資本市場開放與會(huì)計(jì)信息可比性

劉焱 姚海鑫 杜燕婕

摘?要：以2014年“滬港通”的實(shí)施作為外生事件，基于雙重差分模型實(shí)證檢驗(yàn)“滬港通”政策對(duì)于會(huì)計(jì)信息可比性的影響。研究發(fā)現(xiàn)：“滬港通”政策的實(shí)施顯著提升了上市公司會(huì)計(jì)信息的可比性;“滬港通”政策通過公司治理機(jī)制提高了上市公司會(huì)計(jì)信息的可比性。“滬港通”政策對(duì)于提高我國資本市場的會(huì)計(jì)信息質(zhì)量具有一定的積極作用，為我國后續(xù)資本市場進(jìn)一步對(duì)外開放提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

關(guān)鍵詞：?滬港通;會(huì)計(jì)信息可比性;資本市場開放;公司治理

中圖分類號(hào)：F275.2文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：?A文章編號(hào)：1003-7217（2020）01-0055-08

一、引?言

中國資本市場自1990年深滬兩個(gè)交易所成立以來，歷經(jīng)了國內(nèi)企業(yè)境外上市、引入QFII和QDII等逐漸開放的階段。2014年11月17日，滬港股票市場交易互通互聯(lián)機(jī)制試點(diǎn)（以下簡稱“滬港通”）正式開通，允許內(nèi)地和香港兩地投資者通過證券公司或經(jīng)紀(jì)商交易規(guī)定范圍內(nèi)在對(duì)方交易所交易流通的股票，開啟了中國資本市場雙向開放的新時(shí)代。“滬港通”的推行，一方面，能夠擴(kuò)大投資者的投資渠道，改善資本市場投資者的結(jié)構(gòu)，提高資本市場運(yùn)行效率;另一方面，“滬港通”這一資本市場開放的舉措加強(qiáng)了中國資本市場與國際資本市場間的聯(lián)動(dòng)性，海外資金的流動(dòng)性加劇了中國資本市場的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)[1]。我國的金融體系尚未成熟，司法體系不夠完備，上市公司的質(zhì)量還參差不齊，投資者保護(hù)水平仍不高，在這一特殊的制度背景下，資本市場開放能否發(fā)揮預(yù)期的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)有待進(jìn)一步探討[2，3]。本文借助“滬港通”這一自然實(shí)驗(yàn)，從上市公司信息披露質(zhì)量的角度，全面分析“滬港通”的推行對(duì)于上市公司會(huì)計(jì)信息可比性的影響。

學(xué)術(shù)界對(duì)于資本市場開放的經(jīng)濟(jì)后果研究成果豐碩，但仍有不同程度的分歧[4，5]。支持方認(rèn)為境外資金的引入有利于促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長[1，6]，提高股票定價(jià)效率[7]，加強(qiáng)公司治理水平并提升企業(yè)價(jià)值[8，9]，降低資本成本[10]，提高信息披露質(zhì)量[11];反對(duì)方則認(rèn)為資本市場開放增加了國內(nèi)資本市場與國際資本市場的聯(lián)動(dòng)性，從而加劇了股價(jià)的波動(dòng)性[1];境外投資者處于相對(duì)的信息劣勢地位，存在一定的短視行為[12，13]，從而降低股票定價(jià)效率[14]。

學(xué)者們從資本市場反應(yīng)的角度討論了“滬港通”的經(jīng)濟(jì)后果，認(rèn)為“滬港通”的實(shí)施能夠降低股價(jià)的異質(zhì)波動(dòng)性，且在活躍成交“滬港通”樣本中更加明顯[15];發(fā)現(xiàn)“滬港通”有助于提高股價(jià)的信息含量，降低股價(jià)同步性，增強(qiáng)股價(jià)的資源配置功能[16，17]。隨著“滬港通”實(shí)施的時(shí)間窗口拉長，開始有文獻(xiàn)關(guān)注該政策對(duì)微觀企業(yè)行為的影響，如“滬港通”機(jī)制改善了上市公司信息環(huán)境[18]，完善了公司治理機(jī)制[16]，優(yōu)化了企業(yè)的投資決策[17]，提高了信息披露質(zhì)量[15]，以及提升了企業(yè)的審計(jì)獨(dú)立性等[19]。

