方正集團(tuán)破產(chǎn)重組案內(nèi)情

趙正

20億元的債務(wù)，怎么就把一個資產(chǎn)3600億元的校企巨頭企業(yè)壓垮了？

2月18日，在沒有任何征兆的情況下，方正集團(tuán)宣布申請破產(chǎn)重組，這讓外界一片嘩然，這樣一家中國最大的校企，500強(qiáng)企業(yè)怎么就走到了破產(chǎn)清算的地步？事情還得從北大方正從北京銀行借貸的一筆20億元的債務(wù)說起。一年前方正集團(tuán)從北京銀行借貸了一筆短期借款20億元，2019年12月1日到期，結(jié)果方正未能在12月1日完成這筆債權(quán)的本息兌付。北京銀行認(rèn)為方正已經(jīng)不具備這筆債權(quán)的清償能力，將方正集團(tuán)告上法院，2020年1月14日，北京市第一中級人民法院對北大方正下達(dá)通知，申請對方正集團(tuán)進(jìn)行破產(chǎn)重組。

事實上，方正集團(tuán)是一家擁有3600億元資產(chǎn)，年營業(yè)額高達(dá)1333億元，凈利潤16億元的大型國有企業(yè)，旗下?lián)碛?家上市公司。然而，方正之所以走到破產(chǎn)重組的地步，與其巨額的負(fù)債分不開，數(shù)據(jù)顯示，方正總負(fù)債超過3000億元，負(fù)債率高達(dá)83%。針對方正集團(tuán)目前破產(chǎn)重組的問題和未來的可能，《商學(xué)院》記者發(fā)采訪函給方正集團(tuán)公關(guān)部，截至發(fā)稿前未收到相關(guān)的回復(fù)。

破產(chǎn)重組內(nèi)情

方正集團(tuán)于2019年度發(fā)行超短期融資券，發(fā)行金額為20億元，期限是270天，到期日為2019年12月1日，票面利率為4.94%。然而，到了12月1日，方正集團(tuán)卻無力償還這筆債務(wù)的本金及利息。這是這家集團(tuán)第一次違約，也讓方正站在了風(fēng)口浪尖上。

隨后，就引發(fā)了集團(tuán)的資金鏈危機(jī)。聯(lián)合資信將方正的長期信用等級從3A下調(diào)到A，評級展望為負(fù)面，方正所持有的方正證券、中國高科等上市公司的股票也都被凍結(jié)。經(jīng)過斡旋和調(diào)節(jié)，最終把這筆債務(wù)的償還時間推后到2020年2月21日。

然而，2020年2月14日，方正集團(tuán)卻收到北京市第一中級人民法院送達(dá)的通知，北京銀行申請對方正進(jìn)行破產(chǎn)重組。理由是北京銀行認(rèn)為方正不具備償還債務(wù)的能力，但具有重組的價值。2月19日，法院指定方正清算組擔(dān)任集團(tuán)管理人。清算組由人民銀行、教育部、相關(guān)金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)和北京市相關(guān)職能部門組成，這就意味著方正正式進(jìn)入重組。而20億元的債務(wù)，方正集團(tuán)也一直沒有償還，正式違約。

公開資料顯示，2018年方正集團(tuán)總收入1333億元，總資產(chǎn)3606億元，凈資產(chǎn)655億元，北大方正擁有IT、醫(yī)療、產(chǎn)業(yè)金融、產(chǎn)城融合等業(yè)務(wù)板塊，旗下?lián)碛蟹秸萍?、北大控股、方正證券、北大資源、方正醫(yī)藥、中國高科等6家上市公司，35000余名員工。

數(shù)據(jù)顯示，截至2019年12月，方正集團(tuán)本部的負(fù)債高達(dá)700億元，包括300億元的債券，400多億元的銀行貸款。整個北大方正的總負(fù)債高達(dá)3030億元，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)83%。

