陳凱豐：2020年全球金融市場新機(jī)會(huì)

2019年對(duì)于各種金融資產(chǎn)是一個(gè)非常神奇的年份。雖然年初有很多人預(yù)測美股熊市，認(rèn)為金融市場估值過高，市場實(shí)際表現(xiàn)證明這些人的觀點(diǎn)有很大的偏差。截至12月初，各大主要資產(chǎn)類別均為投資人創(chuàng)造了優(yōu)異的回報(bào)。美國股市各大股指連創(chuàng)歷史新高20多次，從標(biāo)普500指數(shù)、納斯達(dá)克指數(shù)，到道瓊斯指數(shù)、羅素指數(shù)，都有20%以上的回報(bào)。

再來看債券市場，由于利率曲線牛市扁平化，各大債券指數(shù)的收益也是極為可觀。持有美國長期國債的投資人獲得了20%以上的回報(bào)。信用利差的收窄也讓投資各種企業(yè)債、高收益?zhèn)鹊膫顿Y人獲得非常優(yōu)異的回報(bào)。

大宗商品市場和貴金屬市場的去年業(yè)績也是可圈可點(diǎn)。黃金、白銀、原油等的價(jià)格都有兩位數(shù)的漲幅。除了美股，其他各國的股市整體表現(xiàn)也非常優(yōu)秀。中國的A股上證指數(shù)到2019年12月初的回報(bào)是15%左右，滬深300指數(shù)的回報(bào)超過了20%。歐元區(qū)、日本等其他發(fā)達(dá)國家的股市業(yè)績也超過大家的預(yù)期。全球股市表現(xiàn)不佳的國家主要是阿根廷、智利、墨西哥、巴西、土耳其等新興市場國家。

2019年全球金融市場表現(xiàn)如此優(yōu)異，有很多原因。筆者認(rèn)為最主要的原因是美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策轉(zhuǎn)向。美聯(lián)儲(chǔ)在2016～2018年的三年連續(xù)加息九次，同時(shí)縮減資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模一萬多億美元。這些緊縮政策導(dǎo)致全球流動(dòng)性不足，累積到2018年四季度出現(xiàn)嚴(yán)峻問題。美股在2018年四季度暴跌，各國債券也在2018年出現(xiàn)負(fù)收益。進(jìn)入2019年一季度，美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策開始180度轉(zhuǎn)向。一季度宣布停止加息，然后從二季度開始引導(dǎo)市場的降息預(yù)期。從7月份開始，美聯(lián)儲(chǔ)的公開市場委員會(huì)連續(xù)降息三次。從9月下旬開始，美聯(lián)儲(chǔ)多次干預(yù)貨幣市場，注入2000億美元以上的資金。這些貨幣寬松的操作迅速增加了全球金融市場的流動(dòng)性，也促成了罕見的全球的股市、債市、商品市場同時(shí)牛市。

對(duì)于美國股市和信用市場，去年的優(yōu)異表現(xiàn)也有基本面的支持。從2017年開始，白宮通過大規(guī)模的減稅、放松監(jiān)管政策。這些措施對(duì)于美國企業(yè)的盈利增長有很大的提振作用。根據(jù)華爾街投資銀行高盛的數(shù)據(jù)，過去兩年有大約一萬億美元的美國企業(yè)留存海外的盈利被匯回美國。這些資金中的很大一部分被用于這些企業(yè)的股票回購和分紅操作。數(shù)千億美元的回購促成了美股的牛市行情繼續(xù)。

很多機(jī)構(gòu)投資人和高凈值客戶都對(duì)于全球貿(mào)易不確定性有很大的擔(dān)心。如果我們撥開各種媒體的聳人聽聞的頭條新聞后，可以看到去年的全球貿(mào)易談判整體有積極進(jìn)展。美國-墨西哥-加拿大的自由貿(mào)易協(xié)定一波三折，經(jīng)過多次反復(fù)，最后在2018年年底在阿根廷的布宜諾斯艾利斯G20峰會(huì)上簽約，解除了在北美大陸投資的企業(yè)不確定性。美國和日本的貿(mào)易協(xié)定也在去年四季度正式簽約?？梢哉f，全球貿(mào)易談判避免沖突升級(jí)，并在逐步階段性簽約過程中。貿(mào)易談判的進(jìn)展有助于投資人的信心，購入全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，包括股市、商品等市場的不斷上漲。

全球宏觀形勢正在發(fā)生巨大的變化

2019年10月中旬召開了國際貨幣基金組織和世界銀行2019年年會(huì)，也恰逢去年是布雷頓森林體系建立75周年。筆者作為去年剛剛加入布雷頓森林體系委員會(huì)的委員，應(yīng)邀出席在華盛頓的很多正式和非正式的活動(dòng)。很明顯的感覺是今后我們面臨的全球宏觀形勢正在發(fā)生巨大的變化。

