起底七倍股“隱形冠軍”的競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)

吳立

堅(jiān)朗五金（002791.SZ）主營高端建筑五金系統(tǒng)及建筑構(gòu)配件等相關(guān)產(chǎn)品的研產(chǎn)銷，定位于建筑配套件集成供應(yīng)商，以“研發(fā)+制造+服務(wù)”的全鏈條銷售模式滿足客戶需求和市場(chǎng)變化，是國內(nèi)建筑五金行業(yè)的大型企業(yè)、規(guī)模最大的門窗幕墻五金生產(chǎn)企業(yè)之一。

公司自2016年3月上市以來，股價(jià)整體走勢(shì)可分為三個(gè)階段：第一段是上市后至2016年12月，公司上市后走勢(shì)震蕩升高;第二段是2016年12月至2018年10月，公司盈利一路走低拉低股票表現(xiàn);第三段是2018年年底至今，受益公司業(yè)績爆發(fā)，量價(jià)齊飛。

天風(fēng)證券發(fā)現(xiàn)，公司自2019年業(yè)績爆發(fā)背后的根本原因在于其自2016年來對(duì)技術(shù)、產(chǎn)品、產(chǎn)能、渠道多個(gè)維度的不斷優(yōu)化，而這些都需要大量的資金投入。在優(yōu)化未落實(shí)前，反映在業(yè)績上，就呈現(xiàn)出總營收的持續(xù)上升和凈利潤的不斷下降;在優(yōu)化完成后，大額的費(fèi)用投入漸減，從此凈利潤與總營收共同大幅向上。

歷年業(yè)績拆分

2016年4月19日，公司發(fā)布2015年年報(bào)，營收+15%，歸母凈利潤-2%。根據(jù)年報(bào)，當(dāng)年國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行，對(duì)建筑五金需求產(chǎn)生了一定的影響，但國內(nèi)中高端建筑五金的市場(chǎng)需求仍不斷擴(kuò)大，需求總體量仍在增加，因此公司主營收入仍然保持穩(wěn)定增長。為增強(qiáng)核心競(jìng)爭力，包括業(yè)務(wù)創(chuàng)新、技術(shù)和產(chǎn)品研發(fā)等的投入，拓展與深挖銷售渠道，完善公司內(nèi)部管理和內(nèi)部控制等，公司在報(bào)告期內(nèi)投入費(fèi)用較大，導(dǎo)致凈利潤下降2.11%，但公司表示這為未來的持續(xù)性發(fā)展提供了良好的基礎(chǔ)。

公司此時(shí)正值上市初期，盡管股價(jià)一度回落，但受到公司2016年業(yè)績表現(xiàn)良好，尤其是一季度凈利潤增速達(dá)至81%，市場(chǎng)對(duì)公司預(yù)期整體向好。及至2016年年末，公司股價(jià)始終保持震蕩上行的趨勢(shì)。

2017年4月24日，公司發(fā)布2016年年報(bào)，營收+16%，歸母凈利潤+20%。根據(jù)年報(bào)，國內(nèi)受寬松的信貸政策和國家穩(wěn)增長政策措施的不斷落地，房地產(chǎn)開發(fā)投資和基礎(chǔ)設(shè)施投資回暖，進(jìn)一步促進(jìn)建筑五金市場(chǎng)需求穩(wěn)定增長。報(bào)告期內(nèi)，公司憑借銷售渠道布局和豐富公司產(chǎn)品線等優(yōu)勢(shì)，持續(xù)加大對(duì)業(yè)務(wù)創(chuàng)新、技術(shù)和產(chǎn)品研發(fā)等的投入，以及受益公司上市帶來的品牌效應(yīng)，公司經(jīng)營業(yè)績同比實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定增長。

2016年年報(bào)與2017年一季報(bào)同日發(fā)布，其中披露公司2017年一季度營收繼續(xù)增長，同比增17%，而扣非歸母凈利潤降幅達(dá)264%。此后公司股價(jià)打斷自2016年12月后的回調(diào)，繼續(xù)下行。

2018年4月27日，公司2017年年報(bào)發(fā)布，營收+17%，扣非歸母凈利潤-28%。報(bào)告期內(nèi)建筑五金行業(yè)處于一個(gè)集中度快速提高的時(shí)期，市場(chǎng)價(jià)格競(jìng)爭激烈。公司的眾多新產(chǎn)品在培育期內(nèi)收入增長迅速，但是新產(chǎn)品初期營銷費(fèi)用較高，毛利水平仍有較大的提升空間。報(bào)告期內(nèi)收入增長未能完全消化期間費(fèi)用增長和原材料價(jià)格大幅上漲的影響，導(dǎo)致公司營收仍保持17%的增長，但歸母凈利潤同比下降24.52%。