在產(chǎn)業(yè)觀察家梁振鵬看來，通常一般的企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率最高不要超過60%，超過60%基本就離資不抵債不遠(yuǎn)了，比較健康和安全的資產(chǎn)負(fù)債率應(yīng)該在30%到40%之間。方正集團(tuán)高達(dá)83%的資產(chǎn)負(fù)債率，本身企業(yè)的經(jīng)營已經(jīng)處于一個非常危險的邊緣。

事實上，北大方正并不是沒有現(xiàn)金，其貨幣資金余額還有400多億元，但是這些資金顯然已經(jīng)受限，無法兌付那20億元的負(fù)債，最終導(dǎo)致北大方正違約，走向破產(chǎn)重組的境地。那么，北大方正如何一步一步走上高負(fù)債的企業(yè)運(yùn)營之路？

快速擴(kuò)張留隱患

資料顯示，北大方正集團(tuán)由北京大學(xué)于1986年投資創(chuàng)辦。已故的王選院士作為北大方正的技術(shù)決策者、奠基人，其發(fā)明的漢字激光照排技術(shù)奠定了北大方正的起家之業(yè)。1986年，北大方正以王選發(fā)明的漢字激光照排系統(tǒng)起家，在1989年訂貨金額突破1億元大關(guān)。

從1990年到1994年，在王選以及一批年輕干將的努力下，報紙遠(yuǎn)程傳版技術(shù)、彩色桌面出版系統(tǒng)、新聞采編流程計算機(jī)管理系統(tǒng)以及符合國際開放潮流的新一代軟、硬件系統(tǒng)先后問世。1990年之后的5年，北大方正出版的系統(tǒng)在國內(nèi)得到廣泛的使用，在國際市場也非常具有競爭力，占有了港澳、東南亞和北美地區(qū)80%的市場。

隨著市場發(fā)展的成熟，北大方正的利潤增長緩慢了很多，到了1998年甚至開始虧損。1999年，任教北京大學(xué)的魏新臨危受命，開始擔(dān)任方正集團(tuán)副董事長，2001年魏新成為方正集團(tuán)董事長，彼時魏新提出“方正的發(fā)展要多元化”，“要請專業(yè)的人做專業(yè)的事”。

2003年以前，方正集團(tuán)還是一家以IT技術(shù)為主的公司。2003年以后，隨著改制的完成，整體發(fā)展戰(zhàn)略發(fā)生了巨大的變化，它成為一家多元化發(fā)展的集團(tuán)公司，旗下?lián)碛?家上市公司，分別為方正控股、方正科技、方正證券、北大資源、北大醫(yī)藥、中國高科，目前總市值近800億元。

當(dāng)年，方正集團(tuán)開始了一系列的并購項目：2002年斥資2.3億元收購了浙江證券；2003年出資憑借2億元拿下了蘇州鋼鐵集團(tuán)；通過3億元拿下西南合成制藥，更用4億元收購了武漢正信投資。通過這一系列的操作，北大方正總資產(chǎn)從100億元飛速增長到213億元，資產(chǎn)規(guī)模迅速做大。

“被北大方正收購的那些公司，大多處于債務(wù)危機(jī)或者經(jīng)營遇到了困境，通過低價收購這些公司。方正對其進(jìn)行了新的改革，最后形成了新的公司?！绷赫聩i表示。

2003年北大方正集團(tuán)內(nèi)部開始股權(quán)改制，改制的成功讓這家國有企業(yè)徹底擺脫了體制的束縛，走上快速發(fā)展的道路。從2005年開始，北大方正集團(tuán)資產(chǎn)總額從2005年255億元增長到2008年402億元，增長率高達(dá)16.38%；營業(yè)收入從2005年的245億元增長到2008年的420億元，復(fù)合增長率達(dá)到19.68%；利潤總額從2005年的8億元增長到2008年的46億元，復(fù)合增長率高達(dá)79.25%。

“也就是從這個時候，方正集團(tuán)開始拋棄自己的核心技術(shù)和核心優(yōu)勢，拋棄了事業(yè)運(yùn)營的模式，走向資本擴(kuò)張的道路，通過收購兼并的方式，企業(yè)規(guī)模不斷擴(kuò)大，但是企業(yè)卻失去了核心競爭優(yōu)勢，這為后來的發(fā)展埋下很大的隱患。”梁振鵬表示。