在資本市場中，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量直接影響全社會(huì)的資本配置效率，因此，提高信息披露質(zhì)量一直是理論界和實(shí)務(wù)界關(guān)注的焦點(diǎn)。會(huì)計(jì)信息可比性是指不同的會(huì)計(jì)主體在經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)相同時(shí)，能夠披露相同的信息，信息可比性的提高能夠降低信息使用者的處理成本，有助于信息使用者對(duì)不同公司的會(huì)計(jì)信息進(jìn)行比較和鑒別，提高投資效率[20]。本文以2014年的“滬港通”政策作為外生事件，構(gòu)建雙重差分模型，研究“滬港通”政策對(duì)會(huì)計(jì)信息可比性的影響。

二、研究假設(shè)

“滬港通”的實(shí)施意味著允許內(nèi)地和香港兩地投資者可以交易在對(duì)方交易所流通的規(guī)定范圍內(nèi)的股票，由于香港聯(lián)合交易所是國際開放型的證券市場，因此，“滬港通”政策借助香港資本市場的平臺(tái)搭建了中國與國際資本市場流通的橋梁，為我國資本市場引入了增量的境外投資者。Khanna與Palepu（1999）研究指出，在全球經(jīng)濟(jì)下的新興資本市場中，境外投資者對(duì)企業(yè)有著更有價(jià)值的監(jiān)管作用[21]。境外投資者持股比例的增加能夠給股東施加壓力來管理企業(yè)，改善公司治理水平[8，22]。Aggarawl等（2011）研究指出，外國投資者能夠促進(jìn)公司治理機(jī)制在全球范圍內(nèi)趨同，改善公司治理結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)的國際競爭力，尤其是當(dāng)這些機(jī)構(gòu)投資者來自于投資者保護(hù)水平較高的地區(qū)時(shí)，會(huì)發(fā)揮更明顯的作用，例如優(yōu)化董事會(huì)規(guī)模，提高獨(dú)立董事的席位等[9]。

公司治理機(jī)制解決的關(guān)鍵問題是代理問題，而代理問題的核心是信息不對(duì)稱，因此，高質(zhì)量的信息披露是降低信息不對(duì)稱，幫助投資者進(jìn)行正確決策的有效途徑。完善的公司治理機(jī)制有助于加強(qiáng)管理層監(jiān)督，抑制管理層的道德風(fēng)險(xiǎn)，減少代理成本，將股東和管理層的利益有效綁定，防止內(nèi)部人利用私有信息進(jìn)行利益侵占，提高信息披露質(zhì)量，降低外部信息使用者獲取公司層面信息的難度[23]。

會(huì)計(jì)信息可比性是指不同的會(huì)計(jì)主體對(duì)相同或者類似的經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)進(jìn)行相同的確認(rèn)、計(jì)量和報(bào)告，對(duì)于不同的經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)用差異化的方法生成異質(zhì)的信息[24]。會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)于上市公司披露信息可比性要求的目的在于解決信息不對(duì)稱問題，保護(hù)外部信息使用者。高水平的公司治理有助于降低代理成本，約束管理層盈余操縱的動(dòng)機(jī)，貫徹落實(shí)企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的實(shí)行，對(duì)于相同的經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)，不同企業(yè)采取同樣的會(huì)計(jì)處理方法，同時(shí)減少企業(yè)選擇性隱藏私有信息的機(jī)會(huì)主義行為，改善信息環(huán)境，從而提高會(huì)計(jì)信息的可比性。會(huì)計(jì)信息可比性的提高能夠降低投資者搜集公司私有信息的成本，提高投資者的資本配置效率。

