我國航運金融衍生品日歷效應(yīng)研究

王思遠(yuǎn)，潘靜靜，梁曉杰

(1.交通運輸部科學(xué)研究院，北京100029；2.上海海事大學(xué)經(jīng)濟管理學(xué)院，上海201306；3.福建農(nóng)林大學(xué)交通與土木工程學(xué)院，福建 福州350022)

一、引言

當(dāng)前，國際航運市場處于蕭條時期，運力供給過剩并向國內(nèi)市場轉(zhuǎn)移。國內(nèi)干散貨運輸市場中，不同時期運價波動幅度明顯增加。在此背景下，了解航運衍生品的市場特征，可以使航運企業(yè)實施更加有效的風(fēng)險管理，以規(guī)避價格風(fēng)險；金融投資者也可以更多地參與航運金融市場，促進我國航運衍生品市場的穩(wěn)定發(fā)展。本文通過對我國沿海煤炭航運衍生品市場日歷效應(yīng)的研究，運用相關(guān)模型實證分析中國沿海煤炭航運衍生品市場波動特征，為我國航運企業(yè)和相關(guān)投資者進行投資決策提供理論參考。

1.我國航運衍生品

在國際航運市場中，干散貨船運輸市場結(jié)構(gòu)近似于完全競爭市場，買賣雙方數(shù)量眾多，同時運價容易受到多方面因素的影響。各國政治和經(jīng)濟發(fā)展、航運市場的投機和壟斷、原油價格波動、自然條件的變化等都會造成運價的劇烈波動，因此航運市場的參與者往往面臨著很大的風(fēng)險。航運企業(yè)有多種途徑可以對運價波動風(fēng)險進行控制，其中采用航運衍生品交易進行對沖是風(fēng)險控制的各種方法中的重要一種。在這方面，國際大型航運企業(yè)通常具有相對成熟的運作模式，其進行的主要業(yè)務(wù)均會購買相應(yīng)的遠(yuǎn)期產(chǎn)品進行對沖，保證最終受益或損失在可控范圍內(nèi)，國內(nèi)航運企業(yè)也需要密切關(guān)注衍生品市場并采取適當(dāng)措施對運價波動風(fēng)險進行防范。

目前，國際航運衍生品包括遠(yuǎn)期運費協(xié)議、航運期貨和期權(quán)等。相比于國際航運衍生品，我國的衍生品市場起步較晚，交易模式不夠成熟，市場參與度相對較低。中國航運衍生品主要由上海航運運價有限公司推出上市，并為交易者提供交易平臺。上海航運運價有限公司提供電子化的衍生品交易系統(tǒng)，為各類型的投資者提供服務(wù)。較早上市的航運衍生產(chǎn)品有集裝箱運價期貨和中國沿海煤炭運價期貨，兩種衍生品均在2011 年進入市場。中國沿海煤炭航運衍生品與國際航運市場中的遠(yuǎn)期運費協(xié)議功能相同，主要為航運業(yè)相關(guān)的交易者進行套期保值，或市場投資者進行投資套利。近年來我國沿海運輸市場受到國際航運市場的影響，運價波動的不穩(wěn)定性增加，沿海煤炭航運衍生品的推出，為相關(guān)企業(yè)提供了一種規(guī)避風(fēng)險的途徑。

中國沿海煤炭運價期貨是國內(nèi)第一個以干散貨運價作為標(biāo)的的航運衍生品。沿海煤炭運價期貨，其交易過程與股票指數(shù)期貨交易相似，以煤炭的運價指數(shù)作為交易標(biāo)的，在到期日以特定時間的運價指數(shù)作為結(jié)算價，最終通過現(xiàn)金進行交割。上海航運運價交易有限公司在運價期貨的實際交易中，不斷地對交易產(chǎn)品進行總結(jié)改進，并于2013 年推出了中國沿海煤炭運力交易合同。