李友操控集團(tuán)

方正集團(tuán)快速擴(kuò)張和發(fā)展的10年和一個人關(guān)系密切，他就是方正集團(tuán)前任總裁李友。

方正集團(tuán)發(fā)展史

李友并非出自北大，他是鄭州航院80年代畢業(yè)的一個普通本科生，但是其在國家審計機(jī)關(guān)任職15年，期間主持或參與過40余家大型國企的審計和推薦上市工作，后曾擔(dān)任中國高科集團(tuán)董事、總裁。2001年，受董事長魏新之邀，資本市場上的“浪里白條”李友正式進(jìn)入方正集團(tuán)，歷任方正科技股份有限公司董事、執(zhí)行總裁、北大方正集團(tuán)董事兼執(zhí)行總裁。

李友職業(yè)經(jīng)歷豐富，具有財務(wù)、金融和投行方面的專業(yè)知識，諳熟資本運(yùn)作、收購和IPO。2003年出任集團(tuán)CEO的李友對方正集團(tuán)進(jìn)行改制，改制方案為把集團(tuán)股份一分三份，35%歸北大資產(chǎn)；30%用作股權(quán)激勵，交由管理成和員工持股；另外35%以1：6的對價轉(zhuǎn)讓給新引入的社會資本。

2003年12月，教育部批復(fù)了北大方正改制方案，準(zhǔn)許將評估凈資產(chǎn)的35%以溢價的方式轉(zhuǎn)讓給社會股東；將評估凈資產(chǎn)的30%以凈資產(chǎn)價格轉(zhuǎn)讓給管理層持股公司——北京招潤投資管理有限公司，北京大學(xué)則持股35%。

2004年3月，北京大學(xué)批復(fù)了北大方正集團(tuán)向社會股東的股權(quán)轉(zhuǎn)讓—向成都華鼎文化發(fā)展有限公司轉(zhuǎn)讓18%，向深圳康隆科技發(fā)展有限公司轉(zhuǎn)讓17%。與管理層持股公司招潤以凈資產(chǎn)入股不同，兩家社會公司入股價格是審計后凈資產(chǎn)的6倍，共計3.15億元。然而，這兩家社會股東正是李友及其一致行動人，華鼎公司在2007年2月之前，是李友的私人公司，康隆公司則是李友團(tuán)隊成員共同所有。

如果改制以這個結(jié)果完成，李友及其團(tuán)隊就將持有方正集團(tuán)50%以上的股份，北大方正就會成為一家私人控股的公司。但最終李友團(tuán)隊沒有成功，向社會股東溢價出售這35%的股權(quán)，以“零對價”回到北京大學(xué)名下，北大方正70%的股權(quán)仍由北京大學(xué)資產(chǎn)經(jīng)營公司持有。

而李友之所以能夠操作這一資本運(yùn)作，與其龐大的親友關(guān)系網(wǎng)密切相關(guān)。李友擔(dān)任方正集團(tuán)執(zhí)行總裁期間，其大學(xué)同學(xué)基本都被招至方正集團(tuán)，擔(dān)任各個崗位的要職，李友及其同學(xué)在北大方正構(gòu)建起了“鄭航系”的關(guān)系圈，占據(jù)了北大方正的最重要高層職位，其中其同學(xué)余麗還是集團(tuán)董事和副總裁，方正集團(tuán)副總裁方中華和馮七坪也是李友的大學(xué)同學(xué)，其中方中華更是李友大學(xué)時的上下鋪室友。

這樣一個復(fù)雜同學(xué)關(guān)系組成的“鄭航系”正是導(dǎo)演改制和一系列收購的操盤團(tuán)隊。方正集團(tuán)的改制，李友本人出任集團(tuán)CEO，余麗、方中華等人也在方正集團(tuán)身居要職。這場改制曾引發(fā)巨大爭議，部分媒體和外界人士質(zhì)疑此次改制涉嫌國有資產(chǎn)流失，這也為后來的李友入獄埋下隱患。