基于以上分析，提出以下研究假設(shè)：

假設(shè)1?“滬港通”的實(shí)施有利于提高會(huì)計(jì)信息可比性。

企業(yè)利潤與環(huán)境不確定性息息相關(guān)，環(huán)境不確定性會(huì)引起公司盈余的波動(dòng)，從而導(dǎo)致企業(yè)利潤難以預(yù)測，環(huán)境給企業(yè)施加了約束，管理者在決策時(shí)會(huì)關(guān)注環(huán)境不確定性給企業(yè)帶來的影響，應(yīng)計(jì)會(huì)計(jì)制為管理層應(yīng)對(duì)環(huán)境不確定性對(duì)利潤波動(dòng)的影響提供了機(jī)會(huì)。Bannister與Newman（1996）研究表明公司在面臨較大盈余波動(dòng)時(shí)，管理層會(huì)利用應(yīng)計(jì)會(huì)計(jì)制的方法平滑利潤[25]。Merchant（1990）研究表明環(huán)境不確定性增加了企業(yè)面臨財(cái)務(wù)目標(biāo)的壓力，且環(huán)境不確定性越高，公司面臨的利潤壓力越大，越容易將未來年度的盈余提前確認(rèn)[26]。Ghosh和Olsen（2009）研究發(fā)現(xiàn)公司的盈余管理程度與環(huán)境不確定性正相關(guān)，管理層在面臨較大環(huán)境不確定時(shí)，有動(dòng)機(jī)利用超額應(yīng)計(jì)利潤降低報(bào)告期盈余的波動(dòng)性[27]。申慧慧（2010）應(yīng)用中國上市公司的數(shù)據(jù)也得出了一致的結(jié)論，即管理層試圖通過盈余管理降低環(huán)境不確定性給公司利潤帶來的波動(dòng)性[28]。

“滬港通”的實(shí)施增強(qiáng)了中國與國際資本市場的聯(lián)動(dòng)性，企業(yè)面臨的不確定性增加，從而引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)傳染效應(yīng)[29]。國際資本市場的政治事件、謠言等不確定性事件足以影響整個(gè)市場股價(jià)的異常波動(dòng)[30]。我國資本市場尚不成熟，監(jiān)管機(jī)制相對(duì)薄弱，這一效應(yīng)可能更為突顯[1]。相比于境內(nèi)投資者，境外投資者由于地理、語言、文化等障礙，處于信息的劣勢地位[12]。資本市場上的噪音交易者數(shù)量將增加，從而加劇股價(jià)的波動(dòng)。路軍（2010）研究發(fā)現(xiàn)在金融危機(jī)期間，上市公司更為普遍地進(jìn)行盈余管理，且程度高于金融危機(jī)之前[31]。此外，由于受到噪音干擾，境外投資者會(huì)存在一定的短視行為，從而給企業(yè)管理層帶來了短期的業(yè)績壓力，大量文獻(xiàn)證明了管理層面臨短期業(yè)績壓力時(shí)，存在較高的操縱盈余動(dòng)機(jī)[32，33]。

當(dāng)企業(yè)管理層面臨不確定性和盈余壓力時(shí)，會(huì)強(qiáng)化其利潤操縱的動(dòng)機(jī)，降低信息披露質(zhì)量。例如，選擇性地進(jìn)行信息披露，或違反《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》的規(guī)定，針對(duì)同樣的經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)，采用差異化的會(huì)計(jì)處理方法，而嚴(yán)格遵守《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》的企業(yè)將仍然采用正確的會(huì)計(jì)處理方法，這勢必會(huì)降低企業(yè)與行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)披露的會(huì)計(jì)信息的可比性。

基于以上分析，提出以下對(duì)立假設(shè)：

假設(shè)2?“滬港通”的實(shí)施會(huì)降低會(huì)計(jì)信息可比性。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）變量定義

1.會(huì)計(jì)信息可比性。

De?Franco等（2011）提出了會(huì)計(jì)系統(tǒng)相關(guān)的測算方法，用來衡量公司微觀層面的會(huì)計(jì)信息可比性，且定義會(huì)計(jì)系統(tǒng)為企業(yè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)生成財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的轉(zhuǎn)換過程[20]。如式（1）所示。

