我國跨國并購研究現(xiàn)狀及展望

楊帆 敖潤楠

摘 要：近年來，隨著我國跨國并購企業(yè)數(shù)量的快速增長，關(guān)于跨國并購的研究在國內(nèi)逐漸引起了廣泛的關(guān)注。為了解我國跨國并購的研究現(xiàn)狀以及未來研究方向，本文從跨國并購動因、決策執(zhí)行過程以及并購后效應(yīng)三個方面，對我國相關(guān)研究進(jìn)行總結(jié)，并提出未來可能的研究方向。

關(guān)鍵詞：跨國并購;動因;決策執(zhí)行;并購效應(yīng)

一、引言

近年來，我國的跨國并購活動日益增長，“跨國并購”已成為當(dāng)前的熱點研究問題。作為當(dāng)前世界上最大的新興經(jīng)濟(jì)體，我國的跨國并購具有一定的特性，了解當(dāng)前我國的跨國并購研究現(xiàn)狀，對進(jìn)一步分析跨國并購影響因素和經(jīng)濟(jì)后果具有重要意義。因此，本文參考相關(guān)文獻(xiàn)，從跨國并購動因、決策執(zhí)行過程以及并購后效應(yīng)三個方面，對我國相關(guān)研究進(jìn)行總結(jié)，并提出未來可能的研究方向。

二、我國跨國并購研究具體分析

1.跨國并購動因

對外投資理論體系是最早解釋并購動因的理論體系，其中最具代表性的理論有：壟斷優(yōu)勢理論、比較優(yōu)勢理論、內(nèi)部化理論和國際生產(chǎn)折衷理論。然而，對外投資理論體系只解釋了跨國公司跨國界經(jīng)營的原因，并沒有解釋為何選擇跨國并購。井百祥等（2002）認(rèn)為跨國并購的動機(jī)主要有三種——追求短期的金融收益（投機(jī)型）、尋求經(jīng)濟(jì)效率（經(jīng)濟(jì)型）和實現(xiàn)公司戰(zhàn)略（戰(zhàn)略型）。在后續(xù)的研究中，大部分學(xué)者認(rèn)為，企業(yè)更多傾向于經(jīng)濟(jì)型和戰(zhàn)略型（李蕊，2003;趙楠，2005;萬解秋等，200）。閻大穎（2006）基于企業(yè)能力的并購理論，強(qiáng)調(diào)與企業(yè)內(nèi)生能力相關(guān)的變量，形成了國際化戰(zhàn)略論、組織能力論和國際經(jīng)營階段論等代表性理論假說。

除此之外，還有學(xué)者從外部視角分析。董莉軍（2015）認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)制度的效率以及投資制度環(huán)境是驅(qū)動海外并購的動因。何小鋼（2015）可以從政府政策驅(qū)動、要素需求驅(qū)動、國內(nèi)產(chǎn)能過剩驅(qū)動、國際性外部因素驅(qū)動四個維度闡釋并購動因。

2.決策執(zhí)行過程

Paul & Gabriel（2018）將并購的執(zhí)行過程劃分為戰(zhàn)略選擇、并購溢價、并購風(fēng)險和并購成敗四個方面。本文認(rèn)為，戰(zhàn)略選擇屬于跨國并購前期的決策執(zhí)行，并購溢價和并購風(fēng)險屬于跨國并購中期的決策執(zhí)行，并購成敗則為并購后期決策執(zhí)行。

（1）跨國并購前期——戰(zhàn)略選擇

民營企業(yè)的并購漸漸成為大多數(shù)跨國并購的主體（樊增強(qiáng)，2016）。在選擇并購對象時，基于國家競爭優(yōu)勢理論，應(yīng)考慮自身的戰(zhàn)略、結(jié)構(gòu)和競爭對手的情況來選擇（蘇國強(qiáng)，2007）。在選擇目標(biāo)市場時，應(yīng)該考慮企業(yè)目前的發(fā)展戰(zhàn)略以及內(nèi)外部因素（薛有志，2013）。在選擇并購產(chǎn)業(yè)時，企業(yè)應(yīng)該先明確自身戰(zhàn)略目標(biāo)，再結(jié)合各產(chǎn)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略來選擇合適的產(chǎn)業(yè)和行業(yè)（張兵，2012）。在選擇并購規(guī)模時，要根據(jù)企業(yè)自身的特點，通過海外并購對企業(yè)的資產(chǎn)進(jìn)行補(bǔ)充和調(diào)整，達(dá)到最佳經(jīng)濟(jì)規(guī)模（蘇國強(qiáng)，2007）。在我國海外并購支付方式方面，由于我國資本市場的開放程度低，證券市場的有效性差（馬金城，2012），全現(xiàn)金支付方式發(fā)生比率超過了75%（顧露露等，2017），支付方式較為單一。在股權(quán)策略的選擇中，東道國與我國文化距離與市場開放度（林季紅等，2013）、企業(yè)特定優(yōu)勢和國際化動因（吳先明，2017）、經(jīng)濟(jì)風(fēng)險與制度結(jié)構(gòu)（全詩凡等，2016）都是其中的影響因素。

