自由現(xiàn)金流量在企業(yè)估值中的應(yīng)用

楊琳

[摘 要] 價(jià)值評(píng)估在實(shí)際生活中經(jīng)常出現(xiàn)，使用頻率也非常高。一般所指的價(jià)值評(píng)估是指買賣雙方對(duì)標(biāo)的物做出價(jià)值判斷。而自由現(xiàn)金流作為一種新型的企業(yè)價(jià)值評(píng)估概念、方法、體系和理論，人們對(duì)其的應(yīng)用還很不熟悉，對(duì)其的看法和定義也各有不同，還需要不斷地深入和發(fā)展。然而，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制的改革，社會(huì)主義經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)越發(fā)完善。自由現(xiàn)金流量分析在價(jià)值評(píng)估中的地位正逐漸突顯，越來越不容忽視。

[關(guān)鍵詞] 自由現(xiàn)金流量;企業(yè)估值;企業(yè)價(jià)值

[DOI] 10.13939/j.cnki.zgsc.2020.01.151

1 自由現(xiàn)金流量的概念

自由現(xiàn)金流量在西方運(yùn)用十分廣泛，我國(guó)國(guó)內(nèi)的運(yùn)用才剛剛起步。目前，我國(guó)國(guó)內(nèi)對(duì)自由現(xiàn)金流量（FCF）比較通用的定義是：企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量扣除資本性支出（Capital Expenditures，CE）的差額。即：FCF=CFO-CE。其比較通用的計(jì)算公式為：自由現(xiàn)金流量=息稅前利潤(rùn)×（1-稅率）+折舊和攤銷-營(yíng)運(yùn)資本變動(dòng)-資本支出。

2 自由現(xiàn)金流量在企業(yè)估值中的優(yōu)勢(shì)

2.1 幾乎不受人為操縱影響，客觀地反映了企業(yè)價(jià)值

傳統(tǒng)的會(huì)計(jì)利潤(rùn)指標(biāo)是以權(quán)責(zé)發(fā)生制為記賬方法，這個(gè)制度本身存在的缺陷使得收入無須以現(xiàn)金來確認(rèn)，損失亦可被掛賬，這使得賒銷款的風(fēng)險(xiǎn)被忽視，在很大程度上夸大了利潤(rùn)。另外，費(fèi)用的資本化，攤銷的計(jì)提方法不同，都給人為操縱利潤(rùn)數(shù)據(jù)制造了很大的空間。此外，自由現(xiàn)金流量不將非經(jīng)常性收益收錄在內(nèi)，而只是對(duì)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)進(jìn)行計(jì)算。因此，自由經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量往往被人們稱作經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金。它對(duì)于彌補(bǔ)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)等指標(biāo)在反映企業(yè)實(shí)際營(yíng)運(yùn)狀況的不足上具有重大意義。

2.2 體現(xiàn)了貨幣的時(shí)間價(jià)值，評(píng)估結(jié)果更接近企業(yè)真實(shí)價(jià)值

傳統(tǒng)的會(huì)計(jì)賬本數(shù)據(jù)，采用的是權(quán)責(zé)發(fā)生制度，它不以是否實(shí)際收到現(xiàn)金為依據(jù)作為記錄對(duì)象，而是以形成的收益、費(fèi)用是否歸屬本期為標(biāo)準(zhǔn)來確定本期收益、費(fèi)用的一種方法。這使得它的計(jì)算過程采用歷史成本的原則，而沒有將貨幣的時(shí)間價(jià)值計(jì)算在內(nèi)。而自由現(xiàn)金流量的收付實(shí)現(xiàn)制，簡(jiǎn)單來說就是以有沒有收到現(xiàn)金作為記賬依據(jù)的。它不僅及時(shí)地反映了企業(yè)的發(fā)展遠(yuǎn)景，還充分考慮了通貨膨脹等因素。相對(duì)于忽視了賒銷款風(fēng)險(xiǎn)，在很大程度上夸大了的利潤(rùn)數(shù)據(jù)，自由現(xiàn)金流量更真實(shí)，更具有現(xiàn)實(shí)意義。

2.3 為企業(yè)未來一定階段提供發(fā)展方向具有實(shí)際意義

眾所周知，如果一個(gè)企業(yè)的資金鏈斷裂了，那他離破產(chǎn)也就不遠(yuǎn)了。企業(yè)要還貸，要投資，要開發(fā)新產(chǎn)品，這都需要足夠充沛的現(xiàn)金流來運(yùn)轉(zhuǎn)。充足的現(xiàn)金流往往意味著這個(gè)企業(yè)具有良好的還本付息能力和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力。自由現(xiàn)金流的供給不足，預(yù)示著財(cái)務(wù)危機(jī)的來臨。自由現(xiàn)金流多少，最能真實(shí)反映這個(gè)企業(yè)價(jià)值的高低。因此很多有預(yù)見的經(jīng)營(yíng)者都把自由現(xiàn)金流量作為監(jiān)測(cè)財(cái)務(wù)是否健康的標(biāo)桿。