Financial?Statementsi=fi（Economic?Events）（1）

fi（·）表示公司i的會(huì)計(jì)系統(tǒng)（別名會(huì)計(jì)轉(zhuǎn)換函數(shù)），兩家公司通過會(huì)計(jì)系統(tǒng)轉(zhuǎn)換后的信息差異大小可以反映會(huì)計(jì)系統(tǒng)可比性的強(qiáng)弱，即會(huì)計(jì)信息轉(zhuǎn)換差異越小，會(huì)計(jì)系統(tǒng)的可比性越強(qiáng)。由此可得，在經(jīng)歷相似的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)后，如果兩家公司能得出類似的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，那么，這兩家公司的會(huì)計(jì)系統(tǒng)具有可比性，會(huì)計(jì)信息可比性高。

股票收益（Return）用來反映經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的凈效應(yīng)，會(huì)計(jì)盈余（Earnings）用來反映公司的會(huì)計(jì)信息，可使用公司i第t-16期到第t期連續(xù)16個(gè)季度的數(shù)據(jù)計(jì)算公司i第t期的會(huì)計(jì)信息可比性，原理如式（2）所示。

Earningsit=αi+βiReturnit+εit（2）

式（2）表示會(huì)計(jì)盈余可用股票收益和其他因素來解釋，即會(huì)計(jì)信息中反映了公司的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和其他活動(dòng)。Earningsit是公司i經(jīng)過權(quán)益市場價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)化后的季度凈利潤，Returnit是公司i的季度股票回報(bào)率。由式（1）可知，估計(jì)系數(shù)1和1即代表公司i的會(huì)計(jì)轉(zhuǎn)換函數(shù)fi（·）。

測算公司i和公司j的會(huì)計(jì)系統(tǒng)差異時(shí)，假設(shè)兩家公司經(jīng)歷的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)相同（都用Returnit表示），那么，兩家公司的預(yù)期盈余可通過將實(shí)際股票收益率代入估計(jì)系數(shù)計(jì)算得出，如式（3）和（4）所示。

E（Earnings）iit=1+1Returnit（3）

E（Earnings）ijt=1+1Returnit（4）

公司i和公司j之間的會(huì)計(jì)信息可比性被定義為兩家公司預(yù)期盈余之差的絕對(duì)值的平均數(shù)的相反數(shù)，如式（5）所示。

CompAcctijt=-116×∑tt-15|E（Earnings）iit-

E（Earnings）ijt|（5）

CompAcctijt值越大，公司i和公司j之間的會(huì)計(jì)信息可比性就越強(qiáng)。為了得出公司i和行業(yè)內(nèi)其他所有公司之間的會(huì)計(jì)信息可比性，有學(xué)者提出行業(yè)平均會(huì)計(jì)轉(zhuǎn)換函數(shù)的概念，來測算截面會(huì)計(jì)信息可比性[34-36]。假設(shè)公司i屬于行業(yè)M，選取年度數(shù)據(jù)，將行業(yè)M內(nèi)剔除公司i外的其他所有公司按照式（6）進(jìn)行截面回歸。

Earningsm=αM+βMReturnm+εm（6）

Earningsm是公司m經(jīng)過權(quán)益市場價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)化后的年度凈利潤，Returnm是公司m的年度股票回報(bào)率。式（6）的估計(jì)系數(shù)M和M代表行業(yè)M內(nèi)除公司i外的所有其他公司的平均會(huì)計(jì)轉(zhuǎn)換函數(shù)fM（·）。

公司i的預(yù)期會(huì)計(jì)盈余可通過將實(shí)際股票收益率代入行業(yè)平均會(huì)計(jì)轉(zhuǎn)換函數(shù)算出，如式（7）所示。

E（Earnings）i=M+MReturni（7）

公司i的會(huì)計(jì)信息可比性被定義為實(shí)際會(huì)計(jì)盈余Earningsi與預(yù)期會(huì)計(jì)盈余E（Earnings）i之差的絕對(duì)值的相反數(shù)，如式（8）所示。