中國沿海煤炭運力交易合同，與之前的沿海煤炭運價期貨合約最主要的區(qū)別在于其交割方式，前者在到期日通過實際的運力進行交割，將衍生品交易與現(xiàn)貨交易相聯(lián)系，對航運相關(guān)企業(yè)具有更高的避險價值。煤炭貿(mào)易商等企業(yè)可以通過中國沿海煤炭運力交易產(chǎn)品，在衍生品市場中提前鎖定運輸價格或運輸倉位，提高企業(yè)運營效率；煤炭運輸企業(yè)在衍生品市場中更早地確保運力交易，有利于運輸市場供需合理調(diào)配；電廠等煤炭消費企業(yè)通過煤炭航運衍生品交易，能夠?qū)⑽磥淼膬r格風(fēng)險進行對沖，保證企業(yè)的經(jīng)濟利益。

沿海煤炭航運衍生品的最主要功能為套期保值。交易者為了規(guī)避現(xiàn)貨價格波動產(chǎn)生的損失，在現(xiàn)貨對應(yīng)的期貨市場進行數(shù)量相同方向相反的交易，通過現(xiàn)貨和期貨價格走勢相同的原理，鎖定未來價格的波動。在中國沿海煤炭運力交易中，按照交易方向的不同可以分為買入衍生品合約和賣出衍生品合約兩種，適用于不同的套期保值目的。

第一，為了規(guī)避煤炭運價現(xiàn)貨上漲的風(fēng)險，應(yīng)選擇買入衍生品合約。這類交易者通常為煤炭運輸?shù)呢浿鞯冗\輸交易的需求方，根據(jù)未來需要煤炭運輸?shù)臅r間，買入相應(yīng)月份的沿海煤炭運力衍生品。在合約到期時，如果煤炭運價上漲，則可以將運價提前鎖定在預(yù)計的價格水平，也可以通過到期前賣出衍生品合約獲取盈利，來對沖現(xiàn)貨運價市場上出現(xiàn)的損失。反之，如果煤炭運價下跌，則用現(xiàn)貨市場上出現(xiàn)的盈利彌補衍生品市場的損失。

第二，為了防止運價下跌產(chǎn)生的風(fēng)險，應(yīng)選擇賣出衍生品合約。進行賣出交易的交易者主要是運輸服務(wù)的供應(yīng)商，如航運企業(yè)等。主要為航運業(yè)的業(yè)內(nèi)企業(yè)，對煤炭運輸市場走勢較為敏感，當(dāng)預(yù)期未來運價將出現(xiàn)下跌時，該類交易者提前進行賣出衍生品合約的交易，提前鎖定未來煤炭的運輸價格，也可以在到期前進行平倉，通過衍生品市場的盈利或損失與運價市場的虧損或收益進行對沖，從而鎖定風(fēng)險，當(dāng)然也會失去獲取高額收益的機會。

2.日歷效應(yīng)

市場有效性理論是現(xiàn)代金融理論基礎(chǔ)的重要部分，該理論提出了有效市場的概念和具體定義，即一個有效市場能夠及時、充分地反映出市場所有的信息，使得每個投資者都能充分擁有一切有價值的消息，不存在市場的信息交易，此時市場內(nèi)每種產(chǎn)品價格均為其實際價值。有效市場的形成，依賴于數(shù)量眾多的理性投資者，這些投資者根據(jù)從市場中獲得的所有信息進行估計和預(yù)測，并在利益最大化的原則下進行交易，其交易行為又會迅速反映在市場中，影響市場資產(chǎn)價格的變化，投資者再根據(jù)新的信息完成下一步的交易行為。因此，有效市場被看作是追求利益最大化的理性投資者行為產(chǎn)生的最終結(jié)果。有效市場理論認(rèn)為，資產(chǎn)的市場價格波動均為隨機游走狀態(tài)，交易者無法根據(jù)歷史數(shù)據(jù)或各種信息對市場價格進行預(yù)測，也無法從中獲取高額收益。一些無法用有效市場理論解釋的價格規(guī)律被稱為市場異象，其中日歷效應(yīng)是一種常見的金融市場異象。

