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    滬港通背景下匯率與股價(jià)關(guān)系研究

    2020-05-11 05:59:19李文瑩
    合作經(jīng)濟(jì)與科技 2020年10期
    關(guān)鍵詞:滬港通股價(jià)匯率

    李文瑩

    [提要] 滬港通的開(kāi)通,對(duì)我國(guó)上海和深圳股市都產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。在滬港通開(kāi)通背景下,采用最新相關(guān)日度數(shù)據(jù),分為總體階段、開(kāi)通之前、開(kāi)通之后三個(gè)階段,運(yùn)用狀態(tài)空間模型研究滬港通開(kāi)通前后匯率對(duì)股價(jià)的動(dòng)態(tài)時(shí)變影響。研究結(jié)果表明:滬港通的開(kāi)通,加強(qiáng)匯率與股價(jià)之間的長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系,削弱匯率對(duì)股價(jià)的動(dòng)態(tài)時(shí)變影響,但加劇動(dòng)態(tài)影響系數(shù)的波動(dòng)。

    關(guān)鍵詞:滬港通;匯率;股價(jià);狀態(tài)空間模型

    中圖分類號(hào):F83 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A

    收錄日期:2020年3月4日

    一、引言

    自1990年我國(guó)股市開(kāi)通以來(lái),我國(guó)股市經(jīng)歷了股權(quán)分置改革等多項(xiàng)革新,也經(jīng)歷了全球金融危機(jī)等多項(xiàng)沖擊,我國(guó)股市逐漸走向成熟。2014年11月17日,滬港通正式開(kāi)通,是中國(guó)資本市場(chǎng)上對(duì)外開(kāi)放的“里程碑”事件。而股票價(jià)格指數(shù)是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”,同時(shí),它也能迅速反映我國(guó)整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行情況。在股市積極發(fā)展的過(guò)程中,匯市也一步步接近成熟。我國(guó)先后經(jīng)歷了多次匯率制度改革。匯率作為貨幣的國(guó)際價(jià)格,其漲跌直接反映了本國(guó)貨幣購(gòu)買(mǎi)力水平的高低。隨著改革開(kāi)放的不斷深入,我國(guó)與其他國(guó)家和地區(qū)之間的往來(lái)交易越來(lái)越頻繁,交易規(guī)模也日益攀升,在對(duì)外交易中,匯率扮演了關(guān)鍵的角色。隨著金融自由化程度的加強(qiáng)與全球開(kāi)放水平的提高,各國(guó)匯市與股市之間的聯(lián)動(dòng)性逐步增強(qiáng),匯率與股價(jià)之間的關(guān)系早已成為研究的熱點(diǎn)問(wèn)題。匯率波動(dòng)會(huì)影響本國(guó)股票價(jià)格的漲跌,而股票價(jià)格的漲跌也會(huì)影響匯率的上下浮動(dòng)。大量國(guó)內(nèi)外學(xué)者都曾對(duì)二者之間的關(guān)系進(jìn)行研究。

    為保證數(shù)據(jù)的對(duì)稱性,采用2010年4月8日至2019年6月17日的日度數(shù)據(jù)來(lái)研究滬港通開(kāi)通前后匯率對(duì)股價(jià)的影響。用狀態(tài)空間模型研究了滬港通開(kāi)通前后匯率與股價(jià)之間的動(dòng)態(tài)時(shí)變關(guān)系。

    二、文獻(xiàn)綜述

    國(guó)外學(xué)者對(duì)二者關(guān)系的研究,大多都得出了二者之間關(guān)系的不對(duì)稱性,但很少有學(xué)者研究二者之間關(guān)系是否時(shí)變。Ajayj、Richard A and Mougoue、Mbodja(1996)研究發(fā)現(xiàn),匯率貶值不論在短期還是長(zhǎng)期都對(duì)股市有負(fù)向的影響。Kate Phylaktis(2005)研究一組太平洋盆地國(guó)家股票價(jià)格與匯率之間的長(zhǎng)期和短期動(dòng)態(tài),研究表明股票市場(chǎng)和外匯市場(chǎng)是正相關(guān)的。Juan C.Reboredo(2016)研究了新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體匯率對(duì)股票價(jià)格的上行和下行風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng),研究表明,新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體匯率對(duì)股票價(jià)格的上行和下行風(fēng)險(xiǎn)是不對(duì)稱的,且下行風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)大于上行風(fēng)險(xiǎn)溢出效應(yīng)。Afees A.Salisu(2018),Ekpeno L Effiong(2018)的研究得出了匯率與股價(jià)之間存在不對(duì)稱關(guān)系的結(jié)論。

