)保和信托
    亚洲在线观看片| 国产av麻豆久久久久久久| 日韩三级视频一区二区三区| 麻豆国产97在线/欧美| 波多野结衣高清作品| 日本精品一区二区三区蜜桃| 狠狠狠狠99中文字幕| 日本免费a在线| 午夜亚洲福利在线播放| 欧美黑人巨大hd| 亚洲欧美日韩高清专用| 久久草成人影院| 国产成人av激情在线播放| 人妻丰满熟妇av一区二区三区| 亚洲在线观看片| 又紧又爽又黄一区二区| 亚洲乱码一区二区免费版| 久久精品aⅴ一区二区三区四区| 国产黄色小视频在线观看| 香蕉国产在线看| 熟女人妻精品中文字幕| 久久热在线av| 欧美日韩精品网址| 最好的美女福利视频网| 一夜夜www| 久久久久九九精品影院| 亚洲欧美精品综合久久99| 淫妇啪啪啪对白视频| 成人永久免费在线观看视频| 一级a爱片免费观看的视频| 天堂√8在线中文| 亚洲欧美一区二区三区黑人| 国产成人aa在线观看| 国产久久久一区二区三区| 看黄色毛片网站| 小蜜桃在线观看免费完整版高清| 久久精品人妻少妇| 在线观看一区二区三区| 性色av乱码一区二区三区2| 麻豆国产av国片精品| 久久久久国产一级毛片高清牌| 男插女下体视频免费在线播放| 男人和女人高潮做爰伦理| 国产麻豆成人av免费视频| 校园春色视频在线观看| 美女被艹到高潮喷水动态| 国产黄片美女视频| 999久久久国产精品视频| 国产真人三级小视频在线观看| 天堂动漫精品| 久久天躁狠狠躁夜夜2o2o| 欧洲精品卡2卡3卡4卡5卡区| 一级毛片女人18水好多| 精品久久久久久久久久免费视频| 手机成人av网站| 在线视频色国产色| 免费看美女性在线毛片视频| 黄色片一级片一级黄色片| 国产aⅴ精品一区二区三区波| 99国产精品一区二区三区| 久久久久久人人人人人| 久久天堂一区二区三区四区| 婷婷六月久久综合丁香| 极品教师在线免费播放| 亚洲av电影不卡..在线观看| 久久精品亚洲精品国产色婷小说| 国产av在哪里看| av在线天堂中文字幕| 综合色av麻豆| 精品国产亚洲在线| 国产三级在线视频| 亚洲成人中文字幕在线播放| 国产主播在线观看一区二区| 国产精品 国内视频| 成人18禁在线播放| 无限看片的www在线观看| 欧美av亚洲av综合av国产av| 日本a在线网址| 成年免费大片在线观看| 午夜激情欧美在线| 亚洲人成网站高清观看| 黄色日韩在线| 午夜影院日韩av| 国产午夜精品久久久久久| 极品教师在线免费播放| 精品一区二区三区四区五区乱码| 一级毛片高清免费大全| 久久人人精品亚洲av| 好看av亚洲va欧美ⅴa在| 757午夜福利合集在线观看| 国产精品久久久久久久电影 | 中文字幕人成人乱码亚洲影| 日韩av在线大香蕉| 变态另类丝袜制服| 热99re8久久精品国产| 看片在线看免费视频| 小说图片视频综合网站| 日韩 欧美 亚洲 中文字幕| av在线天堂中文字幕| 国产成人影院久久av| 午夜福利成人在线免费观看| 天堂av国产一区二区熟女人妻| 国产午夜福利久久久久久| 午夜a级毛片| 噜噜噜噜噜久久久久久91| 亚洲九九香蕉| 国产精品亚洲av一区麻豆| 天堂网av新在线| 免费av不卡在线播放| 草草在线视频免费看| 亚洲精品美女久久久久99蜜臀| 天天躁日日操中文字幕| 欧美丝袜亚洲另类 | 国产乱人伦免费视频| 在线十欧美十亚洲十日本专区| 亚洲一区二区三区色噜噜| 国产精品免费一区二区三区在线| 亚洲欧美日韩高清专用| 高潮久久久久久久久久久不卡| 老司机在亚洲福利影院| 久久精品aⅴ一区二区三区四区| 俺也久久电影网| 