買爆款基金沒(méi)必要

陳嘉禾

對(duì)于許多股票類基金的投資者來(lái)說(shuō)，買上個(gè)年度業(yè)績(jī)最好的股票類基金，似乎是一種理所當(dāng)然的選擇。這種選擇的心理，也導(dǎo)致了一些追逐“爆款基金”的投資模式。一些投資者簡(jiǎn)單的把買基金理解為追星：只要追最近最閃亮的那個(gè)就行，至于背后的投資理念、管理能力，則不在考慮范圍之內(nèi)。

但是，至少?gòu)慕y(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)上來(lái)看， 追逐上一年業(yè)績(jī)最好的基金，很難給投資者帶來(lái)超額收益。在某些情況下，這種投資基金的方法，甚至?xí)屚顿Y者的投資回報(bào)，低于基金的整體平均回報(bào)。這里，就讓我們來(lái)用一個(gè)數(shù)量化模型，在歷史上模擬這種“追逐上一年業(yè)績(jī)最好的基金”的投資方法，然后看看這種方法在長(zhǎng)期會(huì)給投資者帶來(lái)怎樣的結(jié)果。

三類基金的數(shù)據(jù)驗(yàn)證

在這里，首先需要明確指出這個(gè)量化研究所研究的基金群選擇。為了得到公允的結(jié)果，研究必須選擇性質(zhì)非常近似的股票型基金進(jìn)行研究：把一堆A股市場(chǎng)主動(dòng)管理型基金和幾個(gè)海外市場(chǎng)指數(shù)基金放在一起比對(duì)，容易得到混亂的結(jié)果。我們需要做的，是研究“在同類型的股票基金中，持續(xù)買入上一年業(yè)績(jī)最好的一部分基金，能否產(chǎn)生顯著的超額收益?！?/p>

在Wind資訊整理的“Wind開(kāi)放式基金分類”下，包含股票類基金的分類，共有兩個(gè)大項(xiàng)，下轄7個(gè)小項(xiàng)。兩個(gè)大項(xiàng)分別為“股票型基金”、“混合型基金”。在“股票型基金”項(xiàng)下，共有“普通股票型基金”、“被動(dòng)指數(shù)型基金”、“增強(qiáng)指數(shù)型基金”3個(gè)小項(xiàng)。在第二個(gè)大項(xiàng)“混合型基金”中，共包含4個(gè)小項(xiàng)：“偏債混合型基金”、“平衡型混合基金”、“偏股混合型基金”和“靈活配置型混合基金”。

表1：每年持有上年表現(xiàn)最優(yōu)秀的偏股混合型基金，和持有全部偏股混合型基金的年度回報(bào)對(duì)比

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 資訊

在這7個(gè)小項(xiàng)中，“偏債混合基金”為債券屬性基金，在此不再研究?！捌胀ü善毙突稹?、“增強(qiáng)指數(shù)型基金”、“平衡型混合基金”項(xiàng)下的基金數(shù)量太少，不足以做出讓人信服的數(shù)據(jù)檢驗(yàn)結(jié)果。

因此，這里的研究將主要集中在3個(gè)小項(xiàng)的基金中：“偏股混合型基金”、“靈活配置型混合基金”和“被動(dòng)指數(shù)型基金”。

在對(duì)于每個(gè)包含不同份額的基金只保留A類份額的基礎(chǔ)上，2020年3月9日，根據(jù)Wind資訊的整理，“Wind開(kāi)放式基金分類”下的“偏股混合型基金”共有873個(gè)。

如果假設(shè)有A、B、C三個(gè)投資者，在每年分別買入上一年表現(xiàn)最好的20個(gè)、10個(gè)、5個(gè)基金，并且持有一年，到下一年再以同樣的方式更換一次持倉(cāng)，那么從2006年12月31日（當(dāng)年有74個(gè)基金可供比較，故從此時(shí)開(kāi)始計(jì)算，過(guò)早則可比基金數(shù)量太少，過(guò)晚則浪費(fèi)了有效數(shù)據(jù)）開(kāi)始，到2020年3月9日結(jié)束，在不考慮任何交易手續(xù)費(fèi)的情況下，A、B、C三個(gè)投資者的累計(jì)凈值分別是3.6349、4.2335、3.8804。