CompAccti=-|Earningsi-E（Earnings）i|（8）

2.?“滬港通”變量。

在“滬港通”試點(diǎn)初期，標(biāo)的股票主要包括上證180指數(shù)和上證380指數(shù)的成分股，以及在上海證券交易所發(fā)行的“A+H”股公司股票。如果上市公司為以上標(biāo)的股票，則List=1，否則List=0?！皽弁ā闭哂?014年11月啟動(dòng)，因此，2014年之后是“滬港通”政策的實(shí)施年份，Post=1，其他年份Post=0。

3.控制變量。

控制變量方面參考了袁知柱等（2017）、鐘覃琳等（2018）的研究，選取如下變量：公司規(guī)模Size、資產(chǎn)收益率ROA、資產(chǎn)負(fù)債率Leverage、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率Turnover、營業(yè)收入增長率Growth、年日均股票交易量StockVol、獨(dú)立董事比例IndvDir、股權(quán)集中度OwnCon5[16，36]。各變量的說明以及計(jì)算方法如表1所示。

（二）實(shí)證模型

“滬港通”政策的實(shí)施沒有改變兩地交易所的市場運(yùn)行規(guī)則和對(duì)上市公司的監(jiān)管要求，具有較好的外生性，為研究境外投資者對(duì)會(huì)計(jì)信息可比性的影響提供了“干凈”準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)。本文建立雙重差分模型（DID，Difference-in-Difference）來研究“滬港通”政策對(duì)會(huì)計(jì)信息可比性的影響，如式（9）所示。

CompAcct=β0+β1List+β2Post+β3List×

Post+β4Size+β5ROA+β6Leverage+

β7Turnover+β8Growth+β9StockVol+

β10IndvDir+β11OwnCon5+ε（9）

（三）樣本選擇及數(shù)據(jù)來源

以“滬港通”政策在2014年開始實(shí)施作為分界線，選取2010-2018年上海證券交易所A?股上市公司為樣本，按照如下標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行篩選與處理：（1）剔除金融行業(yè)上市公司，因?yàn)樵撔袠I(yè)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則與非金融行業(yè)差異較大;（2）剔除被ST、*ST?的上市公司，因?yàn)橛?jì)算會(huì)計(jì)信息可比性時(shí)需要用到行業(yè)內(nèi)其他公司的數(shù)據(jù)，避免影響計(jì)算結(jié)果;（3）剔除重要數(shù)據(jù)缺失的樣本;（4）剔除極端值、異常值。通過在1%水平上進(jìn)行Winsorize縮尾處理，最終共獲得6787個(gè)樣本數(shù)據(jù)。本文數(shù)據(jù)來源于CSMAR國泰安數(shù)據(jù)庫以及RESSET銳思數(shù)據(jù)庫，運(yùn)用Stata15.0對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行處理與分析。

四、實(shí)證結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表2顯示了各變量的描述性統(tǒng)計(jì)，會(huì)計(jì)信息可比性CompAcct的均值為-0.039，與一些學(xué)者的統(tǒng)計(jì)結(jié)果相似[36-38]。資產(chǎn)負(fù)債率Leverage均值超過0.507，遠(yuǎn)超美國證券市場上市公司均值0.2[39]，說明中國的上市公司資產(chǎn)負(fù)債率普遍偏高。營業(yè)收入增長率Growth的最小值和最大值相差甚遠(yuǎn)，說明公司在不同的行業(yè)和年份，營業(yè)收入的差異明顯。獨(dú)立董事比例IndvDir的均值為37.2%，符合我國獨(dú)立董事相關(guān)制度要求的規(guī)定。

（二）實(shí)證結(jié)果

“滬港通”政策對(duì)會(huì)計(jì)信息可比性影響的多元回歸結(jié)果如表3所示。其中模型Ⅰ和模型Ⅱ沒有考慮控制變量的影響，模型Ⅲ和模型Ⅳ添加了可能影響會(huì)計(jì)信息可比性的控制變量;模型Ⅰ和模型Ⅲ沒有控制行業(yè)及年份的固定效應(yīng)，模型Ⅱ和模型Ⅳ控制了行業(yè)及年份的固定效應(yīng)。從表3可以看出，“滬港通”的凈效應(yīng)List×Post的回歸系數(shù)在四種情況下都顯著為正，說明“滬港通”標(biāo)的公司在“滬港通”政策實(shí)施后會(huì)計(jì)信息可比性提高，假設(shè)1得到了驗(yàn)證，說明比起盈余壓力效應(yīng)，公司治理效應(yīng)對(duì)會(huì)計(jì)信息可比性起到?jīng)Q定性的作用。

