獐子島隱性股東關(guān)系對公司治理的影響及啟示

杜 權(quán) 何 云

(四川師范大學(xué) 四川 成都 610101)

經(jīng)歷了“六年四次扇貝逃亡”事件，獐子島集團(tuán)這一我國農(nóng)業(yè)的第一個“百元股”也從曾經(jīng)的資本寵兒搖身一變站在了風(fēng)口浪尖之上。獐子島集團(tuán)名譽掃地給投資者帶來了巨大損失的同時也給我們帶來了啟示。通過研究分析發(fā)現(xiàn)，復(fù)雜的隱性股東關(guān)系為獐子島集團(tuán)財務(wù)舞弊提供了便利。

一、隱性股東關(guān)系及其對公司治理影響

各股東之間通過各種各樣的方式建立起聯(lián)系，形成股東關(guān)系，這些關(guān)系整合各股東權(quán)利，影響彼此經(jīng)濟(jì)決策與控制權(quán)。股東關(guān)系可依照被觀察的難易程度分為顯性股東關(guān)系與隱性股東關(guān)系。

顯性股東關(guān)系，是指股東具有易于觀察的相互持股、關(guān)聯(lián)交易等經(jīng)濟(jì)關(guān)系。這一關(guān)系被直接認(rèn)為是公司股東關(guān)系披露的唯一的指標(biāo)，其中關(guān)聯(lián)方關(guān)系、一致行動人關(guān)系更是作為關(guān)鍵指標(biāo)被強制要求披露。按照持股數(shù)量披露各相關(guān)股東的顯性關(guān)系似乎是一種簡單便利的方法，只有直接持有相應(yīng)的股份數(shù)量才能夠影響公司的各方面決策，所以僅披露股東持股數(shù)量這似乎被公認(rèn)是可以表明這些股東之間的所有關(guān)系。從經(jīng)濟(jì)學(xué)原理出發(fā)，股份制的意義也正是體現(xiàn)在這個層面上，但是僅強制披露顯性股東關(guān)系會導(dǎo)致投資者忽視潛藏著的隱性股東關(guān)系，從而缺失完整信息，不能合理評價公司真實治理情況。

結(jié)合獐子島案例，我們能夠發(fā)現(xiàn)僅僅強制披露顯性關(guān)系是不足夠的。獐子島集團(tuán)公告所稱“各大股東之間并不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系”的言論遵循了強制披露的要求卻潛藏了隱性股東關(guān)系，僅披露部分股東的部分關(guān)系并不足以反映股東間真實完整的利益流通，容易讓有心之士有機(jī)可乘。事實也證明對隱性股東關(guān)系避而不談終究是誤導(dǎo)了資本市場，過于信賴獐子島各大股東之間的“超然獨立”關(guān)系使得監(jiān)管部門、投資者們并沒有對獐子島集團(tuán)內(nèi)部不合理現(xiàn)象保持警惕。

以往研究也表明：持股比例在5%-10%之間的制衡股東具有一定的監(jiān)督動機(jī)和能力(La Porta等，2002)。而股東關(guān)系會嚴(yán)重影響股東之間的地位格局，僅關(guān)注股東之間的顯性經(jīng)濟(jì)關(guān)系可能會對公司內(nèi)部控制問題產(chǎn)生誤判(魏明海等，2011)，股東關(guān)系還有著行政關(guān)系、社會關(guān)系(楊松令等，2014)這些隱性關(guān)系。隱性股東形成的股東關(guān)系團(tuán)體不易被發(fā)現(xiàn)，方便集中股權(quán)，這些股東團(tuán)體很可能利用其掌握的權(quán)力，以損害其他股東利益為代價最大程度地攫取私有收益，進(jìn)而對企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量造成損害(馬影等，2019)。因此，中國資本市場中股東關(guān)系形成控股權(quán)導(dǎo)致第二類代理問題、“隧道挖掘”等情況會損害中小股東的利益。單純的股權(quán)制衡如果不考慮股東關(guān)系，不能帶來公司治理的提升，而股東關(guān)系中隱性股東關(guān)系更應(yīng)得到重視。