日歷效應(yīng)是指資產(chǎn)價格在不同時間會產(chǎn)生不同的異常收益。在理想狀態(tài)下，資產(chǎn)價格波動不會受到不同時間的影響，即在沒有信息沖擊的情況下價格不會在特定時間段內(nèi)出現(xiàn)異常波動。但在實際市場中，資產(chǎn)價格經(jīng)常會在特定時間段內(nèi)出現(xiàn)明顯異于其他時刻價格的情況。學(xué)術(shù)界將這種在特定時間內(nèi)出現(xiàn)特殊價格的現(xiàn)象稱為日歷效應(yīng)。日歷效應(yīng)不能被傳統(tǒng)的資本資產(chǎn)定價模型所解釋，它在一定程度上證實了市場的非有效性。按照不同的時間長度，日歷效應(yīng)可以分為季節(jié)效應(yīng)、月份效應(yīng)、周內(nèi)效應(yīng)等。金融市場中的日歷效應(yīng)較為普遍，國內(nèi)外多數(shù)金融市場都具有一定的日歷效應(yīng)，如在股票、基金和期貨市場等。同時日歷效應(yīng)在時間上也有不同的表現(xiàn)方式，如月份效應(yīng)為一個月內(nèi)不同時刻資產(chǎn)收益率出現(xiàn)異常，到期日效應(yīng)為期貨或其他衍生品在到期日收益率出現(xiàn)的異常表現(xiàn)等。

二、文獻回顧

日歷效應(yīng)的具體表現(xiàn)形式是多樣的，國內(nèi)外學(xué)者對其進行了研究。Cross（1973）較早開始研究日歷效應(yīng)，以美國標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)作為研究對象并發(fā)現(xiàn)周五的價格收益率明顯高于周一，認(rèn)為美國股票市場存在顯著的周內(nèi)效應(yīng)。Brian and Edel（2006）研究了黃金期貨和現(xiàn)貨市場價格的歷史數(shù)據(jù)，采用GARCH 模型對樣本的均值和方差數(shù)據(jù)進行建模研究，結(jié)果表明黃金價格的均值存在較弱的日歷效應(yīng)，而方差的日歷效應(yīng)較為明顯，期貨和現(xiàn)貨收益率均存在負(fù)的周一效應(yīng)。Laurence and Vijay（2013）研究了美國黃金期貨的歷史價格，分析其在不同時期的日歷效應(yīng)，實證結(jié)果表明周五和周一的收益率明顯低于本周的其他時間，而這種現(xiàn)象在熊市中更為顯著，但牛市差異不明顯。Remzi，Patricia（2017）等分析了法國股市中公司公告與收益率波動之間的實證關(guān)系，發(fā)現(xiàn)股票波動具有明顯的日歷效應(yīng)，股票收益率在公司及其競爭者的信息披露后出現(xiàn)明顯持續(xù)波動，反映了法國股市的市場非有效性。Sabri，Naceur等（2017）選取了51 個股票市場指數(shù)，采用波動率聚類和三種誤差分布對股市的周內(nèi)效應(yīng)進行檢驗，研究發(fā)現(xiàn)2008 年金融危機后周內(nèi)效應(yīng)中收益率均值減小，但其波動幅度有所增加。

