凈營(yíng)運(yùn)資本管理對(duì)公司價(jià)值的影響
——以紅旗連鎖為例

(四川大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院 四川 成都 610000)

一、文獻(xiàn)回顧

王丹(2019)以 2008 年～2017 年 51 家有色金屬行業(yè)上市公司作為研究對(duì)象，從營(yíng)運(yùn)資本投資政策和營(yíng)運(yùn)資本融資政策兩個(gè)方面對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響進(jìn)行實(shí)證分析研究，研究發(fā)現(xiàn):我國(guó)有色金屬行業(yè)上市公司所采用的營(yíng)運(yùn)資本管理無論是投資政策還是融資政策，均與企業(yè)績(jī)效沒有顯著關(guān)系。閏冉冉(2017)結(jié)合房地產(chǎn)行業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理的特點(diǎn)，深入分析營(yíng)運(yùn)資金管理理論和企業(yè)價(jià)值理論，采用實(shí)證分析的方法，從基于渠道視角的營(yíng)運(yùn)資金管理績(jī)效和營(yíng)運(yùn)資金持有量管理兩個(gè)方面對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系展開研究。李茉(2016)以電子制造業(yè)為例，分別從營(yíng)運(yùn)資金管理政策和營(yíng)運(yùn)資金管理效率兩個(gè)維度研究營(yíng)運(yùn)資金管理與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造之間的關(guān)系，得出營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)期與企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造能力呈顯著負(fù)相關(guān)的結(jié)論。Vivek U.Pimplapure 和 Pushparaj P.Kulkarni(2011)將投資回報(bào)率與營(yíng)運(yùn)資金的指標(biāo)作了相關(guān)性分析。通過對(duì)二者相關(guān)性的檢驗(yàn)以及分析，他們得出企業(yè)的投資回報(bào)率越高，企業(yè)資金的利用率也就越高，相應(yīng)的企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)效益也就越好。Erik Hofmann和Herbert Kotzab(2010)考察主體企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理政策對(duì)供應(yīng)鏈企業(yè)價(jià)值的影響，指出：原材料、商品和現(xiàn)金流的統(tǒng)一是改善營(yíng)運(yùn)資金管理和增加供應(yīng)鏈價(jià)值的關(guān)鍵要素。王治安、吳娜(2007)為了探索營(yíng)運(yùn)資金、營(yíng)運(yùn)資金政策和企業(yè)價(jià)值的聯(lián)系，選取了我國(guó)上市公司的相關(guān)指標(biāo)，通過建立固定效應(yīng)模型，發(fā)現(xiàn)減少營(yíng)運(yùn)資金的需求和縮短凈經(jīng)營(yíng)周期可以有效的提高公司的企業(yè)價(jià)值。Juan Colina(2002)認(rèn)為除了流動(dòng)項(xiàng)目，供應(yīng)鏈管理、支出收入管理都屬于營(yíng)運(yùn)資金管理。Andrew Harris(2002)指出對(duì)于營(yíng)運(yùn)資金的規(guī)劃，必須結(jié)合企業(yè)背景以及所處行業(yè)的分析,這樣才能夠做出詳細(xì)的預(yù)測(cè)。

通過閱讀上述學(xué)者的觀點(diǎn)發(fā)現(xiàn)，雖然國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界在營(yíng)運(yùn)資本管理方面做出了很多貢獻(xiàn)，取得了很多成果，但是分析某一家公司與其價(jià)值相聯(lián)系的文章還很少，與之相關(guān)的研究相對(duì)不足，很多與營(yíng)運(yùn)資本能力和企業(yè)價(jià)值關(guān)聯(lián)性的研究不夠完善，有必要進(jìn)行深入的研究和探討。

二、凈營(yíng)運(yùn)資本管理與企業(yè)價(jià)值的案例分析

(一)紅旗連鎖簡(jiǎn)介

1.紅旗連鎖基本情況。紅旗連鎖成立于2000年6月22日，總部位于四川成都。2012年9月5日，紅旗連鎖在深交所掛牌上市，股票代碼為002697。公司已發(fā)展成為中國(guó)西部最具規(guī)模的以連鎖經(jīng)營(yíng)、物流配送、電子商務(wù)為一體的商業(yè)連鎖企業(yè)，擁有三座現(xiàn)代化的物流配送中心；與上千家供貨商建立了良好的互利雙贏的商業(yè)合作關(guān)系。

