貝達藥業(yè)定增疑云

杜鵬

2月14日，證監(jiān)會對定增發(fā)行對象數(shù)量與再融資規(guī)模上限等都進行了提升，定增市場再次成為了全市場的焦點，A股再融資市場進入新一輪的寬松期。據(jù)Wind統(tǒng)計，2月14日至3月10日，共有70余家公司新發(fā)定增預案（不含修訂），擬募集資金金額（上限）約1040億元。

頭頂創(chuàng)新藥光環(huán)的貝達藥業(yè)（300558.SZ），趁著政策東風于近日宣布定增募集資金10億元，用于創(chuàng)新藥研發(fā)及設備升級。這無疑是值得肯定的行為，但是其在此次定增之前卻投入巨額資金用于蓋樓，如此前腳炒樓、后腳融資的行為讓人費解，上市公司存在圈錢之嫌。

貝達藥業(yè)目前總市值在300億元左右，而其2019年凈利潤只有2.23億元。公司在研發(fā)投入資本化方面采取了非常激進的會計政策，如果將研發(fā)投入全部做費用化處理，上市公司2018年和2019年前三季度凈利潤均將出現(xiàn)大幅虧損。與此同時，上市公司高管及重要股東自上市以來已經(jīng)累計減持26.54億元，這在一定程度上表明內(nèi)部人認為目前的業(yè)績難以支撐當前市值。

貝達藥業(yè)雖然頭頂創(chuàng)新藥光環(huán)，但是時至今日仍然只有單一產(chǎn)品埃克替尼貢獻收入，這款產(chǎn)品面臨的競爭格局日益惡化，未來難再擔重任。目前的在研管線能否接棒?？颂婺幔杂写^察。

炒房之疑

3月4日，貝達藥業(yè)發(fā)布了2020年度非公開發(fā)行A股股票預案，擬非公開發(fā)行股票募集資金總額不超過10.02億元，扣除發(fā)行費用后將用于“新藥研發(fā)及研發(fā)設備升級項目”和補充流動資金。

一般而言，實施定增計劃意味著上市公司賬面缺錢，但是對于貝達藥業(yè)而言，其在拋出此次定增計劃之前卻有大量閑錢來蓋樓、炒房。

截至2019年9月30日，貝達藥業(yè)賬面上有5.25億元的投資性房地產(chǎn)。翻閱往年財報可以發(fā)現(xiàn)，2017年之前公司賬上并沒有任何的投資性房地產(chǎn)，直到2018年才開始出現(xiàn)。

根據(jù)2019年中報披露，貝達藥業(yè)賬面上的投資性房地產(chǎn)是由海創(chuàng)園項目構成，海創(chuàng)園是浙江省十二五期間重點打造的杭州城西科創(chuàng)產(chǎn)業(yè)集聚區(qū)的創(chuàng)新極核。

根據(jù)浙江在線健康網(wǎng)報道，2013年9月，貝達藥業(yè)與美國生物科技公司安進在杭州宣布，雙方籌建的合資公司貝達安進制藥有限公司正式落戶位于杭州的省海創(chuàng)園，主要負責安進公司抗癌藥物帕妥木單抗在中國的注冊上市和市場推廣等各項業(yè)務。

貝達藥業(yè)2016年10月發(fā)布的招股書顯示，上述海創(chuàng)園項目從2014年開始出現(xiàn)在在建工程科目中，2014年年末、2015年年末、2016年6月30日分別為19萬元、898萬元、5597萬元。招股書還預計，海創(chuàng)園項目2016年至2018年合計投入3.4億元。

2016年11月貝達藥業(yè)IPO成功，正式登陸創(chuàng)業(yè)板市場。2016年報和2017年報的在建工程科目均顯示，海創(chuàng)園項目預算投資額為3.29億元。不過，2019年中報在建工程科目顯示，這個項目的預算數(shù)已經(jīng)增加至4.3億元，工程累計投入占預算比例達到107.76%，也就是4.63億元。對于投資額大幅超出預算的原因，貝達藥業(yè)在財報中并沒有給出解釋。

財報顯示，海創(chuàng)園項目從2018年開始陸續(xù)從在建工程轉(zhuǎn)入投資性房地產(chǎn)。截至2019年上半年末，公司投資性房地產(chǎn)賬面原值達到5.15億元，其中土地使用權、房屋建筑物分別為8127萬元、4.42億元。