    目前,國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)匯率與股價(jià)之間關(guān)系的研究成果雖然豐碩,但研究滬港通開(kāi)通影響的文獻(xiàn)還不多。張兵、封思賢、李心丹、汪慧建(2008)實(shí)證發(fā)現(xiàn)匯率與股價(jià)二者之間存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系。周虎群、李育林(2010)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn),人民幣匯率與股票價(jià)格具有長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系,人民幣匯率波動(dòng)對(duì)股價(jià)影響較大,而股票價(jià)格對(duì)匯率影響不大。劉柏、張艾蓮(2014)研究發(fā)現(xiàn),匯率與股價(jià)之間具有非對(duì)稱關(guān)系,具體表現(xiàn)為匯率對(duì)股價(jià)的影響程度更顯著。吳麗華、傅廣敏(2014)實(shí)證研究匯率、短期資本與股價(jià)三者之間動(dòng)態(tài)關(guān)系的時(shí)變特征。研究得出結(jié)論為:匯率、短期資本流動(dòng)與股價(jià)三者之間的互動(dòng)關(guān)系隨時(shí)間變化而變化。劉林、孟燁、楊坤(2015)實(shí)證研究了人民幣匯率與我國(guó)股票價(jià)格之間的長(zhǎng)短期非線性動(dòng)態(tài)關(guān)系,研究結(jié)果表明,在均衡狀態(tài)下匯率與股價(jià)的關(guān)系是時(shí)變的。劉用明、甘永春(2017)研究發(fā)現(xiàn),人民幣匯率與我國(guó)股票價(jià)格之間不存在協(xié)整關(guān)系,僅存在由股價(jià)到匯率的單向波動(dòng)溢出效應(yīng)。

    綜上所述,國(guó)外文獻(xiàn)大多得出了匯率與股價(jià)之間的影響是非對(duì)稱的結(jié)論,但很少對(duì)匯率與股價(jià)之間的時(shí)變關(guān)系進(jìn)行研究。國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)大多得出了匯率與股價(jià)之間的關(guān)系是動(dòng)態(tài)時(shí)變的,但對(duì)匯率與股價(jià)之間是否具有長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系這一問(wèn)題的研究沒(méi)有得出一致的結(jié)論,且很少研究滬港通的開(kāi)通對(duì)二者之間關(guān)系的影響。因此,本文在前人的研究基礎(chǔ)上,進(jìn)一步研究滬港通開(kāi)通前后匯率對(duì)股價(jià)的影響。

    三、實(shí)證分析

    (一)數(shù)據(jù)選取及描述性統(tǒng)計(jì)。研究滬港通的開(kāi)通對(duì)匯率與股價(jià)關(guān)系的影響時(shí),為保證數(shù)據(jù)的對(duì)稱性,選用2010年4月8日至2019年6月17日的相關(guān)日度數(shù)據(jù),分為總體階段、滬港通開(kāi)通前、滬港通開(kāi)通后三個(gè)階段來(lái)進(jìn)行研究。其中,用上證綜指收盤(pán)價(jià)指數(shù)代表上海股市股票價(jià)格,深證綜指收盤(pán)價(jià)指數(shù)代表深圳股市股票價(jià)格,人民幣名義匯率指數(shù)代表人民幣匯率。為避免異方差的存在,對(duì)各數(shù)據(jù)分別取自然對(duì)數(shù)。其中,人民幣名義匯率指數(shù)來(lái)自國(guó)際清算銀行,上證綜指收盤(pán)價(jià)與深證綜指收盤(pán)價(jià)均來(lái)自國(guó)泰君安數(shù)據(jù)庫(kù)。EX表示人民幣名義匯率指數(shù),SHCL表示上證綜指收盤(pán)價(jià)指數(shù),SZCL表示深證綜指收盤(pán)價(jià)指數(shù)。(表1)