2.紅旗連鎖經(jīng)營(yíng)管理情況。為適應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展需要、跟上先進(jìn)零售企業(yè)信息化管理步伐，紅旗連鎖建立了一套適合紅旗連鎖自身情況的“POS/MIS自動(dòng)化管理系統(tǒng)”，實(shí)現(xiàn)了公司——分場(chǎng)——財(cái)務(wù)——配送等聯(lián)網(wǎng)，加速了商品配送、周轉(zhuǎn)、收銀、核算等各環(huán)節(jié)的工作效率，提高了企業(yè)的現(xiàn)代化管理水平，為企業(yè)的規(guī)模化發(fā)展提供了技術(shù)保障。并為供貨商開通了信息網(wǎng)絡(luò)查詢系統(tǒng)，通過該系統(tǒng)供貨商可以及時(shí)了解市場(chǎng)情況，大大降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，提高企業(yè)運(yùn)轉(zhuǎn)效率。從而，進(jìn)一步加強(qiáng)了與供貨商的合作關(guān)系，使雙方和諧共進(jìn)、共謀發(fā)展。

公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為便利超市的連鎖經(jīng)營(yíng)，以“方便、實(shí)惠、放心”為經(jīng)營(yíng)特色，多年來始終保持穩(wěn)健發(fā)展勢(shì)頭，已發(fā)展成為“云平臺(tái)大數(shù)據(jù)+商品+社區(qū)服務(wù)+金融”的互聯(lián)網(wǎng)+現(xiàn)代科技連鎖公司。從全國(guó)便利連鎖超市細(xì)分領(lǐng)域來看，公司的經(jīng)營(yíng)規(guī)模、盈利能力也位于同行業(yè)前列，為中國(guó)A股市場(chǎng)首家便利連鎖超市上市企業(yè)。

紅旗連鎖在“服務(wù)大眾、方便人民”的服務(wù)宗旨下，不斷探索、拓展多元化服務(wù)項(xiàng)目。紅旗賓館、紅旗連鎖網(wǎng)購(gòu)商城等多個(gè)重點(diǎn)服務(wù)項(xiàng)目的成功開發(fā)極大地豐富了公司的經(jīng)營(yíng)內(nèi)容。公司在保持多種經(jīng)營(yíng)特色的基礎(chǔ)上，先后拓展開發(fā)安裝四川廣電星空數(shù)字移動(dòng)電視、分眾傳媒及眾通公眾信息查詢機(jī)，從而為供應(yīng)商提供了多媒體廣告宣傳平臺(tái)和建立消費(fèi)者信息交流平臺(tái)。紅旗連鎖還在各門店開展了蜀安駕校報(bào)名、公交卡消費(fèi)和充值、電信繳費(fèi)、中國(guó)移動(dòng)手機(jī)充值、拉卡拉電子支付系統(tǒng)：信用卡還款、手機(jī)充值、支付寶、水電氣代收等業(yè)務(wù)。這一系列便民、利民的優(yōu)質(zhì)服務(wù)項(xiàng)目，不僅體現(xiàn)紅旗連鎖“誠(chéng)信經(jīng)商、便民利民”的經(jīng)營(yíng)宗旨，而且更加貼心服務(wù)消費(fèi)者，得到消費(fèi)者的一致贊許。

(二)紅旗連鎖實(shí)證分析

1.變量的選取與數(shù)據(jù)來源。本文選取了托賓Q值作為因變量，用符號(hào)Y來表示，選取流動(dòng)資產(chǎn)比率、流動(dòng)負(fù)債比例、存貨周轉(zhuǎn)期、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)期和應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)期作為自變量，分別用符號(hào)X1、X2、X3、X4、X5來表示。本文以紅旗連鎖為研究對(duì)象，所有相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來源于2012-2018深圳證券交易所公布的紅旗連鎖年度報(bào)表以及CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。

2.研究假設(shè)。本文做出以下五個(gè)研究假設(shè)：

假設(shè)一：流動(dòng)資產(chǎn)比率與企業(yè)價(jià)值呈負(fù)相關(guān)關(guān)系；

假設(shè)二：流動(dòng)負(fù)債比率與企業(yè)價(jià)值呈負(fù)相關(guān)關(guān)系；

假設(shè)三：存貨周轉(zhuǎn)期與企業(yè)價(jià)值呈負(fù)相關(guān)關(guān)系；

假設(shè)四：應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)期與企業(yè)價(jià)值呈負(fù)相關(guān)關(guān)系；

假設(shè)五：應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)期與企業(yè)價(jià)值呈正相關(guān)關(guān)系。

3.實(shí)證結(jié)果分析。首先本文對(duì)所有變量進(jìn)行了相關(guān)性分析，對(duì)所選取變量用EViews軟件進(jìn)行相關(guān)性分析，在第一次相關(guān)性分析中所有變量包括在內(nèi)，發(fā)現(xiàn)X2變量與其他變量協(xié)方差為0，且相關(guān)系數(shù)為空，故將X2剔除，然后對(duì)剩余的變量再次進(jìn)行相關(guān)性分析，最后得出Y 和X5，X1和X2的相關(guān)性較其他變量高，可能會(huì)對(duì)回歸結(jié)果有一定的影響，然后進(jìn)行回歸分析，如下所示：