劉慶富等（2012）對我國金屬和農(nóng)產(chǎn)品期貨的假日效應(yīng)進行分析，發(fā)現(xiàn)我國主要節(jié)假日前后期貨價格收益率存在明顯的波動，不同品種收益率受節(jié)假日影響的程度不同。馮俊文、李夢雪（2014）以上證綜指為研究對象，考察股指收益率是否存在節(jié)日效應(yīng)和星期效應(yīng)，結(jié)果顯示樣本存在顯著的節(jié)前效應(yīng)和節(jié)后效應(yīng)，且在考慮了星期效應(yīng)之后，節(jié)日效應(yīng)依然顯著存在。林祥友等（2015）建立非參數(shù)模型和雙重差分模型研究了股指期貨的日歷效應(yīng)，以及周內(nèi)效應(yīng)和到期日效應(yīng)疊加的雙重日歷效應(yīng)。結(jié)果表明在周內(nèi)效應(yīng)中，股指期貨市場存在顯著的周五效應(yīng)，在雙重日歷效應(yīng)中，股指期貨市場存在波動性增強的現(xiàn)象。李志斌（2015）分析了我國商品期貨的周內(nèi)效應(yīng)，發(fā)現(xiàn)期貨收益率存在顯著的周一負(fù)效應(yīng)和周二正效應(yīng)，且周一效應(yīng)對期貨方差存在正向沖擊，即對農(nóng)產(chǎn)品期貨價格波動性有正的影響，其他交易日的影響為負(fù)值。晏艷陽、彭瑕瑜（2015）使用ARMA-EGARCH-GED 模型，對2008年1月到2014年4月期間黃金期貨收益和條件波動方差的日歷進行實證研究。實證結(jié)果表明，中國黃金期貨價格收益存在星期效應(yīng)、月份效應(yīng)、季節(jié)效應(yīng)和節(jié)日效應(yīng)，黃金期貨價格收益條件波動方差存在星期效應(yīng)、月份效應(yīng)和季節(jié)效應(yīng)，但不存在節(jié)日效應(yīng)。劉光彥，紀(jì)偉等（2017）以滬深300指數(shù)收益率序列作為研究對象，通過實證建立GARCH 模型，對股指期貨推出之前和推出之后我國股市周內(nèi)效應(yīng)的表現(xiàn)形式進行研究，認(rèn)為滬深300股指期貨的推出在一定程度上弱化了股市的周內(nèi)效應(yīng)。

對航運衍生品的研究成果主要集中在對國際航運衍生品市場有效性的分析，對航運衍生品的市場異象，特別是衍生品的日歷效應(yīng)很少。Goulas（2010）對IMAREX 運價期貨的市場有效性進行研究，發(fā)現(xiàn)期貨價格波動存在一定規(guī)律，可以通過市場相關(guān)信息進行預(yù)測，認(rèn)為該運價期貨未達到市場有效。Lam?bros 和George（2010）以巴拿馬船型的FFA 為研究對象，建立協(xié)整檢驗分析市場的有效性，結(jié)果顯示巴拿馬船型的FFA所有品種均為即期運價的無偏估計，認(rèn)為該類市場達到有效狀態(tài)，且FFA 市場對即期市場有較強的引導(dǎo)作用。Goulas（2012）研究了IMAREX運費期貨的有效性，通過使用大量的運費期貨價格樣本，從統(tǒng)計與經(jīng)濟方面進行研究，發(fā)現(xiàn)運費期貨價格是能夠通過考慮交易策略、交易成本等方面的內(nèi)容進行預(yù)測的，并且拒絕了IMAREX運費期貨是信息有效性的假設(shè)。鐘維鑫（2013）以巴拿馬船型的FFA指數(shù)為研究對象，采用圖形形態(tài)分析和技術(shù)指標(biāo)分析對其市場有效性進行了研究，認(rèn)為移動平均線和技術(shù)分析指標(biāo)相對更適合于該FFA市場。楊璠（2014）采用脈沖響應(yīng)和方差分解等方法研究了航運指數(shù)期貨的有效性，結(jié)果顯示期貨市場中多數(shù)產(chǎn)品與現(xiàn)貨價格存在長期均衡關(guān)系，認(rèn)為航運指數(shù)期貨市場的定價效率較高。