都是并購惹的禍

2014年8月，方正證券以6.09元每股的價格發(fā)行股份213210.14萬股，收購民族證券100%的股權(quán)，而持有民族證券84.4%股份的政泉控股在重組完成后成為方正證券的第二大股東，持股比例大21.86%，而方正集團(tuán)則對方正證券的持股比例從收購前的41.22%下降到收購后的30.55%，股權(quán)稀釋成為這兩家機(jī)構(gòu)爭奪董事會話語權(quán)和矛盾激化的隱患。

2014年11月2日，政泉控股實名舉報方正集團(tuán)CEO李友及其團(tuán)隊涉嫌內(nèi)部交易，獲利近4億元。11月8日，政泉控股公布包括代持協(xié)議等多份證據(jù)。一個月后，政泉控股對外發(fā)布聲明稱，方正集團(tuán)的高管因為涉及刑事案件接受司法機(jī)關(guān)調(diào)查的報道屬實。北大方正方面則緊急辟謠，聲稱政泉控股惡意造謠，并將向公關(guān)機(jī)關(guān)報案。

2015年1月5日，方正集團(tuán)在其官網(wǎng)發(fā)布公告：公司的魏新、李友和余麗三位董事應(yīng)相關(guān)部門要求協(xié)助調(diào)查。經(jīng)過一年的調(diào)查，2016年11月，遼寧中級人民法院一審公開判處李友等人內(nèi)幕交易案，內(nèi)幕交易罪、妨害公務(wù)罪、隱匿財務(wù)賬本罪等五罪并罰，李友獲刑4年半，被處罰金7.5億元。

事實上，李友入獄還是和其改制過程中的違規(guī)操作有很大的關(guān)系。當(dāng)年李友控股的招潤投資以持有方正集團(tuán)30%股權(quán)入主正在衰落中的方正集團(tuán)，此舉引發(fā)了巨大爭議，爭議焦點(diǎn)為國有資產(chǎn)流失問題。2003年初方正集團(tuán)評估的凈資產(chǎn)為1.5億元，總資產(chǎn)100億元，按照此估值，招潤投資以4480萬元作為對價獲得了方正集團(tuán)30%的股權(quán)。

招潤投資成立于2001年，注冊資本 1000萬元，招潤投資的股權(quán)結(jié)構(gòu)為李友持股32.98%，方中華持股26.89%，余麗持股23.32%，馮七坪持股6.48%，張兆東持股5.55%，魏新持股4.78%。彼時招潤投資的股權(quán)結(jié)構(gòu)幾經(jīng)變革，為之后李友等人與方正集團(tuán)的相關(guān)訴訟埋下隱患。

隨著李友、魏新等方正高管入獄，北京大學(xué)委派了新的方正集團(tuán)董事，其中北大校長助理、校產(chǎn)辦主任黃桂田出任方正集團(tuán)董事長。至此方正集團(tuán)正式告別了領(lǐng)導(dǎo)其十幾年的“李友、魏新”時代，北大系再次執(zhí)掌方正集團(tuán)的話語權(quán)。

2019年，隨著方正集團(tuán)曾經(jīng)的CEO李友提前一年出獄，方正集團(tuán)與李友、余麗等方正曾經(jīng)的管理層控股的北京招潤投資管理公司之間關(guān)于股權(quán)、債權(quán)等情況的爭奪進(jìn)入白熱化階段。雖然李友入獄，但是李友、余麗等控股的招潤投資仍持有方正集團(tuán)30%的股權(quán)，剩余70%的股權(quán)則由北京大學(xué)掌握，這成為如今雙方權(quán)益爭奪的根本原因。據(jù)悉，李友與方正集團(tuán)就此談判，談判涉及北京招潤持有方正30%的股權(quán)問題，以及李友個人公司向方正集團(tuán)拆借的十幾億元資金。