對于海創(chuàng)園項目的詳細規(guī)劃，貝達藥業(yè)無論是招股書還是上市以來公告均沒有披露過。不過有一點可以肯定的是，根據(jù)會計準則，投資性房地產(chǎn)是指為賺取租金或資本增值，或兩者兼有而持有的房地產(chǎn)。

因此，海創(chuàng)園項目并非貝達藥業(yè)自用，而是為了要賺取租金和資本增值。

貝達藥業(yè)是一家創(chuàng)新藥企，2019年中報介紹稱，公司是一家由海歸博士創(chuàng)辦的，以自主知識產(chǎn)權創(chuàng)新藥物研究與開發(fā)為核心，集醫(yī)藥研發(fā)、生產(chǎn)、營銷于一體的國家級高新技術企業(yè)，堅持新藥研發(fā)，以肺癌治療為布局重點，深耕惡性腫瘤治療領域。

作為創(chuàng)新藥企，貝達藥業(yè)每年都需要大量的研發(fā)支出，如今為何卻要偏離主業(yè)、投入巨額真金白銀用于蓋樓炒房呢？

對此，貝達藥業(yè)相關負責人對《證券市場周刊》記者表示，公司資產(chǎn)負債表中的“投資性房地產(chǎn)”為貝達夢工場建設支出，貝達夢工場是貝達藥業(yè)旗下的生物醫(yī)藥創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新平臺，是公司發(fā)展重要的組成部分，可以發(fā)揮貝達藥業(yè)在醫(yī)藥創(chuàng)新過程中積累的豐富經(jīng)驗，為創(chuàng)業(yè)者提供優(yōu)質(zhì)的創(chuàng)業(yè)資源、專業(yè)的技術指導、全面的創(chuàng)新服務，吸引來自全球生命科學領域的科學家、創(chuàng)業(yè)者、投資人，形成人才和產(chǎn)業(yè)的集聚。

利潤被夸大

2017年之前，貝達藥業(yè)賬面上只有不足千萬元的開發(fā)支出。截至2019年9月30日，公司開發(fā)支出金額已經(jīng)高達8.23億元，占總資產(chǎn)的比例高達20.55%。其絕對金額無論是在全部A股上市公司還是醫(yī)藥行業(yè)上市公司中，都處于絕對偏高水平。

根據(jù)申銀萬國三級行業(yè)劃分，醫(yī)藥生物行業(yè)共有322家上市公司。截至2019年三季度末，開發(fā)支出金額多過貝達藥業(yè)的不超過五家，其中有復星醫(yī)藥、億帆醫(yī)藥、華北制藥、海正藥業(yè)，金額分別為26.77億元、17.8億元、11.23億元、9.4億元，而其余316家上市公司開發(fā)支出金額全部少于貝達藥業(yè)。

對于開發(fā)支出大幅增加，貝達藥業(yè)在2019年中報解釋稱，主要系報告期內(nèi)MIL60、CM082、X-396等項目研發(fā)投入增加。

財報顯示，2016-2018年，貝達藥業(yè)研發(fā)投入分別為1.62億元、3.81億元、5.9億元，其中研發(fā)支出資本化金額分別為18萬元、1.78億元、2.86億元，資本化研發(fā)支出占研發(fā)投入的比例分別為0.11%、46.74%、48.53%。

貝達藥業(yè)2019年中報并沒有披露研發(fā)支出資本化金額，不過簡單按照“期間開發(fā)支出增加額1.62億元/研發(fā)投入金額3.23億元”計算，公司期間資本化研發(fā)支出占研發(fā)投入的比例為50.15%。

不難發(fā)現(xiàn)，貝達藥業(yè)自2016年之后就采取了非常激進的研發(fā)投入資本化會計政策。而且，如果與同行相比的話，也是顯得非常激進。

恒瑞醫(yī)藥作為A股上市藥企中的創(chuàng)新藥龍頭，其每年的研發(fā)投入要遠遠超過貝達藥業(yè)，2016-2018年分別為11.84億元、17.59億元、26.7億元，但是其均是做了費用化處理，每年資本化金額均為零。

2018年，貝達藥業(yè)實現(xiàn)凈利潤1.67億元，而其當年研發(fā)投入資本化金額為2.86億元;2019年前三季度，貝達藥業(yè)凈利潤1.99億元，期間開發(fā)支出增加額為2.59億元。如果將這些資本化金額全部做費用化處理，那么2018年和2019年前三季度凈利潤均將出現(xiàn)大幅虧損。