通過對相關(guān)文獻的梳理可以發(fā)現(xiàn)，國內(nèi)外對金融市場的日歷效應(yīng)研究較為細(xì)致和深入，但以航運金融衍生品為研究對象的文獻幾乎沒有，本文將金融市場日歷效應(yīng)的研究方法應(yīng)用于我國航運衍生品，采用包含虛擬變量的EGARCH模型對中國沿海煤炭衍生品的收益率序列進行分析，研究我國航運衍生品市場的日歷效應(yīng)。

三、研究方法

現(xiàn)實金融市場中的許多時間序列具有非對稱性和尖峰后尾的特征。分析時間序列常用的方法包括ARMA模型，ARCH模型和GARCH 模型等。ARMA 模型是早期研究時間序列的主要模型，其缺陷在于認(rèn)為樣本序列的方程不變，與現(xiàn)實金融市場價格偏離較大。相比之下，GARCH 模型能夠較好地描述時間序列的異方差性，具有較強的實際應(yīng)用價值。

1.GARCH模型

自回歸條件異方差（ARCH）模型是最簡單的條件異方差模型。ARCH模型的主要觀點是，本期誤差擾動項的方差受前一個誤差項平方幅度的影響。ARCH模型中有兩個主要的回歸方程，即均值方程和方差方程。ARCH模型中關(guān)于滯后期的計算較為復(fù)雜，需要考慮每一個滯后期的數(shù)值，同時也會引起模型出現(xiàn)一些問題，因此在研究過程中ARCH 模型被不斷改進優(yōu)化，形成了廣義自回歸異方差（GARCH）模型。GARCH（p，q）模型的具體形式為：

同樣的，公式（1）為條件均值方程，公式（2）為條件方差方程，p是GARCH 項的階數(shù)，q是ARCH 項的階數(shù)。方差方程包含均值，ARCH項和GARCH滯后一階的。

雖然GARCH 模型克服了ARCH 模型中的很多缺陷，但其仍不是完美的，主要表現(xiàn)在對參數(shù)的要求方面。該模型要求參數(shù)系數(shù)均為正，且α+β＞1，使得在樣本估計中會產(chǎn)生較多問題。此外，GARCH 模型在估計市場價格波動規(guī)律方面也存在一定的局限，如價格受到外界影響的變化速度、變化方式等，因此出現(xiàn)了TARCH模型和EGARCH模型。

2.EGARCH模型

EGARCH 模型可以同時對GARCH 模型存在的兩個問題進行優(yōu)化完善，該模型將方程方差進行指數(shù)化，可以不再要求參數(shù)系數(shù)必須為正，同時也可以反映市場價格波動的非對稱性。EGARCH模型的方程如下：

其中，方差方程的非對稱性表現(xiàn)在ut-1的正負(fù)性方面。當(dāng)θ不為零時，說明序列存在顯著的非對稱性杠桿效應(yīng)，反之則不存在。

四、實證分析

日歷效應(yīng)是一種常見的金融市場異象，是指資產(chǎn)價格在不同時間會產(chǎn)生不同的異常收益，不能被傳統(tǒng)的資本資產(chǎn)定價模型所解釋。本文集中研究日歷效應(yīng)中的周內(nèi)效應(yīng)，通過GARCH族模型分析中國沿海煤炭航運衍生品的價格收益率在一周內(nèi)的每一天是否都有相同的表現(xiàn)。

1.數(shù)據(jù)準(zhǔn)備

本文以中國沿海煤炭衍生品合約秦皇島至上海航線為研究對象，選取2014年2月至2017年12月的收益率數(shù)據(jù)進行分析。將總樣本按照星期劃分為五組，取周一至周五價格的對數(shù)收益率，并擴大100倍，記為QH1，QH2，…，QH5，對五組收益率序列分別進行描述性統(tǒng)計。