2.4 彌補(bǔ)了會(huì)計(jì)利潤(rùn)核算的缺陷，減少價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)

在權(quán)責(zé)發(fā)生制度中，對(duì)債務(wù)資本產(chǎn)生的成本具體的處理方式是以財(cái)務(wù)費(fèi)用的方式做支出。這種做法是不可取的，直接導(dǎo)致的后果是很多經(jīng)營(yíng)管理者忽視資本的有效配置。此外，利潤(rùn)數(shù)據(jù)、資產(chǎn)及負(fù)債、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量，分別在利潤(rùn)表、資產(chǎn)負(fù)債表、現(xiàn)金流量表中得以體現(xiàn)。這使得它們一旦獨(dú)立來看就無法全面的綜合的反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況。而自由現(xiàn)金流量取自于三大報(bào)表，很好地將三大報(bào)表聯(lián)合起來，能更加完善地反映企業(yè)的整體經(jīng)營(yíng)水平，規(guī)避由人為因素操控的水分。

3 自由現(xiàn)金流量在企業(yè)估值中的局限

3.1 自由現(xiàn)金流量數(shù)據(jù)不適用某些企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估

以自由現(xiàn)金流量數(shù)據(jù)進(jìn)行的價(jià)值評(píng)估并不適用所有企業(yè)，尤其是對(duì)于那些財(cái)務(wù)狀況緊迫的企業(yè)、處于初創(chuàng)期的企業(yè)以及擁有未被利用資產(chǎn)的企業(yè)。財(cái)務(wù)狀況緊迫的企業(yè)和處于初創(chuàng)期的企業(yè)，該類的現(xiàn)金流量在創(chuàng)業(yè)初期也往往呈現(xiàn)負(fù)數(shù)。對(duì)于這兩類的企業(yè)，自由現(xiàn)金流量無法切實(shí)操作。

此外，自由現(xiàn)金流量對(duì)于擁有未被利用資產(chǎn)的企業(yè)價(jià)值評(píng)估適用度也不高。資產(chǎn)未被利用，使得資金流無法體現(xiàn)其價(jià)值。而對(duì)于未被利用的專利權(quán)，雖然其在現(xiàn)階段未產(chǎn)生現(xiàn)金流，卻無法否認(rèn)其存在的價(jià)值。

除上述之外，還有一種比較特例的是涉及并購事項(xiàng)的公司。這給自由現(xiàn)金流量的價(jià)值評(píng)估造成了極大的挑戰(zhàn)。要解決上述問題，我們還有很長(zhǎng)的路要走。

3.2 自由現(xiàn)金流量數(shù)據(jù)無法反映企業(yè)的動(dòng)態(tài)價(jià)值變化

眾所周知，一個(gè)發(fā)展的企業(yè)，它不可能是靜止的，內(nèi)外因素的波動(dòng)都會(huì)對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生影響。企業(yè)必然是時(shí)刻處于動(dòng)態(tài)變化的環(huán)境中，企業(yè)的價(jià)值必然也是處于不斷的變化中。這種變化，最直觀的體現(xiàn)在金融市場(chǎng)的股票價(jià)格上。無須贅述，股票市場(chǎng)每天都在瞬息萬變，每時(shí)每刻都在不斷變化。翻手可令你身家千萬，覆手可將你踩入泥地。股票價(jià)格的上下波動(dòng)，正是對(duì)企業(yè)價(jià)值上下波動(dòng)的直觀體現(xiàn)。而自由現(xiàn)金流量數(shù)據(jù)把企業(yè)作為一個(gè)靜態(tài)的對(duì)象進(jìn)行研究，顯然沒有考慮到企業(yè)的動(dòng)態(tài)性。

4 自由現(xiàn)金流量在企業(yè)估值應(yīng)用中的改進(jìn)建議

4.1 自由現(xiàn)金流量應(yīng)該被量化

目前，對(duì)于自由現(xiàn)金流量來源普遍的觀點(diǎn)是只能由經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生。我們要學(xué)習(xí)國(guó)外先進(jìn)的理論觀點(diǎn)，但不能生搬硬套。相較于金融發(fā)達(dá)、股權(quán)市場(chǎng)成熟的發(fā)達(dá)國(guó)家，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)，金融市場(chǎng)發(fā)展還很不完善，從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型還尚有很多法律法規(guī)問題需要完善。

綜上所述，基于對(duì)我國(guó)“國(guó)情”的考量，筆者認(rèn)為自由現(xiàn)金流量應(yīng)該被量化為：

自由現(xiàn)金流量=上年年末結(jié)存的自由現(xiàn)金流量+本年新增內(nèi)源自由現(xiàn)金流量+本年新增外源自由現(xiàn)金流量

4.2 完善相關(guān)制度與法律體系，給自由現(xiàn)金流量的使用帶來依據(jù)