對此，上述負責人表示，目前公司在研管線項目以化藥1類創(chuàng)新藥為主，主要以自開始至開展實質(zhì)性III期臨床試驗前為研究階段，自開始開展實質(zhì)性III期臨床試驗至取得生產(chǎn)批件的期間為開發(fā)階段，這樣的劃分標準符合公司研發(fā)的實際情況，也是創(chuàng)新藥企業(yè)普遍采用的會計政策。

因此，貝達藥業(yè)的報表利潤被嚴重夸大。與此同時，高管瘋狂套現(xiàn)在某種程度上也表明，這些內(nèi)部人一定程度上不看好公司前景。

根據(jù)Wind資訊統(tǒng)計，自2016年年末上市以來，貝達藥業(yè)重要股東及高管就開始陸續(xù)減持，所有減持金額合計高達26.54億元，而在此期間增持金額只有6510萬元。

時至今日，貝達藥業(yè)股東仍然在減持。2019年11月11日，貝達藥業(yè)披露了《大股東減持股份預披露公告》，公司股東浙江貝成投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱“貝成投資”）、YINGXIANG WANG及FENLAI TAN計劃以集中競價、大宗交易方式減持本公司合計不超過1673萬股，合計不超過公司總股本的4.17%。

3月7日，貝達藥業(yè)公告稱，YINXIANG WANG、FENLAI TAN近期減持了部分股票，減持數(shù)量844萬股。這也就意味著，仍然有半數(shù)股份需要陸續(xù)減持。

大單品困局

按照產(chǎn)品劃分，貝達藥業(yè)收入由三部分構成：?？颂婺帷⑼茝V服務、其他，2018年分別貢獻收入12.08億元、1129萬元、444萬元，占收入的比例分別為98.72%、0.92%、0.36%。2019年上半年，公司?？颂婺嶝暙I收入7.56億元，占營業(yè)收入的比例為99.23%。

因此，埃克替尼時至今日仍然幾乎是貝達藥業(yè)全部的收入和利潤來源，上市公司產(chǎn)品結(jié)構單一。

?？颂婺嵊韶愡_藥業(yè)歷經(jīng)8年時間研制而成，是中國第一個擁有自主知識產(chǎn)權的小分子靶向抗癌藥，屬于國家I類新藥，于2011年6月7日獲CFDA批準上市，商品名為凱美納（Conmana）。?？颂婺崾且环N表皮生長因子受體酪氨酸激酶（EGFR-TKI）抑制劑，適用于表皮生長因子受體（EGFR）具有敏感基因突變的局部晚期或轉(zhuǎn)移性非小細胞肺癌的一線治療。

肺癌是大病種，埃克替尼成功上市以后，貝達藥業(yè)營業(yè)收入實現(xiàn)快速增長，銷售額迅速攀升至10億元的規(guī)模。也正是憑借這款創(chuàng)新藥，貝達藥業(yè)于2016年順利登陸資本市場，目前市值高達300億元，創(chuàng)造了僅憑一款新藥撐起百億市值的神話故事。

?？颂婺嵊?015年參與首批國家藥品價格談判，2017年2月被納入新版國家醫(yī)保目錄。進入醫(yī)保之后，?？颂婺岽蠓祪r54%，降價后為1399元/盒，貝達藥業(yè)自此開始以量補價維持增長。

財報顯示，2016-2018年，貝達藥業(yè)埃克替尼銷售量分別為56.22萬盒、80.32萬盒、104.78萬盒。

盡管?？颂婺崮壳叭匀豢梢砸揽酷t(yī)保放量維持增長，但面臨的競爭壓力不容忽視。

目前，國內(nèi)用于肺癌治療的小分子靶向抗腫瘤藥領域主要有?？颂婺帷⒓翘婺?、厄洛替尼3種產(chǎn)品。根據(jù)國家知識產(chǎn)權局網(wǎng)站，埃克替尼的競爭產(chǎn)品吉非替尼在中國的結(jié)構專利（喹唑啉衍生物，專利號：ZL96193526.X）已于2016年4月23日到期，厄洛替尼在中國的結(jié)構專利（喹唑啉衍生物，專利號：ZL96102992.7）的保護期已于2016年3月28日到期，到期后市場上已經(jīng)陸續(xù)有該等競爭產(chǎn)品的仿制藥出現(xiàn)。