（2）跨國并購中期——并購溢價和并購風(fēng)險

①并購溢價。范建紅等（2015）發(fā)現(xiàn)在管制距離和規(guī)范距離兩個距離近的情形下，中國企業(yè)的海外溢價并購更容易成功。對于導(dǎo)致跨國并購溢價的原因，學(xué)者們分別從國有產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、敏感行業(yè)、文化差異（孫淑偉等，2017）、信息不對稱程度、企業(yè)高管的自利與過度自信、高國際化程度（江乾坤等，2015）以及集體主義文化（溫日光，2017）幾個角度給出了解釋，并表示國有企業(yè)、并購敏感行業(yè)公司、文化差異大、信息不對稱程度高、高管過度自信、國際化程度低以及非集體主義傾向支付更高的溢價。

②并購風(fēng)險?？v觀相關(guān)研究，在決策中，有關(guān)于跨國并購的風(fēng)險主要可以分為宏觀方面的政治風(fēng)險、法律風(fēng)險、經(jīng)濟(jì)風(fēng)險、國家風(fēng)險以及微觀方面的財務(wù)風(fēng)險、整合風(fēng)險、技術(shù)風(fēng)險。

（3）跨國并購后期——并購成敗

從并購發(fā)起方來看，企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（朱華，2017）、并購經(jīng)驗（賈鏡渝等，2016）、并購時機(jī)（單寶，2015）和并購速度（單寶，2010）、商譽(yù)（董莉軍等，2014）是影響成敗的主要因素。

從并購?fù)獠織l件來看，政治干預(yù)、母國與東道國的經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)度（張建紅，2010）、制度距離（閻大穎，2011）、知識距離和地理距離（賈鏡渝等，2015）、中介機(jī)構(gòu)（崔淼等，2014）是影響成敗的主要因素。

對于交易雙方而言，戰(zhàn)略協(xié)同程度（單寶，2005）、關(guān)鍵協(xié)議條款和團(tuán)隊談判能力（古繼寶等，2006）以及產(chǎn)業(yè)國際分工（程聰?shù)龋?016）是影響成敗的主要內(nèi)容因素。目標(biāo)企業(yè)的工會也是一個不可忽視的因素（董莉軍等，2014）。

3.跨國并購后效應(yīng)的影響因素

現(xiàn)有文獻(xiàn)對跨國并購的效應(yīng)研究主要從國家層面、企業(yè)層面、高管層面和交易層面討論并購后的財務(wù)績效和創(chuàng)新績效。

（1）財務(wù)績效影響因素

①國家層面

在制度距離的研究中，有學(xué)者認(rèn)為，制度距離對我國并購績效有顯著的影響（朱勤等，2013）。管制制度越寬松（閻大穎，2009）、經(jīng)濟(jì)距離越大（田海峰等，2014）、文化距離越?。ㄩ惔蠓f，2009），并購績效越好。也有學(xué)者認(rèn)為，制度距離對我國企業(yè)跨國并購并沒有產(chǎn)生顯著的影響（余鵬翼等，2014）。

地理距離可以正向影響并購績效（劉勰等，2016）;東道國的國家綜合風(fēng)險、金融風(fēng)險和經(jīng)濟(jì)風(fēng)險（胡杰武等，2017）、政府穩(wěn)定性（吳先明，2014）和并購雙方清廉程度（馮梅等，2016）均會負(fù)向影響我國上市公司并購績效;國家競爭優(yōu)勢會對我國高技術(shù)企業(yè)并購績效產(chǎn)生影響（周永紅等，2017）。

②企業(yè)層面

在并購經(jīng)驗方面，一部分學(xué)者認(rèn)為，跨國并購經(jīng)驗不影響績效（劉勰等，2016），也有學(xué)者觀點則與之相左（馮梅等，2016）。劉勰等（2016）發(fā)現(xiàn)國際經(jīng)驗對并購績效有負(fù)向影響而國家經(jīng)驗并不影響并購績效。

在主并方并購規(guī)模方面，有的學(xué)者認(rèn)為并購方企業(yè)規(guī)模與并購后短期績效負(fù)相關(guān)，與長期績效正相關(guān)（余鵬翼等，2014），也有學(xué)者認(rèn)為規(guī)模與長短期績效均呈正相關(guān)關(guān)系（周永紅等，2017）。

吸收能力（劉璐等，2018）、創(chuàng)業(yè)導(dǎo)向（朱勤等，2014）、東道國創(chuàng)新與成熟度（吳先明，2014）、內(nèi)部控制質(zhì)量（楊棉之等，2016）均正向影響并購績效。政治關(guān)聯(lián)使企業(yè)容易獲取政府資源有利于并購績效（余鵬翼等，2014），當(dāng)政治關(guān)聯(lián)度一定時，政府干預(yù)度越高，跨國并購績效反而越低（閆雪琴等，2016）。國有產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)在并購中容易受到東道國審查，影響并購進(jìn)度進(jìn)而影響績效（顧露露等，2017）。