(1)實(shí)證回歸模型。利用EViews對(duì)以上變量進(jìn)行回歸，由于X2已剔除，所以建立的多元回歸模型公式如下：

Y=β0+β1X1+β3X3+β4X4+β5X5+ε

(2-1)

其中βi(i=1,2,3,4,5)分別為常數(shù)和解釋變量的系數(shù)，ε為隨機(jī)誤差項(xiàng)。

(2)回歸結(jié)果分析

表2-1回歸結(jié)果

由表2-1可知，X1的系數(shù)為正，說明流動(dòng)資產(chǎn)比率與紅旗連鎖的價(jià)值呈正相關(guān)，這與之前的假設(shè)相矛盾，但P值為0.1008，不顯著，出現(xiàn)這樣的原因可能是樣本數(shù)量較少導(dǎo)致的，也可能是因?yàn)榧t旗連鎖的流動(dòng)負(fù)債比例為1，具有較大的償還風(fēng)險(xiǎn)，為了規(guī)避這種風(fēng)險(xiǎn)，紅旗連鎖不得不存有大量的流動(dòng)資產(chǎn)來償還流動(dòng)負(fù)債；X3的系數(shù)為負(fù)，且顯著，說明存貨周轉(zhuǎn)期越短，紅旗連鎖的價(jià)值就越高，通過紅旗連鎖的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可知，紅旗連鎖的存貨周轉(zhuǎn)期在同行業(yè)中處于偏高的狀態(tài)，所以應(yīng)該將存貨管理視為重點(diǎn)監(jiān)管的方面；X4的系數(shù)為負(fù)，但不顯著，說明應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)期與紅旗連鎖的價(jià)值呈負(fù)相關(guān)，事實(shí)也證明紅旗連鎖的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)期很短，值得其他企業(yè)學(xué)習(xí)，雖然不顯著，這可能是樣本數(shù)量不足造成的，對(duì)結(jié)果沒有太大的影響；最后一個(gè)x5系數(shù)為正，說明應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)期和紅旗連鎖價(jià)值正相關(guān)，和之前的假設(shè)完全一致。

三、研究結(jié)論及建議

結(jié)合以上分析，本文對(duì)紅旗連鎖的凈營(yíng)運(yùn)資本管理以及其對(duì)公司價(jià)值的影響進(jìn)行分析得出如下的結(jié)論及建議：

(1)流動(dòng)資產(chǎn)比率與紅旗連鎖價(jià)值呈正相關(guān)。這與大多數(shù)的研究結(jié)論不太一致，可能是因?yàn)榧t旗連鎖采用了寬松的凈營(yíng)運(yùn)資本投資策略，以應(yīng)對(duì)激進(jìn)的凈營(yíng)運(yùn)資本融資策略，從紅旗連鎖的Tobin Q值可以看出，紅旗連鎖價(jià)值一直是高于1的，說明這種管理策略是適合它的發(fā)展的。所以紅旗連鎖目前可以繼續(xù)執(zhí)行該管理策略，如果未來形勢(shì)發(fā)生了改變，在進(jìn)行調(diào)整。

(2)存貨周轉(zhuǎn)期與紅旗連鎖價(jià)值呈負(fù)相關(guān)。存貨周轉(zhuǎn)期越短，說明企業(yè)的價(jià)值越高，但從2012年到2018年紅旗連鎖存貨周轉(zhuǎn)期的數(shù)值知道，紅旗連鎖的存貨周轉(zhuǎn)期處于較高的水平，說明管理水平還有待提升所以在今后的凈營(yíng)運(yùn)資本管理中應(yīng)該將存貨管理放在首要位置。

(3)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)期與紅旗連鎖的價(jià)值呈負(fù)相關(guān)。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)期是紅旗連鎖管理的較好部分，能夠及時(shí)收回資金，企業(yè)營(yíng)運(yùn)資本運(yùn)轉(zhuǎn)流暢，壞賬可能性小。

(4)應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)期和紅旗連鎖價(jià)值正相關(guān)。應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)期越長(zhǎng)，企業(yè)占用他人資金的時(shí)間越長(zhǎng)，可用資金的時(shí)間就越長(zhǎng)，一方面可以緩解自身資金的壓力，一方面可以用占有的資金開展其他有收益的項(xiàng)目，自然會(huì)使企業(yè)的價(jià)值增加，紅旗連鎖的應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)期較長(zhǎng)，說明該企業(yè)信用程度高，議價(jià)能力較強(qiáng)，可以繼續(xù)保持甚至增加應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)期，為企業(yè)帶來更多的價(jià)值。