狂野欧美激情性xxxx| 午夜激情欧美在线| 精品欧美国产一区二区三| 美女黄网站色视频| 1024香蕉在线观看| 国产亚洲欧美在线一区二区| 亚洲狠狠婷婷综合久久图片| 亚洲aⅴ乱码一区二区在线播放| 三级毛片av免费| 成人性生交大片免费视频hd| 日本黄色片子视频| 欧美成人免费av一区二区三区| 最新美女视频免费是黄的| 中文资源天堂在线| 12—13女人毛片做爰片一| 国产一区二区在线观看日韩 | 夜夜躁狠狠躁天天躁| 国产成人av激情在线播放| 国产亚洲精品av在线| 一区二区三区国产精品乱码| 久久久久久久久中文| 不卡av一区二区三区| 国产视频一区二区在线看| 精品久久久久久久久久久久久| 99热精品在线国产| 又黄又爽又免费观看的视频| 成年女人看的毛片在线观看| 亚洲美女黄片视频| 少妇丰满av| 麻豆国产97在线/欧美| 极品教师在线免费播放| 19禁男女啪啪无遮挡网站| 国产成年人精品一区二区| 琪琪午夜伦伦电影理论片6080| 国内精品久久久久精免费| 免费观看人在逋| 91麻豆精品激情在线观看国产| 成人性生交大片免费视频hd| 国产美女午夜福利| 国产成人啪精品午夜网站| 天堂网av新在线| 国产乱人伦免费视频| 久久久久久人人人人人| 亚洲精品在线观看二区| 久久中文看片网| 91麻豆精品激情在线观看国产| 亚洲精品色激情综合| 美女黄网站色视频| 日本黄大片高清| 久久精品91蜜桃| 99视频精品全部免费 在线 | 一进一出抽搐gif免费好疼| 99热只有精品国产| 欧美色视频一区免费| 看免费av毛片| 久久欧美精品欧美久久欧美| 桃红色精品国产亚洲av| 观看免费一级毛片| 日韩免费av在线播放| 久久久久久大精品| 他把我摸到了高潮在线观看| 99在线视频只有这里精品首页| 国产成人精品无人区| 午夜免费激情av| 欧美日韩一级在线毛片| 校园春色视频在线观看| 精品日产1卡2卡| 久久国产精品人妻蜜桃| 中文字幕av在线有码专区| 一个人看的www免费观看视频| 白带黄色成豆腐渣| 欧美三级亚洲精品| 免费在线观看影片大全网站| 精华霜和精华液先用哪个| 两个人的视频大全免费| 身体一侧抽搐| 久久久国产精品麻豆| 久久精品国产99精品国产亚洲性色| 香蕉久久夜色| 国内揄拍国产精品人妻在线| 好男人在线观看高清免费视频| 丁香六月欧美| 好男人电影高清在线观看| 九九热线精品视视频播放| 两人在一起打扑克的视频| 欧美绝顶高潮抽搐喷水| 国产精品久久久久久精品电影| 日本一二三区视频观看| 91在线观看av| 亚洲美女视频黄频| 这个男人来自地球电影免费观看| 亚洲专区字幕在线| 18禁黄网站禁片免费观看直播| 欧美黑人巨大hd| 中文在线观看免费www的网站| 在线观看免费视频日本深夜| 久久99热这里只有精品18| 午夜免费激情av| 免费在线观看日本一区| 少妇人妻一区二区三区视频| 一本久久中文字幕| 色老头精品视频在线观看| 日韩欧美一区二区三区在线观看| 熟女人妻精品中文字幕| 小蜜桃在线观看免费完整版高清| 美女免费视频网站| 18美女黄网站色大片免费观看| 国产高清三级在线| ponron亚洲| 黄频高清免费视频| 在线国产一区二区在线| 久久婷婷人人爽人人干人人爱| 十八禁人妻一区二区| 一级毛片女人18水好多| 18禁观看日本| cao死你这个sao货| 亚洲av成人精品一区久久| 国内少妇人妻偷人精品xxx网站 | 最好的美女福利视频网| 深夜精品福利| 嫁个100分男人电影在线观看| 黄色丝袜av网址大全| 国产亚洲精品一区二区www| 