自2017年至2019年4月2018年年報(bào)發(fā)布，公司股價(jià)在公司接連不斷的利潤負(fù)增長背景下持續(xù)走低。其中，在2018年第一季度，公司扣非歸母凈利潤降幅一度擴(kuò)大到1520%。截至2018年10月中旬，公司2018年三季報(bào)發(fā)布，歸母凈利潤降幅為37%，較前度大幅收窄。公司此時(shí)總市值也達(dá)到最低值，僅為28.36億元。

2019年4月19日，公司2018年報(bào)發(fā)布，營收+21%，歸母凈利潤-10%。2018年，中國宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展，隨著城市化進(jìn)程的快速推進(jìn)，為建筑五金帶來持續(xù)的市場(chǎng)需求和發(fā)展空間。報(bào)告期內(nèi)，公司處境與2017年類似，其所在的建筑五金行業(yè)仍處于集中度快速提高的時(shí)期，市場(chǎng)價(jià)格競(jìng)爭激烈，同時(shí)公司眾多新產(chǎn)品在培育期內(nèi)仍然收入增長迅速，但是新產(chǎn)品初期營銷費(fèi)用較高，毛利水平仍有較大的提升空間。這些原因?qū)е鹿緺I收有21%的增長，但歸母凈利潤同比降10%。

公司凈利潤降速至此已經(jīng)明顯大幅收窄，其背后的原因值得注意。盡管2016年年底至2018年中旬公司股價(jià)表現(xiàn)慘淡，但公司在此期間始終堅(jiān)持實(shí)現(xiàn)了每年制定的發(fā)展目標(biāo)。

同時(shí)，公司的存貨結(jié)構(gòu)變化自2016年起也同樣值得注意。2017年，與大幅擴(kuò)大的利潤降幅形成對(duì)比，公司的原材料、庫存商品等出現(xiàn)大幅增加，其總庫存2017年同比增34.69%，2018年同比增29.57%，而2015、2016年的增幅僅在11%左右。存貨結(jié)構(gòu)和數(shù)量的變化從一定程度上也反映出公司正處蓄勢(shì)待發(fā)階段。

2019年8月28日，公司發(fā)布2019年半年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)，公司眾多新產(chǎn)品在培育期內(nèi)收入仍然增長迅速，同時(shí)受益公司不斷加大投入整合行業(yè)優(yōu)質(zhì)資源、夯實(shí)渠道建設(shè)，拓展三四線市場(chǎng)，利用“一帶一路”的有利契機(jī)，積極布局海外建立子公司等各項(xiàng)措施的有序推進(jìn)，公司2019上半年實(shí)現(xiàn)營收同比增32%，歸母凈利潤增284%。

公司股價(jià)自2018年年底、2019年年初，隨公司利潤降幅收窄以來，逐漸企穩(wěn)回升。

此后隨著2019各時(shí)期財(cái)報(bào)的發(fā)布，股價(jià)被不斷超出預(yù)期的業(yè)績?cè)龇焖賻?dòng)，至2020年年初，公司市值最高已達(dá)到196.78億元，與谷底的28.36億元相比，實(shí)現(xiàn)了近7倍的增長。

“隱形冠軍”競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)

公司業(yè)務(wù)聚焦高端五金件，現(xiàn)已構(gòu)成以五金件為基，配件&配套品為輔，同時(shí)引進(jìn)國際先進(jìn)品牌產(chǎn)品，并向家居智能化升級(jí)方向的產(chǎn)品矩陣。

目前，公司已形成產(chǎn)品集成優(yōu)勢(shì)，其整體解決方案覆蓋公共建筑，包括機(jī)場(chǎng)、展覽館、體育場(chǎng)、交通運(yùn)輸?shù)?商業(yè)及住宅建筑，包括商業(yè)綜合體、多功能綜合大樓、酒店公寓、住宅公寓、別墅;市政類工程，如鄭州航空港區(qū)、成都地鐵7號(hào)線、沙特利雅得地鐵站。

公司產(chǎn)能仍在增加中，以應(yīng)對(duì)市場(chǎng)漸增需求。公司現(xiàn)有生產(chǎn)基地面積超過30萬㎡，2018年產(chǎn)量為5590.83萬套，同比增12.39%。2018年9月，公司再發(fā)公告，擬建華北生產(chǎn)基地，新增產(chǎn)能1500萬套建筑五金及配套產(chǎn)品/年。

公司自成立之初便十分重視研發(fā)與創(chuàng)新，研發(fā)投入持續(xù)增加，2018年占總營收比例達(dá)4.77%。公司實(shí)驗(yàn)中心于公司成立初期就已建立，其建筑面積共達(dá)2000余平方米，并于2009年獲得國家實(shí)驗(yàn)室認(rèn)可。