根據(jù)自由現(xiàn)金流量數(shù)據(jù)的價(jià)值評(píng)估在國(guó)際上發(fā)展時(shí)間不長(zhǎng)，尤其在我國(guó)境內(nèi)才剛剛起步。有很多方面還不成熟，我們?cè)诎l(fā)揚(yáng)、學(xué)習(xí)其優(yōu)點(diǎn)的同時(shí)，還要正視它的缺陷，并不斷改進(jìn)，讓其真正在企業(yè)的價(jià)值評(píng)估中發(fā)揮有效作用。由于我國(guó)對(duì)自由現(xiàn)金流量的研究起步比較晚，相關(guān)制度、法律、法規(guī)還不是很健全，這直接導(dǎo)致我國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)交易中時(shí)有“違規(guī)”事件發(fā)生。這既破壞了市場(chǎng)對(duì)資源的優(yōu)化配置功能，也損害了廣大投資者尤其是中小股東的利益，因此必須要不斷完善當(dāng)前國(guó)內(nèi)相關(guān)制度與法律體系，給自由現(xiàn)金流量在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中帶來有效的依據(jù)。除此之外，不可否認(rèn)，私有企業(yè)和國(guó)有企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)是不對(duì)等的，正是因?yàn)檫@種不對(duì)等的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，造成了我國(guó)國(guó)有企業(yè)的高負(fù)債率，而且大量的債務(wù)甚至為管理者的在職消費(fèi)提供了現(xiàn)金流支持。

4.3 理論與實(shí)踐的互相結(jié)合，讓自由現(xiàn)金流量在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中展現(xiàn)真正作用

光會(huì)理論，而不用于實(shí)際，不譬于紙上談兵。光知道自由現(xiàn)金流量的理論，而不知道如何運(yùn)用，只會(huì)夸夸其談，那也是白搭。我們要撇去外在的虛華，實(shí)實(shí)在在地把理論用于實(shí)踐中，把理論和實(shí)踐聯(lián)系起來。除了具備基礎(chǔ)的會(huì)計(jì)知識(shí)和職業(yè)技能以外，還需要較高的職業(yè)素養(yǎng)和主觀判斷。這種能力不是來源于書本，而是來源于日積月累的工作經(jīng)驗(yàn)。這就需要我們不斷地去實(shí)踐、去訓(xùn)練。然而，事實(shí)上，現(xiàn)實(shí)生活中并沒有那么多的機(jī)會(huì)給我們真槍真彈的操練，尤其是對(duì)初入行的會(huì)計(jì)人員，更是連皮毛也摸不到。這就需要我們用沙盤模擬等辦法，通過持續(xù)、長(zhǎng)久的培養(yǎng)，不斷磨煉來提高自己的職業(yè)判斷能力。老話說，孰能生巧，這句話不是沒有道理的。只有不斷磨煉，才能真正地將理論用于實(shí)際，才能真正掌握現(xiàn)金流量法，才能真正讓現(xiàn)金流量數(shù)據(jù)在企業(yè)資產(chǎn)評(píng)估中發(fā)揮作用。

5 結(jié)語

在日益頻繁、日益復(fù)雜的產(chǎn)權(quán)交易中，企業(yè)價(jià)值評(píng)估應(yīng)運(yùn)而生，如何進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估，如何減少價(jià)值評(píng)估的誤差，這都成為公眾最關(guān)心的課題。目前常用的企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法有：以現(xiàn)金流量為基礎(chǔ)的估價(jià)法、相對(duì)估價(jià)法、期權(quán)估價(jià)法、EVA估價(jià)法等。自由現(xiàn)金流作為價(jià)值評(píng)估的重要方式之一，因其不受人為操控、體現(xiàn)貨幣時(shí)間價(jià)值等特點(diǎn)廣受大眾關(guān)注。

參考文獻(xiàn)：

[1]高如云.自由現(xiàn)金流與企業(yè)價(jià)值評(píng)估問題探析[J].市場(chǎng)研究，2015（4）.

[2]鐘云波.企業(yè)現(xiàn)金流管理之我見[J].財(cái)經(jīng)界（學(xué)術(shù)版），2015（8）.

[3]田毅.自由現(xiàn)金流量在企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用[J].中國(guó)鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)會(huì)計(jì)，2014（12）.

[4]陳志斌，陳希云.現(xiàn)金流波動(dòng)性對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響研究[J].會(huì)計(jì)之友，2015（1）.

[5]關(guān)純潔.企業(yè)價(jià)值評(píng)估法的探討[J].全國(guó)商情（經(jīng)濟(jì)理論研究），2014（17）.