表2：每年持有上年表現(xiàn)最優(yōu)秀的靈活配置型基金，和持有全部靈活配置型基金的年度回報(bào)對(duì)比

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 資訊

表3：每年持有上年表現(xiàn)最優(yōu)秀的被動(dòng)指數(shù)型基金，和持有全部被動(dòng)指數(shù)型基金的年度回報(bào)對(duì)比

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind 資訊

而作為對(duì)比，如果投資者在每年都平均買入當(dāng)時(shí)市場(chǎng)上所有的、在上一年有業(yè)績(jī)并且在本年度持續(xù)運(yùn)作的基金，也就是A、B、C三個(gè)投資者所挑選出“爆款基金”的基金池的平均值，那么他得到的累計(jì)凈值是3.7592。

和買入平均水平得到的凈值3.7592相比，持續(xù)選擇前一年表現(xiàn)最好的20個(gè)、10個(gè)和5個(gè)基金所得到的凈值，即3.6349、4.2335、3.8804，并不顯得非常優(yōu)秀。

而且，這種超額表現(xiàn)主要是依靠2020年前兩個(gè)月得到的。如果我們的統(tǒng)計(jì)工作只進(jìn)行到2019年12月31日，那么A、B、C三個(gè)投資者得到的凈值將分別是3.1598、3.5417、3.2603，而買入所有基金得到的平均凈值則是3.5196。

簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，對(duì)于“偏股混合型基金”來(lái)說(shuō)，投資者如果在每年都持有上一年表現(xiàn)最好的一小部分基金，那么在從2006年到2020年年初的、長(zhǎng)達(dá)十幾年的時(shí)間里，這種做法并沒(méi)有給投資者帶來(lái)明顯的、相對(duì)所有基金平均水平來(lái)說(shuō)的超額收益，更遑論給投資者帶來(lái)理想中的、上年表現(xiàn)最耀眼的基金似乎應(yīng)當(dāng)帶來(lái)的那種超額收益。

如果說(shuō)，投資者在每年都買入上一年表現(xiàn)最優(yōu)秀的偏股混合型基金，在長(zhǎng)期并不足以比平均買入所有的偏股混合型基金獲取顯著超額收益的話，那么在“靈活配置型基金”中得到的測(cè)試結(jié)果，則更不支持這種“不問(wèn)投資理念，只根據(jù)上年基金凈值的表現(xiàn)好壞，追逐熱點(diǎn)和爆款”的投資方法。

在2020年3月9日，“Wind開(kāi)放式基金分類”下的“靈活配置型基金”，在有多個(gè)份額的基金只選取A類后，共有1355個(gè)基金。從有77個(gè)基金可以比較的2012年12月31日到2020年3月9日，如果有三個(gè)投資者A、B、C，分別在每年持有上年表現(xiàn)最好的20個(gè)、10個(gè)、5個(gè)基金，那么他們獲得的累計(jì)凈值（不含手續(xù)費(fèi)）分別是1.7227、1.7515、1.6167，而在每年度持有所有可比“靈活配置型基金”的累計(jì)凈值，則是2.4950，遠(yuǎn)高于前述的“追逐上年凈值表現(xiàn)最好的基金”的投資方法所能帶來(lái)的回報(bào)。

以持續(xù)買入上年表現(xiàn)最好的10個(gè)“靈活配置型基金”的B投資者為例，在2012年到2020年前2個(gè)月的8個(gè)時(shí)間段里，只有2014年、2020年兩年，這個(gè)投資者會(huì)分別跑贏買入所有“靈活配置型基金”所能取得的平均收益，超額收益分別為4.6%、7.1%。而在剩下的6年里，這個(gè)投資者則平均每年遭到了7.9%的超額虧損。

圖1：每年持有上年表現(xiàn)最優(yōu)秀的偏股混合型基金，和持有全部偏股混合型基金的長(zhǎng)期模擬凈值對(duì)比

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind資訊

圖2：每年持有上年表現(xiàn)最優(yōu)秀的靈活配置型基金，和持有全部靈活配置型基金的長(zhǎng)期模擬凈值對(duì)比

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind資訊

圖3：每年持有上年表現(xiàn)最優(yōu)秀的被動(dòng)指數(shù)型基金，和持有全部被動(dòng)指數(shù)型基金的長(zhǎng)期模擬凈值對(duì)比