“滬港通”政策的實(shí)施對(duì)象List的回歸系數(shù)在四種情況下也都顯著為正，說明“滬港通”對(duì)會(huì)計(jì)信息可比性有顯著的外部治理效應(yīng)?！皽弁ā闭邔?shí)施時(shí)間的虛擬變量Post的回歸系數(shù)在是否控制行業(yè)及年份的固定效應(yīng)下，顯著性水平差異明顯，表明該變量受行業(yè)及年份的影響較大，故不同的樣本選擇可能會(huì)得出不同的結(jié)果。加入了控制變量后，List×Post的回歸系數(shù)幾乎不變，說明控制變量中沒有影響“滬港通”凈效應(yīng)的因素。其中，資產(chǎn)收益率ROA、資產(chǎn)負(fù)債率Leverage與會(huì)計(jì)信息可比性顯著負(fù)相關(guān)，與現(xiàn)有文獻(xiàn)研究結(jié)果一致。股權(quán)集中度OwnCon5的回歸系數(shù)顯著為負(fù)，說明股權(quán)集中度越高，會(huì)計(jì)信息的可比性越弱。獨(dú)立董事比例IndvDir的回歸系數(shù)不顯著，即公司中獨(dú)立董事幾乎對(duì)提高會(huì)計(jì)信息可比性沒有起到作用，這可能是由于企業(yè)利益與獨(dú)立董事自身關(guān)聯(lián)不大，也與當(dāng)前大多數(shù)獨(dú)立董事缺乏監(jiān)督的責(zé)任與動(dòng)力有關(guān)?？刂屏诵袠I(yè)及年份的固定效應(yīng)后，調(diào)整后R2有了較為顯著的提升，說明回歸模型的擬合程度變好。

（三）進(jìn)一步分析：“滬港通”對(duì)會(huì)計(jì)信息可比性影響的公司治理效應(yīng)識(shí)別

表3已得出結(jié)論，“滬港通”政策對(duì)會(huì)計(jì)信息可比性有提升作用的結(jié)論，然而，是否通過公司治理效應(yīng)發(fā)揮作用，仍需進(jìn)一步的探討。袁知柱等（2017）、張永杰等（2018）、袁媛等（2019）提出投資者保護(hù)水平和產(chǎn)權(quán)制度可作為公司治理效應(yīng)的替代變量[36，40，41]。投資者保護(hù)水平較高時(shí)，財(cái)務(wù)報(bào)告的信息質(zhì)量提升，投資者在獲取處理公司層面的信息時(shí)所花費(fèi)的時(shí)間和成本會(huì)降低，會(huì)計(jì)信息可比性相應(yīng)提高。不同的產(chǎn)權(quán)制度下，公司的治理結(jié)構(gòu)、經(jīng)營效率以及代理問題等差異較大，公司治理效應(yīng)會(huì)有不同的體現(xiàn)。國有控股企業(yè)易出現(xiàn)內(nèi)部控制問題，信息的選擇性披露及業(yè)績數(shù)據(jù)的粉飾行為出現(xiàn)的可能性較大，所公布的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)在信息質(zhì)量和準(zhǔn)確度上可能有所折扣，會(huì)計(jì)信息可比性相應(yīng)降低。

“滬港通”政策的出現(xiàn)帶來了外部層面的治理效應(yīng)。對(duì)于投資者保護(hù)水平較強(qiáng)的公司與非國有控股企業(yè)來說，內(nèi)部層面的治理效應(yīng)較好，會(huì)計(jì)信息可比性水平較高，“滬港通”所帶來的會(huì)計(jì)信息可比性的提升作用可能并不明顯。相反，對(duì)于弱投資者保護(hù)水平公司與國有控股企業(yè)來說，內(nèi)部治理效應(yīng)的不足會(huì)導(dǎo)致會(huì)計(jì)信息可比性的降低，“滬港通”政策所帶來的外部治理效應(yīng)會(huì)起到替代和彌補(bǔ)作用，有助于會(huì)計(jì)信息可比性的提高。