二、獐子島隱性股東關(guān)系分析

股東關(guān)系不應(yīng)只僅僅局限于顯性的、狹義的、基于經(jīng)濟(jì)關(guān)系上的關(guān)聯(lián)方關(guān)系、一致行動人關(guān)系，而應(yīng)該擴(kuò)大其范圍，囊括行政關(guān)系、社會關(guān)系、地緣關(guān)系這些隱性關(guān)系，形成基于利益相關(guān)的多方位的、立體的股東關(guān)系框架，這樣才能清晰完整的反映股東間的制衡關(guān)系。

(一)行政關(guān)系

是指股東存在著行政管轄、附屬上的關(guān)系。這一點在國有企業(yè)中尤為突出，國有企業(yè)股東中主要有著產(chǎn)權(quán)同源關(guān)系、行政同源關(guān)系。產(chǎn)權(quán)同源關(guān)系是指國有企業(yè)由各級政府出資，各大股東屬同一控制人(政府)控制。行政同源關(guān)系是指大股東與其他股東有著行政上的管轄與被管轄關(guān)系?；谛姓P(guān)系形成的股東關(guān)系團(tuán)體具有隱蔽性。一方面，在各級政府的影響下，股東決策難免受到干預(yù)。另一方面，從現(xiàn)有的信息披露制度來看，卻無法看到股東之間的這種行政關(guān)系，公司的對外公告對這種行政關(guān)系往往避而不談，但事實上行政關(guān)系對股東行為產(chǎn)生了不可忽視的影響。

獐子島集團(tuán)財務(wù)報告顯示，其前十大股東持股比例過高，達(dá)到59.69%。前十大股東中，長?？h獐子島投資發(fā)展中心、長?？h獐子島褡褳經(jīng)濟(jì)發(fā)展中心、長?？h獐子島大耗經(jīng)濟(jì)發(fā)展中心、吳厚剛、長?？h獐子島小耗經(jīng)濟(jì)發(fā)展中心，這五大股東背靠當(dāng)?shù)卣?，或由政府出資設(shè)立②，或曾在政府任要職，都與當(dāng)?shù)卣兄芮嘘P(guān)系。具有政府背景的股東股份占比49.27%，這就會存在政企不分的情況，對于市場公平性和公司運營來說都是不利的。五大股東基于行政關(guān)系形成股東關(guān)系團(tuán)體，這也就相當(dāng)于當(dāng)?shù)卣O(jiān)管部門、股東層、管理層、治理層其實在決策運行當(dāng)中是統(tǒng)一的，缺乏監(jiān)督制衡。

(二)社會關(guān)系

是指股東之間具有的血緣、親情、友情、人脈等關(guān)系。中國是特殊的人情社會，在這種文化氛圍下，股東不免對親友更加信任，“拉幫結(jié)派”、“任人唯親”等行為難免多發(fā)，社會關(guān)系足以影響股東行為、公司決策。社會關(guān)系需要被積極詳細(xì)的披露、規(guī)范。

獐子島前身是村鎮(zhèn)集體企業(yè)，2006年才在深圳證交所掛牌上市，改為股份有限公司。其股東、內(nèi)部管理人員仍然是以當(dāng)?shù)卣賳T為主，現(xiàn)大股東、董事長、總裁吳厚剛有著多重身份，曾是大連市長?？h獐子島鎮(zhèn)鎮(zhèn)長、黨委書記、長?？h獐子島投資發(fā)展中心的法人代表。雖然吳厚剛的多重身份、關(guān)系并不屬于我國法律規(guī)范上的關(guān)聯(lián)方關(guān)系，并未強制進(jìn)行披露，但作為大股東、高管之一常年位于獐子島工作，加之獐子島各股東基本來自于長?？h，吳厚剛累積的社會關(guān)系無疑會對其行為造成影響，極容易出現(xiàn)“內(nèi)部人”控制現(xiàn)象，內(nèi)部控制機(jī)制形同虛設(shè)。

(三)地緣關(guān)系

是指股東所在地屬于同一地區(qū)。一方面，我國地方上存在地方保護(hù)主義，地方政府可能為了政績、地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展濫用行政權(quán)力要求本地企業(yè)在對外投資、接受投資時選擇本地企業(yè)，為獲得對本地上市公司的控制，地方政府也可能會限制外地企業(yè)投資本地上市公司。由此，一些企業(yè)在上市過程中，股東幾乎由本地企業(yè)擔(dān)當(dāng)，地方政府在公司運營方面有著重要作用，但這種影響卻不會通過公司的對外披露表明。另一方面，具有我國的人情社會，同一地區(qū)的各股東的聯(lián)系不免會更加密切，易于暗中達(dá)成合作關(guān)系。