公開資料顯示，由齊魯制藥有限公司研發(fā)的抗腫瘤首仿藥吉非替尼及片劑已于2017年2月18日正式上市。2019年5月21日，中國生物制藥（01177.HK）發(fā)布公告稱，其附屬公司正大天晴藥業(yè)集團股份有限公司開發(fā)的抗腫瘤藥吉非替尼片已獲得國家藥品監(jiān)督管理局頒發(fā)的藥品注冊批件。2019年12月12日晚間，科倫藥業(yè)（002422.SZ）公告稱，旗下子公司湖南科倫制藥已獲得國家藥監(jiān)局核準簽發(fā)的化學藥品“吉非替尼片”藥品注冊批件。

未來，隨著其他廠家仿制藥的陸續(xù)上市，?？颂婺崦媾R的競爭壓力將進一步加大。

2019年9月25日，“4+7”全國擴面帶量采購結(jié)果出爐?！?+7”全國擴面帶量采購范圍從最初的11個城市擴增至全國25個省份，競標涉及70%的市場份額，一旦中標，意味著藥企可以迅速獲得巨大的市場占有率。

在此次擴面帶量采購中，齊魯藥業(yè)、正大天晴、阿斯利康分別以24.67元/片、54.47元/片、45.27元/片中標。

深港證券發(fā)布的研究報告顯示，正大天晴吉非替尼集采中標價450元/盒，每月需使用3盒，11個月共需花費14850元。而埃克替尼平均每片64.05元（每盒1345.05元，含125mg*21s），用藥上每日3次每次一片，每月按30天計算，11個月總用藥金額為63409.5元，遠大于天晴吉非替尼的14850元。因而，即便?？颂婺嵊?萬元后免費贈藥的政策，對絕大多數(shù)患者來說，埃克替尼在費用上很難與天晴吉非替尼比肩。

?？颂婺釋㈦y再承擔起支撐貝達藥業(yè)高速增長的重任，未來前景取決于目前的在研管線。

貝達藥業(yè)2019年中報第14頁披露，公司目前共有11個在研產(chǎn)品，其中進度最快的是鹽酸恩沙替尼。恩沙替尼最初由Xcovery研發(fā)，2014年授權給貝達藥業(yè)，用于治療非小細胞肺癌NSCLC。2018年年底，公司以恩沙替尼Ⅱ期臨床數(shù)據(jù)申報NDA的2019年2月NMPA優(yōu)先審評，市場預計2020年獲批上市。

華西證券估算，2020年中國ALK突變的新發(fā)肺癌患者約3.38萬人。按照恩沙替尼15萬/年的費用估算，華西證券預計該產(chǎn)品銷售峰值超過10億元。不過，這款藥品面臨的競爭壓力同樣不容忽視。

目前全球共有5個ALK抑制劑獲批上市，中國有3個獲批上市的外企原研藥。一代ALK抑制劑克唑替尼于2013年1月國內(nèi)獲批，二代ALK抑制劑塞瑞替尼、阿來替尼分別于2018年6月、8月國內(nèi)獲批。

與此同時，根據(jù)藥智網(wǎng)和CDE披露，除了貝達藥業(yè)以外，中國多家藥企同樣也在研發(fā)ALK抑制劑，包括齊魯制藥、澤璟生物、北京賽林泰醫(yī)藥、正大天晴、復星醫(yī)藥等。其中，齊魯制藥正在研發(fā)的WX-0593片，用于治療ALK陽性非小細胞肺癌，目前正在進行臨床三期試驗。

創(chuàng)新性藥物開發(fā)是一個高投入、高風險的過程，從目前國內(nèi)外的實際情況看，創(chuàng)新藥研究的風險越來越大。FDA近期數(shù)據(jù)顯示，僅有三成藥物的市場利潤能補償其研發(fā)成本，獲得盈利，而僅有約1/5000的化合物最終成為藥物。

上述負責人對《證券市場周刊》記者表示，面對激烈的市場競爭，公司將發(fā)揮?？颂婺岵町惢呐R床優(yōu)勢，繼續(xù)推進現(xiàn)有臨床研究成果轉(zhuǎn)化，積極做好市場推廣工作，爭取更大的突破;公司新藥鹽酸恩沙替尼（貝美納）是用于ALK陽性的局部晚期或轉(zhuǎn)移性非小細胞肺癌患者的治療，目前國內(nèi)針對ALK陽性非小細胞肺癌的靶向治療藥物均為進口藥，尚無針對ALK靶點的國產(chǎn)創(chuàng)新藥在售，鹽酸恩沙替尼的上市將填補國內(nèi)空白，并為公司營收和利潤帶來積極影響。