嫩草影视91久久| 他把我摸到了高潮在线观看| 国产精品美女特级片免费视频播放器 | 午夜福利成人在线免费观看| 老汉色∧v一级毛片| 大型黄色视频在线免费观看| 夜夜看夜夜爽夜夜摸| 高清在线国产一区| 99在线人妻在线中文字幕| av在线天堂中文字幕| 99在线视频只有这里精品首页| 中文字幕最新亚洲高清| 亚洲av片天天在线观看| 亚洲电影在线观看av| 国产真人三级小视频在线观看| 黄色视频,在线免费观看| 免费观看的影片在线观看| av女优亚洲男人天堂 | 日韩 欧美 亚洲 中文字幕| 黄色视频,在线免费观看| 久久精品影院6| 18禁黄网站禁片午夜丰满| 国产精品野战在线观看| 又黄又爽又免费观看的视频| 国产男靠女视频免费网站| 日本与韩国留学比较| 亚洲美女视频黄频| 国产精品一区二区三区四区久久| 俺也久久电影网| 午夜福利成人在线免费观看| 精品久久久久久成人av| 日本三级黄在线观看| 99国产精品99久久久久| 国产亚洲精品一区二区www| 国内少妇人妻偷人精品xxx网站 | 国产野战对白在线观看| 日本精品一区二区三区蜜桃| 18美女黄网站色大片免费观看| 久久久久国产一级毛片高清牌| 成人欧美大片| 精品不卡国产一区二区三区| 国产精品综合久久久久久久免费| 精品电影一区二区在线| av欧美777| 男女之事视频高清在线观看| 无人区码免费观看不卡| 国产成人精品久久二区二区免费| 色哟哟哟哟哟哟| 色噜噜av男人的天堂激情| or卡值多少钱| 夜夜爽天天搞| 丁香六月欧美| 国产欧美日韩一区二区三| 精品午夜福利视频在线观看一区| 在线观看66精品国产| 精品国产美女av久久久久小说| 999久久久国产精品视频| 女人被狂操c到高潮| 欧美极品一区二区三区四区| 真人做人爱边吃奶动态| 亚洲人成网站在线播放欧美日韩| 亚洲美女视频黄频| 精品久久久久久久末码| 亚洲天堂国产精品一区在线| 国产精品99久久99久久久不卡| 国产乱人视频| 麻豆国产97在线/欧美| 午夜福利在线观看吧| 99久国产av精品| 一区二区三区国产精品乱码| 免费在线观看影片大全网站| 五月玫瑰六月丁香| 中亚洲国语对白在线视频| 99热这里只有是精品50| 亚洲国产精品sss在线观看| 在线观看美女被高潮喷水网站 | 欧美av亚洲av综合av国产av| 青草久久国产| 久久久久国产精品人妻aⅴ院| 久久久久久久久久黄片| 亚洲国产色片| 久久久久久人人人人人| 黄片大片在线免费观看| 国产成+人综合+亚洲专区| 国产免费av片在线观看野外av| 色av中文字幕| 九九在线视频观看精品| 丝袜人妻中文字幕| www日本在线高清视频| 免费高清视频大片| 国产91av在线免费观看| 欧美日韩精品成人综合77777| 中文乱码字字幕精品一区二区三区 | 久久久久性生活片| 国产精品久久久久久久电影| 国产欧美另类精品又又久久亚洲欧美| 久久精品国产99精品国产亚洲性色| 欧美日韩综合久久久久久| av在线天堂中文字幕| 成年av动漫网址| 亚洲精品乱码久久久久久按摩| 免费观看的影片在线观看| 尾随美女入室| 亚洲av成人av| 欧美极品一区二区三区四区| 欧美日韩精品成人综合77777| 国产真实乱freesex| 国产黄片美女视频| 一级二级三级毛片免费看| 别揉我奶头 嗯啊视频| 欧美最新免费一区二区三区| 国产成人a∨麻豆精品| 免费av观看视频| 亚洲av男天堂| 成人午夜高清在线视频| 国产又色又爽无遮挡免| 亚洲av男天堂| 成年av动漫网址| 午夜a级毛片| 韩国av在线不卡| 