2019年布雷頓森林體系，旗下兩大核心組織世界銀行和國際貨幣基金組織同時(shí)任命新的領(lǐng)導(dǎo)人。傳統(tǒng)而言，世界銀行的行長來自于美國，國際貨幣基金組織的總裁來自于歐洲。去年的新任世界銀行行長大衛(wèi)·馬爾帕斯是個(gè)美國人。美國金融界的一個(gè)老慣例就是華爾街的高管和白宮以及財(cái)政部的高官之間存在旋轉(zhuǎn)門。經(jīng)常有華爾街的首席執(zhí)行官、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究部負(fù)責(zé)人去華盛頓工作，而華盛頓的高官在每一次白宮總統(tǒng)換屆后也有大量搬家到紐約的。由于大衛(wèi)·馬爾帕斯的華爾街工作背景和共和黨理念，大家的預(yù)期都認(rèn)為世界銀行今后的發(fā)展方向?qū)?huì)有很大變化。比如過去的很多貸款和開發(fā)項(xiàng)目可能都是政府主導(dǎo)，今后很有可能會(huì)加大私營經(jīng)濟(jì)的參與力度。再比如民主黨理念強(qiáng)調(diào)環(huán)境保護(hù)、勞工權(quán)益，但是共和黨上臺(tái)后退出了巴黎氣候協(xié)議。相信很多世界銀行過去以環(huán)境保護(hù)為優(yōu)先目標(biāo)的項(xiàng)目很有可能不再被優(yōu)先考慮。

最近IMF剛剛調(diào)低全球經(jīng)濟(jì)增長速度，并在出版的全球經(jīng)濟(jì)分析文章中提到目前的各種挑戰(zhàn)，包括高杠桿、貨幣和財(cái)政政策的效應(yīng)遞減，以及全球金融體系的脆弱性。筆者在現(xiàn)場參加的大量活動(dòng)，和一些商業(yè)銀行的董事長等高管高官的交流中，也感到了這些問題。但是，在現(xiàn)場可以總結(jié)出來的最大的兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)會(huì)都很明確：全球貿(mào)易、美聯(lián)儲(chǔ)。

關(guān)于全球貿(mào)易，世界貿(mào)易組織的總干事巴西人阿茲維都在布雷頓森林委員會(huì)的晚宴上做了非常精彩的演講。他提到世貿(mào)組織的前身GATT在布雷頓森林的創(chuàng)始成員只有23個(gè)國家，從當(dāng)時(shí)到現(xiàn)在，成員不斷擴(kuò)大，也確保了過去70年的全球貿(mào)易自由化。但是，過去幾年的很多貿(mào)易問題被政治化。如果按照目前這種雙邊談判為主的貿(mào)易摩擦繼續(xù)下去，目前的世界貿(mào)易組織有可能被逐漸邊緣化，直至癱瘓。英格蘭銀行行長卡尼也在他的演講中提到，自從他在14年前開始參加國際貨幣基金組織和世界銀行的年會(huì)，去年是第一次他感覺到目前的多邊全球貿(mào)易體系有生存危機(jī)（原話是 existential threat）。IMF認(rèn)為過去兩年的貿(mào)易摩擦已經(jīng)導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)增長率降低0.8%。而貿(mào)易摩擦繼續(xù)下去已經(jīng)對(duì)于全球的企業(yè)界產(chǎn)生極大的負(fù)面信心沖擊。很明顯的是包括WTO在內(nèi)的國際貿(mào)易框架需要徹底改革。

當(dāng)然除了這兩個(gè)，在宏觀經(jīng)濟(jì)層面，其他聽到最多的討論就是德國和歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)。如果英國硬退歐，加上德國目前的經(jīng)濟(jì)在步入衰退的前夜，歐元區(qū)有可能面臨極大的問題。疊加歐洲中央銀行的負(fù)利率政策，基本上歐元區(qū)的貨幣政策已經(jīng)彈盡糧絕。有可能的幫助來自于德國等其他歐元區(qū)國家的財(cái)政刺激，比如減稅。當(dāng)然，如果全球貿(mào)易和美聯(lián)儲(chǔ)傳來利好消息，歐洲經(jīng)濟(jì)也有可能避免出現(xiàn)衰退。

2008年金融危機(jī)以來，全球各國都在大量通過貨幣政策釋放流動(dòng)性。結(jié)果就是實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展有限，金融產(chǎn)品價(jià)格飆升，各國的貧富差距不斷拉大。各國的民粹主義的上升，社會(huì)動(dòng)蕩的加劇，和貨幣政策導(dǎo)致的貧富差距擴(kuò)大的問題關(guān)系重大。筆者曾經(jīng)提問國際貨幣基金組織新總裁對(duì)于全球零利率和負(fù)利率的看法，她的答復(fù)也是負(fù)利率在過去有一定的作用，創(chuàng)造了就業(yè)機(jī)會(huì)，但是在今后的負(fù)面效果可能更大。就像去年的諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)的研究主題是扶貧開發(fā)，獲獎(jiǎng)的一個(gè)是女教授，映射的是目前全球關(guān)注的重心是扶貧，幫助婦女權(quán)益的提升。從IMF到世界銀行，今后扶貧應(yīng)該是關(guān)注的中心?？梢哉f，現(xiàn)在問題都已經(jīng)很明顯地被提出來了，解決的辦法也很多，從貿(mào)易上實(shí)現(xiàn)雙贏，金融科技結(jié)合扶貧，到提高婦女在社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的參與度，到減少貧富差距的政策。如果能夠解決這些問題，全球經(jīng)濟(jì)還有非常美好的增長前景，否則的話，下一步經(jīng)濟(jì)衰退，貿(mào)易萎縮的可能性很大。