成也并購敗也并購

1995年方正推出自己的電腦產(chǎn)品，但是和當(dāng)時的聯(lián)想相比，無論是進(jìn)入時機(jī)還是投入的力量，都差距很大。進(jìn)入2000年以后，當(dāng)時的方正科技陷入衰退。2001年魏新開始擔(dān)任方正集團(tuán)董事長，提出方正在“專業(yè)化基礎(chǔ)上的多元化戰(zhàn)略發(fā)展思路”，隨后引入資本狂人李友擔(dān)任方正集團(tuán)CEO，從此開始多元化道路上的資本征戰(zhàn)。

2002年8月，北大方正入主浙江證券之后，完成了四筆重大收購。2002年5月，方正集團(tuán)完成對蘇州鋼鐵集團(tuán)的收購，7月，又收購當(dāng)時已經(jīng)ST的西南合成制藥股份有限公司。不到一年時間，方正集團(tuán)首先進(jìn)軍證券業(yè)，繼而又大手筆投入鋼鐵制造業(yè)，然后染指醫(yī)藥領(lǐng)域，行業(yè)跨度之大，令業(yè)界震驚，稱呼“看不懂”。

從2002年開始，在李友的主導(dǎo)下，2002年斥資2.3億元收購浙江證券；2003年出資2億元收購蘇州鋼鐵集團(tuán)；同年以3億元入主ST西南合成制藥，以4億元收購武漢正信投資等。方正集團(tuán)借助資本杠桿，投入十億多元資金，就收購了眾多企業(yè)，讓自己的總資產(chǎn)由100億元迅速膨脹到213億元，為其成為大型控股集團(tuán)打下基礎(chǔ)。

當(dāng)時的被收購方大多是陷入債務(wù)危機(jī)或經(jīng)營困境的公司，方正集團(tuán)均以低價收購這些公司。收購后，方正集團(tuán)對此進(jìn)行并購重組等改革，最終成為方正系下的組成部分。如西南合成制藥，方正集團(tuán)對其進(jìn)行債務(wù)重組和增資擴(kuò)張后，扭虧為盈，之后與北大醫(yī)學(xué)部合作，在2013年更名為北大醫(yī)藥，成為方正集團(tuán)的六大上市公司之一。

然而，隨著資產(chǎn)規(guī)模的極具擴(kuò)大，和營業(yè)收入的快速增長，方正集團(tuán)在外界看來已經(jīng)是一個明星企業(yè)一般，2018年營業(yè)收入1333億元，凈利潤16億元，資產(chǎn)高達(dá)3600億元。然而，在持續(xù)的內(nèi)斗中，在不斷的非相關(guān)多元化中，方正集團(tuán)已經(jīng)不知不覺地成為一個高負(fù)債和業(yè)績不佳的企業(yè)，2019年前三季度方正集團(tuán)就虧損24.69億元。

擔(dān)任多家上市公司獨(dú)立董事的福州大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院教授肖陽認(rèn)為，方正集團(tuán)雖然有前期的激光照排和電腦業(yè)務(wù)優(yōu)勢，但是后來盲目的過度多元化，導(dǎo)致核心能力耗散，大而不強(qiáng)，這是戰(zhàn)略層面非理性擴(kuò)張的問題。近年來很多紅極一時的上市公司頻頻暴雷，實質(zhì)上都是核心優(yōu)勢空洞化的企業(yè)，長期積累的問題浮出水面而已，與方正集團(tuán)遇到的問題如出一轍。

在李友擔(dān)任方正集團(tuán)十余年CEO的過程中，一方面方正集團(tuán)從一個IT企業(yè)發(fā)展成為一個多元化的集團(tuán)公司，資產(chǎn)和規(guī)模都擴(kuò)張了幾十倍之多，成為中國最大的校企；但是另外一方面，在多元化的過程中，方正集團(tuán)也逐步失去了核心優(yōu)勢，成為一家沒有“一技之長”的集團(tuán)。

業(yè)績不佳，危機(jī)顯現(xiàn)