基于以上分析，選用北京工商大學(xué)發(fā)布的會(huì)計(jì)投資者保護(hù)指數(shù)AIPI（投資者保護(hù)水平按照中位數(shù)分組）來度量投資者保護(hù)水平，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)Prof（國有控股企業(yè)取值為1，否則取值為0）來度量產(chǎn)權(quán)制度，對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行分組后，再次進(jìn)行多元回歸分析，結(jié)果如表4所示。

從表4可以看出，“滬港通”的凈效應(yīng)List×Post的回歸系數(shù)在模型Ⅰ（強(qiáng)投資者保護(hù)組）中在10%水平上顯著，在模型Ⅱ（弱投資者保護(hù)組）中在1%水平上顯著，表明相較于強(qiáng)投資者保護(hù)水平公司，“滬港通”政策在弱投資者保護(hù)水平的公司中能夠更加有助于會(huì)計(jì)信息可比性的提高;“滬港通”的凈效應(yīng)List×Post的回歸系數(shù)在模型Ⅲ（非國有樣本）中系數(shù)為正，但不顯著，在模型Ⅳ（國有樣本）中在1%水平上顯著，表明相較于非國有企業(yè)，“滬港通”政策在國有企業(yè)中更有助于提高會(huì)計(jì)信息的可比性。

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了使實(shí)證結(jié)果更具說服力，本文通過替換樣本和調(diào)整變量的方式，再次對(duì)模型進(jìn)行多元回歸分析，以檢驗(yàn)上述研究結(jié)論是否依然成立。

（一）傾向評(píng)分匹配法（PSM）

根據(jù)“滬港通”政策的對(duì)象List劃分出實(shí)驗(yàn)組與對(duì)照組，運(yùn)用Logistic模型估計(jì)傾向得分，選擇所有控制變量以及行業(yè)Industry和年份Year作為匹配變量，按照最鄰近原則1∶1進(jìn)行樣本間匹配。匹配結(jié)果顯示，會(huì)計(jì)信息可比性CompAcct的平均處理效應(yīng)（ATT）對(duì)應(yīng)的t統(tǒng)計(jì)量為-4.04，在1%水平上顯著。利用PSM匹配后的樣本，對(duì)式（9）再次進(jìn)行多元回歸，結(jié)果如表5所示，主要研究結(jié)論依然成立。

（二）可比性測算方法的變更

基于Cooper與Cordeiro（2008）的研究，投資者在評(píng)估一家公司的會(huì)計(jì)信息可比性時(shí)，會(huì)更傾向于去參考行業(yè)內(nèi)可比性較高的公司[42]。De?Franco等（2011）提出在行業(yè)M內(nèi)，先分別計(jì)算出公司i與其他所有公司之間的可比性，然后取前四個(gè)最大值的均值作為公司i在第t期的會(huì)計(jì)信息可比性CompAcct4it;同理取前十個(gè)最大值的均值得出CompAcct10it[20]。

謝盛紋等（2016）、張永杰等（2018）以及明澤等（2018）在實(shí)證研究中均用上述方法作為穩(wěn)健性檢驗(yàn)，得出了穩(wěn)健的研究結(jié)論[40，43，44]。本文分別設(shè)計(jì)新因變量CompAcct4和CompAcct10替代原因變量CompAcct，自變量與控制變量保持不變。按照

上述方法測算后，對(duì)式（9）分別進(jìn)行多元回歸，結(jié)果如表6、表7所示，主要研究結(jié)論依然成立。

六、研究結(jié)論與啟示

選用2010-2018年上海證券交易所A?股上市公司為樣本，基于雙重差分模型進(jìn)行相應(yīng)的實(shí)證檢驗(yàn)，研究發(fā)現(xiàn)：“滬港通”政策的實(shí)施能夠顯著提高企業(yè)會(huì)計(jì)信息的可比性，結(jié)合公司治理變量的分組，進(jìn)一步驗(yàn)證了“滬港通”政策對(duì)會(huì)計(jì)信息可比性的正面作用主要取決于其公司治理效應(yīng)。研究表明資本市場通過對(duì)外開放引入境外投資者，能夠發(fā)揮監(jiān)督治理的作用，從會(huì)計(jì)信息可比性的角度提高了會(huì)計(jì)信息質(zhì)量，提高投資者的資本配置效率，為新興國家資本市場開放對(duì)微觀企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的影響提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