③高管層面

在CEO個人層面的研究法發(fā)現(xiàn)，CEO經(jīng)驗、CEO職稱激勵、CEO薪酬以及CEO在團(tuán)隊成員中的薪酬差距與并購后績效負(fù)相關(guān)（劉燁等，2017）。在管理層團(tuán)隊層面的研究發(fā)現(xiàn)，高管團(tuán)隊并購經(jīng)驗（吳建祖等，2017）和能力（周永紅等，2017）對并購績效有顯著的正向影響。

④交易層面

周永紅等（2017）認(rèn)為相對并購規(guī)模越大績效越好。余鵬翼等（2014）認(rèn)為雙方行業(yè)差異越小，并購后短期績效越好，但長期績效較差。顧露露等（2017）認(rèn)為除了資源類海外并購政策鼓勵下全現(xiàn)金支付，其他情況下現(xiàn)金支付往往會帶來較差的并購績效。但也有學(xué)者持相反的觀點（余鵬翼，2014）。邵新建（2012）認(rèn)為，國有控股企業(yè)以海外戰(zhàn)略資源為目標(biāo)的并購會正向影響市場績效。吳先明（2014）認(rèn)為縱向并購可以更易于獲得研發(fā)渠道或礦產(chǎn)資源而產(chǎn)生更好的市場績效。

（2）創(chuàng)新績效影響因素

在國家層面，東道國發(fā)展水平能正向影響創(chuàng)新績效，企業(yè)的吸收能力能促進(jìn)這種影響，而國有股權(quán)比例則會抑制這種影響（李梅等，2016）。在企業(yè)層面，吳先明（2016）研究發(fā)現(xiàn)，在中國企業(yè)知識尋求型海外并購中，組織學(xué)習(xí)、吸收能力、文化整合、被并購企業(yè)的角色和被轉(zhuǎn)移知識的特征對創(chuàng)新績效有著顯著的積極影響。在高管層面，吳映玉等（2017）研究發(fā)現(xiàn)，海外并購可以促進(jìn)新興市場企業(yè)提高創(chuàng)新績效。

三、總結(jié)與展望

本文從國內(nèi)跨國并購動因、決策執(zhí)行過程以及并購后效應(yīng)三個層面，詳細(xì)回顧了國內(nèi)已有研究成果，并對跨國并購未來研究方向提出如下展望：

第一，動因?qū)用?。在理論上，考慮我國特殊的市場經(jīng)濟(jì)，利用現(xiàn)有的并購事件，進(jìn)一步完善跨國并購方面的理論動因;在研究方法上，目前多采用案例研究的方法，未來可以多使用實證的方法采用進(jìn)行分析，使得研究結(jié)果更具普遍適用性。

第二，決策執(zhí)行過程層面。在戰(zhàn)略選擇研究中，以我國作為當(dāng)前世界上最大的新興市場為研究背景，探討其他非新興市場對我國的競爭戰(zhàn)略抵制，進(jìn)行一些案例和理論分析，為我國“走出去”戰(zhàn)略提供參考;在并購溢價的研究中，可以深入到國家、企業(yè)的具體層面進(jìn)行研究，這對我國企業(yè)對外并購的議價定價具有非常重要的參考意義;在并購風(fēng)險的研究中，可以結(jié)合具體宏微觀環(huán)境，探討風(fēng)險情境下，跨國并購的影響因素;在并購成敗的研究中，可以在以往靜態(tài)因素的基礎(chǔ)上，考慮動態(tài)國家政策的影響。

第三，效應(yīng)方面。一方面，使用多指標(biāo)衡量績效，進(jìn)而深入探討不同并購績效的影響因素。另一方面，深入結(jié)合東道國企業(yè)的情況，探討我國企業(yè)是否能為東道國企業(yè)帶來正向績效，這對“一帶一路”背景下我國企業(yè)“走出去”戰(zhàn)略的順利實施具有非常重要的意義。

第四，其他方面。目前我國正推進(jìn)“一帶一路”，考慮到中國周邊國家文化的多樣性，未來可以更加關(guān)注文化方面的影響。此外，由于公司進(jìn)行跨國并購的動態(tài)性和個體復(fù)雜性，僅從實證或案例來進(jìn)行研究不具有可實踐性，故未來可以在實證的基礎(chǔ)上，結(jié)合一些案例對實證進(jìn)行補(bǔ)充，為我國如何更好地跨國并購做出理論上的指導(dǎo)。

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作者簡介：楊帆（1995- ），女，江蘇東海人，碩士研究生在讀，研究方向：審計與跨國并購;通訊作者：敖潤楠（1994- ），女，廣東陽江人，碩士研究生在讀，研究方向：并購重組與公司財務(wù)