受當(dāng)?shù)卣绊?，獐子島集團(tuán)前幾大股東都位于大連市長?？h，地緣關(guān)系密切，較之其他非本地股東更易相互溝通、交往，對于公司決策、管理意見的溝通并不需要等到股東大會進(jìn)行表決，他們在私下就能夠便利的互通消息，對于其他股東有著天然的信息優(yōu)勢，極易于促成幾大股東形成股東關(guān)系團(tuán)體。

由此，三大隱性股東關(guān)系密切聯(lián)系了獐子島集團(tuán)各大股東，雖然未曾披露，但卻獲得了公司的絕對控制權(quán)，并缺乏有效監(jiān)督，影響了公司治理。

三、相關(guān)披露與防治啟示

基于隱性股東關(guān)系對公司治理的消極影響，可以從以下三點進(jìn)行防治：

(一)提高上市公司信息披露的完整性、可信性

對政策制定者而言，應(yīng)當(dāng)重視上市公司信息披露完整詳細(xì)的積極作用，在政策制定中積極引導(dǎo)上市公司通過積極詳細(xì)的對外公告公布其隱性股東關(guān)系，把行政關(guān)系、社會關(guān)系、地緣關(guān)系列入上市公司信息披露制度當(dāng)中，使得投資者能夠獲得更多有效信息，致使股東關(guān)系團(tuán)體“投鼠忌器”，不能濫用權(quán)力，提高上市公司治理水平；同時要不斷加強法律執(zhí)行力度和市場化改革，為投資者創(chuàng)造更好的法律和市場環(huán)境，切實保障投資者的合法權(quán)益。

(二)全面評價股東關(guān)系

對于投資者而言，應(yīng)勤于獨立思考，堅持自己的投資原則，防止盲目投資、跟風(fēng)投資。在有一定的投資知識、風(fēng)險承受能力的情況下，全面、多角度觀察股東關(guān)系，應(yīng)做到在積極評價顯性股東的基礎(chǔ)上警惕隱性股東關(guān)系，認(rèn)識到有些股東存在著行政關(guān)系、社會關(guān)系、地域關(guān)系，防止因隱性股東關(guān)系的不易觀察性、潛在破壞性導(dǎo)致錯判、誤判，損害自身利益。

(三)積極構(gòu)建最優(yōu)股權(quán)制衡機(jī)制

相比英美資本市場股權(quán)高度分散的狀態(tài)而言，國內(nèi)上市公司股權(quán)都較為集中，容易引發(fā)嚴(yán)重的第二類代理問題。因此在股權(quán)安排方面，上市公司應(yīng)當(dāng)綜合考慮股權(quán)結(jié)構(gòu)和股東類型，構(gòu)建出最優(yōu)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，引入適當(dāng)類型的外來股東制衡原有股東關(guān)系團(tuán)體，防止“一股獨大”。監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)認(rèn)識股權(quán)制衡結(jié)構(gòu)對上市公司的積極作用，不斷強化法律法規(guī)，為投資者創(chuàng)造健康良好的法律、市場環(huán)境，保護(hù)投資者的合法權(quán)益，防止股東關(guān)系團(tuán)體的“絕對掌控”，切實維護(hù)公司治理的有效性。

通過理論研究與案例分析可以看出，股東隱性關(guān)系是切實存在的，這種種關(guān)系聯(lián)系起了各大股東，掌控了公司大部分股權(quán)，造成股權(quán)過度集中、公司治理失效。相較于可以從公司對公告中得知的關(guān)聯(lián)方關(guān)系、一致行動人關(guān)系等顯性經(jīng)濟(jì)關(guān)系，更應(yīng)注意相關(guān)法律、法規(guī)未強制進(jìn)行披露的隱性的行政關(guān)系、社會關(guān)系、地緣關(guān)系。通過規(guī)范上市公司信息披露制度，提高投資者意識，構(gòu)建企業(yè)股權(quán)制衡機(jī)制能夠為避免此類事情再次發(fā)生提供借鑒。