表1 各序列的基本統(tǒng)計特征

從表1結(jié)果可以看出，周內(nèi)不同時間的衍生品收益率差別較大，周一和周三出現(xiàn)負(fù)值，周五收益率高達0.08，表明一周內(nèi)收益率總體呈上升趨勢；標(biāo)準(zhǔn)差顯示周一和周三波動幅度最大，周二和周四次之，周五收益率相對平穩(wěn)。QH1、QH3序列呈現(xiàn)明顯左偏，其他三個序列輕微右偏，QH1至QH4四個序列峰度值明顯大于3，說明周一至周四收益率序列呈現(xiàn)“尖峰厚尾”特征。從統(tǒng)計結(jié)果來看，周五收益率明顯異于其它四天，平均收益更高、風(fēng)險卻更低，周一與周三在風(fēng)險最高的情況下收益率最低，因此初步認(rèn)為中國沿海煤炭航運衍生品存在周內(nèi)效應(yīng)，并繼續(xù)進一步的驗證。

采用ADF檢驗對五組序列進行平穩(wěn)性檢驗。滯后階數(shù)取使得AIC和SC達到最小的滯后階數(shù)，由軟件自動選擇。檢驗結(jié)果如表2所示，QH1至QH5序列的ADF統(tǒng)計量均小于5%臨界值，且相伴概率的結(jié)果也顯示拒絕原假設(shè)。即周一至周五的收益率序列不存在單位根，是平穩(wěn)的時間序列。

表2 序列單位根檢驗

2.ARCH效應(yīng)檢驗

對樣本序列再進行ARCH效應(yīng)檢驗。該檢驗是研究回歸方程中的殘差是否存在條件異方差，由于金融時間序列往往會呈現(xiàn)出波動聚集現(xiàn)象，因此這種方法被廣泛地用于金融市場的分析中。目前，計量經(jīng)濟學(xué)中有多種檢驗條件異方差的方法，拉格朗日乘數(shù)法是一種主要的檢驗方法。本文采用該方法進行分析，即用ARCH（q）模型對殘差平方項進行回歸：

通過回歸，得到判定系數(shù)R2。用觀察值的個數(shù)T乘以判定系數(shù)，得到TR2，TR2服從χ2( )q 分布。在一定的置信水平下，若TR2大于臨界值，則拒絕原假設(shè)，說明收益率序列存在ARCH 或GARCH 效應(yīng)。如果證明其存在ARCH 效應(yīng)，則可以建立ARCH 或GARCH 模型對收益率序列條件方差的變化進行實證分析。

對收益率序列樣本采用拉格朗日乘數(shù)法進行ARCH效應(yīng)檢驗。檢驗結(jié)果如表3所示。

表3 序列ARCH效應(yīng)

由表3的檢驗結(jié)果可以看出，應(yīng)拒絕分析的原假設(shè)，即認(rèn)為樣本序列具有ARCH效應(yīng)。因此，可以認(rèn)為中國沿海煤炭衍生品的收益率序列存在條件異方差，可以建立GARCH 模型對其進行實證分析。

3.EGARCH模型參數(shù)估計

在日歷效應(yīng)的相關(guān)研究中，通常采用加入虛擬變量的方法進行研究。經(jīng)過比較不同GARCH 族模型的分析結(jié)果，本文采用包含五個虛擬變量的EGARCH（1，1）模型來進行研究。

具體模型如下：

其中，α、β、θ、γ為參數(shù)系數(shù)，μt為隨機擾動項，是隨機擾動項μt的方差。D 為虛擬變量，當(dāng)星期數(shù)為i(i =1，2，3，4，5)時，Dit= 1；否則Dit= 0。

采用EGARCH（1，1）模型對中國沿海煤炭衍生品的收益率序列進行分析，結(jié)果如下表所示。

從表4可以看出，EGARCH（1，1）模型所描述的樣本收益率序列的回歸關(guān)系顯示：周三和周五收益率在5%的置信水平下顯著。其中，周三的收益率均值為-0.0038，其值小于零，周五的收益率大于零，且其標(biāo)準(zhǔn)差最小。雖然周一收益率為正，周二和周四收益率為負(fù)，但在10%的置信水平下均不顯著。因此認(rèn)為，中國沿海煤炭衍生品收益率序列存在顯著的周三負(fù)效應(yīng)和周五正效應(yīng)。