黄色日韩在线| 国产亚洲午夜精品一区二区久久 | 国产免费福利视频在线观看| 男女视频在线观看网站免费| 色尼玛亚洲综合影院| 熟女电影av网| 久久久久久久久久黄片| 性插视频无遮挡在线免费观看| 国产精品蜜桃在线观看| 久久久久久久久久成人| 久久久精品94久久精品| 国产色婷婷99| 亚洲怡红院男人天堂| 成年免费大片在线观看| 汤姆久久久久久久影院中文字幕 | 国内少妇人妻偷人精品xxx网站| 性插视频无遮挡在线免费观看| 国产午夜精品论理片| 高清av免费在线| 久久久久久久久久久丰满| 亚洲乱码一区二区免费版| av女优亚洲男人天堂| 看十八女毛片水多多多| 综合色av麻豆| 国产一级毛片在线| 国产激情偷乱视频一区二区| 亚洲一级一片aⅴ在线观看| 中文字幕亚洲精品专区| 亚洲激情五月婷婷啪啪| 日本一二三区视频观看| 免费看光身美女| 亚洲精品国产成人久久av| 在线播放国产精品三级| 国产一区二区在线观看日韩| 又爽又黄a免费视频| 国产精品国产三级国产av玫瑰| 国产精品久久久久久久久免| 午夜日本视频在线| 亚洲欧美日韩卡通动漫| 成人三级黄色视频| 亚洲欧美中文字幕日韩二区| 亚洲成人av在线免费| 欧美一区二区亚洲| 亚洲不卡免费看| 久久久午夜欧美精品| 波野结衣二区三区在线| 乱人视频在线观看| 日本一本二区三区精品| 午夜福利高清视频| 好男人视频免费观看在线| 少妇熟女aⅴ在线视频| 亚洲av电影在线观看一区二区三区 | 国内揄拍国产精品人妻在线| 嫩草影院精品99| 99热6这里只有精品| 国产淫语在线视频| 国产精品福利在线免费观看| 97热精品久久久久久| a级毛色黄片| 亚洲精品一区蜜桃| 国内精品一区二区在线观看| 亚洲av成人精品一二三区| 嫩草影院入口| 亚洲精品456在线播放app| 精品酒店卫生间| 99热网站在线观看| 久久久久九九精品影院| 大又大粗又爽又黄少妇毛片口| 亚洲精品日韩在线中文字幕| 听说在线观看完整版免费高清| 干丝袜人妻中文字幕| 国产毛片a区久久久久| 久久这里只有精品中国| 亚洲四区av| 99热这里只有是精品在线观看| 中国美白少妇内射xxxbb| 午夜a级毛片| 视频中文字幕在线观看| 国产乱人偷精品视频| 插逼视频在线观看| 日日撸夜夜添| 亚洲欧美一区二区三区国产| 国产精品人妻久久久久久| 国产极品天堂在线| 久久6这里有精品| 亚洲经典国产精华液单| 亚洲精品亚洲一区二区| 色综合站精品国产| 精品无人区乱码1区二区| 内射极品少妇av片p| 亚洲自偷自拍三级| 国产精品嫩草影院av在线观看| 亚洲人成网站在线观看播放| 最新中文字幕久久久久| 毛片女人毛片| a级毛色黄片| 国产伦理片在线播放av一区| 岛国毛片在线播放| 亚洲av福利一区| 秋霞在线观看毛片| 亚洲色图av天堂| av免费在线看不卡| 国产黄色视频一区二区在线观看 | 黄片wwwwww| 男插女下体视频免费在线播放| 免费一级毛片在线播放高清视频| 亚洲精品日韩在线中文字幕| 97热精品久久久久久| 国产精品电影一区二区三区| 神马国产精品三级电影在线观看| 国产黄片视频在线免费观看| 午夜激情欧美在线| av专区在线播放| 日韩欧美精品v在线| 亚洲av熟女| 亚洲人成网站高清观看| 亚洲av中文av极速乱| 亚洲aⅴ乱码一区二区在线播放| 国产日韩欧美在线精品| 日本色播在线视频| 99久国产av精品国产电影| 国产亚洲精品av在线| 99热网站在线观看| 国产老妇伦熟女老妇高清| 少妇熟女aⅴ在线视频| 长腿黑丝高跟| 国产精品蜜桃在线观看| 