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind資訊

那么，為什么持續(xù)挑選上年表現(xiàn)最好的“靈活配置型基金”，會(huì)帶來(lái)相對(duì)于所有“靈活配置型基金”的、顯著的超額虧損，而持續(xù)挑選上年表現(xiàn)最好的“偏股混合型基金”，則只會(huì)帶來(lái)和不進(jìn)行任何篩選、買入全部基金基本差不多的回報(bào)呢？

這其中主要的原因，很可能來(lái)自“靈活配置型基金”相對(duì)“偏股混合型基金”更多的倉(cāng)位調(diào)整。

也就是說(shuō)，由于“靈活配置型基金”的股票倉(cāng)位更加靈活，因此如果第一年市場(chǎng)走牛，那么高股票倉(cāng)位的基金往往表現(xiàn)更好，但是第二年一旦市場(chǎng)走熊，這些基金的業(yè)績(jī)反而容易落后。但是，“偏股混合型基金”由于股票倉(cāng)位相對(duì)偏高、而且固定，因此不容易出現(xiàn)這種現(xiàn)象。

而在“被動(dòng)指數(shù)型基金”的分類下，挑選上年表現(xiàn)最好的指數(shù)基金作為本年的持倉(cāng)，同樣被數(shù)據(jù)證明是一個(gè)糟糕的投資策略。

在2020年3月9日，這個(gè)小項(xiàng)下共有480個(gè)基金（多個(gè)份額的則只保留A份額）。從2011年12月31日有70個(gè)可選基金開(kāi)始，到2020年3月9日，每年都持有上年表現(xiàn)最好的20個(gè)、10個(gè)、5個(gè)基金的A、B、C三個(gè)投資者，累計(jì)凈值分別為1.3471、1.0784、1.0495，這大大低于每年持有全部可比指數(shù)基金平均回報(bào)率可以得到的1.8597的累計(jì)凈值。

造成這種現(xiàn)象的原因，很可能是由于不同指數(shù)的風(fēng)格之間，來(lái)回輪換所導(dǎo)致的。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，當(dāng)一個(gè)指數(shù)在一年中表現(xiàn)優(yōu)異時(shí)，它的相對(duì)估值就會(huì)抬升，從而壓低它在將來(lái)繼續(xù)取得超額收益的概率，降低追高買入的投資者的潛在回報(bào)率。

理性投資者不應(yīng)關(guān)注基金短期業(yè)績(jī)

需要指出的是，以上的量化研究中，一些對(duì)整體研究影響不大的細(xì)節(jié)，在簡(jiǎn)便起見(jiàn)的考慮下，并沒(méi)有被加入計(jì)算。這

些細(xì)節(jié)包括：沒(méi)有考慮基金申購(gòu)、贖回帶來(lái)的手續(xù)費(fèi)問(wèn)題;沒(méi)有考慮在贖回持倉(cāng)基金以后，現(xiàn)金到賬需要幾個(gè)交易日，因此在贖回基金和申購(gòu)新基金之間，可能有幾天時(shí)間差的問(wèn)題;沒(méi)有考慮少量基金在歷史上清盤可能帶來(lái)的影響，而是直接使用了在2020年3月9日所存續(xù)的所有基金作為研究對(duì)象;沒(méi)有考慮少部分基金可能存在的限制申購(gòu)贖回，和因此導(dǎo)致的、可能在實(shí)際交易中不能完整復(fù)制模型結(jié)果的情況。

從這個(gè)簡(jiǎn)單的模型中，我們可以看到，對(duì)于一些基金投資者所喜歡采用的“追逐上一年業(yè)績(jī)最好的基金”、“買基金就要買爆款”的投資方式，其實(shí)是很難給投資者帶來(lái)夢(mèng)想中的超額回報(bào)的。這種做法，有時(shí)候甚至還會(huì)給投資者帶來(lái)相對(duì)所有基金更少的回報(bào)、或者更多的風(fēng)險(xiǎn)。

所以，理性的基金投資者應(yīng)當(dāng)意識(shí)到，短期的基金業(yè)績(jī)不應(yīng)當(dāng)作為主要的投資考量因素。

對(duì)于投資基金來(lái)說(shuō)，短期基金業(yè)績(jī)背后的那些因素，包括基金經(jīng)理的投資理念和真實(shí)能力、基金公司的長(zhǎng)期管理能力，才是更需要仔細(xì)思考的、更為重要的因素。