繼續(xù)采用拉格朗日乘數(shù)法對方程殘差進行檢驗，驗證ARCH 效應(yīng)是否通過EGARCH 模型得以消除。如表5所示，在一階滯后情況下，F(xiàn)統(tǒng)計量為0.1715，對應(yīng)的概率值為0.6789，遠(yuǎn)大于10%的置信水平，因此，可以判定樣本殘差序列的ARCH效應(yīng)已消失。

表5 序列ARCH效應(yīng)

綜合以上研究，可以認(rèn)為中國沿海煤炭衍生品存在周內(nèi)日歷效應(yīng)。從周內(nèi)不同時間的衍生品收益率均值來看，一周內(nèi)收益率總體呈上升趨勢，周一和周三均為負(fù)值，周五收益率最高且波動幅度更小。通過建立EGARCH（1，1）模型對周內(nèi)效應(yīng)進一步分析發(fā)現(xiàn)，周三收益率序列顯著為負(fù)而周五收益率顯著為正。因此，中國沿海煤炭衍生品存在顯著的周三負(fù)效應(yīng)和周五正效應(yīng)。

五、結(jié)論

日歷效應(yīng)是金融市場中普遍存在的一種異象，一定程度上反映了市場的非有效性。本文將金融市場日歷效應(yīng)的研究方法應(yīng)用于我國航運衍生品市場，對中國沿海煤炭航運衍生品是否存在周內(nèi)效應(yīng)進行分析。通過對2014 年至2017 年的衍生品收益率均值進行統(tǒng)計分析，發(fā)現(xiàn)一周內(nèi)收益率總體呈上升趨勢，周一和周三均為負(fù)值，周五收益率最高且波動幅度更??；通過EGARCH（1，1）模型進一步分析發(fā)現(xiàn)，周三衍生品收益率序列顯著為負(fù)值且波動幅度較大，周五收益率絕對值較大且顯著為正，同時周五衍生品收益率波動幅度最小。因此，可以認(rèn)為中國沿海煤炭衍生品存在顯著的周三負(fù)效應(yīng)和周五正效應(yīng)，即具有顯著的周內(nèi)效應(yīng)。

周日歷效應(yīng)是國內(nèi)外期貨市場普遍存在的一種現(xiàn)象，并且以周一效應(yīng)和周五效應(yīng)最為顯著。中國煤炭航運衍生品市場的周日歷效應(yīng)可能受到市場中投資者決策的影響。航運衍生品交易在我國起步時間相對較晚，交易者對市場交易的把握程度不夠，且市場交易者中自然人占比遠(yuǎn)大于法人，可能存在大量的投資者在交易中不夠理性，容易受到個人情緒等因素的影響。周五臨近休息日，通常此時交易人正向情緒高漲，對市場傾向于樂觀估計，進而增加投資行為，促使周五正效應(yīng)的出現(xiàn)。衍生品與運價市場存在一定的相互影響關(guān)系，每個周一蓄積了休息日在內(nèi)三天的信息沖擊，使得運價市場會出現(xiàn)一定的波動，再傳導(dǎo)到衍生品市場，可能造成衍生品在周三出現(xiàn)明顯變化。衍生品的日歷效應(yīng)也進一步證實了該市場的非有效性。

為了提高我國航運衍生品市場的有效性，建議上海航運交易所及相關(guān)部門應(yīng)加強對我國航運衍生品的宣傳力度，完善信息交流平臺，吸引更多投資者參與其中，促進衍生品市場成交量；完善境外投資者參與我國金融市場的交易規(guī)則，促進國內(nèi)交易盤面與國外對接，吸引國外大型企業(yè)進入我國航運衍生品市場；通過優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)提高市場流動性，促進市場有效性的提高；完善和強化市場監(jiān)管制度，防范潛在風(fēng)險。