    首先分階段對(duì)相關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)如表1所示。由描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果可得,總體上看,上證綜指收盤(pán)價(jià)高于深證綜指收盤(pán)價(jià),且上證綜指收盤(pán)價(jià)的波動(dòng)程度也大于深證綜指的波動(dòng)程度。滬港通的開(kāi)通,使人民幣名義匯率指數(shù)的波動(dòng)程度減小。滬港通的開(kāi)通,增強(qiáng)了上證綜指和深證綜指收盤(pán)價(jià)的波動(dòng)。

    (二)匯市與股市波動(dòng)態(tài)勢(shì)分析。圖1繪制了各指數(shù)序列在2010年4月8日至2019年6月17日的走勢(shì)圖??傮w上來(lái)看,人民幣名義匯率指數(shù)處于上升態(tài)勢(shì),表明人民幣對(duì)一籃子貨幣而言,呈現(xiàn)升值狀態(tài),我國(guó)商品對(duì)外競(jìng)爭(zhēng)力在持續(xù)增強(qiáng)。這一結(jié)論與我國(guó)持續(xù)的貿(mào)易順差相吻合,源于我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力與國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的提升。上證綜指、深證綜指整體上均呈現(xiàn)小幅上升趨勢(shì)。由圖1還可以看出,兩種指數(shù)的波動(dòng)趨勢(shì)基本趨于一致,說(shuō)明上海股市與深圳股市之間存在聯(lián)動(dòng)關(guān)系。(圖1)

    (三)平穩(wěn)性與協(xié)整檢驗(yàn)。為了避免偽回歸的出現(xiàn),需要對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)。現(xiàn)對(duì)各變量取對(duì)數(shù)后進(jìn)行ADF檢驗(yàn)。由平穩(wěn)性檢驗(yàn)知,各變量取對(duì)數(shù)后均為一階單整序列。本文運(yùn)用EG協(xié)整檢驗(yàn),分別檢驗(yàn)滬港通開(kāi)通前后,匯率與各股市股價(jià)之間的協(xié)整關(guān)系,協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果如表2所示,表中數(shù)值為各協(xié)整檢驗(yàn)的P值。(表2)

    由協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果可知,總體上來(lái)說(shuō),滬港通的開(kāi)通加強(qiáng)了匯率由于股價(jià)之間的長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系,具體表現(xiàn)為:滬港通開(kāi)通之前,匯率與上證綜指在10%的顯著性水平下存在協(xié)整關(guān)系,滬港通開(kāi)通之后,匯率與股價(jià)在1%的顯著性水平下存在協(xié)整關(guān)系;滬港通開(kāi)通之前,匯率與深證綜指不存在協(xié)整關(guān)系,滬港通開(kāi)通后,匯率與深證綜指在1%的顯著性水平下存在協(xié)整關(guān)系。

    (四)狀態(tài)空間模型。在協(xié)整檢驗(yàn)的基礎(chǔ)上,對(duì)通過(guò)協(xié)整檢驗(yàn)的滬港通開(kāi)通前后匯率指數(shù)與上證綜指建立狀態(tài)空間模型,研究滬港通的開(kāi)通對(duì)匯率與股價(jià)之間動(dòng)態(tài)時(shí)變關(guān)系的影響。

    總體階段,匯率指數(shù)對(duì)上證綜指的動(dòng)態(tài)影響:

    估計(jì)結(jié)果如表3所示,表格中的β值均為終值,括號(hào)中的數(shù)值為Z統(tǒng)計(jì)量的值。(表3)

    滬港通開(kāi)通前后,匯率指數(shù)對(duì)上證綜指收盤(pán)價(jià)的動(dòng)態(tài)影響時(shí)變系數(shù)圖如圖2所示。(圖2)