中文天堂在线官网| 久久精品久久精品一区二区三区| 国产精品久久电影中文字幕| av在线蜜桃| 青春草亚洲视频在线观看| 日韩在线高清观看一区二区三区| 国产亚洲午夜精品一区二区久久 | 亚洲精品日韩av片在线观看| 一级av片app| 91aial.com中文字幕在线观看| 国产视频内射| 日日啪夜夜撸| 少妇熟女欧美另类| 午夜福利在线在线| 欧美3d第一页| 国产精品国产三级专区第一集| 中文乱码字字幕精品一区二区三区 | 亚州av有码| 久久久精品大字幕| 在线免费观看的www视频| 欧美xxxx性猛交bbbb| 日韩精品青青久久久久久| 三级毛片av免费| 日韩欧美 国产精品| 1024手机看黄色片| 插逼视频在线观看| 99久久精品国产国产毛片| 日本黄大片高清| 亚洲精品国产av成人精品| 国产精品一区二区在线观看99 | 深夜a级毛片| 韩国高清视频一区二区三区| 99久久九九国产精品国产免费| 丝袜美腿在线中文| 国产成人freesex在线| 99国产精品一区二区蜜桃av| 成人高潮视频无遮挡免费网站| 最近中文字幕高清免费大全6| 亚洲人成网站在线观看播放| 欧美性感艳星| 亚洲三级黄色毛片| 亚洲欧洲日产国产| 国产欧美日韩精品一区二区| 亚洲伊人久久精品综合 | 亚洲国产日韩欧美精品在线观看| 97在线视频观看| 国产亚洲av片在线观看秒播厂 | 亚洲精品亚洲一区二区| 日韩高清综合在线| 国产精品一区二区在线观看99 | 女人被狂操c到高潮| 国产高潮美女av| 色吧在线观看| 免费人成在线观看视频色| 日本爱情动作片www.在线观看| 亚洲av日韩在线播放| 欧美成人精品欧美一级黄| 国产国拍精品亚洲av在线观看| 国产精品乱码一区二三区的特点| av免费观看日本| 国模一区二区三区四区视频| 97热精品久久久久久| 欧美日韩国产亚洲二区| 亚洲精品亚洲一区二区| 午夜精品在线福利| 三级经典国产精品| 少妇的逼好多水| 欧美另类亚洲清纯唯美| www日本黄色视频网| 色视频www国产| 男女啪啪激烈高潮av片| 国模一区二区三区四区视频| 欧美最新免费一区二区三区| 国产精品爽爽va在线观看网站| 日韩一区二区视频免费看| 久久亚洲精品不卡| 最近的中文字幕免费完整| 亚洲av日韩在线播放| 最后的刺客免费高清国语| 精品不卡国产一区二区三区| 搡老妇女老女人老熟妇| av专区在线播放| 精品午夜福利在线看| 精品久久久久久成人av| 亚洲精品自拍成人| 免费黄色在线免费观看| 国产亚洲精品av在线| 综合色丁香网| 色5月婷婷丁香| 亚洲最大成人av| 免费一级毛片在线播放高清视频| 欧美性猛交黑人性爽| 可以在线观看毛片的网站| 亚洲av福利一区| 老师上课跳d突然被开到最大视频| 亚洲综合色惰| 中文在线观看免费www的网站| 日日撸夜夜添| 十八禁国产超污无遮挡网站| 亚洲国产精品sss在线观看| 熟女人妻精品中文字幕| 日本免费一区二区三区高清不卡| 国产老妇伦熟女老妇高清| 日本-黄色视频高清免费观看| 丰满少妇做爰视频| 三级男女做爰猛烈吃奶摸视频| 六月丁香七月| 一个人看的www免费观看视频| 亚洲av一区综合| 欧美+日韩+精品| 日本免费a在线| 少妇熟女aⅴ在线视频| 99国产精品一区二区蜜桃av| 国产精品.久久久| 夫妻性生交免费视频一级片| 美女国产视频在线观看| 尤物成人国产欧美一区二区三区| 久久久成人免费电影| 中文字幕人妻熟人妻熟丝袜美| 日韩制服骚丝袜av| 丝袜喷水一区| 亚洲国产精品专区欧美| 老师上课跳d突然被开到最大视频|