本文的應(yīng)用價(jià)值體現(xiàn)在以下兩點(diǎn)：

第一，“滬港通”政策具有外部治理作用。盡管引入外部投資者會(huì)加劇資本市場的環(huán)境不確定性，但“滬港通”政策仍會(huì)對(duì)公司產(chǎn)生積極作用，能夠通過公司治理機(jī)制提高會(huì)計(jì)信息的可比性，因此“滬港通”政策對(duì)微觀企業(yè)具有信息治理作用。政府應(yīng)當(dāng)向更高層次、更廣范圍推進(jìn)我國資本市場的開放，進(jìn)一步推進(jìn)“滬港通”“深港通”“滬倫通”等改革，持續(xù)擴(kuò)大互聯(lián)互通的投資標(biāo)的，提高交易限額，實(shí)現(xiàn)境內(nèi)外資本市場的全面互聯(lián)互通。第二，當(dāng)公司投資者保護(hù)水平較低時(shí)，以及在國有上市公司中，“滬港通”的外部治理效應(yīng)能發(fā)揮較大的作用。從實(shí)踐層面看，“滬港通”的公司治理效應(yīng)更有助于提高投資者保護(hù)水平較低以及國有上市公司的會(huì)計(jì)信息可比性，因此，我國進(jìn)行公司內(nèi)部治理改革時(shí)，需要引進(jìn)有效的外部治理機(jī)制，這將有助于優(yōu)化我國資本市場的信息披露環(huán)境，對(duì)提高上市公司的信息披露質(zhì)量有著重要意義。

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（責(zé)任編輯：鐵?青）

Stock?Market?Liberalization?and?Accounting?Information?Comparability：

Evidence?from?“Shanghai-Hong?Kong?Stock?Connect”?Scheme

LIU?YAN1?，YAO?Haixin2，DU?Yanjie3

（1.SHU-UTS?SILC?Business?School，?Shanghai?University，?Shanghai?201800，?China;

2.Sun?Wah?International?Business?School，?Liaoning?University，?Shenyang，?Liaoning?110036，?China;

3.Accenture?（China）?Co.，?Ltd.，Shanghai?201800，?China）

Abstract：?Based?on?the?double-difference?model.?this?paper?empirically?investigates?the?impact?of?the?"Shanghai-Hong?Kong?Stock?Connect"?policy?on?the?comparability?of?accounting?information.?We?find?that?the?implementation?of?the?"Shanghai-Hong?Kong?Stock?Connect"?policy?significantly?improves?the?comparability?of?accounting?information?of?listed?companies.?In-depth?research?we?find?that?the?"Shanghai-Hong?Kong?Stock?Connect"?policy?improves?the?comparability?of?accounting?information?of?listed?companies?through?corporate?governance?mechanisms.?The?research?shows?that?the?"Shanghai-Hong?Kong?Stock?Connect"?policy?has?a?positive?effect?on?improving?the?accounting?information?quality?of?China's?capital?market，?and?provides?empirical?evidence?for?the?further?stock?market?liberalization?in?China.

Key?words：?Shanghai-Hong?Kong?Stock?Connect;?accounting?information?comparability;?stock?market?liberalization;?corporate?governance

收稿日期：?2019-07-20

基金項(xiàng)目：??國家自然科學(xué)基金（71602110）、上海市哲學(xué)社會(huì)科學(xué)規(guī)劃基金（2018BGL010）

作者簡介：?劉?焱（1980—），女，遼寧鞍山人，上海大學(xué)悉尼工商學(xué)院副教授，碩士生導(dǎo)師，研究方向：公司財(cái)務(wù)、信息披露。