中國轉(zhuǎn)型前景看好

中國經(jīng)濟(jì)經(jīng)過三十多年的高速增長，成功地幫助近十億人口脫離貧困，進(jìn)入中等收入水平，成績舉世公認(rèn)。當(dāng)然勞動(dòng)密集型制造業(yè)，出口導(dǎo)向的經(jīng)濟(jì)增長模式到了中等收入以后，工資上升很快，需要向高端制造業(yè)、服務(wù)業(yè)、創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型。中國經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在的基礎(chǔ)非常扎實(shí)，轉(zhuǎn)型的前景很好。首先，大量服務(wù)業(yè)需求將會(huì)創(chuàng)造新的就業(yè)機(jī)會(huì)和經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)，特別是醫(yī)療健康服務(wù)、金融服務(wù)等等。其次，隨著中國經(jīng)濟(jì)體的開放加快，外資進(jìn)入中國的金融市場的空間巨大。包括股市加入MSCI 指數(shù)后全球機(jī)構(gòu)投資人對(duì)于A股的配置需求，人民幣債券市場加入彭博巴克萊全球債券指數(shù)后對(duì)于國內(nèi)人民幣國債和公司債的配置需求。進(jìn)口博覽會(huì)對(duì)于增加外貿(mào)、協(xié)助全球貿(mào)易再平衡也將會(huì)有非常正面的效果。

就像戴爾技術(shù)公司的創(chuàng)始人邁克爾·戴爾最近提到的，下一步全球科技行業(yè)的勞動(dòng)市場需求將會(huì)繼續(xù)非常旺盛，對(duì)于員工的招聘、培養(yǎng)和留住會(huì)是企業(yè)的核心競爭力。在全球G20各大經(jīng)濟(jì)體中，現(xiàn)在美國表現(xiàn)最好，中國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展也很好。戴爾認(rèn)為未來的世界上，最成功的科技企業(yè)仍然會(huì)是來自于中國和美國兩個(gè)大國。今后十年，他認(rèn)為世界經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)最好的國家仍然會(huì)是美國和中國。人工智能的發(fā)展在兩個(gè)國家都很好。而戴爾等科技企業(yè)的50%的收入來源會(huì)繼續(xù)來自美國。對(duì)于5G，他認(rèn)為5G對(duì)于社會(huì)生活的沖擊目前被大家低估了，特別是虛擬空間的發(fā)展將會(huì)受益于5G。同時(shí)，他預(yù)測會(huì)有大量新的公司建立在5G基礎(chǔ)上，這些公司會(huì)改變世界。這些新創(chuàng)立的成功企業(yè)將不是技術(shù)公司，而是商業(yè)模式創(chuàng)新公司。5G的推出會(huì)有很多意想不到的效果。

總結(jié)一下，我們認(rèn)為對(duì)于2020年及中長期的全球金融市場，雖然面臨大量的挑戰(zhàn)，但是各主要資產(chǎn)類別仍然有很多投資機(jī)會(huì)。目前的宏觀四大影響因素中，各國的貨幣政策相對(duì)寬松；很多國家的財(cái)政政策有可能在2020年出臺(tái)刺激舉措；企業(yè)利潤在上升，但是增速放緩；貿(mào)易政策屬于不確定因素。投資人可以繼續(xù)選擇配置美股大盤指數(shù)比如標(biāo)普500，獲得資本增值和分紅收益。在行業(yè)選擇上，可以優(yōu)先選擇全球大型醫(yī)療和醫(yī)藥企業(yè)、大型科技企業(yè)上市公司板塊等等。這些行業(yè)目前分紅和回購都相對(duì)較高，而估值處于歷史平均水平。同時(shí)，也需要注意分散風(fēng)險(xiǎn)，配置一部分資金到固定收益類產(chǎn)品、貴金屬、保險(xiǎn)等，多元化投資，獲得長期配置的復(fù)利回報(bào)。

（陳凱豐博士，美國匯盛金融（Horizon Financial）首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，紐約金融論壇（NYFF）聯(lián)席發(fā)起人，同時(shí)在紐約大學(xué)、紐約佩斯大學(xué)、西班牙巴塞羅那商學(xué)院紐約中心任教，曾經(jīng)就職于摩根士丹利、Amundi資產(chǎn)管理公司、國家開發(fā)銀行，目前是布雷頓森林體系委員會(huì)委員。）