該中心自主研制了國內(nèi)建筑五金一系列的建筑五金類檢測(cè)設(shè)備達(dá)10余種，目前檢測(cè)能力范圍覆蓋金屬材料、塑膠材料、包裝材料及門窗五金、點(diǎn)支幕墻配件、衛(wèi)浴五金、門控五金、鎖具、護(hù)欄等建筑五金領(lǐng)域，國家認(rèn)可檢測(cè)能力項(xiàng)目參數(shù)達(dá)42類420項(xiàng)。此外，公司還建有廣東省省級(jí)企業(yè)技術(shù)中心，并設(shè)立了專門的研發(fā)中心進(jìn)行產(chǎn)品的研究開發(fā)工作，建立了以市場(chǎng)需求為導(dǎo)向的產(chǎn)品開發(fā)機(jī)制。

公司被認(rèn)定為高新技術(shù)企業(yè)。截至2019年上半年，公司累計(jì)獲得專利700余項(xiàng)。依托強(qiáng)大的技術(shù)研發(fā)及檢測(cè)實(shí)力，公司還積極參與國家標(biāo)準(zhǔn)、行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)及地方標(biāo)準(zhǔn)的編制工作，已完成180多項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)編制工作。

五金行業(yè)客戶零散，根據(jù)2018年年報(bào)，公司前五大客戶營收僅占總營收的3.51%。為應(yīng)對(duì)五金市場(chǎng)客戶特點(diǎn)，公司長期持續(xù)通過多渠道開發(fā)國內(nèi)外市場(chǎng)，構(gòu)建全球星級(jí)服務(wù)體系。

人員方面：公司擁有超過4000多人的銷售服務(wù)團(tuán)隊(duì)，超過700多名管理技術(shù)人員，對(duì)開發(fā)市場(chǎng)、服務(wù)客戶、解決工程項(xiàng)目的復(fù)雜性問題起到了關(guān)鍵作用。

渠道方面：在線下，公司在國內(nèi)外市場(chǎng)，共設(shè)立500多個(gè)銷售服務(wù)機(jī)構(gòu)。公司采取直營模式，著重自建渠道，實(shí)現(xiàn)營銷網(wǎng)點(diǎn)廣闊覆蓋。目前在針對(duì)國內(nèi)市場(chǎng)進(jìn)行細(xì)分，同時(shí)積極拓展海外市場(chǎng)，產(chǎn)品現(xiàn)已遠(yuǎn)銷100多個(gè)國家和地區(qū);在線上，堅(jiān)朗云采平臺(tái)在2019年3月上線，定位為客戶端服務(wù)平臺(tái)。目前，線上品類以標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品為主，比如發(fā)泡膠、地彈簧、門鎖、衛(wèi)浴等產(chǎn)品，但公司已開始籌劃將部分配置類產(chǎn)品上線。

物流方面：為使?fàn)I銷渠道運(yùn)轉(zhuǎn)高效，公司同時(shí)搭建了完善的物流服務(wù)體系，并配備了專業(yè)化倉儲(chǔ)物流團(tuán)隊(duì)。公司擁有集倉儲(chǔ)、物流、計(jì)劃于一體的倉儲(chǔ)物流中心，截止目前在全國各省會(huì)及直轄市建立了30多個(gè)備貨倉，使訂單供應(yīng)鏈條長度大為縮短。公司還于2016年全面啟動(dòng)物流配送服務(wù)項(xiàng)目，進(jìn)一步提高客戶滿意度。

管理方面：公司不斷致力于信息化管理的升級(jí)，2014年，升級(jí)核心信息系統(tǒng)到國際領(lǐng)先的Oracle甲骨文系統(tǒng)，引領(lǐng)日常業(yè)務(wù)處理進(jìn)入規(guī)劃化、流程化、系統(tǒng)化。2015年，實(shí)施OA研發(fā)平臺(tái)與BI商業(yè)智能系統(tǒng)，不斷增強(qiáng)產(chǎn)品研發(fā)及數(shù)據(jù)分析能力，提升整體競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)。

公司認(rèn)為核心競(jìng)爭力是持續(xù)學(xué)習(xí)的能力，對(duì)人才的需求和培養(yǎng)始終是公司賴以生存并高速發(fā)展的有力保障。公司為每位員工提供培養(yǎng)方案，打造學(xué)習(xí)型組織是主要工作方向及重要任務(wù)。同時(shí)，根據(jù)公司公告，公司自成立以來對(duì)核心團(tuán)隊(duì)做了兩次股權(quán)激勵(lì)：一次是上市股改前，一次是2019年底的員工持股計(jì)劃，合計(jì)已有三四百人受益。