    圖2中的(a)表示總體階段,匯率指數(shù)對(duì)上證綜指收盤(pán)價(jià)的動(dòng)態(tài)影響,圖(b)表滬港通開(kāi)通之前,匯率指數(shù)對(duì)上證綜指收盤(pán)價(jià)的動(dòng)態(tài)影響,圖(c)表示滬港通開(kāi)通之后,匯率指數(shù)對(duì)上證綜指收盤(pán)價(jià)的動(dòng)態(tài)影響。由狀態(tài)空間模型的結(jié)果可知,滬港通的開(kāi)通,改變了匯率對(duì)股價(jià)影響系數(shù)的符號(hào),具體表現(xiàn)為:總體階段,匯率指數(shù)對(duì)上證綜指收盤(pán)價(jià)的影響系數(shù)為正,滬港通開(kāi)通前,影響系數(shù)為負(fù),滬港通開(kāi)通后,影響系數(shù)為正。滬港通開(kāi)通后,匯率對(duì)股價(jià)的影響系數(shù)由負(fù)變?yōu)檎医^對(duì)值變小,即滬港通的開(kāi)通改變了匯率對(duì)股價(jià)的影響方向且削弱了匯率對(duì)股價(jià)的影響力度。從匯率對(duì)股價(jià)的動(dòng)態(tài)時(shí)變系數(shù)來(lái)看,總體階段,系數(shù)在[1.2329,1.3145]之間波動(dòng),極差為0.0816;滬港通開(kāi)通前,系數(shù)在[-1.7840,-1.7455]之間波動(dòng),極差為0.0385;滬港通開(kāi)通后,系數(shù)在[0.4959,0.5759]之間波動(dòng),極差為0.08。表明滬港通的開(kāi)通,加劇了匯率對(duì)股價(jià)動(dòng)態(tài)時(shí)變影響系數(shù)的波動(dòng),這一點(diǎn)從圖2中也可以清楚看到。

    四、結(jié)論

    為保證數(shù)據(jù)的對(duì)稱性,采用2010年4月8日至2019年6月17日的日度數(shù)據(jù),分為總體階段、滬港通開(kāi)通前、滬港通開(kāi)通后三個(gè)階段來(lái)研究滬港通的開(kāi)通對(duì)匯率與股價(jià)的動(dòng)態(tài)時(shí)變影響。采用2014年5月29日至2019年6月17日的日度數(shù)據(jù),分為總體階段、深港通開(kāi)通前、深港通開(kāi)通后三個(gè)階段來(lái)研究深港通的開(kāi)通對(duì)匯率與股價(jià)之間關(guān)系的影響。由于深港通開(kāi)通后,匯率與股價(jià)之間不存在長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系,故只用狀態(tài)空間模型研究了深港通開(kāi)通前后匯率與股價(jià)之間的動(dòng)態(tài)時(shí)變關(guān)系,得出的結(jié)論如下:由協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果知,總體上,滬港通的開(kāi)通加強(qiáng)了匯率與股價(jià)之間的長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系;深港通的開(kāi)通,削弱了匯率與股價(jià)之間的長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系。由狀態(tài)空間模型的估計(jì)結(jié)果知,滬港通的開(kāi)通,不僅改變了匯率對(duì)股價(jià)的影響系數(shù)值的符號(hào),而且削弱了二者的影響程度,但加劇時(shí)變影響系數(shù)的波動(dòng)。

    主要參考文獻(xiàn):

    [1]何康,殷敖,王珂飛.金融危機(jī)背景下歐美股市聯(lián)動(dòng)性研究——基于狀態(tài)空間模型和分位數(shù)回歸的實(shí)證分析[J].東北大學(xué)學(xué)報(bào)(社會(huì)科學(xué)版),2013(6).

    [2]劉柏,張艾蓮.中國(guó)股價(jià)與匯率非線性累積過(guò)程的非對(duì)稱迭代影響[J].國(guó)際金融研究,2014(10).

    [3]劉林,孟燁,楊坤.結(jié)構(gòu)變化、人民幣匯率與我國(guó)股票價(jià)格:理論解釋與實(shí)證研究[J].國(guó)際金融研究,2015(5).

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