隨著政泉控股和方正集團(tuán)持續(xù)兩年多的爭斗，方正集團(tuán)內(nèi)耗損失慘重；而李友等高管的入獄則讓方正集團(tuán)元?dú)獯髠?，除了旗下的上市公司連遭處罰和譴責(zé)之外，各個子公司的骨干也在這場爭斗中流失嚴(yán)重。而集團(tuán)旗下的六大上市公司不是虧損就是利潤下滑。如何提振業(yè)績，正在考驗著這家企業(yè)的新任領(lǐng)導(dǎo)班子。

作為方正集團(tuán)IT板塊的方正科技和方正控股，在2017年的時候就已經(jīng)開始陷入虧損的境地。2017年方正科技營業(yè)收入50.99億元，同比下滑22.91%，凈虧損8.22億元；2018年依靠出售旗下資產(chǎn)變現(xiàn)才勉強(qiáng)盈利5500多萬元；2019年預(yù)期虧損11.6億元到13.9億元。方正科技正在成為拖累方正集團(tuán)業(yè)績的罪魁禍?zhǔn)住?/p>

最近幾年隨著高管團(tuán)隊的流失，方正證券的業(yè)績也是持續(xù)的下滑，2017年方正證券營業(yè)收入59.5億元，同比下降23.28%，凈利潤14.5億元，同比下降43.45%；2018年方正證券營業(yè)收入57.23億元，同比下降4%，凈利潤6.61億元，同比下降54.48%；2019年前三季度方正證券營業(yè)收入49.67億元，同比增長33.95%，凈利潤10.75億元，同比增長136.48%。

相比之下，在其他幾個板塊中，方正醫(yī)藥、中國高科、方正控股的規(guī)模都比較小，對整個集團(tuán)的業(yè)績影響有限，而方正證券承擔(dān)了方正集團(tuán)最重要的利潤來源。盡管這三年方正證券業(yè)績波動較大，但是依然是方正集團(tuán)的主要利潤來源，可見方正集團(tuán)已經(jīng)逐漸靠金融輸血，其核心科技卻是乏善可陳，缺乏創(chuàng)新。

而方正集團(tuán)最大的一個板塊其實是北大資源，北大資源集團(tuán)最核心的資產(chǎn)是價值725億元的投資性房地產(chǎn)。但是北大資源是方正集團(tuán)資產(chǎn)最龐大，也是負(fù)債最高的一個板塊。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，截至2018年6月30日，北大資源總資產(chǎn)為505.20億元，總負(fù)債為479.39億元。北大資源的資產(chǎn)負(fù)債率約95%，經(jīng)營風(fēng)險非常高。具體來看，北大資源的有息借款為188億元，其中必須1年內(nèi)償還的短期債務(wù)為152.45億元，占比81.81%；必須在2年～5年內(nèi)償還的債務(wù)為35.55億元。

高負(fù)債壓力下，北大資源曾嘗試通過出售旗下項目回籠資金。2018年12月，北大資源發(fā)布公告，掛牌出讓青島博雅置業(yè)有限公司70%股權(quán)及債權(quán)。但是最終該項目轉(zhuǎn)讓流產(chǎn)，北大資源沒有如愿回籠資金。

“這幾年北大資源資金狀況并不好，負(fù)債率偏高，手持現(xiàn)金難以覆蓋短期借款，在融資環(huán)境日益收緊的情況下，北大資源面臨的資金風(fēng)險很大。加上地產(chǎn)項目前期投資大，整體開發(fā)周期長，資金回籠比較慢，對北大資源的負(fù)債造成比較大的影響?！毙り柦淌诒硎尽?h3>方正的幾種結(jié)局

方正集團(tuán)作為北大脫胎出來的校企，應(yīng)該借助北大的學(xué)術(shù)和科研優(yōu)勢進(jìn)行轉(zhuǎn)化，進(jìn)行產(chǎn)業(yè)化，這應(yīng)該是方正集團(tuán)最核心的優(yōu)勢。但是方正卻通過證券金融，以及各種收購并購的資本運(yùn)作，將自己變成一個喪失核心技術(shù)和優(yōu)勢，追求一個空心化的金融資產(chǎn)運(yùn)營的集團(tuán)，雖然資產(chǎn)規(guī)模越來越大，但是伴隨而來的是負(fù)債也越來越高，最終資不抵債，走上破產(chǎn)重組的境地。

畢竟深陷債務(wù)危機(jī)的方正集團(tuán)，選擇破產(chǎn)重組或許是最好的一個途徑。需要注意的是，方正集團(tuán)目前進(jìn)行的是破產(chǎn)重組和非破產(chǎn)清算。北京實地律師事務(wù)所創(chuàng)始合伙人律師范伯松告訴記者，破產(chǎn)重組是著眼于積極預(yù)防、防止破產(chǎn)清算、評估處理，充分調(diào)動各方利益關(guān)系人的積極性，試圖拯救陷入經(jīng)營困境中的企業(yè)，從根本上恢復(fù)債務(wù)人的生產(chǎn)經(jīng)營能力，實現(xiàn)企業(yè)的更生再造。而破產(chǎn)清算屬于企業(yè)破產(chǎn)后，由管理人對破產(chǎn)企業(yè)的破產(chǎn)財產(chǎn)進(jìn)行清算、評估和處理。然后對破產(chǎn)財產(chǎn)進(jìn)行重新分配，最終使債務(wù)人不復(fù)存在。

范伯松認(rèn)為，當(dāng)一個公司出現(xiàn)債務(wù)不能償還時，通常只有兩條路徑可以選擇，一是出售資產(chǎn)，二是尋求現(xiàn)金注入。出售資產(chǎn)相當(dāng)于斷臂求生，但前提是資產(chǎn)價值足以償付。但是，企業(yè)利用資本運(yùn)作持續(xù)擴(kuò)張時，被并購的資產(chǎn)通常并不是強(qiáng)有力的盈利標(biāo)的，并購后往往隨后針對并購標(biāo)的再進(jìn)行資本運(yùn)作，導(dǎo)致企業(yè)只能獲得資金而不能內(nèi)生利潤，此類資產(chǎn)重組時往往價值有限。而且重組時，被估標(biāo)的將帶來新的債務(wù)問題。那么，剩下的選擇就是尋求資金注入，使資本鏈條能夠持續(xù)運(yùn)作，等待利潤內(nèi)生或者上市獲取無償資本。

既然資金注入是最好的選擇，那么資金來源方就是一個核心的考慮。戰(zhàn)略投資者是只會做“錦上添花”而不會做“雪中送炭”的，銀行貸款在債券不能兌付時是肯定無法獲得的，那么作為家大業(yè)大的央企就是最好的選擇。央企本身就有專門從事不良資產(chǎn)處理的集團(tuán)，同時也對資產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大有興趣，能夠有充足的實力以時間換企業(yè)發(fā)展空間。

最近，市場上不時流出方正集團(tuán)有意引入央企和地方國資的消息。據(jù)傳中國信達(dá)、中交集團(tuán)、珠海華發(fā)、廣州國資、珠海國資、深圳國資等都曾接觸方正集團(tuán)，網(wǎng)絡(luò)上還流傳著一份加蓋了中交集團(tuán)鮮章的“體改參與函”，甚至說中國信達(dá)等已經(jīng)開始盡職調(diào)查。但舊賬沒理清，新的戰(zhàn)略投資者如何入局？

在梁振鵬看來，目前方正集體已經(jīng)失去了自身造血的機(jī)能，本身已經(jīng)沒法通過正常的經(jīng)營獲得盈利來償還各種債務(wù)。目前的破產(chǎn)重組最有可能的就是法院把方正集團(tuán)旗下的各種股權(quán)資產(chǎn)、工廠，還有不動產(chǎn)、房產(chǎn)進(jìn)行拍賣，用拍賣的錢來還債，用拍賣的錢對債主按比例進(jìn)行償還，這是目前最有可能做的。商